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本周美股主要在两条线之间。 一是宏观：今晚20:30公布8月非农，这是9月议息前最后一份就业数据。 二是博通财报当晚因Q4指引跌了6%，但隔夜市场又重新定价，从"指引不及"转向"看AI订单能见度"。 一、今晚非农：议息前最后一道关 市场对9月加息的定价已约57%，今晚的非农是议息前最后一份就业数据。市场预期新增约5.8万、失业率约4.1%。 三种情景大致预测：数据明显偏强（比如新增超10万），加息概率会再升，收益率和美元走强，压制高估值科技；数据符合预期（5到6万上下），延续当前的加息博弈，影响相对有限；数据明显偏弱（新增很低甚至转负），加息风险降温，成长股有喘息空间、金价也可能反弹。弱数据意味着加息风险降温，而不是要降息——当前是加息博弈的环境。 二、博通：同一份财报，先杀预期，再认订单 先回顾这份财报。 博通Q3营收296亿、同比增长86%，AI半导体收入167亿、同比增长221%，都超过一致预期。问题出在Q4指引：总营收指引约348亿，略低于市场一致预期的约350到351亿。在一只已涨到高位的股票上，指引没到预期就足以触发获利了结，所以财报当晚股价跌了约6%。 但隔夜市场的焦点很快转移了。从"单季指引"移到"订单能见度"——CEO在电话会上强调与AI实验室的合作在扩张，重申2027财年AI收入超过1000亿美元的展望，并提到这块收入主要由六家大客户贡献。这条中期的订单跑道，让市场重新认识了这份财报，三大指数也在9月3日止跌。 这说明一件事：对博通这类做AI定制芯片的公司，市场看的是backlog和大客户的能见度，而不只是单季指引。短期股价会因为"预期与实际"的差口而波动，中期的确定性则取决于这些订单能不能持续兑现。需要平衡看的是风险：AI收入高度集中在少数几家大客户，估值也仍然不低，一旦大客户的资本开支节奏放缓，波动会被放大。 三、两条线怎么连起来理解 这一周科技的走

周三美股科技反弹，英伟达涨超3%带动三大指数收涨，10年期美债收益率回落到4.78%帮了忙。但这轮反弹的成色，马上被两件事检验：一是已经落地的博通财报，二是明天的非农。先看博通。 一、Q3超预期，Q4指引差一口气 博通的Q3确实很强。营收296亿、同比增长86%，调整后每股收益3.32、增长96%，都超过了一致预期；AI半导体收入167亿，同比增长221%、环比增长54%；软件业务88亿、增长29%。 问题出在Q4指引上。Q4的AI半导体指引加速到217亿、同比增长236%，这一条很强；但总营收指引约348亿，略低于市场一致预期的约350到351亿。市场看的是这个总营收指引的差口，在一只已经涨到52周高位附近、目标均值超过518的股票上，指引只要没到预期，就足以触发获利了结。所以盘后股价跌了约5%到6%，是"指引未达预期"叠加"高预期兑现"的结果。这也印证了我在前瞻里的判断：这份财报看的是指引，而不是单季数字。 二、这对科技反弹意味着什么 博通是一面镜子。它的Q3和AI都很强，只因Q4营收指引差了一口气就盘后大跌，说明当前高估值科技的股价已经计入了大量乐观预期。利率松一口气能带来反弹，基本面再强，也难让高估值科技在预期打满时轻松突破。 三、明天的非农：是另一个检验 加息这条线还没退潮。市场对9月加息的定价约57%，明天的非农是议息前最后一份就业数据。数据偏强，加息预期会再强化、收益率和美元走强，压制刚反弹的科技；数据偏弱，加息风险降温，反弹才有延续的空间。所以这轮反弹是"收益率回落带来的喘息"，还是"趋势重启"，很大程度上取决于明晚的非农。 博通已经给了答案的一半：财报再强，股价也要看预期是否还留有空间，而当下高估值科技的预期普遍偏满。另一半答案在明天的非农。在加息预期未退、估值又偏满的组合下，科技的反弹更可能是震荡中的修复，而不是单边重启。对港美股的成长板块，短期跟着收益

