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上周，美股又把历史新高往上推了一截。 标普500指数一度突破7800点，纳指连续第三周上涨。前半周CPI、PPI接连降温，周五美国7月零售销售又意外环比下降0.6%，市场对美联储9月加息的押注继续往下掉。按照CME口径，目前9月加息概率已经降到约33%，而7月下旬这一数字一度还在75%左右。 从盘面看，这套交易暂时还很顺。 通胀降了，加息预期退了，企业盈利又没有明显出问题，标普自然还能继续往上走。 不过，接下来这一周，市场要看的已经不只是美联储会不会加息了。 加息预期退得很快，经济也在跟着降温 过去两周，美国数据几乎沿着同一个方向往下走。 7月非农转弱，CPI同比从3.5%回落至3.4%，PPI环比持平，现在零售销售又下降0.6%，创一年多来最大降幅。 市场把9月加息概率从七成以上一路压到三成附近，并不奇怪。 问题是，这里面的逻辑已经和前几个月有点不一样了。 之前市场最希望看到的是通胀降温，但经济继续撑住。这样美联储可以停下来，企业盈利又不会受到太大影响，算是最理想的软着陆组合。 现在消费也开始往下走，这笔账就没那么简单了。 一个月的零售销售下滑当然还不能说明美国经济出了大问题，但如果接下来就业、消费和商业活动继续同步降温，市场交易的可能就不再只是“终于不用加息了”，而是美国经济到底弱到了什么程度。 所以本周五公布的美国8月制造业和服务业PMI，重要性也明显上来了。 如果PMI只是温和回落，现在这套行情还能继续维持；但如果企业端活动也明显走弱，那市场对弱数据的态度就可能开始变化。 周四凌晨的纪要，要看鹰派到底有多少人 北京时间周四凌晨2点，美联储将公布7月议息会议纪要。 这次会议本身已经过去一段时间，而且会后又出了这么多偏弱的数据，所以纪要里最有价值的，不是官员当时怎么看经济，而是7月那次会议里，支持加息的人究竟有多少。 当时美联储以9比3维持利率在3.5%-3.75%不变

闪迪一度暴涨超过17%，存储股杀回来了？ 昨晚美股三大指数集体收涨，标普500上涨0.65%，再创历史收盘新高，纳指上涨0.81%，道指小涨0.13%。 但盘面里最抢眼的还是存储。 闪迪盘中一度涨超17%，最终收涨13.67%；西部数据、SK海力士涨超7%，美光涨超4%，希捷也涨近5%。前几天还在连续调整的存储股，一夜之间又成了AI硬件里最强的一批。 就在几天前，西部数据财报出来以后盘后跌近12%，闪迪此前同样经历过明显调整。那时候市场担心的并不是AI需求突然没了，而是存储价格已经涨了这么久、股价也涨了这么多，后面的利润还能不能继续跟上。 结果昨晚，闪迪直接把答案往前推了一步。 闪迪这次给的，不只是“AI需求很好” 在投资者日上，闪迪给出了2028至2030财年的长期目标：营收保持中高双位数增长，非GAAP毛利率约80%，营业利润率约75%，调整后自由现金流利润率约50%，并承诺在完成业务投资之后，将100%的剩余现金返还股东。 这组数字出来以后，市场的反应几乎没有犹豫。 因为过去几个月，AI会带来更多存储需求这件事，市场其实已经听了很多遍。无论是训练还是推理，数据中心对存储容量和性能的要求都在继续提高，这也是存储价格和行业景气持续走强的重要原因。 但前几天存储股连续调整也说明，光有需求已经不够了。 市场更想知道的是，这些需求最后能不能变成利润，利润又能不能留下来。 闪迪这次给出的，正是一套更完整的长期财务模型。尤其是50%左右的调整后自由现金流利润率，再加上剩余现金全部返还股东，相当于直接把“AI需求增长”往“股东最后能拿到多少钱”这一步推进了。 这也是为什么同样讲AI存储，这次市场愿意给出完全不同的反应。 比高增长更重要的，是存储厂商开始管供给了 闪迪目前已经与8家客户签署新的长期商业协议，覆盖2027财年大约一半的比特出货量，以及2028财年约三分之二的出货量。相比过

