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最近存储股的走势有点拧巴。 美光和闪迪在过去七个交易日里有六天下跌，周一又分别收跌3.88%和5.97%；韩国市场复市后，三星电子和SK海力士同样明显调整。与此同时，存储价格却没有突然转跌。TrendForce预计，2026年第四季度一般型DRAM合约价仍将环比上涨10%至15%，NAND Flash上涨15%至20%。 先把范围说清楚：这里讲的是美股和韩股的全球存储原厂，不是今天港股市场出现了“存储龙头集体大跌”。港股半导体板块也有走弱，但华虹宏力是晶圆代工，澜起科技做内存接口芯片，都不能直接等同于DRAM或NAND原厂。 另外，这轮调整已经持续了多个交易日，不适合硬找一条当天新闻来解释。股票下跌往往是仓位、估值、资金风格和产业预期共同作用的结果。我们能确认的是市场正在降低对存储高景气持续时间的定价，不能确认某一条消息单独造成了哪一天的跌幅。 所以这篇真正想回答的不是“今天为什么跌”，而是：产品价格还在涨，为什么强基本面已经托不住股价？ 01　基本面没有突然变差，变化的是市场看的时间更远了 存储行业当前的数据仍然很强。 AI服务器继续消耗HBM、服务器DRAM和企业级SSD，原厂又把更多先进产能转向高价值产品，一般型DRAM能够分到的晶圆没有明显增加。TrendForce预计第四季度一般型DRAM和NAND仍会涨价，美光也在最新年报中强调AI与数据中心需求强劲，SK海力士二季度业绩创下纪录。 但股票价格不会等到现货价格转跌以后才反应。 市场买存储股，买的是未来售价、出货量和利润率。如果大家已经默认未来几个季度持续缺货，那么眼下价格继续上涨只是兑现预期，并不一定还能推动估值。真正决定股价的是，2027年甚至2028年的供给会不会增加，高毛利能不能保持，以及客户还愿不愿意继续接受涨价。 这也是周期股最容易让人难受的地方：业绩最漂亮的时候，可能恰好是市场开始担心利润高点的时候。

最近的行情对于AH股打新是真不好做。 10月7日开始招股，按节前A股53.80元计算，H股折价还有38%至44%；结果8号A股直接跌了14.31%，折价立刻缩到约28%至35%。今天上午A股反弹了3.36%，但也只是把折价修回约30%至37%，离最初的水位还是差了一截。 先说小新的结论：传音在非洲的渠道和本地化能力是护城河，2026年的业绩也有修复；但这轮利润改善里有明显的低成本库存红利，核心市场又正在被存储涨价挤压。发行货量不小，最近AH新股情绪也弱，现在这点折价不够让我安心。除非最后两天A股明显修复、H股又靠下限定价，否则小新会选择放弃。 01 传音控股（02636.HK） 公司最出名的称号是“非洲手机之王”，旗下有TECNO、Infinix和itel三个手机品牌，同时做移动互联网服务、数码配件、家电、储能和轻型电动车等业务。 它和小米、OPPO这些公司最大的区别，是从一开始就没有在国内手机市场硬卷，而是直接扎进非洲、南亚、东南亚、中东和拉美。肤色识别、弱网环境、多卡多待、长续航，再配上线下渠道和售后网络，这些看起来不酷，却非常适合当地用户。别人想复制一款低价手机不难，想复制十几年铺出来的经销和售后网络就没那么容易了。 按招股书引用的行业数据，2025年传音在非洲手机市场按销量计算份额达到53.1%，稳居第一；但按收入计算只有19.2%，排名第二。这个数字的差别能轻易看出传音的商业模式：卖得很多，单价不高。它的护城河是下沉市场规模，不是苹果那种品牌溢价。 业绩修复了，但不能只看利润增速： 2025年传音收入655.91亿元，同比下降4.55%；归母净利润25.81亿元，同比下降53.49%。利润腰斩，主要是存储等元器件涨价、手机毛利率下滑，同时研发和市场投入还在增加。对主打中低价手机的公司来说，几美元的成本变化都可能很疼，因为本来留给自己的利润就不厚。 2026年开始，

