一、全球重要股指表现和估值： 数据来源：Bloomberg，老虎资管 看点摘要 ◼ 上周，美股波动显著加剧，市场情绪在中美谈判、信贷事件、政策信号与AI财报之间反复拉扯。特朗普对华态度有所缓和，极端摩擦预期有所下降，但中美在半导体与资源领域的博弈仍将延续。区域银行曝出信贷造假引发短暂恐慌，但大型银行财报稳健、系统性风险有限。鲍威尔讲话偏鸽，暗示缩表接近尾声并强化降息预期。科技板块延续强势，ASML与台积电财报大超预期，AI产业链逻辑持续强化，仍是美股的中期主线。 ◼ 大中华方面上周整体较弱，港股与A股均有明显回调。中方升级稀土与电池出口管制，意在重塑规则，打破美方对关键行业的封锁限制，若谈判顺利或推动半导体设备的自主化进程。同时，近期市场成交缩量、风格轮动加快，资金自AI与科技板块流向消费与内需方向。本周四中全会或将聚焦科技自主与新质生产力，但重点不在短期刺激。总之，目前处于外部博弈与内部结构调整期，内需修复与自主可控或成未来的主要支撑。 ◼ 本周重点关注美国CPI等宏观数据，以及奈飞、特斯拉、英特尔等公司财报。 二、本周市场主线分析 美股：中美博弈扑朔迷离，短期震荡不改AI核心 上周，美股波动明显放大，三大指数在多个交易日内都发生了剧烈震荡。其中，影响市场的主要有四件大事：中美谈判、信贷造假、鲍威尔讲话与AI相关公司的财报，我们一个一个来看。 首先，特朗普在公开场合表示对华加征100%关税“不可持续”，相较此前强硬立场明显软化，市场随即下调了极端贸易摩擦情境的概率。我们认为，中美在APEC峰会前大概率会展开高层接触，却难以在短期内达成实质性的大协议。中美双方围绕稀土资源、半导体设备、高端芯片等关键领域的规则博弈仍在推进，未来几周市场或持续受相关政策与言论驱动而波动加剧。 数据来源：Ploymarket 此外，上周Zion和Western Alliance两家区域银行被爆出

一、全球重要股指表现和估值： 数据来源：Bloomberg，老虎资管 看点摘要 ◼ 上周，美股在感恩节假期强势反弹，纳指单周上涨近5%。当前市场交易重点围绕两大主线：其一是12月是否真正降息，当前激进的市场定价叠加日央行加息预期，一旦本月的降息落空，可能对高估值板块构成压力。其二是A/叙事的分化，谷歌链走强，OpenAl链承压。但我们判断，AI的成长性远大于零和竞争，而且目前各大模型厂都有自己的优势，远没到一家独大的局面。未来，谷歌链和OpenA|链仍将齐头并进。 ◼近期，大中华市场震荡上涨，宏观虽然弱改善但力度有限，PMI仍处收缩区间，高技术制造业表现相对亮眼。资金面依旧谨慎，外资主动流出扩大、被动流入放缓，A股成交与换手率走弱，但中小盘与衍生品成交仍显活跃。行业层面，阿里财报凸显“Al+云〞成效超预期，但即时零售竞争持续，原本预期Q4缓和的外卖大战或将递延。整体而言，经济韧性尚在，但基本面修复仍需时间。 ◼ 本周重点关注美国11月PMI，9月PCE通胀，以及密歇根大学调查数据。 二、本周市场主线分析 美股：降息影响短期波动，AI决定长期增长 过去一周，美股在感恩节假期延续上涨，三大指数均录得可观涨幅。其中，纳指单周涨幅近5%。但数据显示，历史上感恩节当周上涨后，随后的CyberMonday标普有约85%的概率会出现回调，单日平均跌幅高达0.9%。不过，数据统计仅仅反映一个现象，归根到底还是要看当前在什么位置。总的来看，近期市场交易主要围绕两个核心：一个是宏观问题，12月降息能否最终落地；另一个是AI问题，谷歌是否会重新颠覆AI产业链。 宏观方面，上周特朗普公开表示已确定下一任美联储主席人选，市场普遍认为其心仪对象为公开支持减税与更快降息的Kevin Hassett。这令市场一度兴奋，提前交易竞松周期。但就当下而言，一方面是硬数据缺失、美联储内部分岐巨大，另一方面是市场对

