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$中泰证券(600918)$ 近期，德邦证券46.49%股权花落谁家成为券商行业关注的焦点。 据媒体报道，市场上有多家公司正在接触德邦证券股东亚东兴业，希望购买其持有的德邦证券46.49%的股份，据称竞逐者中包括一家国内大型产业集团和一家海外大型金融集团。 德邦证券成为资本市场的“香饽饽”原因有三：一是稀缺的金融业务牌照；二是德邦证券优秀的基本面表现；三是控股股东地方国资强大的背书和资源支撑。 近年来，券商行业出现了一轮并购潮，其中既有头部券商的航母级整合，也有区域券商的业务补全、强强联合，每每能够实现“1+1＞2”的效果。 也有观点认为，在大开大合式的并购、重组、整合之后，券商行业将进入稳定期。德邦证券此轮股权转让的一大看点是，其可能是外部“玩家”为数不多还能够进入优质券商的机会了，其稀缺性叠加自身业绩的大幅改善，可能会让德邦证券的估值更加“可观”。 国资控股后德邦证券“质变” 德邦证券股权此前已经经历过一轮较大的变化。 2023年5月亚东兴业将其持有的德邦证券股份通过股权质押等形式逐步转让给山东省国资的山东财金，以及济南金控、济南科金、历下财鑫、历下城发产投；2024年11月经证监会核准，山东财金正式成为德邦证券实际控制人，持股35%。 因与济南金投、济南科金、历下财鑫、历下城发产投具有一致行动人关系，山东财金及其一致行动人总计持有德邦证券47.5%股份；亚东兴业则仍持有德邦证券46.49%股份，为单一第一大股东。 国资股东入主后，德邦证券已经发生“质变”。 在经营管理层面，德邦证券大胆“革新”。据公开信息，德邦证券已经启用济南、上海“双总部”架构，近期也正式完成工商变更，公司注册地从上海市变更为山东省济南市；公司管理层也进行了“补强”，9月魏峰、高立两名券商“老将”加盟，其中魏峰担任高

$贵州茅台(600519)$ $中际旭创(300308)$ 提前说明，白马不站队，“老登”“小登”各位看官各取所需，取这个标题单纯是觉得有意思。 今年，资本市场整体回暖的背景下，股市的“结构性矛盾”愈演愈烈，部分前沿科技领域牛股频出，诸多传统意义上的稳健白马股却几乎没有享受到半点牛市的青睐。 面对这种极致的分化，股民们开始给上市公司贴上不同的标签。按照市场的普遍理解：白酒、银行、地产、煤炭、保险等传统成熟行业公司是“老登股”，AI算力、半导体、机器人、商业航天等新兴科技行业则被归为“小登股”；还可以进一步细化，一些走到产业生命周期中段的行业，如生物医药、军工、新能源等被归为“中登股”。 年初，互联网、创新药等行业板块率先启动上涨行情，激发了资金热情，人们期待着资金逐渐向低估值板块切换，从而形成全面的牛市。 然而，临近年底，盼望了几乎一整年的衍射型牛市非但没有到来，买了“老登股”的投资者还在“踏空”中苦苦煎熬。有些投资者早早“缴械投降”，转向了“小登股”；也有“头铁”的投资者坚持自己的投资框架，死守“老登股”。 分歧愈演愈烈。到了9月份，知名买方大佬、荒原投资创始人及总经理凌鹏对市场上一份光模块公司中际旭创2027年的利润预测表示了不解，质疑预测的合理性。国盛通信分析师在朋友圈“回怼”道：买你的白酒去吧，老登。 距离凌鹏的质疑过去了将近2个月的时间，中际旭创股价上涨了20%；“老登股”旗手贵州茅台股价则又下跌了4%。 “小登”狂飙，“老登”滞涨 在申万A股31个一级行业中年初至今仍然下跌的仅有食品饮料行业，其余30个行业板块都保持了盈利。 因此，“老登股”不招待见的原因总体上倒不是说下跌了很多，而是在今年整体行

