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这两周的市场，跌得确实让人始料未及。大盘一路退回3600点附近，科技线的调整更狠，CPO、服务器、存储轮番回撤。 直到今天，盘面才有所回暖。科创盘中一度涨逾9%，半导体、存储这些前几天挨打最重的方向，也总算缓过一口气。 盘面一热，社区里也热闹起来。 近期我刷到不少人在问同一件事：同样做服务器，相比于浪潮，华勤的合同负债为什么在绝大部分时间里都处于极低水平？ 确实，数据表列出来，对比非常明显。 按照常理，服务器订单一旦放量，财报通常会先出现两个变化：存货跟着备料增加，部分客户也会提前支付货款，形成合同负债。 也就是说，合同负债对应企业已经收取、但尚未完成履约的客户款项，因此，行业里一般都拿它观察订单和后续交付——生意越旺，这个科目往往就越厚，这是行业特性。 先说能验证的部分：订单爆发是真的。 从三季报来看，两家公司都吃到了这一轮数据中心需求放量。 浪潮的服务器需求延续，客户预付款明显增加；华勤的数据业务同比增长228%，超节点也已经进入规模交付。需求爆发这条线，两边基本能够互相验证。 但反常也在这儿。 数据是确凿的，那同样做服务器，为什么会出现这么大的差距？ 刚刚在e互动上刷到，有投资者拿合同负债的事去问华勤，董秘已经回复了。这里就简单说说我的看法吧。 看完这个回复，之前的疑问基本解开了。合同负债高不高，除了订单多少，更要看客户是谁、钱是怎么收的。顺着公司的解释回头看，主要有两点： 1、客户结构不同。 浪潮存在较多政企、行业及渠道类业务。这类客户有时会提前支付货款锁定产品，钱先到账，订单便会进入合同负债。 华勤的数据业务以国内头部CSP客户为主。这些客户资金安排和采购方式也更成熟，通常不会通过大额预付款锁货。 2、商务模式不同。 华勤在存储、GPU等关键物料上较多采用Buy&Sell模式，客户通常不会提前支付货款。少了预付款这个环节，即使后续交付规模在增加，合同负债也

11 月的跨境电商业，绕不开一个日子：11 月 1 日，欧盟对每件来自第三国的小包裹加收 2 欧元处理费，叠加 7 月已生效的 3 欧元关税。消息落地，市场最先紧张的，是靠低价包裹打天下的平台。 值得注意的是，就在处理费生效前两周，一家 9 月刚登陆港股的公司，悄悄在西班牙落了一枚棋子。 别人在算关税的账，希音在修基础设施 10 月 14 日，希音（SHEIN）在西班牙上线"协同物流"：把 GLS、FedEx、CTT 三家尾程承运商整合打包，向 Marketplace 卖家开放，一站覆盖德、法、意、葡五国。 对跨境卖家而言，多国尾程配送恰恰是最难标准化的环节——各国承运商不同，报价体系差异大，单量小就拿不到好价格。平台出面统一谈好再开放，等于替卖家把最难啃的一段路铺平了。 其中最能说明问题的是一个数字：上线时，已有超过 80% 的西班牙 Marketplace 卖家接入。 需求先于供给存在，平台做的，是把需求收口。 更关键的是方向。处理费针对的是第三国直邮的小包裹；货先入西班牙仓、从本地发出，走的已是欧盟境内的配送链路。基础设施落在哪里，恰好绕开了收费指向哪里。 欧盟处理费 11 月 1 日生效，这项服务 10 月 14 日上线。外部环境收紧的节点上，把基础设施往欧洲本地推一步——这种节奏本身，就是一种表态。 目前，希音正在持续加码推动跨境电商与海外仓的深度协同，夯实更加敏捷的全球履约网络。其经过扩建的欧洲物流枢纽近期正迎来了启用一周年，该枢纽配备前沿的机器人拣选系统和自动化分拣线，可实现快速高效的货物处理。在过去一年，该枢纽正发挥着日益重要的作用，为其欧洲各地的消费者提供更快速、更高效的配送服务。据媒体报道，希音计划在未来数月提高承接订单比例，最终实现欧洲本地履约的全面覆盖。 同时，希音仅在2026年便已在该欧洲物流枢纽新增逾3000个就业岗位，并在近期宣布，将在当地启动

