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不知道朋友们这个周末过的咋样啊，上周五晚上又是讲话转鹰周末又是打仗，不知道大家睡的安稳不。

回归正题，麦科田这个名字，乍一听有点像搞农业的，实际上做的是医疗器械。

今早看最新融资额已经过40亿港元了，热度也不低。但它没有基石、没有绿鞋，估值还谈不上有多便宜。

先说小新的结论：基本面挺扎实，2025年扭亏和2026年一季度的经营改善也有真东西；发行盘子不大、入场门槛低，有一定博弈空间。不过它不是低估值票，港股通有条件。小新会考虑现金或者小仓位参与，重融资没太大必要。

01麦科田（02041.HK）

麦科田是一家医疗器械公司，业务分成生命支持、微创介入和体外诊断三块。

生命支持主要是输注泵、营养泵、麻醉机这类医院设备；微创介入包括内窥镜以及消化、泌尿相关耗材；体外诊断则是血型检测、凝血和化学发光等设备与试剂。能看出公司很有想法。它不靠一款明星产品吃饭，而是想把设备、耗材和渠道做成一个医疗器械平台。

截至今年3月底，公司有超过60种生命支持产品、110种微创介入产品和150种体外诊断产品，产品进入全球140多个国家和地区，国内覆盖超过6,000家医院，包括约90%的三甲医院。

公司的细分位置也不差。按招股书的行业数据，麦科田2018年至2025年连续八年位列中国输注工作站市场第一，肠内营养泵也连续五年排名第一。不过这些都是细分产品排名，不代表它是国内医疗器械综合龙头。

这家公司比较有意思的地方，是耗材已经成为收入主体。2025年耗材贡献约62.7%的收入，2026年一季度进一步升到63.4%。设备卖出去以后，相关耗材会形成持续需求，收入的重复性自然比单纯卖设备更好。当然，它还没有好到可以按订阅制公司估值，医院采购、招标降价和经销商库存照样会影响订单。

02盈利确实在改善，但要分清账面利润和经营利润

2023年至2025年，公司收入分别为13.13亿元、13.99亿元和16.19亿元，增速从6.6%提高到15.7%；毛利率则从49.6%升到53.7%。同期账面净利润分别为亏损6,451万元、亏损9,662万元和盈利5,074万元。

到了2026年一季度，收入4.22亿元，同比增长19.1%，毛利率进一步升到54.3%。但账面上又亏了253万元，乍一看像是刚扭亏又掉回去了。

其实这次亏损主要是会计口径影响。一季度有2,507万元股份支付和1,249万元上市开支，剔除这些项目后，经调整净利润为3,502万元，同比增长132%，经调整净利率也从4.3%升到8.3%。所以经营趋势是在变好，不是业务突然转差。

更重要的是，增长不再只靠一块业务。2026年一季度，生命支持、微创介入和体外诊断收入分别增长28.3%、11.2%和26.5%。前两年拖后腿的生命支持重新加速，说明恢复有一定广度。

不过这里也有一处需要继续观察。公司研发费用率从2023年的21.4%降到2025年的16.9%，2026年一季度又降到16.2%。规模起来后，费用率下降本来是好事，也确实帮助了利润修复；但医疗器械最终还是靠注册、产品迭代和临床认可吃饭。如果利润改善主要来自压低研发强度，而不是产品放量和经营效率提升，那质量就要打折扣。

03真正需要盯的不是短期亏损，而是近10亿元商誉

麦科田过去几年能快速补齐产品线，并购帮了很大忙。2022年，公司收购了英国麻醉设备公司Penlon和国内微创介入企业唯德康，微创介入也随之成为最大业务，2025年贡献约一半收入。

但并购不是只送收入，也会留下商誉。截至26年3月底，公司商誉约9.28亿元，占总资产31.5%，相当于净资产的49%。其中约9.14亿元都来自唯德康，占全部商誉的98%以上。

这就把微创介入的增长质量变得很关键。该业务2024年增长23.0%，2025年放缓到12.6%，2026年一季度进一步放缓到11.2%。现在还谈不上失速，但如果后续增长持续低于收购时的预期，商誉减值就可能一次性打到利润和净资产上。

更微妙的是，公司这次还计划拿出10%的募资继续做战略投资和收购。并购已经证明可以帮助麦科田补产品、拿渠道；可未来再买公司，也可能继续增加商誉和整合难度。所以它的上限在于能不能把设备、耗材和海外渠道真正交叉销售，下限则取决于唯德康的增长能不能撑住这9亿多商誉。

04海外和经销商既是支撑，也是需要打折看的地方

麦科田的海外收入占比不低。2025年中国内地收入占51.7%，海外占48.3%；2026年一季度海外仍占46.4%。在国产医疗器械里，能把产品卖到140多个国家，本身就是渠道和注册能力的体现，也减少了只依赖国内医院采购的风险。