这周还是很热闹的，一次性上了四只新股，截止日期都一样，隔天又上一只，所以行程排的挺满。前面四只里三只是A+H，只有本末动力是18C。票多不代表每一只都要打，尤其最近港股打新情绪一般，A+H又要同时看A股走势、折价和发行结构，硬凑满仓没有意义。 今天就不讲其他东西，直接讲干货，结论在文末也可以直接速览。 01 本末动力（06731.HK）：机器人概念够热，17倍PS也够贵 本末动力做机器人动力模组和轮足机器人。传统机器人关节通常是电机配减速器，本末主推直驱方案，省掉部分传动结构，优势是静音、响应快和寿命长，更适合扫地机、割草机、智能健身设备这些消费场景。 2025年，公司98.2%的收入来自机器人动力模组，机器人整机只占1.8%。它确实是中国消费机器人直驱动力模组第一，市场份额61.1%，但这个细分市场只占整个消费机器人动力模组市场的3.9%；放回更大的消费机器人动力模组市场，公司排名第八，份额2.4%。 基本面处在典型的早期放量阶段。公司收入由2023年的1754万元增至2025年的2.82亿元，2026年上半年达到2亿元，同比增长39.7%，毛利率升至20.7%。增长很快，不过还没走到稳定赚钱。2025年账面亏损8.81亿元，其中约7.70亿元来自赎回负债账面值变动；但剔除非现金项目后，2026年上半年经调整净亏损仍有2750万元，高于上年同期约1960万元，现金消耗也在增加。 说白了，这家公司现在靠出货量把收入做起来了，盈利能力还没有完全跟上。消费级动力模组本身又不是高毛利生意，产品均价下降后，即使销量继续涨，未来也要看规模效应能不能快过价格压力。 固定发售价21.60港元，每手100股，一手入场费2181.78港元。全球发售5000万股，香港公开发售初始只有2.5万手，但18C回拨后最多可到10万手；基石占43.54%，有绿鞋，保荐人为中信证券。按发行价计算，上市市值

上周五晚，CPI出来之后，市场对美联储9月加息的押注明显升温，今天的股市：科技落，万物生。 美国8月CPI同比上涨3.4%、环比上涨0.4%；核心CPI环比由7月的0.2%升至0.3%。但这里先别急着得出“通胀全面反弹”的结论，因为核心CPI同比其实从2.5%降到了2.4%。 所以我们对这份数据更准确的理解可以是：整体通胀仍在高位，核心通胀的月度动能有所回升，但同比并没有恶化。 不过，最新油价上涨还没有充分进入8月数据，而就业又没有弱到足以阻止美联储行动。 小新的观点先放前面：即使美联储本周真的加息25个基点，也未必是市场最怕的事情。真正麻烦的是，市场会不会开始相信终端利率还要继续上移，而且高利率要维持更久。一次25个基点是事件，利率中枢重新抬高才是趋势。两者对股票市场的影响，完全不是一个级别。 01 CPI不算全面失控，但油价留下了一个“后手” 这次CPI里面，能源已经是最明显的推手之一。 8月美国汽油价格环比上涨3.9%，能源价格上涨2.1%，汽油一项贡献了整体CPI月度涨幅的三分之一以上。也就是说，8月CPI环比达到0.4%，很大一部分确实是能源推动的。 不过，更值得注意的是时间差。 近期布伦特原油重新站上100美元，最猛烈的一段上涨发生在9月，因此不可能完整反映在8月CPI里。这次看到的3.4%，更多是油价新一轮冲击的前菜，真正的压力要等后面的9月通胀数据再验证。 当然，油价上涨也不等于美联储一定要追着加息。 如果原油只是短期冲高，随后很快回落，它主要影响汽油和整体CPI，美联储完全可以把它看成一次供给冲击。核心通胀不受持续影响，货币政策未必需要明显收紧。 真正需要警惕的是二阶通胀效应。 说白了，就是油价长期停在高位之后，运输、物流、化工和制造成本逐步上升，企业再把这些成本转嫁给消费者；员工发现生活成本上涨，又要求更高工资。到这一步，能源通胀才可能慢慢进入服务价格和

