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需要强调的是，本文只是简单复盘，分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考，不作为投资建议。以下为正文。

一、上周市场回顾

1、宏观层面，首先需要做一个反思。8月初时，我个人判断美债收益率会回落，因此也相对看好长久期资产的反弹。一个很重要的原因，是预期本月通胀数据不会出现明显的鹰派意外（8月美债利率更偏向下而非向上）。

结果来看，通胀数据确实验证了这一判断，短端利率也持续走低，一度跌破50日均线。但真正超出预期的是，长端利率不仅没有同步下行，反而在油价高企以及日本长债收益率持续上升的带动下进一步刷新高点。

不过，上周美国财政部开始主动稳定长端市场，这意味着长端利率带来的市场担忧短期有望继续缓解。至少从交易层面看，财政部的干预应该能够暂时压低长端美债的波动率，而对于股票而言，利率波动率很多时候比利率绝对水平本身更加重要。

当然，财政部压制长端利率也并非没有代价，其中一个直接结果就是美元走弱。最终，上周10年期美债收益率虽然仍维持在年内高位震荡，但美元指数先后跌破200日均线和50周均线，技术结构明显转弱，目前已经进入更低位置的区间震荡。

至于伊朗冲突方面，尽管隔夜美国财政部确认针对伊朗启动名为“经济排斥行动”的严厉制裁，将近60个与伊朗有关的实体、个人和船只列入制裁名单，并针对数字资产、科技、黄金、航空和航运五个关键行业实施二级制裁，但能源价格最终仍然收跌。

一个重要原因在于，本轮措施仍以强化经济施压为主，而非进一步升级军事行动，这在一定程度上缓解了市场对原油供应中断的担忧。 与此同时，有消息称，特朗普上周曾在巴基斯坦陆军参谋长访问德黑兰前与其通话。据报道，特朗普希望巴基斯坦利用自身影响力推动伊朗重返谈判桌，这说明美国政府在强化制裁的同时，仍保留通过外交渠道解决问题的意愿。当然，不能排除伊朗单方面升级冲突的可能，因此油价短期仍难见跌。

2、短期而言，美股表现最好的主题大多是一个大杂烩：包括此前数月遭受重创的软件公司、随着中东局势再度紧张而随原油反弹的能源公司，以及在长期跑输大盘后开始上涨的医疗保健公司。事实上，当前的市场拓宽和轮动并不是纯粹的顺周期主题（美股正从普涨转向轮动，顺周期资产胜率最高），更像是资金单纯试图从拥挤的科技股敞口中轮动出来，以及转向市场中可被视为防御性质板块的一种无关联组合。

单独从指数来看，只要标普500仍能维持在此前三个月的震荡区间上方，其技术结构依然保持偏多。只是指数内部的分化可能继续加剧。

具体而言，隔夜市场广度仍在改善，11个板块中有8个收涨，其中3个涨幅超过1%；必需消费品、公用事业和金融板块领涨，而科技、能源和工业板块表现落后。

技术面上，科技板块已经跌破50日均线，短期走势有进一步转弱迹象；金融、原材料、能源和医疗板块仍维持在历史高位附近，其余主要板块则继续处于区间震荡状态。

主题方面普跌，JEDI、MEME等长久期、高弹性资产继续领跌。

技术面上，IGV在经历夏季快速逼空反弹后，再次来到今年4月那轮逼空行情曾经突破失败的阻力区域，并重新遇阻。短期来看，更大概率仍将维持区间震荡。

SMH和CHAT同样表现疲弱，并双双跌破100日均线，意味着其震荡区间进一步下移，短期技术结构明显恶化。 

更重要的是，超大规模云服务商（MAGS）需要突破过去三个月的震荡区间，才能使更广泛的AI主题重回稳固基础。而如果半导体和超大规模云服务商在进入股市劳动节后的季节性弱势期时仍交投于关键阻力位下方，极易遭受新一轮抛售压力