$维信诺(002387)$ 10月30日晚间，维信诺发布三季度报告。今年前三季度维信诺录得营业收入60.51亿元，同比增长3.5%；归属于上市公司股东的净亏损为16.23亿元，同比减亏1.74亿元。 单看三季度，维信诺实现营业收入19.3亿元，同比微增0.85%，归属于上市公司股东的净亏损为5.61亿元，比去年三季度少亏近6000万元。 尽管维信诺前三季度实现了同比小幅减亏，但与行业总体状况相比，差距仍然较大。前三季度，“面板双雄”京东方、华星光电母公司TCL科技归母净利润同比分别增长39.03%、99.75%；另一家行业头部公司深天马前三季度归母净利润增长了166.25%。行业整体回暖下，头部公司均实现了盈利，且净利润保持了较高的增速。 此前，深圳证券交易所上市审核中心因维信诺撤回相关申请，终止对维信诺发行股份购买资产并募集配套资金申请的审核。这宣判了维信诺持续近3年的资产重组“闯关”失败。 当前，维信诺的基本面并不乐观，已经多年未能实现盈利，重大资产重组事项的终止既能减轻资金压力，又有利于公司管理层把精力聚焦到现有管线的盈利上来，对投资者来说未必是“坏事”。 从三季报的表现看，维信诺扭亏为盈尚需时日。 重大资产重组终“喊停” 早在2022年底，维信诺就发布了重大资产重组预案，计划收购合肥维信诺科技有限公司（简称“合肥维信诺”）40.91%的股权，如果顺利完成收购，维信诺将成为合肥维信诺第一大股东。 此前，维信诺在合肥维信诺中的股权比例为18.18%，排在三家合肥国资公司之后。 合肥维信诺的核心资产是一条第6代柔性AMOLED生产线，如果并购成功，维信诺对合肥维信诺在财务上的话语权会更高，但在实践层面变化可能并不大。 由于显示面板是重资产行业，企业与地方国资（主体通常为地方国企）成立合资公

$以岭药业(002603)$ 10月27日晚间，以岭药业发布2025年三季报。前三季度，以岭药业实现营业收入58.68亿元；归属于上市公司股东的净利润10亿元，同比增长80.33%；扣非归母净利润9.66亿元，同比增长90.53%。 今年以来，以岭药业业绩逐季提升。单看三季度，公司实现营业收入18.27亿元，同比增长3.78%；归属于上市公司股东的净利润为3.32亿元，同比大增1264.61%。 以岭药业三季报的业绩含金量十足，创下多个历史记录。 三季度归母净利润增速、扣非后归母净利润同比大增，增速双双创下历史新高。更加难能可贵的是，三季度单季利润居历史同期第二，仅次于连花清瘟用药高峰的2022年三季度。如果说同比增速有去年基数较低的因素存在，那么单季利润则是实打实地反映出以岭药业基本面的强劲。 以岭药业业绩大幅提升，嗅觉灵敏的机构投资者迅速“入驻”。三季度，长信金利趋势混合型证券投资基金、平安基金权益委托投资2号单一资产管理计划两家主动型公募基金进入以岭药业前十大股东行列，合计持有一万多股。这是3年多以来，再次有主动公募基金成为以岭药业前十大股东。 三季度末以岭药业股东总数为15.27万户，较二季度末减少了1.74万户，也是3年来新低。 今年以来，以岭药业优势业务，如心脑血管类产品、呼吸系统类产品、抗衰老产品等保持较高的竞争力。 9月，津力达颗粒、通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊等药品进入《通络药物系统干预心血管事件链专家共识》，相关药物对于心血管事件链的干预、治疗得到专家们的广泛认可，为络病理论指导心血管病防治、用药提供了规范。 近期，以岭药业抗衰老药物八子补肾胶囊作为中医药抗衰老领域的代表性案例被纳入《中国长寿医学与抗衰产业白皮书》，成为典范。除了国内市场外，八子补肾胶囊已经在加

