社区

大家还记得那款恒瑞医药据传婉拒了MNC BD邀约的IL-23/IL-36双抗SHR-1139吗？ 2026年10月，维也纳EADV大会上，这款全球首创的IL-23p19与IL-36R双特异性抗体公布了中重度斑块状银屑病II期中期数据：600mg组第16周PASI 90达到92.7%，安慰剂组0%，安全性几乎和安慰剂一样干净。 这个数字什么概念？目前银屑病领域公认的“疗效之王”bimekizumab（Bimzelx），三期PASI 90大约85-86%。SHR-1139用一个中国单区域的二期小样本，就在数值上跑赢了全球最强竞品。 当然，二期跨试验对比也仅仅作为参考。但数据一出，我们理解了为什么恒瑞迟迟不愿在这个阶段把SHR-1139 BD出去。这极有可能是一个全球级别的大药，至少配得上一个co-development + co-commercialization级别的合作，才能最大化它的出海价值。 01 叠buff：为何SHR-1139具备全球大药的底子 恒瑞的立项有点东西，从SHR-1139的设计巧思可见一斑。 SHR-1139的底座是抗IL-23p19，这也是当前银屑病生物制剂最成熟的疗效骨架。Skyrizi（risankizumab）和Tremfya（guselkumab）都是纯IL-23p19单抗，已经用大量全球三期数据证明了这条通路的有效性和安全性。SHR-1139继承了这个底座。 在IL-23骨架上，恒瑞加了第二个靶点：IL-36R。 IL-36是角质细胞应激时独立激活的“炎症放大器”，和IL-23/Th17轴形成正反馈环（IL-23诱导IL-36，IL-36又放大IL-23/Th17）。在斑块型银屑病中，IL-36主要扮演放大器角色；但在泛发性脓疱型银屑病（GPP）中，IL-36才是主驱动（已获批的spesolimab就是IL-36R拮抗剂）。恒瑞已经在坏疽性脓

AI制药，迎来价值兑现重磅里程碑：三生蔓迪把德睿智药MDR-001的独家权益收入囊中。 2026年9月28日下午，三生制药旗下三生蔓迪和万晟医药与德睿智药在上海举行签约仪式，这笔交易结构非常清晰：德睿智药作为上市许可持有人（MAH），扛下临床开发、注册申报、生产与供应；三生蔓迪与万晟分别负责全渠道独家综合服务和经销，区域覆盖中国内地、香港及澳门。 【签约仪式合照】 9月28日，签约仪式在上海举行。三生制药董事局主席兼首席执行官娄竞先生与德睿智药创始人兼首席执行官牛张明先生代表双方公司签署合作协议，三生蔓迪首席执行官于桉先生、三生蔓迪首席财务官杨笛女士、德睿智药首席商务官林剑先生、德睿智药BD总监吴东繁女士等出席了本次签约仪式。 德睿智药通过本次交易，将获得最高1.5亿元人民币的合作权付款（这一付款可以拆成首付款、监管获批、首次商业发货、新增适应症合作权付款）；叠加满足约定条件后最高16亿元的特许权使用付款，潜在总交易金额不超过17.5亿元。 AI制药赛道，长期被一个质疑压着：平台故事讲得漂亮，能真正跑到商业化的大品种在哪？这笔BD完美回击。 这笔交易无疑有两层看点：一是MDR-001作为中国首个进入III期临床的AI设计创新GLP-1药物，AI制药从“平台叙事加速到商业化落地”；二是三生蔓迪借着这次合作，踏进口服GLP-1减重赛道。 口服GLP-1市场有多大？据灼识咨询，中国GLP-1靶向减重药物市场规模预计从2024年的5亿元，飙升至2035年的763亿元，复合年增长率高达58.9%。 三生蔓迪的入局，给这个正在爆发的市场又添了一把火。 01 首个AI设计口服GLP-1，含金量拉满 MDR-001的差异化，落在一个靶点信号的细节上：β-arrestin 2。 GLP-1受体激活后，信号沿两条通路走。G蛋白通路负责降糖、抑制食欲，是真正出减重疗效的一条；β-arrestin

