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阿里当前全力押注AI，阿里云季度营收同比增长34%再创新高，但看到一个阿里云业务的拆解数据，抛开自用内部关联的部分去看市场竞争情况，其外部客户收入增速可能仅为13.5%，同样口径下落后于海外微软（40%）、谷歌（34%）和亚马逊（20%）的增速，尽管阿里内部盘子提供了较高增长，但有没有可能，外部可能承受了友商较大的竞争压力。 具体来算： 阿里云2025财年收入1180亿，其中308亿是淘天、高德这些内部业务采购贡献的，111亿由蚂蚁贡献，45亿由被投公司贡献，把这些关联收入减去之后，真正的来自外部客户的收入为716亿，占阿里云总收入比例的61%。 这其中有数据认知偏差的可能是蚂蚁，由于蚂蚁集团等参股公司不并表，只算作关联方，故而此前公司披露时将其归类到了“外部客户收入”，在财务上合理但在逻辑分析时并不合理，蚂蚁这部分算成内部收入去理解更为合适。 再看收入增速水平，2026上半财年，把阿里云的各项收入拆开，阿里系外部客户收入（蚂蚁等）增速达到109.8%，淘宝等内部客户收入增速38.85%，毫无疑问确实非常强劲。然而，调整口径后外部客户收入增速实际上只有13.5%，收入占比约为56%。 海外三朵云在财报中披露的云收入，都剔除了内部关联交易部分，只反映外部第三方客户的销售收入，微软、谷歌、亚马逊在今年Q3分别录得了40%、34%、20%的同比增速，对比阿里13.5%的增速水平，问题可能出在哪呢？ 除了**云之外，字节可能是一个较大的竞争变量。高盛的统计数据显示，在“大模型公有云市场份额”指标上，字节跳动旗下的火山引擎已拿下49.2%的份额，而阿里云份额为27%。之前有传，字节对AI云定下的指标是两倍增长，可能会有包括价格战在内的较为激烈的竞争。 人工智能的竞争才刚刚开始，AI的收入会直接体现在云业绩上，阿里本身盘子的竞争优势ok，但似乎外部竞争的前路也不是那么顺畅

蛮有意思的一次会议，满足了所有人的需求。 惯例先进入会议声明变化要点赏析，降息但是增加后续门槛，新上了补充流动性的小工具，票委更大的分歧。 变化1：12月的会议，数据就更新到9月，你能怎么办？但是，删掉了“失业率保持低位”，算是触发降息条件。 【原文摘录】Job gains have slowed this year, and the unemployment rate has edged up through September. 【译】今年就业增长放缓，截至9月失业率抬头。 变化2：降息25bp，但是新增一个限制话术，再降息就要考虑“幅度和时机”了，典型鹰式降息，增加后续门槛。 【原文摘录】In considering the extent and timing of additional adjustments to the target range for the federal funds rate【译】考虑到联邦基金利率目标范围进一步调整的幅度和时机。 变化3：缩表结束，重启释放流动性的手段——准备金管理购买RMP，QE是长债买醉，这个是短债微醺。纽约联储同步公告计划未来30天买入400亿美元短期国债。 【原文摘录】The Committee judges that reserve balances have declined to ample levels and will initiate purchases of shorter-term Treasury securities as needed to maintain an ample supply of reserves on an ongoing basis.【译】委员会认为准备金余额已降至充足水平，并将根据需要购买短期美国国债，以维持持续充足的准备金供应。 变化4：更

$美团-W(03690)$  外卖本身到底是不是个好生意？显而易见，肯定不是。但，有没有价值？摸摸你那18元红包，肯定是有的。 摆两张图： 图1，美团上市的7年，基本一直都在亏，说白了就是动不动要往外补贴，明显有净利的也就两年，最近其他两家进来更是直线往下亏。所以你说，这玩意真香嘛？ 图2，上半年国内互联网大厂利润率排名，外卖是互联网里利润率最低、成本最高的生意之一。因为外卖的履约体系非常繁重，订单客单低、配送链条长、人力依赖极强，去年整个行业的利润也就300多亿，对比一下电商几千亿的利润，阿里和京东必然不会选择把外卖当正经业务发展，更多是一种引流工具和防御手段。 然而，外卖作为美团的主营生意，只能硬着头皮被动卷，尤其是卷运力卷保障和社会责任，比如给全国骑手上了社保。结果卷差不多了发现，美团还是被骑手们评为三家里最良心企业。商业模式未必有多好，但美团的行业地位和长线价值，确实也不会被卷没。

