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$以岭药业(002603)$ 4月28日晚间，以岭药业发布2024年度报告及2025年一季报。 2024年，以岭药业实现收入65.12亿元，归母净亏损7.25亿元，主要原因是连花清瘟近效期产品冲减收入和存货减值计提，由于此前公司已经发布业绩预告，在市场预期之内。 白马曾预测，2025年以岭药业既无高基数困扰，又无库存积压风险，将成为业绩反转年。一季度，公司即交出漂亮的成绩单。 今年一季度，以岭药业实现归母净利润3.26亿元，同比增长7.25%；扣非后归属于母公司的净利润为3.25亿元，同比增长11.23%。 另外值得注意的是，即便以岭药业2024年因为“去库存”采取了相关举措，经营性现金流仍然极为健康，全年净流入6.11亿元，较2023年大幅增加4.56亿元；今年一季度经营性现金流净额为3.4亿元，比去年同期增加2.23亿元。 从经营现金流的情况看，以岭药业始终处于健康轨道；收入及利润指标方面，连花清瘟因疫情出现的销售波动影响也已经平稳度过。 2025年，以岭药业重回增长，长期持续高强度研发投入所构筑的护城河愈发宽广，公司整体竞争力将在业绩层面逐步显现。 业绩波动成为过去时 近几年，以岭药业的业绩出现了明显的周期性，主要是受呼吸大品种连花清瘟的销售波动影响。反过来，市场销售的波动也影响了公司生产和库存节奏。 2024年，以岭药业冲减了连花清瘟的销售收入，并对临近有效期的存货计提了资产减值损失。 综合来看，经历过疫情后，连花清瘟的品牌影响力大幅提升，成长为行业规模靠前的中药大品种。因此，在“去库存”周期结束后，连花清瘟将进入稳定增长期。 而在连花清瘟市场稳定后，以岭药业业绩波动将彻底结束。今年一季度公司已经总体恢复正常，二季度各项周期性干扰因素的影响预计将进一步减小。 2025一季度业绩表现亮

$康缘药业(600557)$ 一年内连续与关联方签订两笔合同后，江苏康缘药业股份有限公司（简称“康缘药业”）大股东选择退出关联方的持股，关联方的名字也已经变更。 4月24日，康缘药业管理层在2024年度股东会上表示，大股东退出关联方出于“合规”需要，但并未回应关联方新进股东的相关背景。 根据此前公告，2023年12月，康缘药业与南通铭元建设工程有限公司（简称“南通铭元”）签订土建及安装总承包工程合同；2024年7月，康缘药业再次与该公司签订了建筑外装饰及实验室工程项目建设服务。两笔关联交易预估总金额超过2.5亿元。 第二笔关联交易公告的发布引起了监管的关注，上海证券交易所向康缘药业发去监管工作函，然而并未阻止关联交易事项的发生。2024年8月，康缘药业股东大会审议通过了第二笔相关关联交易。 在相关审议流程完成后，白马于近期发现，康缘药业大股东已经退出了关联方的股东行列，另一家与康缘药业管理层颇有渊源的公司接手了股份。另外，关联方再次更名，这已经是这家公司第二次更名，且每次更名后都发生了新的关联交易。 根据《上海证券交易所股票上市规则》，即便大股东已经退出了关联方的股东行列，12个月内仍然被视为康缘药业的关联方。 “空壳”关联方一年进账2.5亿 2023年12月26日，康缘药业发布公告，称公司全资子公司江苏康源医药科技发展有限责任公司（简称“康源医药”）与南通铭元建设工程有限公司签订土建及安装总承包工程合同，合同金额为9444.72万元。 这是南通铭元首次与康缘药业发生业务关联。 公开信息显示，南通铭元是一家于2023年1月刚刚成立的“新公司”。当年9月，康缘药业控股股东康缘集团有限公司（简称“康缘集团”）入股南通铭元。 2023年11月，南通铭元再次发生股权变更，康缘集团退出持股，改由其全资