百济神州的肝癌管线，突然加速。 9月23日，ClinicalTrials.gov上出现了一项新的三期注册：BGB-B2033-301（NCT07836530），GPC3×4-1BB双抗BGB-B2033单药对照仑伐替尼或索拉非尼，入组492例IO经治后进展的HCC患者，主要终点OS，预计2026年10月启动、2029年9月主要完成。 这个临床节奏略快于市场预期，公司早前交流口径是“2026年底前启动全球三期”，如今直接快进到了Q3末。 更让人感叹的是BGB-B2033的开发效率：2024年中IND进入临床，ASCO 2026首次披露一期数据拿了Rapid Oral，2026年8月中国潜在注册性单臂3L队列（约100例）已完成入组，到现在全球三期注册。 两年时间，一个IND批件跑进了中美注册性临床。 这款全球唯一进入三期的GPC3×4-1BB双抗，以创新药一哥特有的临床效率，冲到了最前面。 01 抢救4-1BB靶点，为什么这次能成？ 4-1BB这个靶点，曾经是肿瘤免疫领域的"禁区"。 4-1BB（CD137）是T细胞上的关键共刺激受体，激活后能大幅增强T细胞的增殖、存活和杀伤能力，机制上是比PD-1更“主动”的免疫激活策略。但第一代4-1BB激动抗体全军覆没：BMS的urelumab因严重肝毒性被迫终止开发，Pfizer的utomilumab虽然安全但疗效不足。核心矛盾在于，4-1BB是全身表达的，系统性激活会在肝脏引发致命的免疫攻击。 BGB-B2033的设计思路是“条件性激活”，它是一个IgG骨架双抗，一端用二价F(ab')₂结构结合GPC3（在72-81%的HCC组织中高表达，正常成人组织几乎不表达），另一端用VH片段结合4-1BB，Fc区经工程化改造阻断FcγR结合。也就是说，只有当这个分子先锚定到GPC3阳性的肿瘤细胞上，4-1BB才会发生交联与信号激活。没有GPC

环肽这次真的爆了。 9月17日，诺和诺德跟Orbis Medicines签了一笔最高14亿美元的合作，做口服大环分子（nGen平台），方向对着心血管代谢。诺和这一手，一边是敏锐察觉到环肽的产业趋势，一边也透着危机，礼来在口服减重管线上的处方量步步逼近，它必须在下一代分子形式上卡住身位。 诺和和Orbis这件事不是孤例。2026年以来，MNC在真金白银押注，各路环肽Biotech疯狂吸金。据国金证券，截至2026年，全球环肽领域BD交易总额已达61.7亿美元（YTD），创下历史新高。 如果说前端在研的环肽分子正迎来井喷还不够，商业化产业端也进了收获期。默沙东的口服PCSK9环肽Lipfendra（enlicitide）已获FDA批准，强生的口服IL-23R环肽Icotrokinra上市后放量凶猛，武田的非经典环肽Rusfertide也在上个月获批。这些大品种放量，会成为上游卖水人受益、Biotech研发提速的强劲引擎。 除此之外，AI制药巨头正猛攻大分子抗体和多肽药物，环肽作为多肽领域最前沿的分子形式，创新分子的开发进程也在加快。 无论AI制药在前端把分子生成优化得多快多好，最终都要靠湿实验验证。环肽也一样，正当几个重磅炸弹商业化放量的萌芽期，它链更长、多一道环合、收率更低、纯化更难，单位成品消耗的合成试剂和填料被放大了数十倍，这正是卖水人的机会和红利，跟火热的AI4S在逻辑上有诸多相似。 01 环肽商业化大爆发前夕 MNC手里这三个环肽分子，几乎都是重磅炸弹级别，这直接决定了上游服务商的生产订单会被往上顶。 先看默沙东的Lipfendra，PCSK9本身是个巨大的存量市场，注射单抗已经跑了多年，enlicitide要抢的就是这块降脂蛋糕的口服替代。国金披露的CORALreef系列III期数据里，20mg每日一次口服可降低LDL-C达59.7%，疗效已经逼近注射型单抗。 而高