$乐惠国际(603076)$ 啤酒市场还能进吗？有一家公司，2020年进入啤酒市场，短短几年时间，啤酒业务年收入已经过亿，且仍在高速增长中，在啤酒这样一个红海市场中，硬是走出了一条逆势成长之路，这家公司就是啤酒设备巨头乐惠国际。 10月21日，白马在浙江宁波深度调研了乐惠国际，近距离参观了公司的装备制造工厂和啤酒酿造工厂。 乐惠国际成立于1991年，历经30余年的发展，成为全球第二大啤酒饮料设备制造商。在设备领域做到行业头部后，公司向下游渗透，切入啤酒行业，打造第二增长曲线。 目前，乐惠国际已经成为啤酒设备全球行业领军者，装备制造业务保持稳定，持续贡献现金流；啤酒制造业务快速成长，品牌影响力不断提升，有望再造一个“乐惠”。 从投资的角度看，乐惠国际目前市值仅为30亿元左右，虽然市场已经给予了较高的PE估值，但是公司在啤酒业务上的潜能处于爆发的“前夜”，多个在建产能尚未得到释放，公司的成长性值得期待。 啤酒设备全球巨头 从收入占比看，装备业务仍然是乐惠国际的基本盘。2024年，公司装备制造业实现收入13.48亿元，占比达90.46%，呈现出逐渐下降的趋势，主要是公司第二曲线啤酒制造业正在快速成长。 装备业务面临两个难题，一是近年来国内啤酒企业资本投入规模减少；二是公司已经成为全球行业巨头，基数较高，保持高速增长的难度较大。 面对上述状况，乐惠国际在装备业务领域形成两个方面的突破。一方面，加大新兴市场的拓展力度。根据公司公告，东南亚、南美洲以及撒哈拉以南的非洲地区是目前全球啤酒消费的主要增量市场；乐惠国际长期坚持国际化战略，海外布局较早，特别是在非洲、南美洲和东南亚地区具有先发优势。近年来，乐惠国际加大了一带一路市场的投入和拓展，进一步巩固全球市场份额。 另一方面，乐惠国际装备板块向烈酒、乳品、

$特锐德(300001)$ $绿能慧充(600212)$ $优优绿能(301590)$ 国庆假日期间，小张驾驶着今年新买的新能源汽车从南方老家回到北京，行驶到京沪高速山东德州附近，车辆续航显示不足50公里了。正当他选择临近的高速服务区充电时，发现自己已经陷入“车海”，动弹不得。 “拥堵超过10公里，服务区里的充电口都被占了。”小张说他还算幸运的，起码进了充电区等候，后面的车辆直接被拦住不让进了，“要充电的车实在太多了，再进来就没地方停了”。 大量的车排队充电进一步加剧了道路的拥堵。 小张的情况不是个例，是很多新能源车主共同的经历。 2009年，科技部、财政部、国家发改委、工业和信息化部联合启动“十城千辆” 工程，计划3年内推广5万辆新能源车，中央财政对试点城市给予购车补贴。由此，中国走上了新能源汽车推广的快车道。 到去年7月，我国新能源汽车单月渗透率首次突破50%，新能源车已经成为大多数人购车的首选；最新数据显示，今年9月，新能源汽车单月渗透率达到58.37%，创下历史新高。 新能源车越来越普及，充电桩自然成了不可或缺的基础设施。然而，当下的充电桩还远远不能满足市场需求。 充电桩基本靠抢？ 高速上充电难虽然典型，但只能反映节假日特殊时期的情景。而在日常使用场景中，“抢桩”现象同样存在。 中国电动汽车充电基础设施促进联盟发布的数据显示，截至今年8月底，全国公共充电设施（枪）保有量达431.6万个；若包含私人充电桩，全国充电基础设施总量已达1734.8万个。 但是与庞大的新能源车保有量相比，充电桩仍显不足。以今年8月底的数据测算，