今天来聊一聊希音破发这档事儿！大公司，不一定是好新股；大幅折价，也不一定就是肉签。希音招股的时候，我当时重点提了三个风险：估值、关税和低价上市。虽然公司从巅峰1000亿美元估值大幅回落到香港上市约265亿美元，但小新的判断是，折价不代表便宜，市场真正担心的是未来增长还能不能匹配这个价格；同时，低价跨境模式也面临政策变化和竞争加剧的压力。结果上市首日开盘后跌破发行价，基本验证了之前对估值和资金承接的担忧。 一、希音（SHEIN） 希音不用过多介绍。过去几年，它是全球消费领域最成功的中国出海案例之一。它靠供应链、小单快反、低价格成功出海。这套模式让它在全球年轻消费者中知名度快速增长；尤其是在欧美市场，希音凭借极致低价和丰富SKU，迅速抢占用户。过去市场给它高估值，本质上买的是：全球化能力、供应链效率、未来增长空间。 二、发行情况：折价上市，但市场没有给面子 希音这次IPO可谓是一波三折。公司原本希望登陆纽约或伦敦，以全球消费科技平台的故事获得更高估值，但最终选择香港上市后，市场关注点变了。希音过去依靠“小单快反+极致低价”快速崛起，但如今正从高速增长的时尚品牌向综合电商平台转型。过去市场给它高估值，是因为它兼具ZARA式品牌属性和电商增长速度；但随着商城业务扩大，市场开始担心它更接近跨境电商平台，而非纯粹的快时尚品牌。两者估值逻辑不同，这也是希音利润改善但估值仍下降的核心原因——资本市场正在重新定义它的价值。再叠加关税政策变化和电商竞争加剧，市场开始担忧希音未来增长空间，因此即使估值大幅下降，上市首日依然承压破发。希音从“时尚快消品线上龙头”的故事，逐渐到“跨境电商公司”的估值逻辑。而这两个估值体系，差别很大。 希音最终港股上市发行估值约265亿美元，相比此前1000亿美元估值，高峰缩水超过七成。很多投资者第一反应：便宜了。但小新的观点：市场打折，不一定是机会，也可能是在重新定

还好希音没中，好不容易三次申请上市成功，结果还破发了，公司没格局；不跟他玩儿了！机器人中了，暗盘开盘没量，分时一直水下，101的时候就出掉了，不亏不赚。今天答应了给大家写新股，江波龙大家应该都很熟悉吧！作为国产半导体存储领域的代表企业，江波龙这几年经历了一轮非常明显的业绩反转： 2023年还处于行业低谷，公司还因为库存积压亏损；随着存储周期回暖以及AI需求爆发，2026年上半年利润直接起飞。再叠加港股相比A股约45%的折让，以及AI存储这一热门赛道，江波龙自然成为近期打新人关注的焦点。 听起来是挺厉害的吧，如果放在前一阵子存储起飞时必打，那么最近这个行情我们还到底要不要打？现在是什么逻辑呢。 这家公司到底是AI时代的成长股，还是踩中了存储周期高点的周期股？ 一、招股信息 公司：江波龙（09976.HK） 江波龙此次股招股于 8月31日至9月3日 进行，预计 9月8日 挂牌，最高发售价 240.6港元，每手50股、入场费 12,151港元，最多集资约 62.74亿港元，并设有绿鞋机制，获联想、传音国际、蓝思科技香港、北京君正香港等 14名基石投资者 捧场。 整体来看，江波龙此次IPO规模不小，同时拥有产业链企业作为基石支持，看起来是有一定的市场信心的。 二、公司到底是做什么的？ 说到半导体存储，大家第一反应可能是三星、海力士；但江波龙并不是存储晶圆制造商。 江波龙不自己造存储颗粒，而是向上游原厂采购晶圆，靠自研主控、固件算法和封装测试，把芯片做成成品往外卖，所以它本质是产业链中游的存储方案提供商。公司手里有三块牌子：FORESEE 主打工业和企业客户，Lexar（雷克沙）做消费级，Zilia 专攻拉美市场。 产品上分四条线：嵌入式存储是基本盘，eMMC、UFS 这些用在手机、穿戴、智能汽