2026年的车市价格战打到这个份上，还敢公开表态"不打价格战、不拼规模"的车企，能有几个？ 10月30日，赛力斯交出2026年三季报：单季营收280.8亿元，归母净利润14.2亿元，盈利转正。 我们看看，这份成绩单成色到底如何。 280.8亿营收配上14.2亿净利，在价格战的绞肉机里能实现转正，靠的是产品结构扛住了定价，没有靠降价换销量——问界M9连续四个月拿下50万以上车型销量第一，M6累计交付突破6万台。高端站得稳，走量跟得上，两头都在赚钱。 M9 Ultimate领世加长版9月已完成首批交付，全新的问界新M8定档11月13日上市。 中金公司最新研报维持赛力斯2026年盈利预测不变，理由很直接：四季度新M8放量，新的增量空间就此打开。说白了，Q3的14.2亿，可能还只是开胃菜。 出海这步棋，更显章法。 问界全系车型正在推进欧盟WVTA E1整车型式认证，公司明确表态不赶进度、不降标准，目标直指海外销量占总销量的三分之一，2027年秋季正式登陆欧洲。别忘了底盘在哪：问界累计交付已突破120万辆，用户超120万，Brand Finance给问界品牌价值评估34.48亿美元，位列中国豪华汽车品牌第一。 技术和供应链也没闲着。 魔方技术平台2.0、新一代超级增程系统相继落地；与宁德时代围绕"厂中厂"产能扩建和超充补能生态深化协同；与**联合组建的专属专营团队稳步推进，销售费率有望进一步压降。 最打动我的是公司的态度：年内累计回购1753.57万股、总金额约9.83亿元，董事、高管及骨干团队已完成1.48亿元A股、H股增持，控股股东增持还在进行中。 不打价格战这条路注定难走，但走通了，赚下的就不只是销量，还有品牌溢价。盈利转正只是起点，赛力斯这盘棋，才刚刚进入中局。 $赛力斯(601127)$ <

风险落地，才是重新审视基本面的起点 希音（SHEIN）又站上了市场焦点。 公开报道显示，希音（SHEIN）同意与美国联邦贸易委员会（FTC）就配送延误、配送确认及客户服务等问题的长期调查达成协议。消息传回国内，很快引起跨境行业的关注。 但做公司研究，最忌用情绪代替财务分析，用短期的事件给一家全球企业下结论。相比关注支出本身的大小，更值得厘清的是：这笔一次性支出是否改变了公司的经营节奏和增长逻辑？ 我的判断是：没有。恰恰相反，一项早已在上市文件中公开披露的风险，终于从模糊的不确定性变成了可量化、可定价的确定性事项。对资本市场而言，这本身就是利好。 代价明确之后，不确定性才真正收敛 希音（SHEIN）遭遇FTC调查，并不是突然从石头缝里蹦出来的黑天鹅。 早在今年7月提交的香港上市文件中，公司就已主动披露，其美国业务正接受FTC调查，并提示调查结果可能带来重大款项支出，但当时无法预测结果和金额。这种提前向市场亮出风险底牌的做法，本身就体现了一家新上市公司在信息披露上的规范和透明。 而此次协议的达成，则意味着这项提前告知市场的不确定性，如今有了明确的衡量标准——从"已知风险、未知代价"变成"已知风险、已知代价"，投资者反而获得了更清晰的定价基础。 主动应对、达成协议以控制风险，对一家仍在全球扩张的公司而言，越早明确代价，越能避免风险外溢，也越早能把管理层的注意力放回产品、履约和用户。 这种“注意力回归”已在数据中显现。 2026年二季度，希音（SHEIN）旗下自有品牌MUSERA和Aloruh在泳装、睡衣等品类同比增长，SHEIN Xcelerator孵化的合作品牌AiiRZ的订单量增长超50%，自有品牌与外部合作品牌同步走强，说明供给面在持续拓宽。 履约网络同步加密：欧洲物流枢纽启动大规模招聘，2026年已新增逾3000个岗位，全球仓储网络达到约600万平方米。 用户基本盘同样稳

$极智嘉-W(02590)$宇树靠科研教育，智元刚量产2万台，小鹏主业造车。极智嘉能跟这些名字并列在物理AI四大场景龙头里，定位算是彻底立住了，比起那些还在纯讲概念的，极智嘉这实打实的部署数据，让今天这根阳线走得相对踏实 $极智嘉-W(02590)$ $宇树科技-W(688836)$

