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2025年即将结束，但对贵州茅台来说，却赶在2026年之前加快转型的步伐。 从取消分销制到500毫升53度飞天茅台上线i茅台，标志着茅台的市场化转型正在加快推进。2025年，茅台处于转型的阵痛期，但2026年，将会成为茅台积极转型的关键年份。 1499元500毫升53度的飞天茅台上线i茅台，这一举措对消费者来说，将会带来重要的影响。 其中，渠道保真、维护品牌影响力，是本次茅台市场化转型的主要考虑因素。 一直以来，因500毫升53度飞天茅台存在较大的溢价空间，消费者在终端渠道需要花费更多的价钱才能够买到飞天茅台酒，而且未必保真。很显然，市场价与官方指导价之间，长期存在较大的价差空间，经销商与“黄牛”从中获益，但对消费者来说，却并不受益。 如今，随着i茅台申购产品的调整，而且在申购渠道首次上线1499元/瓶的飞天茅台500毫升53度酒，意味着消费者无需承担高溢价可以买到飞天茅台酒，而且产品保真，此举将有效保护消费者的切身利益。 500毫升53度飞天茅台以官方零售价上线i茅台，按照每日定时投放的方式供应给市场，由此达到市场化调节的效果，这一举动视为贵州茅台打响市场化转型的“第一枪”。 茅台的市场化转型，对茅台而言，将会带来什么影响？ 从渠道环节分析，茅台的市场化转型，有利于提升茅台的直营比例，有利于巩固茅台的直营毛利率水平。茅台直营比例越高，有利于茅台更好掌控核心产品的价格话语权，对未来茅台酒价格调控起到关键性的影响作用。 在茅台直营比例大幅提升，1499元飞天茅台每天定时投放的影响下，无疑会打击经销商、“黄牛”的囤货行为，有利于降低茅台市场价与官方指导价之间的价差空间。简而言之，未来茅台酒的“金融属性”将会显著弱化，茅台酒将会从金融属性回归到消费属性，茅台酒将回归到大众消费与商务宴请之中。 金融属性的持续弱化，或成为长线资金持续抛售茅台股票的原因之一。但是，对茅台而言，随着散瓶

当人民币汇率再次“破7”，并且重新回到“6时代”，将会给我们带来哪些影响？ 有人说，人民币汇率涨跌，对我们普通人影响非常有限。但是，也有人说，人民币汇率的涨跌，无时无刻都会影响着我们的日常生活。公说公有理婆说婆有理，但站在我个人角度分析，人民币汇率对我们日常生活带来或多或少的影响，特别是在投资领域，人民币汇率更像是人民币资产的重要锚定物。 虽然我们大多数人并未从事出口生意，也没有赴美留学或出国旅游的打算，但汇率涨跌会给我们带来不少间接性的影响。 例如，在人民币汇率持续升值的影响下，人民币资产的吸引力会不断提升，推动大量外资流向中国市场，带动包括股市、房地产等以人民币计价的资产价格上涨。 假如我们平时有参与股市或房产投资，那么在人民币汇率持续升值的影响下，将会从一定程度上影响我们的投资回报预期。 正如上文所述，人民币汇率如同人民币资产的重要锚定物，从历史走势来看，在多数时间里，人民币汇率与A股市场之间呈现出正相关的关系，即在人民币汇率持续升值的背景下，以人民币计价的股票市场指数也会呈现出稳健上行的运行趋势。 在实际操作中，人民币汇率对金融资产的影响会更加显著，对房地产市场更倾向于中性偏利好的影响。 假如你平时喜欢购买进口商品，例如进口化妆品、进口食品等，那么在人民币汇率破7之际，进口商品的价格将会趋于下降，人们购买进口商品的成本也会随之降低。 在人民币汇率破7，且步入“6时代”之际，意味着人民币资产的国际影响力正在逐渐提升。在海外市场的影响力与话语权可能会越来越高，有利于提升人民币资产的投资吸引力，人民币更值钱了，以后到海外留学、旅游的成本也会相应下降。 最重要的是，随着人民币国际影响力的不断提升，过去到国外旅游，当地不会轻易接受人民币支付，普遍接受的是美元。但是，当人民币的影响力与吸引力大幅提升，国外商家也开始愿意接收人民币，这也是人民币国际地位不断提高的重要信号。 人民币

