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引言：在风暴中航行——1970年代的经济挑战与巴菲特的应对之道 20世纪70年代，全球经济陷入了一场前所未有的风暴。这是一个由两次石油危机、居高不下的通货膨胀和持续的经济停滞共同定义的“大滞胀”（Stagflation）时期。根据国信证券的报告，从1972年到1982年，仅美国一国的消费者价格指数（CPI）年均涨幅就高达惊人的8.7%。物价飞涨与经济衰退并存，传统的凯恩斯主义经济学理论似乎失灵，投资者普遍陷入迷茫与恐慌。在这样极端严峻的宏观背景下，价值投资的旗手沃伦·巴菲特是如何看待这一充满挑战的时期，并为伯克希尔·哈撒韦的股东们指明航向的？他赖以成功的投资哲学，是否能在高通胀侵蚀资本、经济停滞打压企业盈利的双重压力下经受住考验？本文将深入剖析巴菲特在1977年至1979年期间写给股东的三封信，从中提炼并解读其穿越经济周期的核心投资原则与商业智慧。这些源自四十多年前的文字，不仅记录了一位投资大师在逆境中的深刻思考，更为今天的投资者提供了宝贵的启示。首先，让我们剖析巴菲特用以衡量企业优劣的根本标准——一个在当时华尔街喧嚣声中显得尤为独特而清醒的视角。 1. 核心经营哲学：超越每股收益，聚焦股东权益报酬率（ROE） 在1970年代末的美国，华尔街普遍将每股盈余（EPS）的持续增长奉为圭臬。然而，巴菲特早已洞察到这一指标的局限性，尤其是在高通胀环境下，它可能成为一种极具误导性的幻象。他反复向股东强调，评判经营好坏的首要标准并非EPS增长，而是企业在不依赖过度财务杠杆的前提下，能为其股东权益资本创造的回报率，即股东权益报酬率（ROE）。 剖析ROE的重要性 在1979年的股东信中，巴菲特犀利地指出了对每股盈余的过度关注是多么荒谬。他用了一个生动的比喻来阐释这一观点：“一个静止不动的人时钟，只要不注意，看起来也像运动正常的时钟”。他解释说，即使是一个利率固定的银行存款账户，只要将每年

第一部分：利润飙升，股价崩跌 A. 崩盘现场（2025年11月7日收盘） 2025年11月7日，对于Strategy Inc.（前身为MicroStrategy，交易代码MSTR）的投资者而言，是灾难性的一天。当日，该股收于241.93美元。盘中，MSTR股价触及了219.68美元的52周新低 。这一价格较其52周高点543.00美元暴跌了近59%。当日成交量飙升至1697万股，远超1148万股的日均水平，表明市场出现了恐慌性抛售或高信念的做空。 B. 表象的矛盾 MSTR的股价崩溃，与其近期公布的财务数据和其核心资产的强劲表现形成了鲜明对比，构成了市场的主要悖论： 巨额利润： 就在几天前（2025年10月30日），MSTR公布了其2025年第三季度财报，季度净利润高达28亿美元 高企的比特币价格： 在11月7日崩盘当天，比特币（BTC）的价格虽然有所波动，但仍维持在10万美元上方水平。 作为一个理性的市场参与者必须探究，为何一家刚刚宣布28亿美元利润、且其核心持仓资产价格坚挺的公司，其股价会创下52周新低？ 答案在于对“利润”的解读。这28亿美元的净收入并非来自其软件业务的现金流，而是主要归因于其持有的比特币组合的“按市值计价”的非现金会计收益。市场是精明的，它早已看穿了这种“纸面富贵”，并将其视为非经营性收益而予以忽略。 C. 真正的催化剂：为“Strategy”付出的代价 驱动MSTR跌至52周新低的真正催化剂，是公司在同一天（11月7日）发布的另一则公告。 MSTR宣布了其最新一轮融资的定价：发行一种以欧元计价的“10.00% A系列永久性优先股”（STRE） 此次发行旨在募集约6.2亿欧元（约合7.151亿美元）。与往常一样，募集资金的用途是“一般公司用途，包括收购比特币” 8。 市场恐慌的并非MSTR继续购买比特币，而是其融资成本。 10%的股息率，对于一家上市

