11月2日，雅诗兰黛集团CEO Stéphane de La Faverie在中国主持了一场业绩会。这是管理层第一次在中国连线全球投资者。 今天（11月4日），公司还会在上海举行资本市场活动，介绍中国业务。 De La Faverie最近频繁往来中国，9月，他出席巴克莱全球消费品会议时，刚从北京、上海回来。电商渠道、营销改革、上海研发中心，都是他关注的重点。 中国在雅诗兰黛版图上有点特殊：曾经是重要的增长来源，后来成为困境源头，最近的好消息又来自这里。 截至9月底的2027财年第一季度，雅诗兰黛集团收入37.15亿美元，同比增长7%；调整后营业利润增长76%，达到4.49亿美元；中国内地业务有机收入增长9%。集团已经连续五个季度实现有机收入增长。 这轮复苏，海蓝之谜（La Mer）是最值得关注的品牌。集团还陷在困境里时，贵妇面霜先一步在中国恢复增长。 这就形成了一个有点奇怪的对比，奢侈品的日子普遍不好过，贵妇面霜却抢手起来了。最新一季度，LVMH时装与皮具业务有机收入下降5%，Gucci可比收入下降6%。这两家公司都还在想办法恢复服装、手袋的增长。 消费者依旧谨慎地花钱，为什么一瓶数千元的面霜，反而能卖得很不错？ 为什么面霜比手袋卖得好 这种分化已经持续了一段时间。 今年8月，路透社援引过一项调查称，中国富裕消费者里，37%的受访者计划增加高端美妆支出，准备增加皮具支出的只有4%。 不是说消费者已经把买包的钱拿去买面霜了，但至少反映出，两类高端消费有了不一样的待遇。 最直观的差异在于价格。一个LV或Gucci手袋，动辄数万元。海蓝之谜面霜虽然贵，但售价多在数千元。花两三千买瓶面霜，比花两三万买个手袋，更容易做决定。 经济环境不确定、收入预期下降，买昂贵手袋的想法会被推迟。可已经用习惯的护肤品，很可能不会被降级舍弃。 人们对高价商品的理解也变了，手袋的价值包含了审美品位、身份

2026年的车市价格战打到这个份上，还敢公开表态"不打价格战、不拼规模"的车企，能有几个？ 10月30日，赛力斯交出2026年三季报：单季营收280.8亿元，归母净利润14.2亿元，盈利转正。 我们看看，这份成绩单成色到底如何。 280.8亿营收配上14.2亿净利，在价格战的绞肉机里能实现转正，靠的是产品结构扛住了定价，没有靠降价换销量——问界M9连续四个月拿下50万以上车型销量第一，M6累计交付突破6万台。高端站得稳，走量跟得上，两头都在赚钱。 M9 Ultimate领世加长版9月已完成首批交付，全新的问界新M8定档11月13日上市。 中金公司最新研报维持赛力斯2026年盈利预测不变，理由很直接：四季度新M8放量，新的增量空间就此打开。说白了，Q3的14.2亿，可能还只是开胃菜。 出海这步棋，更显章法。 问界全系车型正在推进欧盟WVTA E1整车型式认证，公司明确表态不赶进度、不降标准，目标直指海外销量占总销量的三分之一，2027年秋季正式登陆欧洲。别忘了底盘在哪：问界累计交付已突破120万辆，用户超120万，Brand Finance给问界品牌价值评估34.48亿美元，位列中国豪华汽车品牌第一。 技术和供应链也没闲着。 魔方技术平台2.0、新一代超级增程系统相继落地；与宁德时代围绕"厂中厂"产能扩建和超充补能生态深化协同；与**联合组建的专属专营团队稳步推进，销售费率有望进一步压降。 最打动我的是公司的态度：年内累计回购1753.57万股、总金额约9.83亿元，董事、高管及骨干团队已完成1.48亿元A股、H股增持，控股股东增持还在进行中。 不打价格战这条路注定难走，但走通了，赚下的就不只是销量，还有品牌溢价。盈利转正只是起点，赛力斯这盘棋，才刚刚进入中局。 $赛力斯(601127)$ <