结论就是文章标题：美股是小问题，美债是大问题，美元是终极问题。 北京时间4月10日-4月11日夜间，美股又崩了。其实，美国有一个不错的经济数据公布：美国3月季调后CPI月率为-0.1%，意外录得负值，创2020年5月以来最低水平，远低于0.1%的市场预期。 当然你也可以说，正是因为通胀好于预期，美联储降息的概率大减，导致投资者不看好美国股市。 当前美国金融市场很脆弱是不争的事实。 截至北京时间4月11日早晨，美股收盘，标普500指数下跌3.46%、纳斯达克指数下跌4.31%、道琼斯指数下跌2.5%。前天刚从ICU里走出来的美股没能延续涨势。 但是，在当前的金融环境里，美股可能已经不是最重要的部分了，美国真正的麻烦是美债。 “关税战”的真正目标是谁？ 由于特朗普的“关税战”经历了“全球普加”到“其他国家暂缓执行、唯对中国加征”的变化，有些人认为他一开始的目标就是中国。 白马认为，恰恰相反。理由有二：其一，中美的贸易交锋从2019年就已经开始了，收效甚微；其二，特朗普对中国的态度已经有所预期，不可能从全球第二大经济体上“榨出太多油水”。 特朗普对此应该是有预期的。当然，中国如此快速地出台针锋相对的政策有可能是他没料到的。 至少可以说，特朗普这一次“关税战”的目标不仅仅是中国。那么是谁呢？“谁有钱就挣谁的”，放眼全球，除了中国外也就欧洲、日韩等发达经济体还有“油水”了。 特朗普在急什么？ 从博弈的角度看，各个击破当然是最好的，当前特朗普在暂缓执行后要求各国与其谈判，可以说仍然是在践行“各个击破”。但是为什么不一开始就抓住重点单独谈，而是要与全世界为敌呢？ 说到底是美国没钱了。当前美国国债余额已经36万亿美元了，一年的国债利息支出就超过1万亿美元。而美国目前一年的财政收入才不到5万亿美元，光国债利息支出一项就要花掉超过五分之一。 再不干预，美国财政就有破产的危机。 最新看到的数据是

$康缘药业(600557)$ 稀烂！ 2024年，营业收入38.98亿元，同比下降19.86%；归母净利润3.92亿元，同比减少15.58%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3.63亿元，同比大幅下降27.29%。 2024年，经营活动现金净流入7.02亿元，同比减少27.75%。其中，销售商品、提供劳务收到的现金为47.98亿元，同比下降14.98%。 收入一夜回到6年前，利润还不如当年。 2024年，康缘药业热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液两大主力品种销量都出现了两位数的下滑；与此同时，公司主力品种的库存激增，存货创下历史记录。 核心品种销量剧降 2024年康缘药业主要产品收入大多处于下滑通道中。其中，收入占比最大的注射液下降38.33%，胶囊、颗粒剂及冲剂、片丸剂、贴剂收入分别下降11%、10.34%、7.23%、6.98%，仅有口服液收入增长1.28%、凝胶剂收入增长82.48%。 从治疗领域看，感染与呼吸收入20.4亿元，同比下降17.94%；心脑收入7.32亿元，同比下降36.84%；骨科收入5.16亿元，同比下降11.63%；妇科收入3.17亿元，同比下降5.92%；其他领域收入2.61亿元，同比下降5.13%。 所有治疗领域都在下降，且多个领域出现大幅下滑。 康缘药业有三大传统主力品种，分别是热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液和金振口服液。 三大品种中，热毒宁注射液和金振口服液均属于感染与呼吸领域的清热解毒类药物；银杏二萜内酯葡胺注射液属于心脑血管领域活血通络类药物。 2024年，康缘药业心脑和呼吸领域收入降幅最大，主要由于热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液两大品种出现了大幅下滑。呼吸领域表现相对好于心脑，则是因为呼吸领域另一款主力产品金振口服液表现稍好