人民币汇率重返“6”时代，这也是人民币汇率自2024年以来首次重返“6”时代。自今年4月份以来，人民币汇率基本上呈现出稳健升值的态势，与之相比，美元指数则呈现出持续疲软的态势。截至目前，今年以来美元指数累计下跌9.74%，美元成为了2025年表现最弱的投资渠道之一。 在美元大幅走弱的影响下，促使人民币汇率被动升值，同时也促使大部分与美元指数呈现出负相关的资产出现了可观的涨幅。在投资市场中，常有一句话是这样说的，“一鲸落，万物生”，美元指数涨跌对大部分资产价格带来较大的影响。这一轮美元贬值潮，不仅带动了金价的持续上涨，而且还带动了股市等资产的持续回暖。 美元指数持续下跌，促使人民币汇率的被动升值。不过，影响人民币汇率走向的因素，远不止美元指数这一项指标。例如，国内经济基本面的持续改善、市场投资情绪升温以及外资的积极流入等，都会对人民币汇率起到积极的提振影响。 在人民币汇率重返“6”时代的影响下，以人民币计价的核心资产将会成为最直接的受益对象。例如，A股核心资产、房地产市场等。 在人民币汇率持续升值的背景下，将会推动人民币资产的吸引力持续提升，并带来了增量资金的持续补充。对房地产、航空等拥有美元负债的企业而言，随着人民币汇率的持续升值，将会从一定程度上降低外债成本，减轻这类企业的偿债压力。 外债压力的持续下降，对拥有大量美元债务的房企来说，将会很好减轻它们的偿债压力，降低外债到期偿付的压力，包括美元债在内的外债，出现实质性违约的风险会显著下降。 万物皆周期，对房地产市场来说，在下行周期内，外债成本降低只是缓解房企经营压力、资金面压力的一个影响因素。对不少房企来说，正面临销售回款压力大、净负债率高企等问题。在房地产处于调整周期内，这些因素不会在短时间内得到解决。不少房企依然在等待本轮房地产调整周期的结束，一旦房地产重新步入上行周期，那么很多问题也会迎刃而解。 步入2026年，美联

在一级市场看热闹，二级市场看门道的今天，很多散户将 Robo.ai（Nasdaq：AIIO） $Robo.ai Inc(AIIO)$  收购集度（极越）视为一次激动人心的“扩张”。但在我看来，这笔交易真正的价值不在于“版图扩大”带来的想象力，而在于其作为“风险下降器”和“预期收敛器”的战术作用。 资本市场最厌恶的是不确定性。此次并购，标志着 Robo.ai 从“讲故事（Story-telling）”阶段正式进入“业绩兑现（Delivery）”阶段。对于机构投资者而言，这意味着可以将 Robo.ai 从高风险折价模型中移出，纳入可预测的财务模型。   Strong Buy (推荐)，目标价上调基于确定性溢价的回归。   一、 风险下降器：为什么说这次并购是在“做减法”？ 通常认为并购会增加整合难度，导致复杂度上升。但对于 Robo.ai而言，吞下集度恰恰是在消除巨大的尾部风险。 1. 消除“空心化”风险（De-risking the "Hollow" Platform） 此前，Robo.ai 最大的做空理由是：“只有 AI 系统，没有物理载体；只有金融基建（Zand Bank），没有资产标的。”   并购前： 这是一个需要不断寻找合作伙伴来验证系统的“PPT 公司”。技术落地的不可控性是巨大的风险敞口。 并购后： 拥有了集度来自吉利 $吉利汽车(00175)$ 成熟的整车制造和百度 $百度(BIDU)$ 智驾资产，Robo.ai 彻底堵死了“技术无法落地”的质疑。拥有自有产能和产

港股迎来了AI“双重奏”！12月17日，北京智谱华章科技股份有限公司（以下简称“智谱”）通过港交所上市聆讯，迈出其登陆资本市场的关键一步。若后续进程顺利，智谱有望成为“全球基座大模型第一股”。 紧接着在12月17日晚间，上海稀宇极智科技有限公司（以下简称“MiniMax”）同样通过了港交所上市聆讯，冲刺“全球多模态大模型第一股”。#全球大模型第一股# 