美国7月CPI终于出来了。 结果基本没有意外：CPI同比上涨3.4%，比6月的3.5%继续放缓；核心CPI同比上涨2.5%，同样回落0.1个百分点。环比数据也全部符合市场预期。 可昨晚美股给出的反应，并不是简单的全面上涨。 道指微跌0.04%，标普500上涨0.26%，纳指上涨0.54%。科技七巨头里，Meta跌超3%，微软跌超2%，亚马逊、特斯拉也都收跌，只有英伟达上涨超过3%。 另一边却完全是另一幅景象。 费城半导体指数大涨2.49%，SK海力士涨超9%，希捷涨超7%，闪迪涨超5%，美光涨近5%；Lumentum大涨13%，CoreWeave、超微电脑双双上涨超过19%，Nebius更是直接涨了34%。 CPI过关，但加息压力只是稍微下降 这份数据当然算得上一个好消息，但也只能说是让加息压力稍微下降了一些。 7月整体和核心通胀都在继续回落，至少没有出现市场此前最担心的通胀重新明显升温。数据公布之后，交易员对9月加息的押注有所下降，不过从目前的定价来看，加息概率依然在四成左右，部分口径仍接近45%。 这显然还谈不上警报解除。 3.4%的CPI依然高于美联储2%的长期目标，而且9月议息会议之前还有一轮通胀和就业数据。因此，这份CPI真正给市场带来的，并不是一个新的宽松预期，而只是暂时没有给美联储继续加息增加新的理由。 对成长股来说，这已经够用了。 至少昨晚，资金不用再急着围绕“CPI会不会逼着美联储进一步收紧”重新定价，于是注意力很快又回到了最近最熟悉的地方——AI到底还有没有增长。 七巨头没涨，AI基础设施却集体爆发 这一次，财报给出的答案依然很强。 CoreWeave二季度营收达到25.75亿美元，同比增长112%，股价上涨超过19%；Nebius大涨34%；超微电脑同样涨超19%，其下一季度盈利和营收指引明显强于市场预期，连带戴尔科技也上涨接近10%。 再往上游看，光

昨晚美股三大指数集体收跌。 道指跌0.34%，标普500指数跌0.32%，纳指跌0.6%。大型科技股多数走弱，谷歌跌近4%，亚马逊跌超2%，苹果跌超1%。 不过盘面并不是一边倒。费城半导体指数反而上涨0.87%，SK海力士涨超4%，阿斯麦涨超3%，闪迪、希捷也继续反弹。 昨晚这点跌幅本身没什么，市场更像是在等今晚这份CPI。北京时间今晚20:30，美国7月CPI就要公布。 在上周非农意外转负之后，这份数据的重要性已经被明显放大。 非农先把加息预期打了下来 上周7月非农就业数据意外转负，劳动力市场突然出现了比预期更明显的降温。 这直接改变了市场对美联储的判断。 此前投资者一直担心，通胀迟迟回不到2%，美联储可能还要继续加息。但就业数据走弱之后，市场很快降低了对进一步收紧政策的押注，9月维持利率不变和加息的预期重新变得接近。 问题是，美联储自己似乎没有那么快转向。 芝加哥联储主席古尔斯比最新表示，目前美国经济最大的隐忧仍然是通胀，而不是就业崩塌。克利夫兰联储主席哈马克此前甚至提出，美联储可能需要多次加息，才能推动通胀重新回到2%的目标。 所以现在的局面很微妙。 非农已经给了市场一个“不急着继续加息”的理由。 但这个理由到底够不够硬，今晚CPI才是真正的验证。 市场盯的，不只是3.4% 目前市场普遍预计，7月CPI同比上涨3.4%，较6月的3.5%小幅回落；环比上涨0.1%。 核心CPI同比预计从2.6%降至2.5%，环比上涨0.2%。 如果只看这组预期，通胀还在继续往下走。 但真正值得看的，其实不是3.4%这个数字本身，而是里面到底靠什么降下来。 7月能源价格整体仍然对CPI有压制作用。经济学家预计，整月平均汽油价格较6月下降约2%至3%，这会压低整体通胀。 但问题也恰恰在这里。 最近油价已经重新涨回来了。 霍尔木兹海峡至今没有恢复正常通航，伊朗继续表示，在自身条件得到满足之前