$农夫山泉(09633)$ 3月25日，农夫山泉发布年度业绩公告。2024年，公司实现收入428.96亿元，同比增长0.5%；母公司拥有人应占溢利为121.23亿元，同比增长0.4%。 农夫山泉连续三年收入双位数增长后，去年进入停滞状态，全年收入仅增长了2.29亿元；利润增速更是创下上市以来新低。 投资者对农夫山泉交出的年度答卷显然是不满意的。3月26日，农夫山泉大幅低开，跌幅一度超过10%，成交量也明显放大。 包装饮用水收入下降超20% 包装饮用水是农夫山泉主要业务板块，在收入中的占比历史最高达到61%，长期高于50%；该业务直接决定了农夫山泉的业绩表现。 2024年，农夫山泉包装饮用水业务录得收入159.52亿元，同比下降21.3%，是农夫山泉业绩失速的“罪魁祸首”。 农夫山泉董事长钟睒睒称，包装饮用水产品的市占率经历了三个月的持续下滑，但仍然稳居中国包装饮用水市场占有率第一的位置。 他还进一步强调了农夫山泉在水源地上的优势。2024年，农夫山泉安徽黄山水源地投入使用。 公告披露，农夫山泉已经在全国布局了12个主要水源地，其中位于四川峨眉山、陕西太白山、贵州武陵山、安徽黄山、福建武夷山、广西大明山的是山泉水；位于浙江千岛湖、广东万绿湖、湖北丹江口的是深层湖库水；位于新疆天山玛纳斯的是深层地下水；位于吉林长白山、黑龙江大兴安岭的是自然涌出泉水及矿泉水。 农夫山泉茶饮料产品仍然保持了两位数增长，2024年实现收入167.45亿元，同比增长32.3%。  行业规模增长停滞 农夫山泉将包装饮用水业务收入的下降归咎为去年的舆论危机，称对公司品牌和销售产生了严重的负面影响，“进入下半年后舆论热度逐渐下降，但对销售的影响、尤其是对包装饮用水的影响仍在持续”。 实际上，包装饮用水整体市场规模的增

$华润三九(000999)$ 12日晚间，华润三九发布2024年度报告。报告显示，2024年公司实现营业收入276.17亿元，同比增长11.63%；实现归母净利润33.68亿元，同比增长18.05%；经营性现金净流入44.02亿元，同比增长5.02%。 2024年，中医药行业经历了下行周期。米内网此前发布的药品市场预测显示，2024年药品整体销售额为18638亿元，同比下降1.2%。近10年来，仅有疫情中的2020年和去年整体规模下降。 在三大终端中，零售药店终端销售额保持增长，增速为3.7%；公立医院和公立基层医疗终端销售额分别下滑3.5%、1.7%。 因此，不少中药企业去年业绩都出现了不同程度的下滑，其中包括一些头部公司。 比如去年前三季度片仔癀净利润增速同比减少了5.43个百分点；云南白药净利润增速仅为4.93%，前年同期这一数字为78.9%；同仁堂去年前三季度净利润更是下降了2.92%，陷入负增长中…… 反观华润三九，2024全年利润增速与2023年相比还略有提升，已属不易。 “大品种、大品牌、大品类” 在整个中医药行业中，华润三九是产品体系最丰富和完备的公司之一。特别是在OTC领域，华润三九连续多年在中国非处方药生产企业综合统计排名中位居第一。 OTC业务在华润三九内部被称作“自我诊疗（CHC）业务”，覆盖感冒、胃肠、骨科、皮肤用药、儿童维矿多个领域，市场份额均居于行业前列，甚至有部分品类呈现断崖式领先的状态。 比如在皮肤用药领域，华润三九市占率达到30%左右；竞争激烈的感冒品类，华润三九市占率也达到了17%左右。 华润三九能在多个药品细分品类做到行业第一或排名前列，离不开公司的精心布局。在产品层面，华润三九采取“大品种-大品牌-大品类”的策略，围绕打造强单品、打造大品牌，从而实现

