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国内核医学的天花板，被捅破了。 4月2日，国家药品监督管理局通过优先审评审批程序，批准佛山瑞迪奥医药有限公司（北京吉伦泰医药有限公司控股子公司）申报的1类创新核药锝[99mTc]佩昔瑞特加肽注射液（99mTc-3PRGD2，商品名：吉伦泰）上市，主要用于可疑肺癌患者区域淋巴结转移的辅助检查，这是全球首个获批的靶向整合素αvβ3的SPECT显像剂。 99mTc-3PRGD2获批是中国核医学领域的历史性时刻，其不仅是中国首个国产核医学1类创新药，还是全球第一个用于SPECT显像的广谱肿瘤显像剂。早在2018年99mTc-3PRGD2获得CDE的临床批件中明确指出这是一款几十年来"全新机制/靶点的药物"，足见其同类首创的特质。 全球核药重磅炸弹倍出，2025年诺华两款同类首创放射性核素偶联药物（RDC）产品Pluvicto+Lutathera大卖28亿美元；中国市场同样方兴未艾，远大医药钇[90Y]微球注射液自2022年初国内获批后快速放量为近10亿级爆品，99mTc-3PRGD2同样作为同类首创RDC产品，面对国内巨大蓝海市场，几乎提前预定了大爆品席位。 从2024-2025年中国核药TOP10榜单看，核药畅销品种均为传统仿制品种，这代表国内正处于传统品种转型创新的阵痛期，吉伦泰99mTc-3PRGD2“全球首创”吹响这一创新转型号角。 早在2022年，百洋医药母公司百洋医药集团战略入股吉伦泰与其深度绑定，随后上市公司百洋医药获得瑞迪奥系列（99mTc-3PRGD2、99mTc-HP-Ark2、99mTc-POFAP）产品的中国大陆独家商业化运营权益，如今99mTc-3PRGD2的获批将为百洋医药新增一个未来数年的商业化爆点。 01 全球FIC，引爆SPECT肿瘤显像市场 99mTc-3PRGD2的同类首创含金量，可谓爆满。 99mTc-3PRGD2作为一款RDC，其由通过Li

近日，一笔金额巨大的融资震惊了创新药行业。 3月23日，华深智药海外公司Earendil Labs完成了多轮融资，融资总额达7.87亿美元，创下了2026年开年Biotech融资的纪录，投资方包括赛诺菲、高瓴资本和辉瑞共同设立Biotech Development Fund以及多家海外知名机构。 另外有投行人士消息指出，华深智药计划在香港募资5亿美元，发行前估值可能在50亿美金，已经超越了港股AI智药龙头（英矽智能、晶泰科技）。 华深智药凭什么？最核心大概率是和赛诺菲的深度绑定。 2025年4月Earendil Labs把两款TL1A双抗HXN-1002、HXN-1003授权给赛诺菲（1.25亿美元首付+17.2亿美元里程碑），2026年1月与赛诺菲达成战略合作（1.25亿美元首付&近期付款+25.6亿美元），涵盖多款双抗的开发，覆盖IBD、COPD和AD等领域。 （华深智药自免管线） 可以看到，两笔合作IBD领域资产占了合作的主导位置。其中，TL1A双抗的价值，国内市场还尚未充分意识到，前瞻性布局的Biotech（如科兴制药）估值拔升空间将会非常大。 01 TL1A资产实力——夯爆了 TL1A是一个奇迹靶点，它承载了多家MNC迭代现有炎症性结肠病（IBD）疗法的期待。 视角放到全球，默沙东108亿美元收购Prometheus、Teva和赛诺菲15亿美金的Co-co、罗氏71亿美元收购Telavant等BD或M&A屡屡刷新行业纪录。回望国内，前有明济生物与艾伯维的合作（1.5亿美元首付+15.6亿美元里程碑），后有华深智药与赛诺菲的Deal，还有先声药业和BI的Deal。 TL1A为什么会成为IBD的经典/基底大靶点？ TL1A在肠黏膜固有层巨噬细胞、树突状细胞和内皮细胞中高表达，受TLR4、FcγR等刺激后迅速上调，经DR3激活MAPK/NF-κB通路，放