8月31日，百济神州宣布与美国政府自愿达成一项药品补助协议，通过Medicaid项目以约定价格向符合条件的患者提供替雷利珠单抗（百泽安）。 消息一出，A股微跌0.13%，港股几乎平收。市场似乎不太在意。而针对这个事件，媒体口径说什么的都有，“向美国政府屈服”、“被特朗普点名”都出来了。 仔细拆开来看，百济神州这步棋确实耍了个心眼。它用一个看起来"配合降价"的姿态，换来了几个远比降价本身更有价值的东西，未来一些核心产品海外销售利润率的损耗利空，也随之解除。 01 协议到底签了什么 百济神州本次签约协议的核心内容是：通过Medicaid项目，以约定价格向符合资格的低收入患者提供药品。 Medicaid这个项目到底签的是什么，可能很多人不了解，这里有必要先帮读者理清美国药品定价体系里几个容易混淆的概念。 美国政府付费买药的渠道主要有两套体系，一套是Medicare（联邦医保），覆盖65岁以上老人和部分残障人士，约6700万人。 Medicare又分Part B（医院/诊所注射用药，主要是输液类大分子药）和Part D（零售处方药，主要是口服药和自行注射的生物制剂）。2022年的《通胀削减法案》（IRA）赋予政府直接与药企谈判Medicare药品价格的权力，2026年首批10款Part D药品降价39%-79%已经落地，2028年Part B药品也将纳入谈判。 另一套是Medicaid（联邦医疗补助），覆盖低收入人群、孕妇、残障人士等，约9000万人。Medicaid有自己独立的药品返利体系，药企如果想让自家产品被Medicaid覆盖，必须签署联邦返利协议并按法定公式给回扣。 特朗普政府在2026年1月推出的GENEROUS计划，则是在Medicaid现有返利之上再加一层：要求药企自愿提供额外补充返利，使Medicaid支付的药价对标英国、法国、德国、日本等8个参照国的第二低价格（

很多人被药明康德2026Q2业绩Beat震撼，却忽略了一个埋在土里的真相。 除了持续增长的小分子主业，真正让药明这轮加速脱颖而出的引擎，是布局八年、被视为"第二增长曲线"的TIDES业务（多肽与寡核苷酸），上半年收入72.6亿元，Q2单季环比翻倍。药明康德有今天的高光，是因为它在小分子主业仍然强劲的时候，多年前就向多肽、寡核苷酸、偶联药物等新型业务做了提前扩展。 另一边，跨国药企正在密集并购和BD。以默沙东为代表，K药在2025年贡献了317亿美元收入，占公司总收入近50%。随着K药美国主专利自2028年底起陆续到期，默沙东一边通过皮下剂型延长K药生命周期（专利保护延伸至2030年后），一边短时间内砸下约260亿美元做并购（Verona约100亿、Cidara约92亿、Terns约67亿），搭建K药之后的"第二程"。 药明是CXO，默沙东是MNC，业务完全不同，但做的事情本质一样：在第一曲线还在高位的时候，提前培育第二曲线。 成熟企业普遍面临三重挑战：核心业务增速趋缓、增长边际递减、路径依赖。第二曲线必须在第一曲线还在高位时就起步，如果等到增长惯性耗尽再动手，最佳窗口期转瞬即逝。 01 医药行业第二曲线布局，比其他行业来得更急 中国医药行业正在经历一轮增长模式的切换。 过去十年，大多数龙头药企的增长靠三件事：核心产品持续放量、渠道不断下沉覆盖、行业红利期的自然增长。然而这套模式在集采深化、医保控费、OTC竞争加剧的环境下，正在触及天花板。 与此同时，需求侧的变化打开了新的空间：老龄化催生银发健康和慢病管理的刚需，消费升级让体重管理、健康调理等品类从边缘走向主流，未被满足的临床需求仍在源源不断地创造新机会。 这些趋势和变化都在指向一个痛点：单纯守住现有优势业务已经不够了，头部药企必须主动拓展能力的边界和业务的纵深。有的通过内生研发切入新品类，有的通过并购补齐能力短板，有的把渠