上次聊商业航天还是上次，那时朱雀3首飞还没定档，首次纳入155建设目标的航天还是与世无争的支线板块，12月3日朱雀三号验证的是回收“失败”和“迟早会成功”，市场验证的是商业航天交易“失败”还是交易“迟早”，最终在量化的波动中市场选择了交易“迟早”，一时间成为市场最热门的板块。 于是，商业航天从题材炒作升级到了产业链挖掘，拆解相关产业链的价值量，可以按计算器的标的先都被市场筛选出来按一遍，无论是落地时间还是拆解方式，都非常非常像机器人，远处是必然要实现的梦想，近处是实现梦想的计算器，并且没有落地风险。 可以推断商业航天将像机器人那样被纳入资金长期反复关注的板块，跟随事件催化一波一波挖掘向上打估值，比如天龙三号、长征十二号甲都会在12月推动产业发展。而隔壁spaceX新一轮估值来到8000亿美金，为商业航天产业链估值天花板打开天花板。 那么问题来了，如何正确的拆解商业航天产业链价值量？有行业ETF的为什么要自己做奥数题？选定行业一键配置ETF，那些与价值量匹配的成分股会通过自己的努力进入权重股的。 $卫星产业(159218)$ 十大权重占比58%，所属产业环节集中在卫星制造、卫星运营等领域，成分股偏中小市值风格，无千亿大票，与当前产业发展阶段相匹配，也为未来提供了市值增长空间。 另外，过去三年跑输业绩比较基准10%且利润率为负的基金经理降薪30%，《基金经理没有梦想》，年底了大家都懒了，关于牛市获利了结出金的去向，以及低利率时代存款搬家的底层逻辑，大家确实都更相信红利， $港股红利低波ETF(520550)$ 这类每过段时间看看跌多了捞一捞，也是极好的。

11月26日，宁德时代枧下窝锂矿证换证的申请正式受理。每个月复产的枧下窝，从8月停产到11月受理，让市场看清了即便能量再大，从提交材料到受理也花了足足三个月时间。 后续的流程可以不参考江特（3年），紫金和大中（1.5年），毕竟这是瓷土证换锂矿证，但，真的吗？陶瓷土可以没涉及锂渣问题的处理，锂渣作为危废，环评那些东西不可能直接套用就让你过关的。时间上可以给你vvvvvip提速，但流程上一点也不会省略减少。听说联系电话已经被打爆了，全市场都在盯着呢。 那么每个月复产的枧下窝，在未来几十个工作日内，没有任何能力再编复产的作文了，或者说编了可信度也不像之前那样了，因为市场真实的看到了你的进度。换句话说，一季度淡季不淡的时候，宜春不会增加供给扰动。 然后就是宜春剩余7矿了，换证这种特殊性怎么评定不好说，但提交申请变更的过程中，理论上应该叫“无证开采”？这7家的换证速度必然会大幅慢于宁德，甚至有些不一定能拿得到。数值上，枧下窝对应3.3万吨碳酸锂，其他7矿合计影响6.81万吨（未含扩产计划的产能）。 期货市场的脑回路直接把“受理”当做复产预期来反应，并且面临10万价格摸电门拉闸限仓的风险，做多动力缺乏。近期的库存高频数据对价格影响非常敏感，似乎动了一点点手脚，比如交割库引入了能上美国黑名单地区的原材料，尽管当下不会有影响，但是对全球化经营的新能源企业，为什么之前它们都集体注销了那个地区的公司？潜在的风险也是风险，望耗子尾汁（这一段纯视笔者天方夜谭，请勿当真）。 由于没有品牌交割，买方无法正确的参与到期货的定价中，这也是为什么碳酸锂一年12个合约没有什么价差的原因。广期所在期货市场的裁判行为如果持续，会令市场逐渐去脱钩影响，现货价格已经慢慢爬到了接近期货的位置，期现价格倒挂会进一步削弱期货市场的定价功能。 股票市场，应该是一个反应预期的市场，以上是近期信息的一些思考，大家自由发挥吧。