$TCL科技(000100)$ TCL科技在半年内连续发起两起交易金额过百亿的巨额收购，引发投资者担忧。 3月3日晚间，TCL科技公告，公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买重大产业基金持有的深圳华星半导体21.5311%股权，交易总价为115.62亿元。其中，现金支付72.03亿元，通过定向增发股份的方式支付43.59亿元。 若交易顺利完成，李东生及其一致行动人在TCL科技中的持股比例将从目前的6.74%下降至6.4%，重大产业基金则以4.99%的持股比例成为TCL科技的第二大股东。 去年9月，TCL科技公告称公司通过控股子公司TCL华星收购收购韩国厂商LG在中国运营的乐金显示（中国）有限公司80%股权及乐金显示（广州）有限公司100%股权，交易价格为108亿元。 目前，收购LG旗下资产的交易也未完成，两起收购案总对价达到223.62亿元。 在不远的未来，TCL科技需要拿出180.03亿元现金用以完成两起收购，对公司资产负债表是个不小的考验。 重大产业基金急“退出” “借用”地方产业基金做大做强是中国半导体显示产业过去10多年来形成的成熟经验。 显示产业投资大、周期长，资金短缺是困扰企业发展壮大的一道难题。经过长期的摸索，中国显示企业最终走出了一条和地方政府良性合作的道路：企业和地方产业基金共同出资，产线落在当地，贡献就业和税收，如果产线实现盈利，地方产业基金就可以成功退出。 TCL科技此次收购深圳华星股权就属于上述情况。交易对象深圳市重大产业发展基金是深圳市为推动重大产业发展而设立的专项基金，旨在通过财政资金引导社会资本共同投资，支持重点产业和战略性新兴产业的发展。 2016年8月29日，重大产业发展一期基金正式注册成立，当年9月12日深圳华星股东就同意了重大产业基金的入股。 深圳华星的

$以岭药业(002603)$ 2月22日，第二十一届国际络病学大会在上海召开。官方信息显示，张伯礼、张运、丛斌等17位两院院士及来自加拿大、泰国、越南、摩洛哥等10余个国家和地区的专家学者出席。线上线下约三万人参会。 历经20多年的发展，国际络病学大会已经成为中医药学术成果展示的重要会议。 这一方面得益于主办方的坚守，更关键的是络病理论本身的生命力及相关学术成果的持续出现，从传统走向现代、从理论走向实践。 系统的络病理论是以岭药业创始人吴以岭用40多年所学逐步论述构筑的。 尽管络病理论已经传之四海，但以岭药业作为最早应用和实践络病理论的创新中药企业，先发优势明显。通过“理论+临床+新药+实验+循证”一体化中医药转化新模式，以岭药业已经创新转化出通心络、芪苈强心、连花清瘟等15个创新中药，覆盖心脑血管疾病、呼吸系统疾病、泌尿系统疾病以及肿瘤、糖尿病等重大疾病领域，并在50多个国家和地区注册上市。 因此，每年的国际络病学大会都会成为以岭药业学术成果的集中展示；在此过程中，以岭药业的影响力不断扩大。 去年，国际络病学大会走出国门，在泰国举办海外论坛，络病理论乃至中医药的国际影响力进一步提升。 心血管事件链“四大名捕”集中展示 去年以来，以岭药业相关学术成果呈井喷之势。 以国家重点研发计划——脉络学说营卫理论指导心血管事件链防治研究为依托，以岭药业组织相关研究，连续发表5篇高质量论文。 2023年10月，《中药通心络治疗急性心肌梗死患者的临床疗效CTS-AMI随机对照研究结果》登上《JAMA》，成为第一个登上国际医学顶刊的中成药研究。 2024年，以岭药业相关产品的循证研究频繁登上国际医学期刊，学术影响力持续提升。 津力达颗粒循证研究登上《美国医学会杂志·内科学》，研究证实津力达颗粒可显著降低糖尿病