一、全球重要股指表现和估值： 数据来源：Bloomberg，老虎证券 二、本周市场主线分析 1.拜登政府拟实施更强的芯片出口禁令，科技产业或影响深远？ 上周，Bloomberg援引知情人士的话报道，拜登政府计划在1月20日卸任之前推出进一步的AI芯片出口限制政策。据传，新规将全球国家和地区分为三个等级，具体如下： 第一等级：包括美国的主要盟友，如德国、日本、荷兰等，这些国家几乎不受任何限制，可以获得美国出口的AI芯片； 第二等级：涵盖全球大多数国家和地区，这些国家将面临以国家或地区为单位的总算力限制；若希望提高算力上限，则需通过美国政府的安全审查与批准； 第三等级：包括中国大陆、俄罗斯等国家或地区，可能被全面禁止进口美国的AI芯片。 消息一出，英伟达 $英伟达(NVDA)$ 、亚马逊 $亚马逊(AMZN)$ 、微软 $微软(MSFT)$ 和Meta $Meta Platforms, Inc.(META)$ 等企业纷纷公开表示反对和质疑。他们认为，拜登政府此举不仅无法有效降低滥用风险，反而可能威胁到经济增长和美国的技术领先地位。据英伟达的最新财报显示，美国和中国台湾贡献了其收入的约60%，剩余40%直接或间接与中国大陆相关。 我们认为，此禁令完整实施难度较大，但若最终严格执行，将对包括英伟达在内的美国芯片厂商造成显著冲击。 数据来源：Wind，老虎证券 2.美国经济数据继续走强，降息落空，美股的回调风险要开始了？ 近期，美国12月核心经济数据陆续出炉，其强劲表现

一、全球重要股指表现和估值： 数据来源：Bloomberg，老虎资管 看点摘要 ◼ 上周美股震荡加剧，标普与纳指收平。盈利层面美股韧性十足，已披露Q3业绩的公司中，有82%公司的EPS超预期；标普500净利率有望达13.1%，创15年新高。同时，宏观层面有所降温，12月降息预期的概率降至不到50%。但是受高赤字和债务供给压力驱动，中期宽松趋势并未改变。结构层面，高β板块拥挤且估值偏高，回调风险上升。建议逢高减持高β题材，聚焦盈利确定性强的平台型AI与存储板块，并通过股指对冲应对波动。 ◼ 近期，大中华市场表现相对温和。10月通胀数据虽有回暖，但主要由节假日和促销因素驱动，剔除金价因素后，消费需求依然偏弱。此外，政策以定向支持为主，全面宽松有限，盈利修复节奏偏温和。在此背景下，难现大盘式行情，更适合通过结构和个股获取超额收益。短期内指数或维持震荡，我们将聚焦高质量科技股与低估值周期股，挖掘结构性机会。 ◼ 本周重点关注美联储FOMC纪要、延迟发布的9月非农就业数据，以及英伟达财报和对AI的行业未来指引。 二、本周市场主线分析 美股：降息虽存疑，盈利韧性不减，AI还需把握确定性 上周，美股经历了一波先涨后跌再反弹的过山车行情，兜兜转转标普和纳指最终又回到了起点，单周涨幅都几乎为0。总的来说，美国目前仍处于增长放缓，但盈利韧性较强的后周期阶段。根据FactSet的统计显示，目前超90%的标普成分股已披露Q3业绩，其中约82%的公司EPS超预期，约76%的收入超预期。不仅如此，其预估标普500 Q3的综合净利率将达到13.1%，大超前值与均值，将录得近15年来的最高水平。 数据来源：FactSet 利率方面，市场对12月降息的押注明显降温，从最初的90%到上周的65%，再到近期的50%。一方面，政府停摆导致关键经济数据推迟发布，美联储内部对短期节奏出现战术性分歧。鸽派主张继续保险式

一、全球重要股指表现和估值： 数据来源：Bloomberg，老虎证券 二、本周市场主线分析 1.中国内地高层会议积极表态，大中华资产如何布局？ 12月9日，中共中央政治局召开会议，分析研究2025年经济工作。相比之前，本次会议的整体定调更加积极，首次提出了“超常规逆周期调节”。并且在总体要求中，将“全方位扩大国内需求”置于“建设现代化产业体系”之前，这表明：如何扩大内需，应对有效需求不足”将是明年中国内地经济工作的重中之重。 值得关注的是，本次会议时隔16年再次提出“适度宽松”的货币政策，这一表述自2008年金融危机后首次出现。虽然只增加了两个字，但这意味着明年的货币宽松力度将强于今年，进一步的降息降准值得期待。同时，财政政策中也使用了“更加积极”的措辞。 此外，本次会议还首次提到“稳住楼市股市”。在中国内地，中央高层会议直接提及股市情况极为罕见，这表明股市和资本市场的优先级正在显著提升。我们认为，本次会议将在短期内极大提振大中华资产的市场情绪，而中长期效果则取决于后续政策的持续发力及实施效果。对此，我们保持谨慎而偏乐观的态度。 数据来源：Macrobond，交银国际 2.美国通胀依然顽强，美联储明年将放缓或暂停降息？ 上周，美国11月的通胀数据陆续公布。其中，名义CPI和核心CPI均环比上涨0.3%，符合市场预期；但名义PPI环比上涨0.4%，大幅超过市场预期的0.2%。不过，好在核心PPI并无明显抬升，环比上涨0.2%，基本符合预期。 对此，美联储传声筒Nick在社交媒体发帖表示，由于PPI中仅核心部分计入PCE计算，他对本周的PCE数据持乐观态度，预计核心PCE环比仅上涨0.13%，单月年化为1.6%，符合美联储的目标。但同比数据仍保持在2.8%的高位，这将令美联储面临压力。 随着本月初美国经济数据的公布，美联储对短期经济衰退的担忧已基本解除。目前，通胀成为市场焦点。