市场风向又变了。 WTI原油重新冲上82美元，黄金继续逼近历史高位，今天早盘突破4400美元；另一边，费城半导体指数却跌了2.94%，30只成分股全线收跌，英伟达跌近3%，Coherent暴跌超过14%。 指数本身没跌多少，但油、黄金和AI硬件已经走出了三条完全不同的曲线。 油价又把通胀问题拉了回来 上周市场最喜欢的故事，本来是就业降温。 7月非农意外减少2.3万人，5、6月数据又被继续下修，市场随即下调了9月加息预期。美股反弹，黄金上涨，美债压力也有所缓和。 可昨天油价突然又冲了回来。 美伊围绕霍尔木兹海峡的谈判没有出现实质进展，反而开始互相要求赔偿。伊朗坚持解除封锁、解除制裁、归还冻结资产并赔偿战争损失，特朗普随后直接回应，美国同样要向伊朗索赔，并要求把赔偿问题加入未来所有谈判。 原本市场还在押注海峡重新开放，现在双方开出的条件越来越多，油价重新把这部分风险溢价加了回去。 更麻烦的是，就在油价暴涨的同时，克利夫兰联储主席哈马克又放了一把鹰。 她明确表示，单次加息25个基点可能不足以解决通胀问题，美联储可能需要加息若干次，才能把通胀重新压回2%。 于是上周刚刚因为非农降下来的加息预期，又重新回到了50%左右。 最先被砸的，还是AI硬件 昨晚有意思的地方在于，市场其实并没有全面避险。 微软和亚马逊都涨了超过1%，谷歌也接近上涨1%；中概股整体表现不错，纳斯达克中国金龙指数上涨1.65%；能源板块更是直接大涨4.6%，埃克森美孚、雪佛龙、康菲石油全部涨超4%。 真正被集中减仓的，还是AI硬件。 费半30只成分股全跌，Arm跌超5%，英特尔跌超4%，高通、应用材料跌超3%；光通信更惨，Coherent跌14%，Lumentum跌8.6%，迈威尔、康宁跌超4%。 偏偏就在这个时候，英伟达又抛出了一个超过5000亿美元的AI基础设施融资计划。 公司将联合Apollo、黑石、贝莱德旗

上周五，市场终于等来了一组最舒服的组合。 美国7月非农就业人数不但没有增长，反而意外减少2.3万人，6月数据也被下修至负增长。与此同时，霍尔木兹海峡复航预期升温，WTI原油全周跌超10%，美元连续第二周走弱，美债收益率同步回落。 结果也很直接。 标普500指数再创收盘新高，纳指单周上涨5.19%，英伟达一周涨了12%，黄金重新站上4300美元。 前几天还在担心油价、通胀和加息的市场，突然又开始追涨了。 但这轮反弹到底能不能继续，答案恐怕还没有这么快出来。 因为上周推动市场上涨的两个条件，这周都要重新接受检验。 非农转弱之后，真正的考验才刚开始 先看美联储。 7月非农减少2.3万人，明显低于市场此前预期的增加8.3万人。更重要的是，5月和6月数据继续被下修，过去12个月平均新增就业人数已经降到只有3.4万人。 工资增速也在降。 7月平均时薪同比只增长3.2%，同样低于市场预期。 这份数据出来之后，市场迅速削减了对美联储9月加息的押注。此前一度超过五成的加息概率重新回到四成附近，两年期美债收益率随之下行。 这也是上周科技股突然重新活跃起来的重要原因。 可问题在于，美联储现在面对的并不是单纯的就业问题。 过去几个月，真正让市场不安的始终是通胀。 油价长期维持高位，通胀迟迟没有回到2%的目标，美联储内部甚至已经出现越来越明显的分歧。有人认为应该继续观察，也有人认为如果物价压力不降，9月就应该重新加息。 所以非农只能说明劳动力市场没有之前想象得那么强，却不能直接证明加息已经结束。 这周三公布的7月CPI，才是下一场真正的考试。 目前市场预计，7月CPI同比可能从3.5%小幅回落至3.4%，核心CPI同比降至2.5%左右。 如果数据继续降温，那么上周的逻辑就能继续成立：就业在降温，通胀也没有重新失控，美联储自然没有必要急着收紧。 但如果CPI重新向上，尤其核心通胀明显超预期，那么市场很