记住谷歌，忘记英伟达，花街这个化解泡沫的手段确实巧妙，但是坚持不了太久，目前谷歌3.91万亿英伟达4.32万亿，双向奔赴交汇那一刻又是一场灾难，不过问题不大只需要坚持10个交易日，美联储将在12月10日出手，到明年就是私家美联储了。币对此的反馈是反弹后纠缠在7日均线选择方向，而对于A股科技映射谷歌是谷歌链硬件和AI应用，绕开nv链的科技是不完整的，估值的割裂和资金承载度会给科技带来持续的分歧。与此同时的另一边，新能源12月排产受益于炸裂的储能需求反手实现了环比增长3.1%，一季度淡季不淡的印象正在逐渐深化，以宁德时代为代表的头部企业2026年排产指引了行业50%增速，与科技的增速能够坐上一桌的状态下，行业没有高低贵贱。一季度淡季不淡的指引使得当前节点行业趋势无法看空，甚至要比科技来的更清晰一些，尤其是供需反转的中上游材料。

崩也崩了，恐也慌了，现在怎么看这个市场。 首先定义市场的风险状态，就A本身来看，熟悉3/5日线下行趋势的消费者都知道这种图有多下头，如果不是在牛市我就差把封面换成赌场系列了（23年那段日子），指数乖离3日线过多会反弹，反弹是否证真就看能不能在反弹次日站上5日线。目前A股总体在乖离3日线过多的状况下，反弹至5日线可以帮助下降仓位，后面等赢了再帮。 科技叙事的牛市，核心在美股的节奏判断，流动性最敏感的币目前处于7日线大幅乖离的修复，美股科技谷歌打破了英伟达单极，谷歌依靠新的模型和巴菲特buff勉强拽住了美股，当然，从降息到英伟达放开出口，美股能打的牌太多了，但，等历史新高再帮它们是对美股最基本的尊敬。科技这边除了谷歌链都可以先休息休息，谷歌映射可以拆解为谷歌链硬件和ai应用，市场资金承载度与nv时期完全没法比。 电新这边的供需坚定程度，主要来源于电池厂的饱满排产，一季度实现淡季不淡，如果想看空上游材料诸如锂矿，那么必须看空整个电新。除非科技泡沫炸裂蔓延，否则很难在当下节点去看空电新。科技与电新的比价效应来讲，共识标的中际旭创按高盛的目标指引还有50%的空间，电新上游实现这个空间的概率极高。 anyway，市场在全球范围的整体风险不能忽视，短期下跌乖离度过高的反弹可以把没来得及降的仓位降一降，别到时候一嗨就忘了，科技在谷歌这个链条下更偏主题投资而非行业趋势，电新一季度淡季不淡的指引下当前节点行业趋势无法看空。

最近谷歌发布的Gemini人工智能模型大获好评，在巴菲特buff加持下，市场关注度从英伟达单极开始向谷歌等多极化呈现。AI算力建设的爆炸性资本开支，最终需要AI应用来完成闭环，Gemini3的发布开启了下一代AI的竞争，尤其是智能体的落地，或能够带动混乱的商业化找到正确的路径。 与此同时的另一边，阿里千问上线，同样勾动着AI应用的梦想。AI时代的未来之战，用最先进的模型打造“会聊天能办事的个人AI助手”，并进一步渗透进人们的生活中。阿里后面还猫着腾讯、字节、百度等优秀的中国互联网公司，一定不会缺席AI应用的落地。 股票市场中，相较于AI硬件算力产业链，AI应用的标的选择更加困难，以各行各业的“数据”为“软”护城河，注定了AI应用是单打独斗的优秀企业，不能够通过权重、板块等精准配置，对市场调研和理解的要求极高。从成功率和题目难度而言，选择各行业有希望的AI应用企业远不如直接配置阿里、腾讯等一定能够分享盛宴的互联网企业。 华夏基金管理的 $恒生互联网ETF(513330)$ ，具有充足的流动性，几乎就是手边能够简单有效投资AI应用的最终形态，相较于恒科那边汽车和消费电子制造业都面临着上游材料涨价的压力，恒互大概是科技属性和后算力时代投资AI应用的必选题。此外，华夏基金早在2009年就推出了国内首批QDII产品，拥有成熟的跨境投资资质与经验，目前ETF管理规模近一万亿，其产品是被动投资基金的很好选择。 南边恒生由于各种各样原因几乎又快进入技术性熊市了，一般看到这种字样的时候，就调整的差不多了。