  时隔四年，联合利华酝酿新一轮涨价。   这家英国公司旗下有多芬、凡士林、力士、奥妙等品牌，10月28日，公司公布第三季度业绩：基础销售额增长5.2%，其中销量贡献2.9个百分点，价格贡献2.3个百分点。   一个季度以前，价格还不是推动联合利华增长的主要力量。今年上半年，公司基础价格增长只有0.6%。   现在，情况变了。28日的业绩会上，首席财务官Srini Phatak预计，第四季度的价格增长将进一步加快。   CEO Fernando Fernández表态，“我们明确预计，2027年的价格增长幅度将高于2026年的平均水平。（We definitely expect pricing in 2027 to be higher than the one of the average 2026.）”   他们讨论的是全球业务的基础价格增长，不是超市货架上的具体标价，也不是说旗下所有商品会统一涨价。不过，管理层已经明确传递了信号：之前相对克制的定价策略变了。   第三季度，联合利华家庭护理业务价格增长3.6%，个人护理业务增长2.4%，美丽与健康业务增长2.1%。洗衣液、洗涤剂等日常消费品，会是这轮价格调整的重点。   涨价还没覆盖成本   10月28日的业绩会上，成本压力与涨价是分析师对话管理层时的重点议题。   公司的最新估算是，2026年全年原材料等成本通胀约为9亿欧元，高于之前8.5亿欧元的预期中值。这种压力会延续到2027年，联合利华估计，明年成本通胀规模在7-10亿欧元。   成本上涨涉及能源、石油相关原料、物流、汇率变化等多方面。其中，家庭护理业务承担了约一半的成本通胀压力，超过70%的压力来自新兴市场。   这些数据引出了一个有意思的问

8月24日，阿里巴巴完成800亿港元（约102亿美元）新股配售定价——香港资本市场史上最大规模的上市公司增发。 7.1亿股新股，每股112.70港元，较过去五个交易日均价折价约9%。所得款项净额，100%投入"全栈AI能力"和AI基础设施。 消息落地当天，阿里港股跌8.54%，收于112.5港元——比配售价还低了0.2港元。恒生科技指数跌超3.6%，小米、百度、腾讯集体走弱，一场"黑色星期一"里，阿里自己就是震中之一。 盘后，蔡崇信、吴泳铭以个人名义合计增持约1.2亿港元。当晚美股ADR从跌2.5%的低位反弹，几度转涨。 一边是800亿的摊薄，一边是1.2亿的护盘，这场面值得拆开看。 01 先回答第一个问题：阿里缺钱吗？ 看账面，不缺。配售完成后，阿里总现金及现金等价物将从约700亿美元增至约800亿美元，现金储备全球科技公司顶级。 但看现金流，缺口已经打开： 资本开支三个财年一季度连着看更直观：120.94亿 → 386.76亿 → 676.78亿。两年翻了5.6倍。 经营现金流229亿，资本开支677亿——每季度450亿量级的缺口，要么吃存款，要么发债，要么增发。 阿里3800亿的三年AI投资计划刚执行到一半（约1900亿），后面还有更陡的爬坡。 所以这不是"缺钱"，是军备竞赛节奏下的主动资本布局——趁着AI叙事最强、认购需求最旺的窗口，一次把弹药备足。本次配售获近3倍超额认购（超2000亿港元），主权基金和长线基金最终认购占比超40%，中金、汇丰、大摩、瑞银联合操盘。这个时点拿钱，成本最低。 02 第二个问题：为什么是配股，不是发债？ 这是整场交易里最让市场意外的部分——野村直言，意外的不是融资本身（美国超大规模云厂商今年密集融资在前，市场早有预期），而是融资方式的选择。 野村原本的判断是阿里会更倚重债务融资，因为按当前股价算，股权融资的稀释成本看起来更高。但他们的结

