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伯恩斯坦将Robinhood（HOOD）2026年收入预测上调3%至54.47亿美元，却把Coinbase（COIN）下调32%至55.31亿美元。两家公司预计收入几乎相同，EPS（每股收益）预测却出现明显分化：HOOD由2.05美元上修至2.26美元，COIN从盈利5.97美元变成亏损2.60美元。同等收入规模下，未来盈利能力的差距正在拉大。

图1：HOOD与COIN的2026至2028年收入预测修订对比

HOOD：预测市场正在改变收入结构

HOOD三季度预计收入14.73亿美元、调整后EBITDA（息税折旧摊销前利润）8.19亿美元。股票交易额约9900亿美元（环比+4%），期权约9亿张（+17%），预测市场事件合约约164亿张（+21%）。加密资产成交额虽反弹22%至约500亿美元，同比仍下降38%。证券和预测市场撑住了收入增长。

预测市场的关键是收费权。HOOD分发Kalshi、Crypto.com的合约，同时通过与Susquehanna（萨斯奎哈纳）合资的Rothera参与交易和清算。伯恩斯坦估计，Rothera三季度承接34亿张合约，占HOOD事件合约总量约21%；但其二季度贡献收入1700万美元，占当季事件合约收入约11%，收益贡献仍在爬坡。到2028年，伯恩斯坦预测HOOD的预测市场收入16.88亿美元，甚至超过加密业务的15.77亿美元。

HOOD拥有2860万名入金客户、3840亿美元平台资产（截至8月底），为股票、期权、融资及会员业务提供交叉销售基础。Robinhood Chain和计划中的美国境内永续合约提供新的收入来源，但链上交易活跃度还不能直接折算为可持续利润。伯恩斯坦预测，新产品收入占比将从2025年的3%升至2028年的25%。

COIN：交易份额提升，盈利预期却大幅下修

COIN面临的压力更集中。三季度现货成交额预计约1500亿美元，环比持平；收入12.68亿美元、调整后EBITDA约2.22亿美元。其2026年收入预测从81.36亿美元降至55.31亿美元，2027年EPS从13.20美元削至4.15美元，目标价由330美元降至250美元。而Coinbase二季度加密交易量市占率从9.1%升至10.3%，收入压力主要来自行业成交萎缩，而非份额流失。

COIN的新产品同样有竞争力。预测市场通过Kalshi分发合约，二季度该业务年化收入突破1亿美元；收购Deribit后，全球加密期权交易及美国合规永续合约成为新的收费来源。Hyperliquid合作有助于增加平台USDC余额，但收入分成会削弱利润留存。伯恩斯坦预测2028年新产品收入占比19%，旧有交易业务权重仍高。

图2：HOOD与COIN的预测市场与衍生品利润分配路径

到2027年，两家公司预计收入分别为75.43亿、78.84亿美元，调整后EBITDA却分别为45.30亿、28.02亿美元，对应约60%和36%的调整后EBITDA利润率，相差24.5个百分点。即便经过下调，伯恩斯坦对COIN的2028年EPS预测仍高于市场一致预期79%，HOOD则高25%。COIN的盈利修复，对加密交易复苏及新产品兑现有更高的要求。

图3：HOOD与COIN的新产品收入及占比

CRCL与FIGR：链上金融的两种盈利路径

Circle（CRCL）的争议集中在USDC规模与Arc收入质量。三季度平均USDC流通规模预计从765亿降至733亿美元，储备利息收入从6.68亿回落至6.50亿美元，伯恩斯坦仍预计季度总收入7.72亿美元、调整后EBITDA约1.94亿美元。Arc于9月上线，2.22亿美元代币预售的部分收入确认预计抬高当季盈利。不过，代币预售收入和未来网络手续费、质押收益的持续性并不相同。

Figure（FIGR）则把链上基础设施用于实际信贷资产。公司初步披露三季度消费贷款平台交易额51.19亿美元，同比增长107%，不含Kiavi并购后的贷款交易量。伯恩斯坦预计Figure Connect占交易额比例从2025年的46%升至2028年的75%；即使综合收费率从4%降至3.5%，平台服务费占比上升仍可能推动调整后EBITDA利润率从49%提高至61%。信贷周期和并购整合决定兑现质量。

图4：HOOD、COIN、CRCL及FIGR的2027年预测市盈率

以10月23日股价和伯恩斯坦2027年EPS计算，HOOD、COIN、CRCL、FIGR的市盈率分别为28.2、39.7、37.1、14.9倍。FIGR倍数最低，但其信贷风险与经纪平台不同。现阶段HOOD在业务扩张、利润转化和估值三者间更具吸引力；COIN有Deribit等重要资产，当前倍数却已提前要求较强的盈利恢复。资产及交易量能留下多少利润，将决定估值差距。

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