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最近美股出现了一个很值得研究的矛盾。

一边，是AI盈利继续爆发。

英伟达刚刚公布的季度营收达到962.2亿美元，数据中心业务同比增长117%，下一季度营收指引达到1080亿美元。财报公布后，英伟达一度大涨8.7%，重新证明AI基础设施需求仍然非常强劲。

另一边，却是美国10年期国债收益率重新冲向：

4.78%。

8月31日盘中一度达到4.768%，创2025年1月以来最高；进入9月1日，全球债券继续遭到抛售，10年美债收益率进一步来到约4.78%。

这意味着科技股正在面对一个新的估值环境：

盈利越来越好，但钱也越来越贵。

为什么4.78%这么重要？

股票价值，本质上是未来现金流折现到今天。

假设一家AI公司十年后可以赚100亿美元。

如果无风险利率只有2%，这100亿美元今天值很多钱。

如果无风险利率长期接近5%，同样的100亿美元，今天的价值就会明显下降。

所以对于成长股来说：

利率越高，远期利润越不值钱。

这就是所谓的：

Duration Risk——久期风险。

科技股尤其敏感，因为大量价值来自未来很多年的利润，而不是今天的现金流。

这轮收益率上涨不是一个原因造成的

第一，是美联储重新转鹰。

Warsh在Jackson Hole明确表示，如果通胀不能可信地回到2%，Fed仍然“有工作要做”。

随后市场对9月加息的概率已经从讲话前约35%，提高到65%左右；Barclays甚至开始预测今年9月和12月各加息25bp。

第二，是能源通胀。

美伊军事冲突重新升级后，Brent原油重新升破90美元，目前已经来到91美元附近。

油价上涨意味着：

运输成本上升；

企业成本上升；

通胀预期上升。

于是Fed更难宽松，美债自然承压。

第三，是美国财政和债券供给。

美国债务已经突破40万亿美元。

与此同时，AI、电力、数据中心又在吸收越来越多长期资本。

Warsh最新甚至提出，全球正在从过去的“储蓄过剩”进入：

Global Investment Surge——全球投资激增。

钱开始从低收益资产流向AI、电力、基础设施等投资项目，自然会抬高资本的均衡价格。

对科技股来说，真正的问题变了

过去两年市场主要问：

英伟达还能增长多少？

微软AI收入增长多少？

Meta Capex增加多少？

现在需要增加一个问题：

这些增长，在4.8%的10年美债环境下，到底值多少倍估值？

这就是为什么未来可能出现一种以前看起来很反常的情况：

公司盈利超预期，

股价却不涨。

不是基本面不好，

而是盈利上修的速度赶不上折现率上升的速度。

8月31日已经出现了一次预演。

道指下跌0.70%，标普500下跌0.33%，纳指下跌0.12%；与此同时，10年期收益率快速上升，市场人士直接把股市压力归因于不断提高的收益率。

从量化角度应该看什么？

我认为未来科技策略不能只看：

价格；

RSI；

均线；

盈利增速。

还应该把：

10Y收益率

30Y收益率

实际利率

收益率变化速度

直接纳入市场状态。

因为4.2%→4.3%和4.7%→4.8%，虽然都只涨10bp，对市场产生的影响可能完全不同。

更重要的是观察：

科技股相对强度能不能抵抗利率上涨。

如果收益率上涨，SOX、QQQ仍然持续走强，

说明盈利因子更强。

如果收益率上涨同时科技RS开始下降，

就可能意味着：

利率因子已经接管市场。

所以4.78%真正值得关注的，不是一个整数关口。

而是美股正在进入一种新的估值模式：

企业必须同时跑赢竞争对手，也必须跑赢越来越高的资本成本。

AI盈利没有消失。

但“好公司”以后未必自动对应“更高估值”。

这可能才是下一阶段科技股真正的难题。

本文仅为宏观、量化与资本市场研究，不构成任何投资建议。