Greenridge Global 8月19号更新对 $Flexible Solutions International(FSI)$ 的报告， 更新内容包括： 第二季度业绩并不像主要数据所显示的那么差 Florida LLC和解协议 ATM协议 模型更新 维持评级与目标价 完整的免费的报告链接： https://greenridgeglobal.substack.com/p/flexible-solutions-nyse-a-fsi-q2 或者可以联系Mona: mwang@greenridgeglobal.com

Greenridge Global 8月18 日更新后的 $玉柴国际(CYD)$ 报告要点包括以下内容: HP 销售推动上半年增长 模型更新 维持评级及目标价 免费完整的报告可以联系Mona: Email: mwang@greenridgeglobal.com

一个为男性登山者解决问题的品牌，希望更多女士进店来逛逛。 5月19日，亚玛芬体育（Amer Sports）公布2026财年第一季度业绩。旗舰品牌始祖鸟Arc'teryx所在的技术服饰板块（Technical Apparel）收入达到8.85亿美元，同比增长33%。 始祖鸟CEO Stuart Haselden在电话会上强调一个数字：女装销售同比增长超过40%，是品牌所有品类中增速最快的一条线。女装目前占品牌整体营收的近25%，单季度渗透率提升200个基点。管理层重申2030年女装占比超过30%的目标，并称当前进度领先于计划。 这家加拿大品牌成立37年了，在消费者心中更像一个男性化、硬核化、山地化的品牌，它的经典形象是雪山、岩壁、硬壳夹克和技术面料。它卖的是专业性，也卖一种不需要大声炫耀的身份。 但如今，要从户外圈层走向更大的高端运动生活方式市场，始祖鸟不能只服务男性户外爱好者；它需要更多女性顾客，并让她们感知到，产品不只是将男款缩小、加上粉色而已。 旗舰资产的下一步 2026年一季度，亚玛芬收入同比增长32%。三大业务板块中，技术服饰板块（Technical Apparel）收入增长33%至8.85亿美元，户外性能板块（Outdoor Performance）增长42%至7.14亿美元，球类与球拍板块（Ball & Racquet）增长13%至3.47亿美元。公司将2026年全年收入增长指引，从原来的16%至18%，上调至20%至22%。 亚玛芬现在的组合，像一张三角桌：始祖鸟负责利润和品牌高度，萨洛蒙负责鞋履和年轻人，威尔胜负责网球生活方式。 始祖鸟是集团利润最厚、增长最稳的资产。2026年一季度，技术服饰板块调整后经营利润率（adjusted operating margin）达到26.4%，同比提升250个基点。与此同时，萨洛蒙正在成为第二增长曲线，威尔胜网球

保险股投资者们知道，当“负债”、“资产”两座钟摆均指向顺周期，就是保险股的“双击”时刻。2014-2015、2017、2019-2020、2024-2025皆是如此。今年金属、化工轮番涨价叠加油价飙升，通胀预期已起······欧洲央行开始讨论加息，交易员降低对美联储降息的押注，全球流动性宽松或在今年后半程见到拐点，股票等风险资产无法一直保持强势。幸而 $中国平安(02318)$ 经过4-5年的改革，产品、渠道、资产配置已垒起了坚实的护城河，完全经得起周期的考验。 01 寿险将替代定存成为低风偏投资者“心头好” 2025年我国保险深度约4.4%，较2024年提高约0.2个百分点。德勤在《2026年全球保险行业展望》中表示新兴市场的寿险渗透率仍偏低，中产与高净值人群对长期保障+现金流确定性+财富传承工具的需求在上升。 国内此前寿险渗透率偏低是因为“好医生均在三甲医院，医疗体系以医保为主”、“年轻人对身故后获益的寿险产品不感冒”、“保险销售方式让人不信任”、“保险收益相较于银行存款/理财无优势”几点原因。近两年银行存款利率下行，政策面除支持个人购买养老保险产品外，去年又发布了《关于推动健康保险高质量发展的指导意见》，提出“通过产品创新的方式提升保险深度”。后寿险改革时代政策对保险深度、密度增加有益。 今年 $中国平安(601318)$ 在主推分红险的同时加大保障型产品的投放，并计划对阿尔茨海默病、糖尿病、肺结节等慢病推出专病保险产品，贴合客户对保险产品“即插即用”的需求。 今年是银行储蓄集中到期的年份。各机构测算2026年到期的中长期定期存款规模为50万亿-75万亿元。选择定存的用户大多年龄较大、风险偏好较低，不太可

