社区

央行又给A股机构投资者打开了一条融资通道。11月2日公告，11月3日将开展第三次证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）操作，期限1年，可视情展期。31家证券、基金公司申请额度超过1000亿元，距离上一次操作已经接近22个月。 这个时间点很有针对性。刚过去的10月最后一个交易周，科创50累计下跌13.72%，10月30日单日跌5.48%，创业板指当天下跌4.13%。成长股经历剧烈调整，央行重新启动直接服务于资本市场的融资工具，稳市信号已经相当清楚。 机构手里多了一张融资牌 券商、基金等机构本来就持有大量债券、股票ETF、沪深300成分股等资产。通过互换便利，它们可以拿符合条件的资产作质押，从央行换取国债、央行票据等高流动性证券，再通过债券回购等方式融资。获得的资金用于股票、股票ETF投资和做市。 原有持仓不用先卖，融资能力却提高了。行情下跌时，这一点尤其关键：机构如果同时面临风险预算收紧和资金压力，卖出持仓可能进一步压低价格；互换便利增加了融资选择，也给市场增加了潜在承接力量。 这项工具有过实际效果，2024年10月首次启动时，20家获准参与的机构申请超过2000亿元，最终操作500亿元，中标互换费率0.20%；2025年1月第二次操作550亿元，费率降至0.10%。 央行在2025年第一季度货币政策执行报告中披露，截至当年3月末，两轮累计操作1050亿元，支持28家机构增持股票和ETF约820亿元。 820亿元已经进入过股票市场，这让互换便利的作用有了可观察的结果。市场对第三次操作的期待，也来自这段历史。 不过，机构申请额度与交易席位上的买单之间仍有距离。本轮最后操作多少，需要看11月3日的招标结果；拿到央票后还要在市场融资，除了互换费用，还要承担融资利息和股票价格波动。即使资金渠道畅通，机构也会衡量投资回报和风险预算。 为什么偏偏是现在 11月2日，金融管理部门还召集

千问终于进入了iPhone的系统界面。10月31日，苹果确认中国版Apple智能将于11月4日开放开发者测试，12月随iOS 27.3正式推出。届时，用户可以通过Siri、系统写作工具和视觉智能调用千问，针对照片、PDF文档提问，或者直接生成文字内容。过去，用户往往需要先打开独立AI应用，如今部分需求可以从手机原有的操作界面发起。 苹果与阿里的合作始于2025年，直到这次公告，具体功能和落地时间才明确下来。千问拿到了一条系统级分发渠道，但iPhone的AI体验仍由苹果主导。 首批功能以苹果自研模型为基础，千问承接部分外部请求；苹果今年展示的新一代Siri AI，也不在这次上线范围内。 苹果掌握入口，千问提供什么？ Omdia数据显示，2026年第三季度，苹果在中国市场出货约1160万部iPhone，同比增长15%，市场份额达到20%，位居第二。中国iPhone用户本来就是一个规模可观的高端终端群体。对千问而言，新增价值来自使用场景：写邮件、整理资料、识别图片时，用户可以留在当前界面完成提问，模型的使用门槛随之降低。 这条渠道的控制权仍在苹果手里。首批支持设备包括iPhone 15 Pro系列及后续指定机型，用户需要主动开启千问集成；照片和文档等信息在发送给千问前，还须得到用户授权。苹果负责系统交互和调用规则，阿里负责提供被调用的模型能力。系统里的千问使用量即便增长，也不会自动变成千问App的活跃用户。 用户可以登录千问账户，也可以通过苹果账户使用千问，这为阿里保留了与用户建立长期联系的机会。阿里同时承诺，苹果合作产生的请求和回复不会用于模型训练。对使用者来说，模型能否快速读懂长文档、准确回答图片问题，比背后调用哪家模型更重要；对阿里来说，响应质量、运行成本和调用频次将逐步决定这项合作的经济价值。 图1｜苹果与千问的系统入口、调用关系 苹果与千问的系统入口、调用关系