比特技术（深圳市中航比特通讯技术股份有限公司，下文简称“比特技术”）IPO失败的余震仍在。 2023年10月，上海证券交易所宣布终止对比特技术的上市审核，标志着该公司上市彻底无望。但比特技术的新麻烦才刚刚开始，在筹备上市过程中，该公司披露了原中航国际实业控股有限公司（简称“中航实业”）改制时的大量细节，引发了包括资本市场监管机构在内各方的关注和质疑，其中的关键问题是中航实业的改制是否涉及到国有资产流失。 白马从知情人士处获悉，江苏省机电研究所有限公司（简称“机电研究所”）于今年七八月间向多个部门反映比特技术及其大股东中天泽控股集团有限公司（简称“中天泽集团”）、实控人金诗玮在中航实业改制过程中存在违法违规行为，从而造成国有资产流失。 目前，机电研究所已经陆续得到反馈，并有部分反映事项被受理。 比特技术复杂的股权设计 据比特技术招股书，深圳中航智能装备股权投资基金合伙企业（有限合伙）（简称“智能装备基金”）、中天泽集团分别是比特技术的第一、第二大股东，持股比例分别为36.37%、17.13%。 但是，比特技术的控股股东却不是第一大股东智能装备基金，而是第二大股东中天泽集团。 据招股书披露，2022年2月，智能装备基金与中天泽集团签署了《一致行动协议》，双方约定从协议签署之日起至比特有限（深圳市中航比特通讯技术有限公司，比特技术的前身）首发上市完成后36个月内对所有重大事项的提案权、提名权、投票表决权及决策权保持一致行动。 常见的《一致行动协议》一般不会规定有限时间，而智能装备基金和中天泽集团的一致行动协议却包含了非常明确的实施期间，且以比特有限上市为关键节点，更像是一种“临时同盟”。 这种“临时同盟”给了中天泽集团一个有力的“杠杆”，可以以较少的资金和股份比例掌控比特技术。 中天泽集团控制比特技术的方式极为复杂。 首先，比特技术实控人金诗玮以44.18%的股权控制深圳中天泽实

$以岭药业(002603)$ 通络药物防治心血管疾病又一个重磅专家共识发布。 9月6日，在第十二届中国中西医结合学会血管病学大会期间，世界中医药学会联合会发布首个针对心血管事件链的专家共识——《通络药物系统干预心血管事件链专家共识》（下文简称“心血管事件链专家共识”）。 这标志着通络药物对于心血管事件链的干预、治疗得到了更大范围的认可，为络病理论指导心血管病防治、用药提供了规范。 此次入选“心血管事件链专家共识”的药物主要包括津力达颗粒、通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊等以岭药业研发生产的通络药物。此前，这些中药品种已经进入到各类指南中，入选“心血管事件链专家共识”表明围绕这些中药品种的循证研究取得了新的突破。 对于以岭药业来说，通络药物进入专家共识及指南，一方面表明其临床疗效确切、治疗效果好；另一方面也将推动通络药物更大范围的应用，对于相关品种的销售业绩起到提振作用。 首部心血管事件链专家共识形成 在中医药领域，研发能力是以岭药业的核心竞争力之一。 以岭药业先后主持完成两项国家“973”计划项目、国家重点研发计划等国家级科研项目，获得国家科技进步一等奖1项、国家技术发明二等奖1项、国家科技进步二等奖4项。“中医脉络学说构建推动微血管病变防治”项目入选新时代中医药标志性科技成果（2012-2022），名列第一大类别“中医药新学说新学科形成”的首位。 大量的研发项目中，既有新药的研发，也有成熟品种的循证研究。近年来以岭药业重点参与的国家重点研发计划——脉络学说营卫理论指导心血管事件链防治研究，取得了大量的研究成果。 其中包括津力达防治2型糖尿病取得中医药突破性进展、通心络获得稳定冠脉易损斑块临床影像学金标准证据、通心络改善心梗预后为10年来药物治疗国际重大突破、参松养心解决房颤术后复发难