截至目前，在全球市值榜的TOP10榜单中，9家为科技股，而且在9家科技股里面，大部分牵涉到AI概念。 “AI泡沫论”成为今年以来市场最关注的话题，美股AI公司到底存不存在泡沫，公说公有理婆说婆有理。不过，判断AI是否存在泡沫，用市场公开数据说话，会是最有效的方式。 当前，全球市场正处于AI时代，在AI风口之下，AI概念股具备了很强的成长能力。如果用传统指标为这些科技巨头进行估值定价，也许并不合理。 举一个例子，以目前全球市值最高的上市公司英伟达为例，按照市盈率（TTM）计算，英伟达的估值高达42倍。相比起苹果、谷歌、亚马逊等科技巨头，英伟达的估值并不便宜。 然而，我们用远期市盈率进行估算，当前英伟达的远期市盈率约为23.42倍，这一估值水平显然合理不少。 我们再以PEG指标进行分析，即用公司的市盈率除以公司的盈利增长率进行评估，按照英伟达最新财报的盈利增长率计算，我们发现目前英伟达的PEG不足0.65。当PEG指标低于1时，往往意味着公司估值被低估。 从远期市盈率和PEG指标分析，当前的英伟达估值并不贵。 与英伟达同属一个赛道的上市公司，还有博通、AMD等。其中，博通以1.55万亿美元排在了全球市值榜单的第八名。 根据最新数据显示，博通的市盈率（TTM）高达67倍，而且近期股价已经出现了20%的跌幅，否则博通的估值高达90倍以上。 博通为何获得较高的估值溢价？归根到底，博通属于嵌入式的垄断，一旦被设计进去，很难被替代，从而形成了公司的护城河。 从远期市盈率估算，博通的远期市盈率只有36倍。如果按照远期市盈率估算，那么当前博通的估值水平已经逐渐回归至合理的范围之内。然而，博通对公司前三大客户的依赖度非常高，一旦客户订单减少或者未来的资本支出降低，那么将会直接影响公司的盈利增速能力。 排在全球市值榜第二名的上市公司苹果，目前的市盈率（TTM）约为36.15倍。按照远期市盈率进行

在存款利率持续走低的背景下，居民存款资金的投资去向已经不局限于银行存款，而是更倾向于多元化的投资，存款投资转化成为了一种新的发展趋势。 当前，存放在国有大行的一年期整存整取定期存款利率不到1%，中长期存款以及大额存单也全面进入“1时代”，通过银行存款实现资产保值增值的效果已经大打折扣。 如果储户在几年前存入资金，那么按照当时的存款利率计算，依然有机会获得2%甚至更高的存款利率。然而，中长期存款、大额存单始终会有到期兑付的一天。当这些中长期存款集中到期，储户们不得不考虑续期或者存款投资转化的问题。 根据机构数据测算，2026年将有约32万亿元的2年期及以上居民定期存款到期，同比多增约4万亿元。具体来说，据不完全的数据统计，2年期到期约20.7万亿元、3年期到期约9.6万亿元、5年期到期约1.3万亿元，合计约32万亿元。 32万亿的居民定期存款到期，储户们会首先考虑存款利率是否可以覆盖同期真实通胀率水平。如果把钱存入定期存款，却无法实现资产的保值增值，那么储户们存钱的意愿会大打折扣，不得不考虑多元化的投资。 相比起银行存款渠道，储户们可以选择的投资渠道仍然有不少，例如纯债基金、一二级债基、可转债、REITs、股票、混合型基金、储蓄国债、货币基金等等。 从低风险的角度考虑，纯债基金、储蓄国债、货币基金、国债逆回购等，具备低风险低收益特征，但整体投资收益率，略高于同期银行存款。 从追求高收益的角度考虑，股票、基金等投资渠道，可能会是投资者的主要选择。 3800点～3900点的A股市场，是否还具有投资价值？2026年，中长期定期存款陆续到期，A股还会是存款资金最佳的投资去向吗？ 从这一轮牛市行情分析，可以划分为两轮牛市行情，分别为2024年9月下旬到10月上旬和2025年4月初至今。 其中，第一轮牛市属于全面牛市行情，第二轮牛市属于结构性牛市行情。很显然，第二轮牛市的赚钱难度显著提升

五年期大额存单已陆续下架，三年期大额存单也变成了稀缺品。部分国有大行的个别三年期大额存单门槛已经大幅提升至100万元，而且年利率仅有1.55%，对大多数投资者来说，投资吸引力并不高。 在无风险利率持续下行的背后，银行正在积极调整经营策略，以应对低利率的环境。银行先后下架中长期存款产品，以降低资金成本的压力，也可能为净息差持续下行而做好各项风险对冲的准备。 在三年期大额存单门槛大幅提升的背后，其实在市面上已经难寻3%以上年利率的投资品种，包括货币基金、储蓄国债、定期存款、银行理财以及纯债基金等，基本上很难触及3%以上的年利率水平。即使是年利率2%以上的投资品种，也可能成为目前市面上的稀缺品，普遍的保本投资品种的年利率在1%至2%之间，而且大部分品种的年利率低于1.5%。 在低利率的环境下，存银行实现资产保值的难度变得越来越高了。对稳健型与保守型投资者来说，转变投资策略或改变自身的风险偏好，将会是应对低利率环境的最佳策略。 存银行还是投资银行股？关键取决于个人的风险偏好。 如果您是风险厌恶型的投资者，那么存银行可能是您的最佳选择。从保本的角度考虑，保守投资者可以从单一配置银行存款产品逐渐转变为多元化的投资，例如增配储蓄国债、货币基金、国债逆回购、大额存单以及纯债基金等，以提升整体的投资收益率水平。 如果您可以承受一定的投资风险，而且有一笔三年以上不动用的闲置资金，那么您可以适度配置一些优质股权，以更好实现资产增值。 什么是优质股权？在财务健康度、行业竞争力以及市场表现等方面具有显著优势的股票资产，可以称为优质股权。对优质股权而言，不仅具备长期稳健的基本面，而且还具备持续性的稳定分红能力。在过去十多年乃至数十年时间里，公司经历了多轮经济周期、产业周期的考验，抗风险与抗周期能力显著高于同类型的公司。 从风险偏好的角度进行划分，如果您属于价格敏感型的投资者，而且只希望通过股息分红获取