  加拿大鹅现在最想摆脱的，可能正是冬天。   这听起来有些反直觉。几十年来，公司最强的品牌资产正是厚重、昂贵的羽绒服。它已经不是普通外套，是一种寒冷地区的身份符号。   但当一个高端品牌被牢牢绑定在一个季节、一个品类、一种天气里，增长故事也会变得脆弱。冬天越短、天气越暖、消费者越谨慎，这种脆弱就越明显。   5月14日，加拿大鹅发布截至3月29日的2026财年第四季度财报。当季收入同比增长18%至4.53亿加元，2026财年全年收入增长12%，首次突破15亿加元。直接面向消费者（DTC）渠道同店销售连续第五个季度正增长，第四季度同比增10%。批发业务也恢复增长，全年增长9%，第四季度增长52%。   表面看，这是一个高端服饰品牌的复苏故事。更深一层看，这是加拿大鹅试图重塑自己的故事。它真的不想只在冬天被想起。   加拿大鹅董事长兼CEO Dani Reiss 在业绩会上说，公司正在通过延展性能和工艺优势，扩大人们穿着品牌的方式和时间；2026财年公司扩大了客户基础，提升了购买频率，也加深了消费者与品牌之间的连接。   这不是一句普通的品牌话术，它背后是加拿大鹅艰难的产品再造。   三年渠道收缩   加拿大鹅过去三年走得并不轻松。批发渠道2023财年开始主动收缩，DTC在疫情之后承受了门店流量下滑的压力，库存周转一度低于公司理想状态。   到2026财年末，这些指标已经回到曲线之上。库存余额3.86亿加元，与上一年大体持平，但周转率提升至1.2倍，同比改善20%，较两年前改善33%。净负债从一年前的4.09亿加元下降至3.83亿加元，净负债与EBITDA比率保持在1.3倍。   第四季度的收入结构尤其干净。北美、亚太、EMEA三个地区分别录得11%、23%、25%的

过去一年涂鸦智能升级AI接入层，推出多个AI新模块，发布AI生活助手Hey Tuya······在23日举办的2026年涂鸦智能开发者大会上，涂鸦智能不但首次公开AI Home、AI Robot、AI Energy三大AI应用生态战略，还发布了新产品以飨全球开发者。 相比于SaaS业务， $涂鸦智能(TUYA)$ 基于AI Home、AI Robot、AI Energy三大生态取得的AI软/硬件收入具有无需手动操作、便捷结果导向的优势。未来涂鸦智能AI收入量级或不低于PaaS业务。 01 发布三大AI应用生态，涂鸦智能AI业务商业化空间打开 IoT时代硬件开始具备初步交互能力，但根本上未颠覆“通过按键交互”的逻辑。进入AI时代后，用户不必学习智能硬件的使用方法，只需一句话就能调动硬件，硬件使用门槛大幅降低。 $涂鸦智能-W(02391)$ AI云平台已为数亿级智能设备提供了稳定可靠的底层支持。截至2025年末涂鸦智能在全球范围内已连接超过10亿台设备，其中大半为智能家居客户。 近年来涂鸦基于Tuya Open开源框架和AI Agent开发平台打造了AI耳机、AI Note、AI 桌面机器人、AI带屏云台机等众多AI硬件。涂鸦下游应用场景正从智能家居扩围至消费、能源等市场。在今年开发者大会上，涂鸦智能首次公开AI Home、AI Robot、AI Energy三大AI应用生态战略，推动AI技术从概念走向实景落地。 （一）AI Home 2024年全球智能家居市场规模约1544亿美元。Statista预计未来5年全球智能家居行业规模将以9.55%的年化增速增长，至2029年达到2506亿美元。中国是全球智能家居第二大消