近日，全球核药巨头Curium以最高80亿美元收购Lantheus，成为核药行业史上最大的一笔并购。 从RayzeBio、Fusion再到Lantheus，核药资产的并购对价一路走高。不只价格在变化，更关键的是逻辑也在变，从单纯的抢分子逻辑快进到抢产业链：Curium与Lantheus合并，将形成从同位素生产到诊断显像再到靶向治疗的完整核药产业链。 核药资产的稀缺性和一条完整核药产业链的战略价值，被这笔交易标定到了一个新高度。 在此背景下，管线储备丰富和拥有国内最完备核药产业链能力的远大医药（0512.HK）核心价值，值得被重新审视。 8月26日，远大医药公布2026H1业绩：公司收入实现63.89亿港元（同比增长3.2%），创新和壁垒产品收益占比约50%；其中，公司核药抗肿瘤诊疗板块收入约6.55亿港元，同比增长55.4%；继2025年同期105.5%的高增长后继续提速放量，核药已经一跃成为公司增长最强创新引擎。 2026年，同样也是远大医药的收获之年。公司今年斩获多项重大研发里程碑，包括：TLX591-CDx的NDA获NMPA受理、自研FAP核药GPN01530-2获FDA快速通道认定、全球唯一蠕形螨创新眼药获批上市。叠加连续多年稳定分红（公司已连续8年派息，2023-2024年度的派息比率分别为49%和37%，近年平均股息率不低于2.5%），远大医药在港股药企中实属少见的"既有成长性又能持续分红"的品种。 同样值得注意的是，随着公司近年来持续聚焦核药抗肿瘤、危重症等高壁垒赛道，同时布局mRNA创新药、眼科创新药等前沿领域，以及不断深化创新管线的平台化管理，远大医药目前已储备30余项高价值在研创新项目，并有望于2027-2028年迎来研发里程碑的集中兑现——这才是“价值上限”真正的来源。 01 核药王牌全面兑现，龙头地位无可撼动 作为核药领域的龙头企业，公司在该板块的表

一个尘封15年的旧治疗范式被打破。 2010年ToGA研究后，曲妥珠单抗一直是1L HER2+胃/胃食管腺癌的标准治疗底层骨架，而即便是2021年KEYNOTE-811研究将“K药+曲妥珠单抗+化疗”三联变更为治疗范式，单底色并未改变，这个三联方案留有结构性缺陷：在CPS<1胃癌患者中PFS、OS均未获益。也就是说，PD-L1阴性人群一直拥有巨大未满足临床需求。 8月25日晚，Zymeworks/Jazz的HER2双抗Ziihera两种联合方案（+化疗/+替雷利珠单抗+化疗）被FDA获批用于HER2阳性局部晚期不可切除或转移性胃食管腺癌（GEA），颠覆了1L HER2+胃癌治疗这一细分赛道的旧秩序。 过去Ziihera仅获批了后线胆道癌，1L HER2+ GEA的获批后，Jazz首席商务官Sam Pearce直接将产品销售峰值预期调高至30亿-50亿美元；BofA和RBC Capital也指出，该适应症将为Ziihera打开13-15亿美元的市场机会。 Ziihera未来巨大的市场机会背后，市场看到了其身后残留的裂口，包括FDA给予的致死性腹泻黑框、双联获批框定在特定的人群、过往临床设计缺陷等，这都为后来更优秀的疗法提供了巨大的迭代机会。 正在推进全球三期的复宏汉霖HLX22，是当之无愧的最有力竞争者。 01 Ziihera的“颠覆”与“后门” 无可置疑，Ziihera在HER2阳性胃癌上是范式级突破，体现在三点。 一是改写了"PD-1对PD-L1阴性胃癌无效"的认知。 HERIZON-GEA-01中，三联在PD-L1阴性（TAP<1%）人群做出中位OS 29.7 vs 15.8个月，而KEYNOTE-811恰在CPS<1人群未获益——同一人群近乎翻倍，此前从无先例。 二是完成了SOC骨架替换。 双表位HER2双抗，一个分子同结HER2两个位点，经内吞叠加