但公司主要不是直接卖给医院，而是交给经销商。2025年经销收入占83.1%，2026年一季度升到88.0%。经销模式可以快速铺市场，坏处是公司看到的首先是经销商进货，不一定完全等于医院已经用掉多少。市场好的时候，经销商补库存会放大收入；需求变弱时，渠道去库存也可能让报表比终端更难看。

因此，后面看麦科田不能只看收入增速，还要看经销商库存、应收款和终端消耗。海外扩张同样如此，国家数量很多是好事，单个市场能不能持续放量才决定利润能不能跟上。

05发行情况：货不算多，但没有护盘配置

麦科田本次按固定价15.42港元发行3,891.06万股H股，募资约6亿港元，净募资约4.96亿港元。香港公开发售389.11万股，占10%；国际发售占90%。每手100股，一手入场费1,557.55港元，联席保荐人为摩根士丹利和华泰国际。

初始公开货量只有38,911手，发行股份占扩大后总股本约7.22%，机制B，盘子确实不大。但是无基石、无绿鞋，也没有发售量调整权。

不过，发行完成后，大约4.40亿股旧股会转换成H股，但根据中国公司法，IPO前股份自上市起一年内不得转让。也就是说，账面H股市值很大，短期真正新增的可交易货主要还是这次发行的约6亿港元；一年后旧股解禁，才是另一阶段的问题。

募资用途方面，35%用于研发，20%扩建制造中心，20%加强销售和营销，10%用于潜在并购，5%升级IT，剩下10%补充营运资金。钱不是单纯拿来填亏损，但制造、营销和并购能不能转成更高收入，上市后还要看。

06估值不算离谱，但也绝对不是流血价

按发行后5.386亿股和15.42港元计算，公司总市值约83.06亿港元。这里有个平台数据显示静态市盈率约153.6倍，原因是直接拿港元市值除人民币利润，币种没有统一。按招股书汇率把市值换成人民币后，对应2025年账面净利润的市盈率约142倍。

这个数字很高，但2025年存在股份支付、上市开支等项目。若改用1.285亿元经调整净利润，对应市盈率约56倍；市销率约4.4倍。这样看就没有142倍那么吓人，不过对一家2025年才扭亏、收入增长15.7%的医疗器械公司来说，也谈不上便宜。

网上还有一种说法，说这次上市相对上一轮估值打了三折。招股书并不支持这个结论。公司2023年融资后的投后估值约82.45亿元人民币，本次发行市值按招股书汇率换算约71.82亿元人民币，粗略折让约13%。过去两年盈利变好了，估值反而略低，确实有一点让利；但不是66%的“流血折价”。

至于港股通。对于这种无基石无绿鞋的小票，除了等庄来或者亲自炒，想不到还能怎么摸到101亿的门槛。

08大V们怎么看？

【审慎观察组】

每天XX新：打新指数3至4星，认可公司的细分地位、盈利改善和低入场门槛，也认为公开货不多有博弈空间；但同时提醒估值合理偏贵，未必是大肉票。

【四颗星先挂上，到了申购按钮前又开始研究大摩到底会不会做菜。】

KAI的XX学习：综合评分6.9分，认为财务改善、入场门槛和发行规模有吸引力，但无基石、无绿鞋都是减分项，整体偏向酌情参与。

【6.9分卡在及格线上】

石X：认为公司基本面和发行结构中规中矩，低入场费有利于参与，但更适合结合孖展成本决定，不建议为了热度盲目上仓位。

【基本面给了及格分，最后还是把决定权交给孖展这位临场老师。】

爱投资的XX猫：重点讨论了老股转换、流通盘和港股通预期，认为小票有一定交易空间，但能不能走出来仍要看最终认购和市场情绪。

【一手只要一千五，研究报告却写出了十五万的工作量。】

深圳XX生：天气指数7分，认为概念和业绩不算特别突出，但低门槛、发行盘子和潜在交易预期带来一定值博率，倾向等孖展再决定。

【概念一般、业绩一般，最后还是被“可能有厨子”劝回了观察席。】

问就XX多：觉得票价太低、单手收益有限，主要博弈点是未来港股通，整体态度偏谨慎。其文章把绿鞋写成“有”，但招股书显示本次没有绿鞋。

【嘴上说一千五的票没劲，港股通这三个字还是让他多看了两眼。】

小新结语

小新的选择是现金或者低成本参与，没必要为了一个一手1,500多港元的票上重融资。它可以博，但就算翻倍也只有1千的收益，所以没有必要梭哈一只。

并且今天还新上了两只，江波龙还冲突，所以更没有必要一棵树吊死$麦科田(02041)$  $希音-W(00625)$  $梅卡曼德机器人(09615)$