百奥赛图今年一季度实现营业收入4.33亿元，同比增长73.69%；归母净利润1.04亿元，较去年同期0.13亿的亏损大幅扭亏。这也是百奥赛图自2025年二季度以来连续第4个季度盈利。 与此同时， $百奥赛图(688796)$ 本季度经营现金流净流入1.45亿元，较去年同期增长325.8%。利润和现金流大幅向好说明 $百奥赛图-B(02315)$ 已跨越“从0到1”的蓄势期，迈入“从1到100”的商业化爆发期！ 01 国内创新药BD交易规模持续新高，百奥赛图一季度抗体分子授权业务迎来里程碑 麦肯锡发布的《搭建通向全球创新的桥梁》显示，中国头部创新药企在高标准交付导向服务加持下，从靶点推进一款fast-follow项目到IND耗时约15-21个月，较全球其他地区34-38个月的最优水平缩短了50%-70%，其成本也仅为全球的1/3至1/2。这让国产创新药在BD出海过程中极具效率与成本优势。 2025年我国达成BD出海交易157起，交易总金额1356.55亿美元，较2024年分别增长67%和161%。国产创新药BD首付款比例也从2022年的3%左右上浮至2025年7%-10%的全球平均水平，部分高潜项目首付款比例甚至多达15%-20%。国产创新药BD“含金量”不断提升对百奥赛图经营现金流持续向好有益。 国家药监局发布数据显示，今年一季度我国创新药企达成海外授权项目53件，首付款超33亿美元，平均首付款1.84亿美元，同比增长59%；交易总金额突破600亿美元，创历史单季最好水平。 （高盛） 据高盛统计，2020-2025年我国BD金额分别占全球的3%、4%、8%、14%、26%和35%。今年初以来国产创新药BD项目数

之前关注的多是ADC、双抗等BD出海预期强的管线/公司，非肿管线看的不多。目前肿瘤赛道愈发拥挤，国内非肿创新项目占比明显升高，意味着我也必须将能力圈拓展至非肿管线。 恰好日前家里侄子入职了上海一家叫宝济药业的公司，在替侄子“排雷”的同时顺便翻了下宝济药业的资料。既然翻都翻了，就顺便同步给大家，权当多个素材了。 01 “量升”到“质变”，我国创新药行业迎来“价值重估” 2025是我国创新药里程碑式的一年。国家药监局数据显示，2025年我国达成创新药BD出海157起，首付款70亿美元，交易总金额1356.55亿美元，远超2024年94笔交易和519亿美元的交易规模。 （医药魔方） 据医药魔方统计，我国去年创新药BD金额占全球总量的49%，首次超越美国成为全球创新药第一大“发源地”。 2026年Q1我国创新药企BD总金额再超600亿美元。国内创新管线“好药贱卖”一去不复返！ （高盛） 高盛统计数据显示，我国药企在研管线数量占比升至全球48%，继续巩固着全球头名的位置。 创新药行业正不可避免地迎来价值重估。2025、2026以来（截至4月2日收盘）中证香港创新药指数分别上涨56.8%和7.13%。近两年个人长持的港股创新药标的中，股价翻倍的不在少数。 02 生物制品利好政策纷至沓来，宝济药业致力于填补市场未被满足的需求，解决“卡脖子”风险 近年，我国将关键生物制品自主可控视为国家竞争力的一部分，宝济药业主营的生物制药利好政策不断。2022年发布的《“十四五”生物经济发展规划》提出要加快推进生物科技创新和产业化应用，打造国家生物技术战略科技力量，提升产业链供应链安全稳定水平。《生物制造产业高质量发展行动计划（2023-2027）》提出要重点突破一批“卡脖子”技术。今年3月出台的“十五五”规划更是将生物制造与量子科技、核聚变同列七大未来产业之一······