你能想象翰森制药这样体量的Pharma，如今还在奔跑加速。 8月26日，翰森制药发布2026H1业绩报告，公司上半年收入约83.04亿元人民币，同比增长11.7%；溢利约42.58亿元，同比增长35.8%。其中，创新药收入实现70.92亿元，同比增长15.4%，占总收入占比上升至85.4%，是公司业绩增长的核心动能。 2026H1与创新药收入增长同频的还有大量研发里程碑：新增3项NDA获NMPA受理、新增3项三期关键注册临床、多款潜力分子迈入关键阶段、IL-23受体拮抗剂HS-20118达成海外授权。 从2026H1足下看翰森未来数年，公司新曲线的爆发正在加速到来，它源自全球化战略的逐步验证。 01 商业化与研发基本盘，稳得惊人 翰森制药交出的财务数据一如既往的稳健。 上半年收入83.04亿元（+11.7%），溢利42.58亿元（+35.8%），每股基本盈利0.70元（+33.1%）；董事会宣布派发中期股息每股28.5港仙，继续保持高分红政策。研发投入约17.39亿元，占收入比约20.9%，同比增长25.7%，在保持盈利高增长的同时维持了对创新管线的高强度投入。 两个结构性变化最值得关注。 第一，创新药占比突破公司历史新高至85.4%。这不只是一个比例数字，它代表的是公司收入质量的根本性提升。当创新药占比超过85%，市场给翰森的定价逻辑就不再是"仿转创药企"，而是一家纯粹的创新药Pharma。 第二，非肿瘤板块的增长动能在加速释放。过去市场对翰森的认知集中在阿美乐（阿美替尼）这一肿瘤大单品上，但2026H1的数据显示，非肿瘤板块正在成为新的增长极。奥莱泊肽注射液（HS-20094，GLP-1/GIP减重药）已于2026年6月递交NDA；HS-10568（慢性肾脏病并发症继发性甲旁亢治疗药物CaSR变构调节剂）同样已申报上市；HS-10506（OX2R选择性失眠药）进入关键注

熟悉药明生物的人都知道，CRDMO模式是这家公司最大的价值所在。 药明生物整合了研究（R）、开发（D）和生产（M）的资源，为客户提供端到端赋能。客户早期项目在CRDMO平台沿着R-D-M“生物药高速公路”，一路通向后期和商业化生产阶段，药明生物能够提前锁定客户更高价值的服务需求。 如今，随着大批项目由研发和开发阶段加速迈向商业化生产，这一模式驶入价值兑现的快车道。 药明生物今年中报显示，CRDMO平台上半年新增综合项目169个，综合项目总数达1064个。这其中，临床后期和商业化生产项目达到106个，相应收入47.4亿元，按美元计算同比增长16%，占总收入比例超四成。 持续增长的临床后期和商业化项目，正在将药明生物CRDMO平台上多年积累的研发管线转化为更长周期、更稳定、价值更高的生产收入。要知道，一个商业化生产项目能带来过亿美元的年营收，相当于做好几个D端项目的收益。 更具前瞻意义的数据是PPQ排期，这是预测未来1-3年商业化收入的前瞻信号。药明生物2026年已排期34个PPQ项目，2027年已排期30个PPQ项目。公司M端收入的增长路径清晰可见。 药明生物预计，未来三年的收入复合增速能达到20%，M端的复合增速则能够达到30%，显著快于公司整体增速。随着更多商业化项目落地，更多商业化生产项目每年有望贡献逾1亿美元收入。 生产业务已不只是药明生物强劲的增长引擎，更是未来三年收入加速、盈利改善与价值重估的核心变量。 01 CRDMO价值加速向M端转化 对于CRDMO公司来说，与新签项目指标同样重要的是平台内部管线流转效率。 今年上半年，药明生物临床前项目达到525个，相比去年同期增长22.4%，R端业务作为CRDMO“钻石漏斗”的流量入口正加速扩容；共有41个项目从临床前阶段推进至I期临床，35个项目由I期临床推进至II期临床，4个项目从II期临床向关键的III期临床跃迁。