社区

Goldman Sachs重新调整全球光模块行业模型。2026—2028年，全球光模块出货预测分别上调21%、31%和31%；800G及以上产品分别上调31%、39%和36%；1.6T及以上产品的调整更大，分别达到29%、61%和50%。

市场规模的变化更加明显。Goldman将2026—2028年全球光模块TAM由此前约509亿、726亿和691亿美元，提高至677亿、1314亿和1485亿美元，分别上调33%、81%和115%。其中2027年单年模型增加接近590亿美元，而同期全球光模块出货预测只提高31%。

这种剪刀差很难仅靠“多卖光模块”解释。Goldman最新模型把更高的权重放在产品结构：800G进入成熟阶段，1.6T开始成为高速光模块主力，3.2T则比此前假设更早建立规模。

figure 1

01

2027年的590亿美元增量，核心在速率结构

Goldman预计，2026年800G和1.6T出货分别约4500万和3300万只。到2027年，800G仅提高至约4900万只，1.6T则升至约7100万只，同时3.2T开始形成约2300万只需求。

1.6T在2027年第一次明显超过800G。到2028年，Goldman预计3.2T进一步达到约6800万只，占800G及以上高速光模块出货接近40%。

因此，2027年之后判断行业收入，已经不能只看总出货量。更高的速率意味着更高的单只模块价值量，同时也要求供应商重新通过400G/lane、硅光、光引擎、DSP和封装等技术环节的验证。高速产品占比提高后，行业TAM可以明显快于模块总量增长。

figure 2

3.2T则存在一个值得跟踪的时间差。Goldman已经把2027年全球3.2T需求放到约2300万只，但部分头部模块厂自身的公开路线仍更谨慎。市场目前交易的是行业需求曲线，供应商利润表能否同步兑现，仍取决于客户认证和量产节奏。

02

Rack扩张之外，每颗AI芯片对应的光连接数量也在增加

这轮需求模型调整的另一端来自AI服务器。Goldman预计，2026—2028年NVIDIA rack-scale AI服务器分别达到约5万、9.2万和14.8万架，AMD分别约5000、1.3万和1.5万架。两家公司合计由2026年的约5.5万架增加到2028年的16.3万架。

Rack数量增长只是第一层。Goldman同时预计，ASIC在全球AI芯片中的出货占比将由2026年的50%提高至2027年的52%、2028年的55%。其渠道判断认为，部分ASIC集群对高速网络的依赖甚至高于传统GPU服务器。

模型里还直接提高了单颗AI芯片对应的光模块数量假设。以Rubin Ultra为例，Goldman将每颗GPU对应的1.6T模块假设由0提高至2个，3.2T由3个增加到5个，同时首次加入Google TPU v9服务器。

figure 3

需求函数因此越来越接近：AI Rack数量 × 每Rack计算芯片数量 × 单颗芯片高速光连接数。只要后两个变量继续上行，光互联需求就可以跑得比AI服务器数量更快。

03

1.6T放量后，利润开始向硅光和光源重新分配

Goldman预计，硅光在800G、1.6T和3.2T产品中的渗透率分别约60%、80%和80%。其1.6T成本模型更加直观：硅光方案采用约4颗70mW CW激光器，激光器成本约15—20美元；传统EML方案需要约8颗200G EML，对应激光器成本约160美元。

这不能直接等同于模块厂毛利率必然提高，因为DSP、封装、良率、产品ASP和客户定价仍会影响最终利润。但产业链内部的价值来源已经出现变化：CW Laser、SiPh光引擎、外置激光源和CPO/NPO的重要性提高。

这也是Lumentum和Coherent估值体系与传统模块厂出现差异的重要背景。今年3月，NVIDIA分别向Lumentum和Coherent投资20亿美元，两项非独家合作均包含数十亿美元级采购承诺和未来产能获取权。Lumentum对应先进激光器，Coherent则涵盖先进激光和光网络产品。