3月31日雍禾医疗发布2025年报。全年雍禾医疗营业收入18.083亿元，归母净利润7371.1万元。或因雍禾医疗H2营收、净利润环比H1增长明显，业绩表现超出机构预期，4月1日雍禾医疗大涨11.93%报收1.97港元/股。 “30年河东，30年河西”，2025年在消费板块表现乏善可陈之际，雍禾医疗多项核心经营指标先一步重回历史高位，叠加公司时隔三年恢复分红······ $雍禾医疗(02279)$ 做对了哪些？雍禾后续还有多少潜力可挖？我们结合此次年报一起来看一下。 01 院部“瘦身”收入不减，雍禾医疗深挖女性客户潜力 （雍禾医疗2025年报） 2025年雍禾医疗继续采取“提质增效”策略，门店数量（雍禾植发+史云逊养发）较2024年下降4家。 虽然雍禾医疗经营机构有所减少，可营业收入却小幅增长至18.083亿元。雍禾医疗经营效率的提升缘于以下三点： （雍禾医疗2025年报） 一是雍禾逐步落地用户质量分级评估体系，筛选出高意向、高净值人群。雍禾凭借这套质量分级评估体系挖掘出女性客户植发意向正大幅上升。对此雍禾医疗率先建立女性美学发际线手术标准，将技术评价指标从“毛囊高存活率”升级至“面部轮廓重塑与自然打造”上，满足女性客户私密化、个性化需求。现国内30个城市的雍禾院部均有专门服务于女性客户的科室。在女性市场快速增长等影响下，雍禾年度植发手术数达历史新高。 二是雍禾医疗通过优化植发标准化流程服务，降低了植发服务成本，从而吸引到更多客户。 （雍禾医疗2025年报） 2025年雍禾植发服务客单价虽有所下降，但手术标准化流程优化的降本效果更可观。2025年雍禾植发、医疗养固毛利率分别为67.4%和62.5%，同比分别提高了5.2个百分点和7.1个百分点。雍禾整体毛利率也由2024年的60.1%升至66%

全球多位产业大佬将AI视作“第四次产业革命”。在《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》等政策利好推动下，AI for Science（AI4S）成长空间已被打开，其中AI 制药最为确定的细分领域之一。 今年Q1我国药企BD总规模约600亿美元，已超过2024全年水平，由AI平台驱动的BD贡献了重要增量。今年1月华深智药与赛诺菲就AI平台的多个双抗项目达成合作，总对价25.6亿美元。不久前英矽智能与礼来达成高额BD，交易总规模27.5亿美元······AI制药及AI4S已成为炙手可热的领域，而率先实现全年盈利的 $晶泰控股(02228)$ 备受关注。 以“量子物理+AI+机器人”为核心能力的AI for Science第一股晶泰控股2025年实现营业收入8.02亿元，同比增长201.24%；净利润1.34亿元大幅扭亏；经调净利润2.58亿元。 （晶泰控股财报） 在多家同行仍在用“烧钱换管线”的叙事融资时，晶泰用一份盈利财报宣告：AI for Science不是资本的无底洞，而是可以自我造血的成熟生意。净利润/经调净利润双双转正意味着AI for Science领域首家盈利企业的名头花落晶泰控股。 01 AI让制药行业效率跃迁，晶泰控股AI4S智能机器人实验室收入同比增长62.6% （德勤） 过去十年全球药企投入数千亿美元，换来百余款创新药获批，临床成功率不足10%。据德勤统计，2013至2024年药企创新研发IRR（内部收益率）介于1.2%至7.2%之间，IRR中枢隐有下行趋势。换句话说，制药大厂虽然能用一两条管线赚得盆满钵满，但是这门生意的创新回报率，已经低到可以让股东焦虑、让管理层失眠。 （麦肯锡） 而我国CXO公司凭借出众的生物基础设施，可提供高标准交付导向服务，头部创新药企从靶点推进一