昨晚美股没有出现明显的大幅波动。 道指下跌0.85%，结束此前五连涨；标普500指数跌0.18%，纳指基本持平。 但如果拆开来看，盘面的分化其实比指数更加明显。 一边是微软继续上涨，英伟达、AMD等部分芯片股表现相对稳定；另一边，存储板块再次遭遇抛售，西部数据暴跌超过13%，闪迪下跌近7%，SK海力士ADR跌近5%。 与此同时，油价单日上涨超过4%，美元重新逼近100，美债收益率维持高位。 几个看似没有直接关系的市场变化，在昨天同时出现。 一边是霍尔木兹海峡协议预期反复，能源市场重新波动；另一边，是美联储加息预期升温，资金开始重新关注利率变化。 那么问题来了： 昨天市场到底是在交易地缘风险，还是在重新评估利率环境？ 而AI板块的持续调整，又究竟是产业逻辑变化，还是资金在高位重新选择方向？ 霍尔木兹海峡协议反复，油价重新交易“不确定性” 昨天油价的反弹，直接原因仍然来自霍尔木兹海峡。 此前市场一度预期，伊朗与阿曼可能很快达成重新开放海峡的协议，能源供应风险逐渐下降，油价也因此快速回落。 但昨天市场发现，事情并没有想象中那么简单。 伊朗方面公布的方案中，涉及限制部分国家船只通过霍尔木兹海峡，包括美国、以色列以及其他被认定为敌对方的船只。 与此同时，美国方面也明确表示，霍尔木兹海峡属于国际水道，任何安排都不应设置额外障碍。 虽然特朗普表示谈判正在推进，海峡目前“某种程度上已经开放”，但协议是否真正落地、后续通行规则如何安排，目前仍存在不确定性。 这也是为什么昨天市场重新给油价增加了一部分风险溢价。 WTI原油上涨超过4%，布伦特原油重新站上82美元附近。 不过，从价格表现来看，市场并没有重新交易全面供应危机。 如果投资者真的认为霍尔木兹海峡会长期关闭，油价反应应该更加剧烈。 现在更像是在交易： 协议可能达成，但过程仍然充满波折。 而对于市场来说，油价反弹带来的影响，不只是能源板块

昨晚的市场，多少有点反常。 美国7月ADP就业人数只增加4.4万人，明显低于预期，美元和短端美债收益率随之回落。与此同时，伊朗与阿曼就霍尔木兹海峡临时航道的谈判继续推进，市场对油价和通胀重新失控的担忧也有所降温。 按理说，这应该是科技股比较喜欢的组合。 可标普500指数创出盘中新高后转跌，纳指下跌0.83%，费城半导体指数跌超1%。反倒是道指继续上涨0.49%，连续第五个交易日创新高，黄金更是一夜暴涨超过4%。 宏观压力确实缓了一口气，但资金并没有重新扑向科技股。 英伟达涨了，半导体却没跟 昨晚科技股里最显眼的还是英伟达。 马斯克表示，SpaceX未来建设AI计算基础设施时将只采用英伟达处理器，消息推动英伟达上涨3.4%。 但这次英伟达没有把板块带起来。 AMD继续大跌超过7%，谷歌跌超4%，闪迪、西部数据均跌超5%，SK海力士和希捷同样收跌。刚刚公布上市后首份财报的SpaceX更是暴跌13.6%。 道指还在创新高，医疗和工业蓝筹也没有走弱。资金没有离场，只是绕开了大部分高估值科技股。 而昨晚最值得看的，也不是英伟达又拿到了一笔订单，而是闪迪和西部数据两份看起来相当不错的财报，为什么还是没能守住股价。 闪迪的问题，出在下一季度 先看闪迪。 公司第四财季营收达到89.7亿美元，同比增长372%，高于市场预期；调整后每股收益为39.25美元，毛利率达到84.6%，同样好于预期。 其中，数据中心业务收入达到29.8亿美元，同比暴增1298%。 这样的成绩单，放在任何一家公司身上都算得上漂亮。可闪迪在常规交易时段已经下跌5.4%，财报公布后盘中一度再跌近8%。 原因也很直接。 公司预计下一季度营收为103亿至108亿美元，中值约105.5亿美元，低于市场预期的111.6亿美元；每股收益指引也略低于预期。 闪迪这一跌还不算太难理解。 过去几个月，存储价格上涨、数据中心需求爆发、毛利率