10月30日，币安确认发生重大安全事故，初步估计受影响资产约63亿美元，约30亿美元已在链上冻结。公司承诺由SAFU基金和自有资金承担全部损失，并将在安全修复完成后公布新的储备金证明。 63亿美元，已经是2025年Bybit被盗15亿美元规模的4倍以上。如果最终确认，这将成为crypto行业有记录以来金额最大的盗窃事件。 BTC从8万美元上方一路跌到7.65万美元附近，随后又反弹至7.8万美元一带。虽然24小时全市场杠杆强平超过15亿美元，但价格没有持续出现自由落体式下跌。 考虑到币安在全球加密交易市场的地位，这个反应至少比很多人想象的温和。 当然，不能因此说市场完全不恐慌。同期美股科技板块也在调整，宏观风险偏好本来就不高，币安事件又触发了一轮杠杆清算。短期价格变化不可能完全归因于单一事件。 但如果放到几年前，一家头部交易所发生数十亿美元级别的资产被盗，市场首先担心的通常是交易所还能不能正常提现、有没有隐藏的资产缺口，最后会不会演变成系统性挤兑。 这次市场同样在担心这些问题，但至少从事发后的第一波价格反应看，还没有直接按照另一个FTX的剧本定价。 BTC的市场韧性确实比过去有所改善，不过这份韧性能否持续，接下来还要看币安如何处理实际资产损失。 我对BTC的长期判断不会因为这次事件发生根本变化。比特币网络本身没有遭到攻破，出问题的是币安内部的钱包管理与授权体系。 30亿美元被冻结，究竟说明了什么？ 这次事件中，Tether和Circle的反应相当快。 根据TRM Labs在10月30日早间的链上追踪，Tether冻结约17.7亿美元USDT，Circle冻结约8.25亿美元USDC，两家合计接近26亿美元。再加上其他稳定币发行商及Arbitrum网络采取的措施，冻结金额进一步扩大。 币安官方随后披露的约30亿美元，是更新后的链上冻结总额，已经包含上述资产，不能重复计算。 币安

澜起科技三季报出来了，Q3营收20.79亿，同比+46%、环比+10.9%；归母净利12.40亿，同比+162%、环比+7.8%；扣非净利10.05亿，同比+167%、环比+39.8%。前三季度营收54.14亿、净利32.37亿，同比分别+33%和+98%。单季营收、净利、扣非都创了历史新高。 核心还是互连类芯片：Q3收入20.47亿，同比+49%、环比+21%，占总营收近99%，毛利率68.4%，同比和环比都在提升。 增长来自AI推理和Agent带动的服务器CPU需求，进而拉动内存模组及互连芯片用量，叠加DDR5第三、第四、第五子代RCD出货占比继续提升，产品结构往高代际走，利润弹性自然出来。 预计Q4交付的互连类芯片在手订单大约25~27.9亿，需求可见度还在。短期盘面怎么波动另说，报表层面主业增长扎实、高毛利结构在优化，这是我继续对它持有乐观态度的原因。

10月28日，Alphabet公布第三季度财报，Google Cloud收入307亿美元，同比增长103%，营业利润111亿美元，同比增长209%，利润率达到36.2%。 云业务交出这样的成绩，Google股价盘后却跌了近10%。 另一组数字更能解释市场反应：当季资本开支514亿美元，经营现金流423亿美元，自由现金流为负91亿美元。其中52亿美元是当季支付的欧盟罚款，仅这一项就超过缺口的五成——缺口并不全部来自AI投入。管理层还预计，2027年资本开支将继续显著增加。 把微软和甲骨文放在一起看，这次分歧就很清楚了。三家公司都在扩大AI算力投资，但现金回收的节奏已经不一样。 云收入翻倍，TPU改变了增长结构 Google Cloud一年前的季度收入为151.6亿美元，营业利润35.9亿美元；如今收入翻倍，营业利润超过111亿美元，确实已经成为Google的重要利润来源。 但103%的增速里包含了TPU系统销售。云服务主要按客户使用量收费，TPU整套系统则涉及提前备货、设备交付和集中确认收入，两者的现金流周期、利润率及估值方式都不同。 Google并未单独披露TPU系统销售额，因此不能把103%直接理解成传统云服务收入翻倍。不过需求有支撑：Cloud积压订单达到5610亿美元，管理层预计其中略高于55%将在未来24个月确认收入。 问题在于交付。Google仍受到算力供应约束，需要采购第三方计算资源来满足客户需求，这部分成本可能压低后续季度利润率。 所以Cloud接下来不只是看增长快不快，还要看新增收入中有多少来自持续使用的云服务，以及自有算力投产后能留下多少利润。 Google的底牌，仍是用户入口和自研算力 搜索及相关业务本季收入634亿美元，同比增长12%，低于上一季度17%的增速。管理层表示，汇率是增速放缓的最大因素；与此同时，搜索查询量的同比增速却达到五年来最高。 AI