Lumentum当前已经收到新增数亿美元级CPO订单，计划在2027年上半年交付；公司同时披露OCS backlog超过4亿美元，ELS获得初始订单，高功率CPO Laser需求继续增加。Coherent的优势在于垂直度，其技术覆盖InP、EML、SiPh、VCSEL、1.6T模块以及CPO；OFC 2026已经展示6.4T socketed CPO和400G/lane链路，同时3.2T仍处于技术开发及验证阶段。

figure 4

04

中际旭创、新易盛：1.6T已经进入规模收入阶段

中际旭创2026年上半年实现收入417.78亿元，同比增长182.49%；归母净利润136.51亿元，同比增长241.70%。其中光通信收发模块收入413.55亿元，毛利率46.59%，同比提高6.63个百分点。公司明确指出，800G、1.6T产品出货快速增长、占比持续提高。

在这一阶段，中际旭创的竞争力主要落在客户份额、规模生产能力和成本控制，而3.2T目前仍需要等待后续产品成熟及客户认证。

新易盛2026年上半年收入209.10亿元，同比增长100.34%；归母净利润75.29亿元，同比增长90.98%。光互联产品收入208.83亿元，毛利率48.46%。公司披露，800G已经成为主力出货产品，1.6T在二季度较一季度明显增加，预计三、四季度进一步提速；硅光产品份额也在持续提高。

NPO则给出了更明确的时间表：预计2027年下半年开始商业起量，2028年出货规模进一步增加。因此，两家A股模块厂2027年利润表最确定的变量仍然是1.6T、硅光和客户份额，而不是提前计入大量3.2T收入。

05

AAOI：订单已经兑现，利润率还需要爬坡

AAOI的弹性更集中在订单和扩产。3月，公司获得长期Hyperscaler客户首笔1.6T批量订单，金额超过2亿美元；随后同一客户再下两笔800G订单，累计达到1.24亿美元。公开披露的800G和1.6T订单合计超过3.24亿美元。

公司2026年第二季度收入1.919亿美元，同比增长约86%；Non-GAAP毛利率29.8%，Non-GAAP净利润550万美元。同期800G和1.6T月产能接近20万只，公司预计年底可达到约65万只/月。

订单体量和扩产速度都很高，但盈利能力尚未达到另外几家头部公司的水平。因此AAOI的核心变量不是有没有订单，而是新增产能能否以足够高的良率和毛利率转化成利润。

06

估值已经开始按产业链位置分层

截至9月7日MarketScreener一致预期，新易盛、中际旭创、AAOI、Coherent和Lumentum的2027E P/E大致为：15.3x、14.9x、30.0x、38.1x、41.6x。

figure 5

这个排序与当前收入增速并不一致。中际旭创和新易盛已经实现大规模1.6T交付，光模块相关业务毛利率接近47%—48%，但远期估值仍处于十几倍。

Lumentum FY26Q4收入同比增长109.3%，Non-GAAP毛利率50.4%；Coherent FY26Q4收入同比增长约34%，Non-GAAP毛利率40.2%。两家美股公司获得的估值溢价，更多对应InP、高功率CW Laser、SiPh和CPO等下一代光互联资产。

AAOI则处在另一种状态：订单和扩产弹性很高，但当前毛利率明显较低，因此30倍左右的远期估值对执行效率提出了更高要求。

结语｜2027年开始交易产品结构

Goldman这次模型调整最值得看的并不是“光模块需求继续增长”。2027年全球光模块出货预测提高31%，TAM却提高81%；同期1.6T预计达到约7100万只，3.2T开始形成2300万只规模。

高速光互联的增长逻辑已经从单纯的数量扩张，转向速率升级、单芯片光连接数、硅光渗透率以及下一代封装架构。

对应到公司层面，差异也会继续拉开。中际旭创、新易盛要验证1.6T高增长能否继续维持客户份额和毛利率；Lumentum、Coherent要把下一代光源和CPO订单转成收入；AAOI则需要证明大规模扩产之后，良率和利润率能够同步抬升。

3.2T是下一阶段最容易产生预期差的变量。Goldman已经把2027年的行业需求放到2300万只，但供应商实际收入确认仍取决于产品成熟、客户认证和量产能力。

谁先展示3.2T并没有那么重要，谁能把3.2T稳定交付并赚到钱，才是估值真正需要验证的部分。

资料来源：Goldman Sachs Global Investment Research、相关公司财报及公告、MarketScreener；数据截至2026年9月。本文仅用于产业与公司研究讨论，不构成投资建议。