在全球医药行业整体呈现波动发展、机遇与不确定**织的背景下，远大医药（0512.HK）凭借卓越创新内核、清晰全球战略布局向市场展现出惊人的经营韧性和稳健的成长确定性。 3月26日，远大医药发布2025年年报：公司实现营收约122.8亿港元，剔除集采影响同比增长约14.8%；经调整期内经营性溢利约14.9亿港元。我们清晰看到远大医药这一核药创新平台龙头的两大亮点：①核药板块持续高速放量，公司整体收入保持稳健增长；②创新产品收入占比已达50%，随着创新管线商业化进程持续提速，公司盈利结构正向更高质量、更可持续方向不断升级。 可以看到，经过多年的创新深耕，远大医药早已完成蜕变，升级为全球领先的创新核药平台，创新业务占主导赋能公司高质量成长。 同时，公司注重股东回报，近年来派息比率始终保持较高水平，2025年计划派息总计约6亿港元，继续维持高分红，分红回报率在同类公司中属于第一档。放眼公司未来3-5年，公司业务高速成长和业绩爆发已是板上钉钉，成长空间清晰可期。 01 核药加速发力 对比其他国内核药玩家，远大医药在核药领域的竞争力和护城河独一无二，是唯一具备”全球授权引进+自主研发+端到端全产业链生产+商业化产品落地”能力的全能龙头。核药领域的护城河不能仅凭某款大单品或砸巨额资金深挖，时间积累、产业投入、全球资源缺一不可。 产业层面，核药生产需要多项资质认定（如放射性药品生产许可证、辐射安全许可证等），治疗型核药需要甲级核素场所（建设周期起步三年），且核药核心原料核素国内长期依赖进口，需建立”自主供应生产能力或构建海外资源关系+冷链物流”一体化能力。远大医药已实现”研发-生产-配送-销售-监管资质”完整闭环，是全球极少数具备全链条能力的核药企业，还主导参与制定《放射性体内治疗药物临床评价技术指导原则》等行业规范，直接影响后来者的准入标准。 研发及生产层面，公司创新核药管线近30条，自

康诺亚这次真的有点强。 有全球自免药王Dupixent在前，当所有人认为康诺亚未进医保的国产首款IL-4Rα单抗司普奇拜单抗会不及预期时，康诺亚凭借在未进医保背景下首年3.1亿销售额的成绩，刷新了中国自免药物商业化的纪录。 2025年，康诺亚实现总收入7.2亿，同比增长67%；其中产品收入3.1亿元，主要源于司普奇拜单抗销售增长；合作收入4.1亿元，截至2025年底公司现金储备达19.6亿元，待到最近的吉利德对Ouro Medicines收购完成，公司现金储备将接近40亿元。 士别三日，康诺亚俨然从一家明星Biotech，进阶至“打通创新药早研到商业化全链条、BD收入常态化”的自免Biopharma。 01 硬刚药王，商业化杀出一条宽阔大道 康诺亚的商业化团队展现了超强的韧性，2025年是司普奇拜单抗首个商业化完整年度，竞品Dupi在2025年初采取进一步降价的策略应对竞争，在已进医保对手高压竞争下，司普奇拜单抗仍取得了3.1亿元的收入，回应市场预期。 司普奇拜单抗之所以能出奇制胜，源于康诺亚差异化洞察国内鼻科适应症巨大未满足临床需求，商业化团队皮肤科、鼻科双线出击，2026年特应性皮炎（AD）、慢性鼻窦炎伴鼻息肉（CRSwNP）、季节性过敏性鼻炎（SAR）三大适应症均纳入医保，其中SAR是独家适应症。 鼻炎（AR）是中国特色大市场，尽管CRSwNP不属于AR但两者经常合并存在（约40%的CRSwNP患者同时患有AR），2021年数据显示中国有2000万患者，现有治疗方式包括手术（易复发）、全身皮质类固醇（有概率带有严重全身副作用），有效生物制剂急需补位；AR是更庞大的市场，中国AR患者约2亿–2.5亿，其中SAR约占20%。据调查显示，即使规律使用鼻用糖皮质激素/抗组胺等一线用药，仍有50%-60%中重度患者症状难以控制，存在升级治疗需求。 除了作为独家产品填补未满足临床