2024年9月下旬至10月上旬，A股上演了一轮快速上涨的牛市行情。虽然这一轮牛市只延续了半个月左右的时间，却完成了近千点的涨幅。 从2024年1月至12月的新开户数据分析，新开户数据与牛市冲顶行情有着一定的关联性。 例如，在2024年，1月至9月，A股新增开户数基本上保持在100万户至200万户之间，10月份新增开户数飙升至684万户，11月开始新增开户数开始逐渐回落，11月和12月新增开户数均较10月份新增开户数明显下降。 2024年9月下旬至10月上旬，A股短暂牛市只维持半个月时间。2024年10月中上旬之后，股市呈现出逐渐回落的走势，股市日均成交额也随之下降。 从2025年4月至今，A股上演第二轮上涨行情，但这一轮牛市以科技股作为主导，并非全面性的牛市行情，只是局部牛市。 从2025年全年的新增开户数变化来看，每月新增开户数基本上变化不大。其中，从2025年1月至11月，A股新增开户数基本上在300万户以内，月均新增开户数在150万户到300万户之间。 自2025年4月之后，A股从3040点大幅飙升至4034点，在近千点的涨幅中，A股月均新增开户数基本上变化不大，从2025年8月之后，新增开户数开始小幅上升，但仍然处于300万户以内的每月新增开户数水平。 回顾2015年的杠杆牛市行情，当年新增开户数同样出现了大幅波动的表现，与当年杠杆牛市走势存在一定的关联性。 以2015年的每月新增开户数为例，从2015年1月至3月，A股新增开户数基本上呈现出逐月提升的趋势。到了2015年4月，A股新增开户数开始出现了井喷迹象。 值得注意的是，在2015年4月13日，A股放开了“一人一户”的限制，允许开立最多20个账户。后来，在2016年10月，把一人最多开立20个账户调整为3个账户，“一人多户”时代正式结束。 2015年4月，在“一人一户”限制放开的影响下，A股新增开户数大幅攀升，

前有中小银行陆续下架五年期定存产品，后有六大行集体下架五年期大额存单，中长期存款产品正悄然退场，背后说明了什么问题？ 从银行的角度考虑，净息差持续下行，LPR持续下架，导致银行的利润空间被持续挤压。从银行维系利润的角度思考，维持一定的利润空间主要通过调节存款利率等方式来实现。 一方面是不断下调存款利率水平，另一方面是调整存款结构、优化负债结构，从而更好应对净息差持续下行的压力，降低银行的资金成本。 根据公开数据显示，2025年三季度商业银行的净息差只有1.42%，2024年末净息差为1.52%。然而，在2021年末，商业银行净息差却高于2%。 换言之，短短四年时间，商业银行的净息差大幅下降了近60个基点。对银行而言，净息差与LPR利率的持续下行，将会持续压缩银行的利润空间，银行也在想尽办法维持稳定的利润空间。 在净息差、LPR持续下行的同时，这几年银行也在同步下调存款利率水平。 例如，截至目前，国有大行一年期整存整取的存款利率已不足1%。包括定期存款、大额存单在内的存款产品，存款利率已经全面步入了“1时代”。 五年期定期存款和五年期大额存单的陆续下架，背后反映出银行对未来数年的利率走向也抱有一定的不明朗预期。 假如未来两三年时间，国内利率水平存在回升的预期，房地产市场景气度逐渐回暖，那么银行也不会轻易下架中长期存款产品。在银行陆续下架中长期存款背后，或反映出银行对未来利率表现以及房地产回暖预期的谨慎态度。 在无风险利率持续下行的背后，不仅仅是中长期存款产品变得更加稀缺，而且对投资年化利率高于3%的投资品种，都会成为市场追捧的对象。 在定期存款与大额存单产品陆续步入“1时代”的背后，对保守型和稳健型投资者的影响最为明显。 例如，以保守型投资者为例，过去的目标投资回报率为2%至3%。然而，只依靠银行定期存款和大额存单产品，显然无法满足保守型投资者的最低投资回报需求。 除了配置定