一、全球重要股指表现和估值： 数据来源：Bloomberg，老虎证券 二、本周市场主线分析 1.美国经济数据密集出炉，美联储All in Controlled？ 上周，美国11月的制造业和服务业PMI公布。与过去几个月不同，此次制造业PMI较之前大幅提升，且优于市场预期，但仍低于50荣枯线；相反，服务业PMI虽大幅下降，且低于市场预期，但依然高于50荣枯线。换句话说，制造业在回暖，尽管还不够；服务业在转弱，但是也不要紧。 同时，美国11月就业数据也于上周五公布。其中，企业统计口径的新增非农就业人数略超预期。然而，家庭统计口径的失业率却不容乐观，录得4.246%，逼近7月份的高点。另一方面，时薪增长和消费者信心指数依然强劲，再次超出预期。 总体来看，这次经济数据可以概括为“强劲中稍有些许降温”，仍然在美联储的预期范围内。上周，鲍威尔在公开讲话中表示，尽管下行风险低于预期，但美联储可以保持耐心，谨慎迈向中性利率。因此，我们依然维持此前判断：12月降息仍是大概率事件，除非发生重大“黑天鹅”事件，明年的降息节奏可能会显著放缓。 数据来源：tradingeconomics，老虎证券 2.谷歌大模型开启想象，OpenAI、特斯拉争相发布新品，AI浪潮正在进行时！ 最近，谷歌 $谷歌(GOOG)$ 旗下的DeepMind团队抢在Sora之前发布了自己的视频生成模型Genie2。该模型基于DiT技术实现，是一种世界模型，用户可以通过输入指令实现类似游戏控制的效果。根据发布会展示，其在指令理解、物理碰撞和光照反射等方面的表现令人惊艳。 目前主流的大语言模型（LLM）面临的一个大问题是训练数据几乎用尽，但考虑到电子游戏所携带的海量数据，以及通过游戏交互可以创造新的预训练数据，我们对Genie这样的世界模型在Scal

一、全球重要股指表现和估值： 数据来源：Bloomberg，老虎资管 看点摘要 ◼ 上周，美股多项宏观事件集中落地，整体结果有惊无险，股指整体先跌后涨。就业数据有所降温，但并未失控；通胀数据有惊喜，超预期回落；日本如期加息，但并未对风险资产产生扰动。增长放缓，通胀可控的市场主线未被打破。资金层面，CTA仓位回补，VIX恐慌指数回落，风险偏好有所修复。未来几周，美股进入假期，宏观也进入真空期，指数或呈现低波慢涨局面，盈利和基本面将成为主要叙事。 ◼近期AI板块波动加大，产业链股票均有回调。其主要是因为对数据中心融资与负债的担忧，而非AI需求的恶化。上周，美光财报一举扭转了这种情绪。业绩与指引大超预期，明确验证了A驱动下的存储超级周期。我们认为，AI从训练走向推理与应用，数据吞吐与存储需求具备高确定饿与高弹性。当前存储板块估值仍偏低，趋势已被验证但定价滞后，正迎来类似23年初"英伟达时刻”的重估窗口。 ◼ 本周重点关注美国Q3 GDP的第二次估算，以及美债拍卖情况。 二、本周市场主线分析 美国宏观：靴子集中落地，结果有惊无险 上周，美股波动放大，市场先跌后涨经历了一波过山车行情。宏观层面，就业、通胀和日本加息三大宏观事件集中落地，整体结果有惊无险，并未动摇市场此前形成的“增长放缓、通胀可控”的主线叙事。 具体来看，11月美国非农新增就业仅6.4万人，虽处于偏低水平，但好于市场悲观预期；10月非农新增-10.5万人，看似严重不及预期，但剔除掉因政府关门而减少的15.7万人，私人部门依然新增了5万多人。与此同时，11月失业率上行至4.6%，薪资环比放缓仅增长0.1%。几个数据都显示出劳动力市场正在降温，但并未失控；另一方面，通胀数据有惊喜，11月美国核心CPI意外回落至2.6%，大幅低于预期和前值。此外，日本央行如期加息25bp至0.75%，但在决议中提到不确定性下降，并未对全球风