微软与Alphabet于10月28日盘后公布截至9月30日的季度业绩。两家公司AI相关业务都在扩张，但云收入的构成、资本开支以及现金回收节奏，有一定差距。 1. 总体业绩：微软2027财年Q1营收923亿美元，同比+19%，GAAP营业利润459亿美元，同比+21%；Alphabet 2026年Q3营收1276亿美元，同比+25%，GAAP营业利润406亿美元，同比+30%。 2. 微软云与企业AI：Azure收入332亿美元，同比+48%；微软云整体收入639亿美元，同比+30%。Microsoft 365商业云按报告口径增长17%，拥有超过5万Copilot付费席位的客户数同比增长8倍以上。商业剩余履约义务6770亿美元，同比+73%，管理层预计约30%将在未来12个月确认为收入。微软云毛利率66%，AI基础设施扩张仍对利润率构成压力。 3. 谷歌云与TPU：Google Cloud收入307亿美元，同比+103%，营业利润111亿美元，营业利润率由去年同期23.7%升至36.2%。企业AI、传统云服务和TPU整套系统销售共同贡献增长。由于TPU系统对外销售也计入谷歌云收入，103%与Azure的48%不能直接理解成同口径云租赁业务的增速差。 4. 谷歌搜索与Gemini：搜索及其他广告收入634亿美元，同比+12%；YouTube广告112亿美元，同比约+9%。管理层称搜索查询量同比增速创五年新高。Gemini应用用户达10亿，第一方模型API每分钟处理近320亿Token，较一年前增长超过4倍。用户入口与AI使用量都有实质增长，搜索广告收入同步增长。 5. 资本开支与融资： 微软本季总资本开支452亿美元（含融资租赁），现金购置固定资产394亿美元，预计下一季资本开支超过500亿美元。谷歌本季现金资本开支514亿美元，维持2026年全年1950亿至2050

伯恩斯坦将Robinhood（HOOD）2026年收入预测上调3%至54.47亿美元，却把Coinbase（COIN）下调32%至55.31亿美元。两家公司预计收入几乎相同，EPS（每股收益）预测却出现明显分化：HOOD由2.05美元上修至2.26美元，COIN从盈利5.97美元变成亏损2.60美元。同等收入规模下，未来盈利能力的差距正在拉大。 图1：HOOD与COIN的2026至2028年收入预测修订对比 HOOD：预测市场正在改变收入结构 HOOD三季度预计收入14.73亿美元、调整后EBITDA（息税折旧摊销前利润）8.19亿美元。股票交易额约9900亿美元（环比+4%），期权约9亿张（+17%），预测市场事件合约约164亿张（+21%）。加密资产成交额虽反弹22%至约500亿美元，同比仍下降38%。证券和预测市场撑住了收入增长。 预测市场的关键是收费权。HOOD分发Kalshi、Crypto.com的合约，同时通过与Susquehanna（萨斯奎哈纳）合资的Rothera参与交易和清算。伯恩斯坦估计，Rothera三季度承接34亿张合约，占HOOD事件合约总量约21%；但其二季度贡献收入1700万美元，占当季事件合约收入约11%，收益贡献仍在爬坡。到2028年，伯恩斯坦预测HOOD的预测市场收入16.88亿美元，甚至超过加密业务的15.77亿美元。 HOOD拥有2860万名入金客户、3840亿美元平台资产（截至8月底），为股票、期权、融资及会员业务提供交叉销售基础。Robinhood Chain和计划中的美国境内永续合约提供新的收入来源，但链上交易活跃度还不能直接折算为可持续利润。伯恩斯坦预测，新产品收入占比将从2025年的3%升至2028年的25%。 COIN：交易份额提升，盈利预期却大幅下修 COIN面临的压力更集中。三季度现货成交额预计约1500亿美元，环比持

Meta宣布最高约950亿美元的股权融资计划，SpaceX则披露了约400亿美元GPU设备融资租赁承诺。两家公司都在扩大AI算力投入，融资工具却完全不同。与此同时，CoreWeave的无担保债券在10月中旬跌入明显折价区间，Nebius刚从花旗拿到35亿美元有抵押授信。AI基础设施还有订单，也有人愿意出钱，但资本市场已经开始对不同资产负债表报出不同价格。 这件事对2027年的AI硬件链很关键。此前投资者习惯把云厂资本开支当作GPU（图形处理器）、服务器、光模块的需求增量，现在还要多算一层：采购方能以什么成本融资，投资形成的现金流能否覆盖利息、租金和设备更新。 01 / META Meta手里有现金，为什么还要融资？ Meta三季度营收646亿美元，同比增长26%，广告展示量增长10%，单价上涨14%。前三季度经营现金流约969亿美元，资本开支约858亿美元；仅第三季度，经营现金流328亿美元，资本开支349亿美元，自由现金流转为负21亿美元。公司将2026年资本开支指引收窄到1350亿—1450亿美元，9月底现金及有价证券仍有825亿美元。 广告业务仍是非常强的融资底盘，但未来支付义务已经提前锁定。Meta披露，截至9月底不可撤销的合同承诺约4545亿美元，涉及第三方云服务、服务器与网络设备、数据中心能源等，也包括其他业务采购，其中约1214亿美元将在2027年到期。即使广告收入继续增长，经营现金流也不可能无限追上前置的基础设施投资。 这次所谓950亿美元，需要拆开看。已经启动的承销发行计划约350亿美元，其中225亿美元普通股采用远期出售协议，Meta初期不会直接收到这部分售股款，未来按协议结算；另外125亿美元为强制可转换优先股，计划于2029年8月左右转换。其余600亿美元是拟在2027年推出的随市发行（ATM）计划，目前尚未正式设立。它给Meta