不知道朋友们这个周末过的咋样啊，上周五晚上又是讲话转鹰周末又是打仗，不知道大家睡的安稳不。 回归正题，麦科田这个名字，乍一听有点像搞农业的，实际上做的是医疗器械。 今早看最新融资额已经过40亿港元了，热度也不低。但它没有基石、没有绿鞋，估值还谈不上有多便宜。 先说小新的结论：基本面挺扎实，2025年扭亏和2026年一季度的经营改善也有真东西；发行盘子不大、入场门槛低，有一定博弈空间。不过它不是低估值票，港股通有条件。小新会考虑现金或者小仓位参与，重融资没太大必要。 01麦科田（02041.HK） 麦科田是一家医疗器械公司，业务分成生命支持、微创介入和体外诊断三块。 生命支持主要是输注泵、营养泵、麻醉机这类医院设备；微创介入包括内窥镜以及消化、泌尿相关耗材；体外诊断则是血型检测、凝血和化学发光等设备与试剂。能看出公司很有想法。它不靠一款明星产品吃饭，而是想把设备、耗材和渠道做成一个医疗器械平台。 截至今年3月底，公司有超过60种生命支持产品、110种微创介入产品和150种体外诊断产品，产品进入全球140多个国家和地区，国内覆盖超过6,000家医院，包括约90%的三甲医院。 公司的细分位置也不差。按招股书的行业数据，麦科田2018年至2025年连续八年位列中国输注工作站市场第一，肠内营养泵也连续五年排名第一。不过这些都是细分产品排名，不代表它是国内医疗器械综合龙头。 这家公司比较有意思的地方，是耗材已经成为收入主体。2025年耗材贡献约62.7%的收入，2026年一季度进一步升到63.4%。设备卖出去以后，相关耗材会形成持续需求，收入的重复性自然比单纯卖设备更好。当然，它还没有好到可以按订阅制公司估值，医院采购、招标降价和经销商库存照样会影响订单。 02盈利确实在改善，但要分清账面利润和经营利润 2023年至2025年，公司收入分别为13.13亿元、13.99亿元和16.19亿

写完阿里写达子和存储，写完达子写minimax。 今天给大家回答这个问题：既然算力产业链上游赚得这么猛，到了大模型公司手里，商业化到底走到哪一步了？ MiniMax刚披露上市后的首份中报：收入暴增、Token调用量爆发、ARR突破8亿美元，表面看都是好消息。但我想问的不是模型榜单又排到第几，而是一个更现实的问题：调用量变成收入以后，每个Token到底能留下多少钱？ 我的判断：MiniMax已经证明自己不是只有模型和故事，商业化速度也确实很快。不过，市场现在交易的已经不是上半年1.17亿美元的收入，而是8亿美元ARR最终能不能变成真实收入，再进一步变成毛利和现金流。 01 收入确实很猛，但“亏损收窄”容易看错 2026年上半年，MiniMax实现收入1.17亿美元，同比增长283.1%，半年收入已经超过去年全年。开放平台及企业服务收入7,393万美元，同比增长703.1%，占总收入的63.4%；海螺AI、Talkie等AI原生产品收入4,264万美元，同比增长100.9%。 这说明公司的增长重心正在变化。以前大家认识MiniMax，更多是因为海外AI陪伴产品和视频生成工具；现在最给力的，已经是开发者调用和企业服务。ToC靠爆款产品拉用户，ToB靠Token调用和企业工作流产生收入，后者的连续性通常会更强一些。 不过，利润表不能只看标题。 公司上半年按会计口径亏损3.58亿美元，同比减少约11%；但剔除优先股等公允价值变动后，经调整亏损反而从1.39亿美元扩大到2.93亿美元，同比增长111.2%。两组数字看这矛盾，其实原因很简单：上市后优先股转换，金融负债公允价值亏损由2.54亿美元大幅降到3,103万美元，账面亏损因此变得好看，但主营业务并没有减少资金投入烧钱。 当然，也不能只看亏损增加就说经营效率没有改善。研发、销售和管理费用合计占收入的比例都在下降：研发费用率由409%