$中国春来(01969)$ 高教行业再度引发关注。起因是有传言称某头部公司在一场投资者交流活动中表示未来一段时间考虑暂停分红，随即该公司股价大幅下挫。 近几年，已有多家公司因资金吃紧而陷入困境，因此也有不少投资者表现出了对高教行业的担忧。 股价不会说谎，拉长周期看，最近5年，港股高教公司投资者“回报”整体惨淡。 与5年前相比，市值前五的公司中，中教控股股价下跌70.6%、中国科培股价下跌63.04%、新高教集团股价下跌45.17%、希教国际控股股价下跌88.34%；唯一的例外是中国春来，5年来股价上涨196.36%，成就了5年3倍的资本神话，虽然到达2023年的高位后有所回调，但是对比同业其他主要公司而言，公司股价依然稳健。 那么，中国春来为何成了行业“异类”？ 聚焦内生增长 收购高校资产是高教公司实现增长的重要手段。据不完全统计，高峰时港股高教公司平均每年发生7-8起收购事件。 春来的发展同样离不开收购。比如2021年成功完成对荆州学院的收购，2019年中标苏州科技大学天平学院举办权。 但是，需要注意的是，中国春来的收购案例有如下几个显著特征。 第一，重内生，轻外延。在不确定当中寻找确定性的机会。相较于激进式的控股型并购，春来教育的成长基因，更多的来自于内生增长。以2018年上市之初为例，春来教育当时旗下仅3所院校，约4万在校生规模。仅过去6年，截至2024年底，春来教育的办学规模就从3所稳步增长至7所院校，在校生规模从4万稳步增长至12万。 然而深入研究发现，春来教育的新增4所校区当中，仅1所苏州科技大学天平学院来自于外延并购，其余3所均来自于内生增长。内生增长的劣势在于业绩增长相对缓慢，但优势在于确定性高，回报周期短，抗周期能力显著强。 重内生，轻外延的发展基因，引领春来教育在过去的十余

$千金药业(600479)$ 妇科中成药知名公司千金药业收购两家子公司股权的方案终于出炉了。 近日，千金药业发布公告，将通过发行股份的方式购买株洲国投、列邦康泰持有的千金湘江药业28.92%的股权；通过发行股份及支付现金的方式购买株洲国投和黄阳等21名自然人持有的千金协力药业68.00%的股权。 两家公司原本就是千金药业的子公司，收购前，千金药业持有千金湘江药业、千金协力药业的股份分别为51%、32%；收购完成后，千金药业对两家公司的持股比例分别达到79.92%、100%。 由于主要是通过发行股份的方式购买标的资产，所以交易完成后千金药业的股权结构将发生变化，现第一大股东株洲国投的持股比例从交易前的28.16%提升至34.11%，其他股东的股权比例则遭到了一定程度的稀释。 千金药业主要大股东持股情况（来源：公司公告） 投资者们最关注的交易价格，根据交易方案，千金湘江药业28.92%股权作价约3.61亿元、千金协力药业68%股权作价约2.63亿元，两者合计6.23亿元；评估给出两家公司的静态市盈率分别为11.85、9.88，均低于行业平均值。 千金协力药业交易标的应为68%，此处应为重大错误（来源：公司公告） 不过，由于交易主要以增发股份的方式支付，且增发价格为8.77元/股，较当前股价有约20%的折价，引发了部分中小股东的不满。 这笔交易还寄托着千金药业重回增长的期望。千金药业主力品种千金片/胶囊已经多年不见增长，而在千金片之外能拿得出手的品种屈指可数。两家标的公司在化药领域有一定的积累，公告称收购后将进一步提高上市公司体系中西药板块协同水平，增厚归母净利润。 大股东成最大赢家 千金药业此次交易最大的对手方实际是上市公司的大股东株洲国投。 交易前，株洲国投是千金药业第一大股东、千金湘江药业第