理由： 泡泡玛特近期股价从339港元高点重挫至204港元，跌幅达40%。市场恐慌情绪蔓延，但我认为这并非单纯的“割韭菜”，而是流动性退潮下的估值理性回归。 短期：不必急于“接飞刀” 尽管跌幅巨大，泡泡玛特目前的总市值依然不低。在当前全球宏观经济充满不确定性、港股市场流动性趋紧的背景下，高估值成长股面临持续的杀估值压力。盲目抄底风险极大，需等待市场情绪企稳和明确的右侧信号。 长期：中国潮玩龙头的潜力犹在 从更长远的视角看，中国经济展现出强大的韧性，年轻一代的消费趋势不可逆转。泡泡玛特作为中国潮玩市场的绝对龙头，其品牌IP护城河、全产业链布局以及日益增长的海外市场份额，都是其长期价值的基石。 估值逻辑：回归现金流本质 投资的本质是购买未来的现金流。对于泡泡玛特这类轻资产、高增长的公司，单纯看PE（市盈率）容易失真。我建议采用DCF(现金流折现模型)来重新审视其内在价值。 假设： 未来10年，随着国内渗透率提升和海外扩张加速，假设前5年保持20%-30%的营收复合增速，后5年逐步回落至10%-15%的稳健增长。 关键变量： 重点关注其净利润率能否维持在20%左右的高位，以及自由现金流（FCF）的转化效率。 折现率： 考虑到港股市场的风险溢价，采用较高的折现率（如10%-12%）进行保守估算。 结论： 当前价格或许正在接近其“合理估值区间”，但未必是“绝对低估区间”。真正的投资者应保持耐心，密切跟踪其业绩兑现能力和现金流状况，等待价格跌破其内在价值时的“击球点”。

$Strategy(MSTR)$  现在这个价位太不可思议了，前两周觉得不会跌破300，之后觉得260，240都很安全。如今这两个价位居然也快速跌破了，这还是在大饼价格在10万元以上。说内心不慌是假的，但依然坚持入场时买入的理由，股价与大饼价格正相关。短期虽然没有按这个规律走，但仍然选择坚守，美股又上了一课，很好[强]  

美国AI浪潮下，就业面临结构性挑战。这次就业温和反弹，但结构性疲软凸显AI革命影响。   1. 信息与专业服务业连续裁员，表明高薪知识岗位正被自动化取代。 2.新增就业集中在教育、医疗和贸易等服务领域，未能弥补高价值职位的流失。 结论：未来一年，由AI驱动的裁员潮将持续，高薪就业市场前景难言乐观，面临长期结构性挑战。

观点：美股短期技术性回调（10-15%），长期核心趋势不变。 理由： 短期过热，获利回吐： 近期美股涨幅过高过快，技术指标严重超买，积累了大量获利盘，市场本身存在迫切的回调需求。 龙头示警，情绪催化： 机构明确看空英伟达（NVDA），不仅是针对个股，更是对AI主线高估值的精准打击。作为市场总龙头，其回调将迅速传染市场情绪。 长期看好，回调即良机： 研判短期下跌10-15%是大概率事件。但这并非牛市终结，而是挤压泡沫、释放风险的健康调整。AI革命的长期基本面未变，回调反而是去伪存真、为长期投资者提供的“上车”良机。

小米汽车10月强劲的数字充分验证了其供应链的卓越效率与产能的快速爬坡。交付成绩已成功跨越“量产地狱”，是电动车业务从概念走向规模化盈利的关键信号。强劲执行力将重塑市场对其成长性估值，看好股价在基本面驱动下延续强势上行趋势。

亚马逊接OpenAI大单是战略必然。它不仅能证明AWS的超大规模算力，更是对微软云AI主导权的强力挑战。考虑到稀缺高端GPU芯片资源需平衡OpenAI与Anthropic等内部战略需求，亚马逊的决定，考验其资源分配与长期AI布局的智慧。

港A市场在高位剧烈震荡，显示多空博弈加剧，已进入风险释放期。盲目追高策略已不可取，因短期获利空间收窄，技术性回调压力正逐渐增大。 建议已持仓投资者应启动分批止盈，锁定前期超额利润。场外资金则需保持高度警惕，耐心等待市场有效回踩至关键支撑位，或观察震荡筑底信号清晰后，再择机进行配置。短期内，控制风险优于追求回报。

我的观点：SMCI需超高预期以匹配泡沫。高通求手机回暖及汽车IoT的多元化印证。三者中，ARM凭借其高毛利IP许可模式，以及在边缘AI计算的战略卡位，风险收益比最优，吃肉机会最确定。