ps：君正今天早上还不错我继续拿着了，希音之前就说了货量大，加上这次没什么人打，中签概率是很高的，我就主打了机器人，希音一手小赌怡情一下。然后昨天还写了英伟达财报前瞻，之前只是简单提了一嘴财报，所以今天的首要任务当然是给大家交代一下财报怎么样。 数据整体还是挺漂亮的。本季度收入962.21亿美元，同比增长106%；数据中心收入890亿美元，同比增长117%。更关键的是，公司给出的下一季收入指引达到1080亿美元，而且没有计入中国数据中心收入。订单和增长暂时都没什么大问题。 唯一瑕疵是毛利率指引。英伟达本季度毛利率为75%，下一季预计降到74%，第四季度还可能进一步降至71%至72%，然后管理层给的理由是存储涨的太多。 前段时间我们刚说完DRAM、NAND、NOR和SRAM，今天正好顺着英伟达的财报继续往下讲。这轮AI行情已经不只是GPU卖得有多贵了，HBM、服务器内存和企业级存储也在重新争夺产业链里的利润。 01为什么存储涨价会下调毛利率？ 以VeraRubinNVL72为例，一套机柜里有72颗RubinGPU和36颗VeraCPU，仅GPU侧就配置20.7TBHBM4，CPU侧还有54TBLPDDR5X。单颗存储涨一点，放到整柜里都会被放大，更何况现在不是涨一点。 所以存储涨价后，英伟达采购HBM、服务器内存等部件的成本先上升，但产品售价不能马上跟着调整。假设原来一套系统卖100元、成本25元，毛利率是75%；现在存储涨价把成本推到29元，售价暂时没变，毛利率就会降到71%。 当然英伟达可以通过提高新产品售价把部分成本转给客户，但这需要时间，也要考虑AMD、TPU和定制ASIC的竞争。所以管理层在未来两季度都下调了毛利指引，等涨价逐步落地后才能修复。 补充一下，这里直接影响英伟达成本的主要是HBM、服务器DRAM和CPU侧内存，并不是说NAND、NOR、SRAM都会受到同

这两天阿里的操作，把大家搞得有点懵。 一边是公司按112.70港元配售7.1亿股新股，募资800亿港元，；一边是马云、蔡崇信和吴泳铭连续增持，合计投入超过8亿港元（虽然这点钱对他们而言是九牛一毛）。 其实这两件事并不矛盾。公司配售解决的是未来几年AI投入的钱从哪里来，管理层增持表达的是他们认为112港元附近值得买。我们需要关注的不是谁买了多少，而是这800亿最后能不能给股东赚回更多的钱。 01 3.57%的摊薄，为什么换来了8.54%的下跌？ 在公司利润不变的情况下，原股东对应的每股盈利和持股比例会因为这次配售被摊薄约3.6%。 换个更实在的说法，配售完成后，阿里的总利润至少要比原来增加约3.7%，每股盈利才能回到配售前的水平。要是这笔钱能够带来更高的长期回报，摊薄短期可以被消化；如果只是用来维持一场越来越贵的AI军备竞赛，摊薄就会变成永久成本。 公告一出来，阿里当天也是暴跌，这个下跌反映的是市场对投资回报率的担心，也包括折价配售形成的新价格锚。市场不是反对阿里投AI，而是不确定这800亿什么时候能变成利润。 02 账上还有4745亿元，为什么还要向股东要钱？ 截至6月底，阿里手里其实还有4745亿元人民币，表面上看确实不缺钱。问题是，现金很多，不代表现阶段产生的现金流能够覆盖AI投入。 今年二季度，阿里经营现金流约229亿元，资本开支同比增长75%达到了677亿元。简单说就是，公司每个季度赚回来的现金，完全赶不上服务器、芯片和数据中心的投入速度。此次797亿港元净募资，折算后大致相当于一个季度的资本开支。 阿里不是没有债务融资能力。去年就发行过约31.68亿美元的零息可转债。我的理解是，这次选择股权融资，主要是AI投资周期长、回报时间不确定，公司希望拿到一笔不用付利息、也没有固定到期日的长期资金，同时保留账上的流动性。 对公司来说更安全，对原股东来说则意味着大家要共同承担