昨晚美股收盘时，AI产业链看起来已经重新杀回来了。 费城半导体指数暴涨6.55%，ARM上涨超过17%，迈威尔、英特尔、闪迪涨幅均超过10%，SK海力士、美光、AMD、高通集体走强。道指首次站上54000点，标普500指数刷新历史高位，纳指上涨2.59%。 可收盘之后，剧情突然反转。 AMD二季度营收、利润和数据中心业务均超过市场预期，股价盘后却一度大跌超过10%；SpaceX上市后的首份财报同样交出接近翻倍的营收，盘中涨超9%，盘后却迅速跳水。 偏偏就在AI产业链全面反弹之后，两份不错的财报都没能接住股价。 这轮反弹的成色，也迎来了第一场检验。 涨得最猛的，几乎都是此前跌得最狠的 昨晚资金回补的方向非常集中。 除了AI芯片，存储和光通信同样大涨。应用光电上涨超过19%，Coherent上涨超过12%，Lumentum涨近9%；闪迪、SK海力士和美光也明显走强。 类似的行情也出现在A股和港股。创业板指上涨5.64%，科创50指数上涨4.09%，CPO、算力租赁、PCB和存储板块集体爆发；港股中际旭创上涨17%，科技成长方向明显强于银行、汽车等传统权重。 但大型科技股并没有全面上涨。亚马逊下跌超过2%，Meta也小幅收跌。资金主要买回的，还是7月调整最深、对AI资本开支最敏感的产业链公司。 外部环境恰好给了这场反弹一个窗口。 美伊围绕霍尔木兹海峡的谈判释放积极信号，伊朗表示与阿曼的磋商取得进展，美国财长贝森特也称，相关协议可能很快达成。 WTI和布伦特原油随即大跌约6%，布伦特原油重新跌破80美元。美债收益率继续回落，此前由能源价格推动的通胀与加息担忧同步降温。 此前压在科技股头上的几个压力，至少暂时松动了一部分。 但AMD的财报很快表明，跌幅可以带来反弹空间，却不会降低财报门槛。 AMD的数据中心翻倍，仍然不够惊喜 AMD二季度营收达到115.36亿美元，同比增长50%；调

美股昨天终于迎来了7月调整以来的一次强势反攻。 道指上涨1.32%，创下收盘历史新高；纳指上涨2.13%，标普500指数上涨1.48%。但相比指数本身，更值得关注的是，过去一个月被市场反复质疑的AI产业链，重新成为资金回流的方向。 微软上涨近5%，谷歌上涨超过4%，亚马逊上涨4.58%，市值首次突破3万亿美元；Meta大涨超过6%，英伟达重新站上5万亿美元市值。 与此同时，盘后公布财报的Palantir继续大涨，公司二季度营收同比增长93%，美国商业收入增长149%，全年指引大幅上调。 如果把时间拉回一周前，市场的情绪完全不是这样。 7月份，AI板块经历了一轮明显调整。投资者开始怀疑，大型科技公司的巨额资本开支，到底能不能转化为真正的利润。 谷歌提高资本开支，市场担心投入过大；特斯拉继续扩大AI相关投资，股价同样承压；存储、半导体、光通信产业链连续下跌。 但昨天的市场给出了一个新的答案： 资金并没有放弃AI，只是在重新寻找那些已经开始兑现收入的环节。 油价暴跌，是行情启动的催化剂 昨天市场最大的直接刺激，来自美伊局势缓和预期。 特朗普表示，美国与伊朗正在进行谈判，并称霍尔木兹海峡可能重新开放；虽然伊朗方面随后否认正在与美国进行直接谈判，但市场依然选择先交易风险下降。 国际油价迅速反应。 WTI原油一度大跌超过7%，最终收跌约5%；布伦特原油同样大幅回落。与此同时，美国10年期国债收益率下降至4.68%左右。 油价下降意味着市场短期内重新降低了两个担忧： 一个是通胀压力。 另一个是利率继续维持高位的风险。 对于科技股而言，这显然是一个积极信号。 过去几周，AI板块调整的重要原因之一，就是市场担心能源价格上涨推高通胀，进而限制美联储政策空间。 所以昨天油价快速回落之后，资金首先回到了高估值成长股。 但如果只是油价因素，恐怕还不足以解释为什么昨天涨幅最大的不是传统防御板块，而是微