$中国有色矿业(01258)$ 随着近期的连续大涨，港股有色金属龙头公司中国有色矿业股价创下历史新高，一个新的Tenbagger由此诞生。 Tenbagger是投资家彼得林奇提出的股票投资概念，指股价从从初始买入价上涨 10 倍的优质股票。在金融市场，这样的股票凤毛麟角，对投资者来说更是绝佳的投资机会，而能够创造10倍奇迹的无一不是优秀到极致的公司。 在不复权的情况下，过去10年中国有色矿业股价最低为2016年6月的0.85港元，今年8月的收盘价为10.36港元，若以最低价投入至今，股价已经是最低时的12.19倍，妥妥的十年十倍股。 如果考虑分红因素，在前复权的情况下，10年间以最低价投入，投资者的成本已经是负数，投资回报率更加惊人。 上市以来中国有色矿业股价走势（不复权） 中国有色矿业实现“增长奇迹”，固然有行业红利的因素，但关键还是由其核心资产的稀缺性、管理团队的专业性、经营战略的前瞻性共同作用而形成。 8月28日，中国有色矿业发布的中期业绩公告显示，该公司仍然处在稳健增长的轨道上，核心竞争力继续得以巩固。 更加难得的是，十年十倍的中国有色矿业当下的动态市盈率仅为11倍左右。稳健成长的基本面、稀缺的“工业金属之母”资产、优秀的管理团队以及强大的国资背景将支持中国有色矿业继续书写其“增长奇迹”。 “历史最好”的中期业绩 中国有色矿业8月28日晚间发布2025中期业绩报告，次日其股价大涨8.37%，盘中涨幅一度超过11%。 投资者的看好是有理由的，可以说，2025中期业绩报告是中国有色矿业历史最好的中期业绩，没有之一。 根据最新一期的财务报告，中国有色矿业上半年实现收益17.52亿美元，同比略有下降；净利润（综合收益）3.71亿美元，同比增长22.5%；公司拥有人应占利润（归母净利润）2.63

$用友网络(600588)$ AI从年初火到年中，一纸文件再度点燃市场热情。 日前，国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，“意见”要求：推动软件信息服务企业智能化转型，重构产品形态和服务模式。培育人工智能应用服务商，发展“模型即服务”“智能体即服务”等，打造人工智能应用服务链。 “模型即服务”“智能体即服务”第一次在国家顶层政策文件中出现，这对AI应用的落地无疑能够起到巨大的推动作用。 站在当下，企业软件可以说是企业落地AI最好的抓手。 企业软件与企业业务和管理场景结合最为紧密。将AI融入企业软件，并结合企业数据与流程，能实现AI的快速应用，是成本最低、效率最优、落地最便捷的方式。从实践来看，通过企业软件落地AI已有成功案例，亦是当前企业实现AI落地最普遍的路径。 白马注意到，用友作为中国企业软件龙头厂商，已经率先跑通了AI在企业的商业化落地。 根据用友网络2025年中报披露的数据，公司旗舰产品BIP上半年实现AI相关的合同签约金额超过3.2亿元，部分单个合同签约金额突破千万。这是公开信息中企业AI单笔合同签约金额最大的一单，不仅印证了企业AI应用的商业模式能够跑通，也表明以用友为代表的企业软件公司成为了这一轮AI应用爆发的第一批受益者。 用友AI业务全面突破 AI相关业务作为刚刚形成需求的蓝海市场，各类公司都在争夺，主要“玩家”中既有互联网和云计算巨头、人工智能和大模型公司，也包括企业软件公司和各类垂直应用软件公司。 用友固然有企业软件的场景优势，但能够吃到第一波AI应用红利，和公司“AI至上”战略，以及在产品层面针对性地进行AI技术和功能创新密不可分。 用友身处企业数智化转型的第一线，最早明确提出“企业数智化”并推动行业从“数字化”向“数智化”转变，对AI技术和应用的关注和