近段时间市场经历了主线资金在科技和电新的集中度大漂移，各种不是人的博弈波动可能令人感到不适，在美股科技企稳开启新的业绩线之前，在新能源26年一季度需求数据收敛确认之前，题目难度都不会太容易。这时候可以去看看与世无争的支线板块，比如首次纳入建设目标的航天，积累学习一些没用的知识。 朱雀3号预计在11月中下旬首飞，或打破马斯克回收火箭的垄断地位，回收火箭技术带来的降本是开启规模化的关键因素。低轨卫星资源争夺正在倒逼中国加速组网，“万星星座”计划规划了数万颗低轨卫星，卫星产业链中的卫星制造与发射将率先受益。接着就是6G空天地一体的应用场景跟进。 155确定性的政策支持，技术突破和应用场景也都就绪，回看卫星产业指数十年来一直处于宽幅区间震荡，与产业当前的状态一致尚未出现突破，故而不存在位置高低的问题。 对应 $卫星产业(159218)$ 成分股在一级行业分布上偏向于国防军工，历史回测看与军工ETF相关性极高且弹性更佳，尤其在当下地缘风险提升但不会真实发生地缘风险时，军工属性能够提供较好的抗风险性。指数十大权重占比58%，所属产业环节集中在卫星制造、卫星运营等领域，成分股偏中小市值风格，无千亿大票，与当前产业发展阶段相匹配，也为未来提供了市值增长空间。 此外，关于牛市获利了结出金的去向，以及低利率时代存款搬家的底层逻辑，大家确实都更相信红利， $港股红利低波ETF(520550)$ 这类每过段时间看看跌多了捞一捞，也是极好的。

赣锋锂业凉冰一句“如果明年碳酸锂需求增速超过30%，价格可能会突破15万元”，点醒了装睡的人，对，点醒的不是梦中人，同时，15万元也给市场心中埋下了种子。 8万做空送钱的人，和10万做空的人，大概是同一批人，希望你们还活着再次提供新的燃料。接下来碳酸锂档位看12万和15万，今年主要是10万心理关口的突破和12万档位的触摸，时间轴需要在12月中旬之前完成。因为明年需求数字拍的天花乱坠，所以26年一季度淡季一定要经历一个需求数据的收敛锚定。 碳酸锂价位对应在股票市场，锚点就是纯血锂矿中的10万吨守门员天齐锂业，按照15-20pe去估，大概锂矿处于什么水位便有了衡量，具体数字不提了不然容易形成一致性预期。 进一步引出纯血锂矿中的川西三杰（大中矿业、盛新锂能、国城矿业），都是当下有资本开支在建的新矿增量，为什么当下市场聚焦川西，得益于下游的极限压榨，全球范围锂资源的资本开支都断档了。其他锂矿参考前文“关于锂矿板块当前不同标的的选择思路”。 然后解决一个历史价格的问题，为什么电新中上游涨价刚抬头，股价就去摸历史高点了？且不说21年股票价格与商品价格是提前抢跑出来的，更为重要的是，同价格下，行业的产能规模已经不可同日而语，这是量价的简单题。 再来谈电新的节奏，一方面要看自身的基本面运行时间轴，另一方面也要看科技的水位，整个心理状态是“心在曹营身在汉但乐不思蜀”。科技一直处于不断承接但阴跌出货的状态，但这都不重要，科技的核心在美股，需要等待美股给出止跌企稳回升的信号，同时币也要进行同步确认，近期大饼二饼毫无反弹还在日刷新低。 从科技漂移来，是现在电新正在经历的，基本面的变化配得起这种承载，且市场分歧仍然非常大，大家普遍从历史股价入手去理解基本面的演变，显然是理解不出来的。那么，从电新漂回科技，没必要现在聊。