纳西姆·尼古拉斯·塔勒布在商业书籍《反脆弱》中揭示了一个深刻的真理：真正的强者，不仅能在冲击中幸存，反而能从波动、混乱和压力中变得更强。药明康德，正是这一概念在医药产业中的最佳注脚。 2025年的全球医药市场，正如一场没有剧本的即兴演出：关税政策悬顶，监管暗流涌动，地缘政治的阴霾也笼罩在产业上空。 然而，在这样一个充满噪点的时代，药明康德却以惊人的定力，在不确定性中划出了一道确定的上行轨迹。 今日上午，药明康德A股盘中涨幅达到6%，港股盘中涨幅更是超过9%。 穿越周期的迷雾，药明康德2025年的财报，依然保持着一种难得的经济上行之美。 01 超燃的2026预期 2025年，药明康德再次交出了一份超越预期的历史最佳答卷，业绩“一骑绝尘”： ● 增长的惯性仍将持续。过去两年的外部环境，未对其造成实质性影响——全年整体营收突破454.6亿元，同比增长15.8%； ● 效率精度赋予高质量利润。在全球竞争的高压下，药明康德依然保持着令人艳羡的高质量利润——归母净利润高达191.5亿元，同比飙升102.6%；经调整non-IFRS归母净利润149.6亿元，同比增长41.3%； ● 卓越的现金流是最好的护城河。经调整经营现金流再创历史新高，达到166.7亿元，同比增长39.1%——这是财务能力与战略远见的完美共振。 新一年的业绩预增公告，给药明康德的2026年定下了昂扬的基调：公司预计2026年整体收入达到513-530亿元，持续经营业务收入实现18-22%同比快速增长，同时经调整自由现金流达到105-115亿元。 这意味着，药明康德将保持高速增长的态势，正式跨入“500亿级”的新纪元。走过2025年，药明康德似乎更强了。 商业世界如同潮汐，周期不可避免。但无论行业如何起伏，药明康德总能穿透迷雾，在不确定性中锚定方向，率先为市场提供可预期的答案，及时帮助投资者做出正确的决策。 市场从来不

暴跌之际，美诺华今天创下了在2025年8月以来的历史新高。 尽管公司股价今天在短暂创下新高后，并没有扛住今天大盘的抛压反馈，但其股价在3月以来逆势上涨超过20%，可以说表现跑赢了医药行业98%以上的公司。 美诺华作为一家“原料药+CDMO+制剂一体化”的公司，你说原料药行业有β带动吗？3月以来原料药行业分类（884143）跌幅超过12%，负β倒是不少，而市场关心的公司比较核心的客户链条无非是KRKA和默沙东的合作，并无更重大的订单情况透露（当然也可能是默沙东合作的第三款产品商业化放量），不过公司逆势飙升的原因大概率来自——减肥药JH389的海外进展和人体数据的披露。 为什么说是“野路子”减肥药，说是药物可能不准确，说JH389是益生菌或保健品更为准确，这是一款基于工程化益生菌递送平台的产品（益生菌在肠道定点递送GLP-1类似物），以及它的首选商业化路径并不是以药物进行申报，而是以膳食补充剂进行申报。 去年公司管理层介绍这款药物的时候，单一适应症市场潜力给出至少9个亿美元的市场峰值（75万潜在用户，费用100美元/月，对应GLP-1用药结束后的缓冲期人群），另外有减肥需求并且不愿意打针吃药人群的潜在市场空间，大到无法具象化。 简而言之，计算器都快摁冒烟了，反正你别问，问就是牛逼。 01 吊打现有GLP-1口服药物？ 恰逢在3月19日，美诺华JH389公布了28例受试者的为期8周，采用单中心、开放、自身对照设计的临床结果，数据显示： ● 受试者平均减重2.5kg，减重比例3.2%，并且在BMI<28的受试者减重效果更优，平均减重4.26%； ● 受试者平均减脂2.2kg，改善成都为7.07%；皮下脂肪厚度平均减少3.9mm，改善程度为12.86%； ● 所有受试者临床全程无产品相关的不良反应； 需要明确的是，美诺华JH389与目前其他在研的口服GLP-1药物并不可比，不可