Anthropic正式递交IPO招股书，计划以ANT为代码在纳斯达克上市。2026年上半年收入162.86亿美元，同比增长约13倍，净亏损却高达807.48亿美元。不过，这笔巨亏中有723.88亿美元来自可转债等金融工具的公允价值变动，主要受公司估值上涨影响。实际经营亏损只有6.93亿美元，第二季度已经实现9.74亿美元经营利润，上半年经营现金流净流入39.29亿美元。 商业化进展比账面亏损更有意思，Anthropic上半年约80%的收入来自按Token等实际用量收费，截至9月底，过去12个月贡献超过10万美元收入的客户已超过1.19万家，其中约250家超过1000万美元。Claude Code等产品逐渐嵌入企业的软件开发和日常工作流程，客户调用量持续增加，也推动收入快速增长。 算力成本的变化尤其明显， 2025年算力及基础设施费用相当于全年收入的160%，2026年上半年这一比例已经降至55%，规模效应开始体现在利润表上。但扩张仍然需要巨额资金，截至6月底，公司承担约2656亿美元的未来固定或最低采购承诺，另有约3214亿美元尚未开始执行的基础设施租赁义务。对AWS、Google、Broadcom及其上下游供应商而言，这些长期算力需求同样具有商业价值。 估值方面，市场讨论的IPO估值约1.5万亿至2万亿美元，按第二季度收入简单年化计算，对应约32—43倍PS。 招股书呈现出很鲜明的特征：企业付费需求已经得到规模化验证，经营利润开始改善，但算力投入和未来合同义务同样庞大。 Anthropic的季度收入已经达到百亿美元量级，未来算力承诺却以数千亿美元计价，这也是前沿大模型公司进入资本市场后，需要面对的商业现实。

马斯克在X上警告：过去几周，债务市场几乎停止向缺乏AI数据中心以外收入来源的企业提供融资，全球200多家Neocloud（新兴AI云算力服务商）可能面临大规模破产与整合。 他同时声称，SpaceX已完成400亿美元GPU相关债务融资，凭借Starlink和火箭发射业务的收入获得资本市场支持。不过，彭博援引知情人士称，这笔融资当时仍在定价谈判阶段。 马斯克的预测相当激进，但信用市场的压力有迹可循。10月中旬，CoreWeave（CRWV）2032年到期的无担保债券收益率一度突破15.5%，债券价格跌至面值的78%左右；其五年期信用违约互换（CDS）利差一度超过1,100个基点。债权人要求的风险补偿已经明显抬升。 01 / CoreWeave：千亿美元订单，利息侵蚀股东利润 CoreWeave的业务增长并未明显减速。2026年第二季度营收25.75亿美元，同比增长112%，调整后EBITDA（息税折旧摊销前利润）15.10亿美元，利润率59%。截至6月底，收入Backlog（已签约待确认收入）约1,040亿美元，进入第三季度初又新增超过250亿美元的客户合同承诺。 然而，订单规模并没有立即变成普通股股东可以分享的利润。当季折旧摊销13.93亿美元，净利息费用6.40亿美元，两项合计相当于营收的79%，最终净亏损6.26亿美元。 GPU集群投入使用后，折旧开始进入利润表，融资利息也随借款规模累积。新项目需要先建设、采购和通电，合同收入则在交付之后逐步确认。2026年上半年，公司投资活动的现金净流出远超同期经营现金流入，扩张资金仍主要依靠外部融资补充。 CoreWeave季度收入、利润压力、现金流与债券信用风险信息图 收入增长与现金流缺口，单位为亿美元 不过，部分无担保债券15%以上的市场收益率，并不等于CoreWeave全部借款都承担这一利率。公司仍可依靠GPU设备、客