好了好了，千呼万唤始出来。 10月27日晚间，华勤技术股份有限公司（股票代码：603296.SH/03296.HK）发布2026年第三季度报告。 市场等了大半年的华勤超节点，酝酿了这么久，终于第一次在三季报里露了真身。从二季度小批量发货，到三季度进入批量交付，再到四季度继续释放规模，公司先发优势明显。 同时，这份财报也直接回复了股民最关心的几个问题。 关键信息有点多，今天就来好好聊一聊。 超节点从首发走向放量 先看三季报里的几项核心数据： 近期，供应端的不确定性给算力赛道带来不小扰动，市场对交付和放量的担忧也在升温。这个时候，华勤技术交出的这份答卷，多少让大家心里的石头落了地。 数据中心业务第三季度实现收入224.56亿元，同比增长228%；其中超节点实现收入61.91亿元，全面进入规模化交付上量阶段。 公司此前披露，超节点Q2在国内头部互联网客户首发出货，是国内目前少有的实现批量交付的厂商之一；Q3开始大批量交付，从首发到批量交付，Q4也预计环比大幅增长。 按照这个进度测算，公司此前给出的全年超节点收入超过100亿元的指引，完成起来我觉得应该问题不大。Q3单季已经贡献61.91亿元，再加上Q2首发出货，以及管理层预计Q4继续保持环比高速增长，最终结果大概率还会超过原来的目标。 同时，如果往后看，还有几个方向值得留意： 1、CSP的采购重心正在转向超节点 AI算力竞争逐渐从单卡性能走向系统效率，客户的采购单位也开始从单台服务器走向整机柜和大规模算力集群。 按照当前判断，明年超节点有望成为CSP客户的重要采购方案，在数据中心硬件采购中的占比还会继续提升。 2、华勤的稀缺位置 华勤是行业内极少数同时拥有计算节点、网络节点全栈设计能力的厂家，目前已经进入主要CSP的超节点研发及招标项目。 3、先发优势已经开始转成竞争位置 华勤较早参与国内主要CSP客户的研发和招标，如今又率先跑通

10月20日，微亿智造（03275.HK）正式开启招股，10月23日截止，预计10月28日挂牌。 全球发售3727.58万股H股，发售价区间16.63港元至21.46港元，每手100股，最高入场费约2167.64港元，独家保荐人为东方证券国际。 说实话，这两年港股打新看得多了，机器人概念也听得耳朵起茧 但这家公司我认真翻完招股书后，觉得值得单独拎出来说道说道。因为它不是那种PPT造机器人的公司，而是已经把产品卖进产线、把钱收回来的公司。 先搞清楚它是干什么的：不是做机械臂的，是给机器人装上大脑的 很多人一听工业机器人，脑子里浮现的是四大家族那种机械臂。 微亿智造干的不是这个，它做的是工业具身智能机器人，简称EIIR。 招股书里的定义很清楚：这是一种能自主感知、学习、决策并执行复杂任务的AI驱动机器人。传统工业机器人是编程死的，换个产品就得重新调试几周甚至几个月； 微亿智造的EIIR产品，靠的是云边端一体化架构，安装后数天内即可上线运行。 它的技术体系围绕两个关键词：快慢思考和人类在环。 快思考解决实时行动，工艺工程师可以通过云端人机交互系统实时修正模型输出，解决AI在工业场景中的冷启动难题；慢思考则把产线数据持续回流到云端，训练核心AI模型，让系统越用越聪明。 这个架构翻译就是：EIIR进入真实生产后，将专家纠偏、任务执行及工艺经验经结构化沉淀后用于模型训练和优化，形成“数据—模型—产品—再部署”的具身飞轮，让EIIR在复杂工业场景中“越用越好用”。 收入三年翻近一倍，EIIR已成核心引擎 直接看招股书里的硬数据。 2023年至2025年，公司营收分别为4.34亿元、6.00亿元和7.96亿元，复合增速约35%。2026年前五个月营收4.24亿元，同比增长22.6%。 利润端 2024年扭亏为盈录得1574万元，2025年净利润507万元，2026年前五个月净利润2253万