创新药一哥离初级MNC可能只差一个实体瘤大药。 众所周知，百济神州在以慢淋为首的血液瘤领域已经构建了一个BIC矩阵（BTK、Bcl-2、BTK CDAC），同时公司一直想在往市场更广阔的实体瘤市场发力，其中CDK4i（BGB-43395)是市场最关注的实体瘤潜力大药，涉及1L乳腺癌百亿美元市场。 3月17日，辉瑞的CDK4抑制剂Atirmociclib治疗HR+/HER2-晚期或转移性乳腺癌的II期FOURLIGHT-1研究取得积极结果，这也是首个成功的CDK4抑制剂临床二期，这给百济神州潜在Me Better分子BGB-43395提供了“曙光”。 BGB-43395有望在2026H1进入注册性三期，同时有机会在今年的学术大会上公布最新的数据。 01 Atirmociclib的带动 全球临床阶段在研的CDK4选择性抑制剂目前仍在少数，辉瑞的Atirmociclib和百济神州的BGB-43395均为第一梯队选手，两者均追求CDK4高选择性（而非 CDK4/6双靶），旨在避免现有一线疗法CDK4/6抑制剂常见的三级以上不良反应例如中性粒细胞减少（CDK6抑制最显著的副反应）、胃肠道毒性、心脏QT间期延长等风险。 FOURLIGHT-1研究成功除了带来CDK4高选择性抑制剂在2L HR+/HER2- BC曙光外，还验证了这种高选择性抑制的差异化市场空间，主要有几点： （ER+/HER2-转移性乳腺癌治疗格局） 1）二线研究的高标准获益 FOURLIGHT-1研究（入组264例患者）设计的主要终点为无进展生存期（PFS），尽管辉瑞并未公布具体数据，但从风险比（HR）的0.6数值来看展现了很高的获益标准，p值0.0007也呈现了这个试验的高可靠性。 同时FOURLIGHT-1研究可以横向对比礼来的MONARCH-2研究，具备较高的可比性，MONARCH-2研究入组患者均激素治疗或CD

芯片涨价，石油涨价，金属涨价带动了各自行业板块的极致上涨行情，医药涨起价来，同样也能强的可怕。 石油，是化工原料之母，也是工业的血液。本次美以伊地区冲突，石油价格的飙涨，同时带动了国内医药产业原料涨价潮，反馈了中国供应链的韧性和强大的基建能力。 石油的涨价，正在传导影响到医药行业的方方面，手套出厂价上涨、维生素价格狂飙、青霉素价格爬升等等，各自细分赛道的龙头都走出了凌厉的走势，那还有谁没涨？ 目前从走势来看，维生素细分的龙头是最强的，逻辑也是最硬的。 01 维生素价格狂飙，新和成千亿市值 自委内瑞拉事件以来，新和成的股价在2个月左右的时间内已经涨了近40%，而美以伊冲突以来则是涨近20%。 维生素（如维A、维E等）的生产原料多为石油衍生物，例如异戊二烯、甲酚等。 新和成是全球维生素领域绝对的龙头，截至2024年末，新和成的维生素A、维生素E、维生素C年产能分别为0.8万吨、6万吨和4.5 万吨，分别居全球第2、第1和第3。 同样，蛋氨酸的生产依赖甲醇、丙烯、硫磺等原料，这些产品源于石油或天然气化工体系，其价格与国际油价高度联动。 新和成的固体蛋氨酸年产能30万吨（未来山东基地新增7万吨/年产能投产），公司18万吨/年液体蛋氨酸项目在去年投产，蛋氨酸产能将跃居全球第3。 “维生素+蛋氨酸”占公司营养品板块绝大多数收入，2025H1营养品板块占公司收入占比64.86%。 我们以维生素品种为例，来看看为什么新和成的股价表现那么“强”，本质上是“价格上涨+竞争格局变化”的“双击”结果。 大多数核心维生素品种在2025H2都处于过去5年的价格低点，其中对油价敏感度最高的维生素E已经率先大涨（合成路径较长且起始原料与油价高度相关+CR5集中+价格历史底部），新和成的产能全球第1，同样可以看到维生素A和维生素C涨幅也随之跟上。 （图源：中泰医药、Wind） 本轮维生素涨价是成本驱动，而复