风格方面，高利率下红利股领涨，动量股疲软。

事实上，与今年3月标普500一度跌破50周均线相比，红利ETF今年以来的走势一直非常稳定，甚至从未真正跌破自身的中期上升趋势。

3、商品方面，受美债收益率下行推动，黄金延续近期涨势，下一重要阻力位在4900点附近。（具体逻辑详见前文黄金持续反弹的底层逻辑）。

黄金的CTA持仓仍处空头，意味着持续上涨的燃料仍然充足；但油价上行依然是主要负面催化；此外，本周五杰克逊霍尔会议上沃什的讲话也非常关键。如果沃什释放偏鹰信号，美债收益率更可能走出熊市平坦化，对黄金形成压力；反之，如果讲话偏鸽，则美债更容易出现牛市陡峭化，对黄金上行更加有利。

铜价已经连续四周基本走平，目前仍维持高位震荡。

资金面目前期货多头已经处于历史高位，与铜价近期创新高相对应，因此基本面趋势依然偏强，但仓位本身已经不能再视为利好。

比特币则受益于美元走弱和监管利好，上周大幅上涨23%。目前价格正在面对上方50周均线的关键阻力，但整体技术结构已经明显转向看涨。

资金面上，最近两周同样保持持续净流入，对短期价格形成支撑。

此外，IBIT的看涨期权成交量近日也大幅放大。从上周三到周五，IBIT 每天有超过 100 万张看涨期权成交，其中包括 IBIT 历史最高的单日看涨期权成交量（158 万张合约）。追涨行为很明显，看涨偏斜大幅变陡。

4、国际股市，延续上周的格局，科技权重较高的韩国和台湾市场继续领跌，其余主要市场则以窄幅震荡为主，等待更多宏观信号。 

技术面上，存储股权重较高的韩股虽从200日均线近期反弹近20%，但已在50日均线下方停滞，隔夜在100日均线附近获得一定支撑；台湾和日本股市则分别在50日均线附近获得支撑。不过三者目前的上行动能都相对有限，关键均线能否真正形成有效支撑，仍需后续行情确认。

考虑到韩国股市年内曾从高点一度回撤超过40%，通常如此大幅度的下跌之后，市场需要较长时间进行筹码交换和技术修复，因此短期更可能继续维持区间震荡，而不是迅速重返此前高点。

二、未来展望

当前宏观层面的问题核心在于，市场同时在定价三件事：强劲的经济增长（全球股市创纪录）、有限的加息以遏制通胀、以及供应冲击将被控制住。但这三者很难同时成立。

如果增长保持强劲且风险资产持续走高，这本身就会放松金融条件，市场实际上是在替央行重新刺激经济，并对央行施加加息压力。如今这一问题更为突出，因为主要经济体的通胀均高于目标，使得央行更难忽视任何经济过热迹象。反之，如果增长开始显著放缓，支撑风险资产的逻辑也将随之消退。即使没有衰退，只要已定价的更快增长未能兑现，市场也可能出现相当幅度的回调。 

此外，上述讨论还未考虑更广泛的供应冲击问题。即使在温和的宏观背景下，当前的均衡也难以维持。而现实情况是，尽管霍尔木兹海峡仍处于封锁状态，油价却远低于近期峰值，期货曲线还在定价未来价格走低。此时若叠加新的供应冲击，将进一步打破任何脆弱的均衡，因为对增长和通胀的双重负面打击可能同时重创股票和债券市场。从根本上说，这是一个难以长期维系的均衡状态。

但至少短期而言，最大的确定性仍是：1）企业盈利增长正在从少数科技龙头向更多板块扩散；2）利率大概率仍将维持在高位。在此阶段，价值因子相较成长因子的超额收益更为稳定。

同时，考虑到中期选举前市场通常会出现回调，这通常是一个买入机会，因为选举后市场表现往往相当强劲。因此现阶段更好的方式依然是超配价值股，保持对AI资产的分散，以及如果未来两个月市场能出现可观的回调，有足够的资金可以抄底。

对于科技和其他长久期主题资产，则更适合等待利率环境或技术结构出现更清晰的改善信号后，再考虑提高仓位。