智通财经 APP 获悉，10 月 19 日，A 股人形机器人概念在指数分化、超 3100 只个股下跌的弱势环境中逆势走强，成为当日市场最集中的做多方向。宇树科技盘中一度涨超 19%，最终收涨 16.15%，总市值重返 2000 亿元上方；兆威机电、浙江荣泰、福莱新材、日盈电子、宁波东力等多只个股涨停。 10 月 20 日，机器人板块热度延续，宇树科技再度大涨超 10%，港股机器人板块同步跟涨，极智嘉 - W (02590) 早盘涨幅超 5%，优必选 (09880)、越疆 (02432) 等个股跟涨。 连续两日的板块行情，得益于政策、产业数据与海外巨头动作在同一时间窗口形成共振：商务部等九部门发文明确推动具身智能技术在商贸物流等场景落地，市场监管总局批准发布首批六项人形机器人国家标准，前三季度工业机器人产量同比增长 29.1%，产业基本面数据形成直接验证，OpenAI 同步释放机器人团队扩招信号，海外产业叙事进一步强化。当 “政策定调 — 标准落地 — 产量验证 — 海外叙事强化” 四条线索在同一时间交汇，资金正在向具备靠谱商业化业绩的机器人公司汇聚。 在这一轮板块行情中，极智嘉的个股稀缺性值得关注：该公司是少数做具身产品的机器人上市公司，更是唯三半年营收突破 10 亿元大关的机器人上市公司。 2026 年，极智嘉的具身智能发布节奏是密集而清晰的。2 月，人形机器人 Gino 1 全球首发，锚定 “真干活”。3 月，发布货箱到人具身智能拣选方案。5 月，无人拣选工作站在施耐德电气上海物流中心完成标杆试点验收。7 月，极智嘉在 WAIC 2026 发布 “一核双引擎” 具身布局战略与 Gravity 具身智能框架。 在 WAIC 2026 现场，极智嘉展示了 Gino 1 与 AMR 移动机器人、专用工作站协同作业的真实场景 —— 拣货、搬箱、投递一气呵成，是全场少数可直接 “

10月12日，希音（SHEIN）2026年末大促一期招商，与“超补双11”“超补黑五”招商同步开启；五天后的10月19日，大促正式启动，一直持续到12月27日，把双11、黑五、网一、双12和圣诞季串成一个长达两个多月的促销周期，希音（SHEIN）已经按自己的节奏进入旺季。 卖方研究端几乎同时热闹起来。高盛给出62港元目标价，摩根士丹利给出58港元，10月14日摩根大通首次覆盖即给予“超配”评级、目标价50港元，较上一收盘价隐含45%的上涨空间——按35港元上下的股价算，三家机构给出的隐含空间从四成到接近翻倍不等。值得注意的是，高盛、摩根士丹利、摩根大通正是希音（SHEIN）香港IPO的联席保荐人：一家公司9月1日刚刚挂牌、上市后首份中报发布不到两周，最了解它的三家保荐机构便接连站台，这个信号本身，比财报里的任何一个数字都值得琢磨。 投行看到的，是市场没看到的东西 先看共识。高盛的逻辑很直接：希音（SHEIN）约180亿美元的市值，只相当于账上现金的1.18倍，到2027年会降到1.04倍。翻译一下，市场的定价基本等于“这家公司会把账上的钱烧光”。但高盛不这么看，它预测2027到2028年收入增速回到10%，经调整净利润从今年的14亿美元回升到19亿和23亿美元。大摩的切入角度不太一样：它盯的是希音（SHEIN）手里约130亿美元的净现金，以及AI对业务的变现潜力；摩根大通则以“超配”定调，目标价对应约45%的空间，看好的同样是调整后盈利的修复路径。 三家机构的背书，还踩在一个微妙的时点上。Wind数据显示，2026年前三季度港股IPO募资合计约3855.66亿港元，较去年同期接近翻倍；其中，希音-W（0625.HK）以135.96亿港元的募资额，位列软件服务行业标杆项目。上市时点上，希音（SHEIN）赶上了港股IPO募资翻倍的窗口；定价水平上，市场却只给了它“现金折价”——

至简动力：8 个月，5 轮，20 亿元 至简动力 2025 年 7 月成立。到 2026 年 3 月，成立约 8 个月时，公司已在半年内连续完成 5 轮融资、累计融资 20 亿元，投后估值超 10 亿美元。而其首款机器人 i7 Pro 的首批百台交付发生在 2026 年 7 月——晚于估值形成的时点。以融资时点衡量，产品未交付、尚无收入，但定价已经完成。这说明对早期具身智能公司而言，当期收入并非一级市场定价的前置条件。 $极智嘉-W(02590)$