3月9日确实是一个特殊的日子。 最新一期港股通标的名单调整并在今天正式生效，在医药板块跟随大盘全面调整下，形成了两大奇观，一边几家“苦未进通久矣”的优质创新药公司获得资金疯狂增配，收出了15%+甚至25%+的涨幅；另一边就是部分疑似“非市场化发行”的公司出现机构资金出逃现象，可能有借港股通生效日出货的嫌疑。 （港股通新调入医药公司名单，颜色代表3月9日收盘涨跌情况） 港股通调整的生效日，是一个救赎日，也是一个逃亡日。 之所以为救赎日，它可能代表一家优质公司股价走牛的起点（流动性改善后映入大量南向资金视野，原本低估的状态修复）；而更多案例可能代表的是逃亡日，大量获利、解禁的筹码无处倾斜，只能寄希望于南向大军。 我们庆幸于优质公司通过港股通获得南向“抢救”其低估市值，又不禁感叹港股这一生态何时能真正被“抢救”（改写）？ 01 博弈入通的陷阱 诚然，据华泰证券的数据表示：港股大型IPO项目在入通后半年内，南向资金的持股占比一般会持续上升并成为重要的增量资金来源。 但在医药行业或者细化到18A板块，市值达到一定体量并且基本面优质的项目屈指可数，同时还充斥着一部分“虚假繁荣”的劣质公司。 大型优质IPO可能走的是“稳健满牛”，但转变到中小型的IPO入通后局面就复杂的多，入通当日极容易出现暴涨或者暴跌，当日股价由“入通生效前投资者结构、股东短期交易意愿、被动资金买入”等多因素决定，但在1年甚至2年更早以前港股通生效当日的股价正向表现往往概率更高，市场上也衍生了一系列围绕确定入通公司标的生效日前后的交易策略。 举一个比较典型A+H两地上市案例——龙蟠科技，入通当天最高一度涨幅高达90%，要知道公司IPO发行价较A股最高折让55%，相当于市场借着入通生效日当天一度磨平了对A股的折价。 另一家18A的反面教材，在入通生效日前一天大跌近40%，给想做埋伏的资金上了一课，但这种图形的语言是里面资

TCE最近杀疯了。 不仅安斯泰来和Vir的CD3/PSMA数据和交易震撼了市场，德琪医药与优时比（UCB）的CD19/CD3交易再次为TCE续上热度，如今强生在最新ASCO GU大会上放出自家KLK2\CD3双抗Pasritamig（以下简称“Pasri”）一个爆炸性数据：在1b期中位治疗线数为3的转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）患者中，Pasri联合多西他赛治疗无报告任何级别细胞因子释放综合征（CRS），并有64.7%患者实现了PSA水平降低50%或以上（PSA50），39.2%患者实现了PSA水平降低90%或以上（PSA90）。 （Zymeworks最新企业展示PPT） 如今，Pasri已经启动了2项三期临床，分别针对早线和≥2线治疗后进展的mCRPC患者。据Zymeworks/强生的口径，Pasri未来销售峰值区间在10亿-50亿美元。 说起来，50亿美金口径也算是强生的传统艺能了，但Pasri确实有这个潜力。 01 这个TCE安全性有点强 众所周知，TCE管线目前最大几个问题是安全性（CRS/ICANS）、实体瘤疗效有限、给药不便/半衰期短等。 Pasri通过锚定高组织特异性靶点（KLK2）并结合Azymetric平台特殊设计（低CD3亲和力、“2+1架构”保持细胞高选择性杀伤并显著降低细胞因子释放），在实体瘤mCRPC取得强疗效和优秀安全性的同时，可实现Q6W长周期并且门诊给药，在如今TCE大赛道上具备很强竞争力。 （Pasri介导KLK2+前列腺癌细胞的T细胞杀伤） 我们来回顾Pasri最近两次的数据来进一步验证疗效与安全性： 2025年6月在ASCO公布的单药一期数据，入组了174名治疗中位线数为4的mCRPC患者，RP2D剂量推荐为第1天3.5mg→第8天18mg→第15天静脉注射300mg→之后每六周一次，分为RP2D安全组和疗效组。 ● RP2D安