前段时间市场还在谈金价的历史高位，这两天黄金连续回调，现货金跌到近两周低位、一度下破4400美元/盎司，白银跌得更多。市场对9月加息的定价升到约57%，美债收益率和美元走强，压制不生息的黄金，再叠加高位获利了结。这里需要把短期和长期两条逻辑分开看。 一、短期：黄金又开始跟着利率走 这两天的下跌，本质是传统框架的短期回归。黄金与实际利率负相关：沃什偏鹰、核心PCE仍在3.3%，9月加息25bp的概率升到约57%，美债收益率上行、美元走强，持有无息黄金的机会成本随之上升，金价承压。白银同期跌约2.7%，说明是整个贵金属被利率和美元压制，而非黄金个别。地缘上美伊冲突仍在，但这次避险没有托住金价，反过来说明短期利率和美元的压制更强。 二、长期：结构性支撑还在不在 把镜头拉长，支撑金价过去两年翻倍的，主要不是货币政策，而是央行购金与去美元化。 2024年全球央行购金约1044.6吨，连续三年超过1000吨，远高于2010至2021年约473吨的年均水平，主力是新兴市场央行的储备多元化。供给端也偏紧，2024年矿产金同比仅增约0.6%，全维持成本升至约1,399美元。这条结构性主线只要延续，就为金价提供一个相对扎实的底部。因此这轮回调，更像是高位的利率扰动与获利了结，而非趋势反转——除非央行购金明显放缓、或地缘与财政担忧系统性缓解。 三、怎么看、怎么应对 短期看，只要加息预期还在升温、美债收益率与美元偏强，金价和黄金股都可能继续承压。周五的非农是关键节点：数据偏强会进一步强化加息预期、金价再受压；数据偏弱则加息风险降温、金价有望企稳。长期看，结构性买盘仍在，回调反而改善了中长期的性价比，但金价处于历史高位、波动加大，需要接受这种波动。 映射到权益，黄金股相对金价有杠杆，回调时跌幅会被放大。港股有紫金矿业、山东黄金、招金矿业等，海外有Newmont、Barrick等。评估时除了金价方向，

九月第一周了，又是新的一个月，美股的主线还是油价。 美伊冲突再度升级，WTI突破90美元，油价重新成为通胀和加息的变量。这条线的影响不止于能源股，它会顺着通胀和利率，传导到整个市场的估值。 一、油价为什么破90 这一轮油价上行由地缘驱动，不是需求。美伊及以色列的军事冲突反复升级，市场对霍尔木兹海峡供应的担忧重新抬头，WTI突破90美元，布伦特同步走高，属于地缘供给溢价。反映到盘面，周一美股能源与防御类占优，材料与工业走弱，三大指数都在跌。供给驱动的油价上行，对经济是成本上升而非需求转好，因此它更多是压制利润与估值，而不是顺周期的利好。 二、连锁反应：受益与承压两端 受益的一端是油气上游与油服。 高油价直接抬升其收入与现金流，港股的中海油、中石油，以及美股的西方石油等，是较直接的映射，这类公司在油价上行时兼有业绩弹性与高分红的防御性。承压的一端有两类：一是成本端敏感的航空与交运，燃油上行压缩利润；二是高估值成长股，受到的是估值端的压力，这一层需要通过加息这条线来理解。 三、对加息与成长股的含义 油价上行强化了通胀预期。叠加核心PCE仍在3.3%、以及美联储主席沃什偏鹰的表态，9月的天平进一步推向加息一侧：加息25bp的概率已升至约57%，12月前至少加息一次基本被完全定价。传导链条是"油价—通胀—加息—贴现率"：油价推高通胀，通胀强化加息预期，加息与长端利率一起抬升贴现率，而贴现率上行对现金流靠后的高估值成长股压力最大。这也解释了周一的盘面结构——能源与防御上涨，成长与周期性材料下跌，本质是同一条传导链的两端。 对成长板块而言，只要油价与加息维持在高位，估值就难有轻松扩张的空间。短期油价能否持续，取决于美伊冲突的走向与霍尔木兹的实际供应，冲突升级则供给溢价延续，一旦缓和则油价容易回吐。油气上游在当前提供了业绩与分红的确定性，但地缘驱动的行情波动较大，不宜按单边上行布局；成长股

上一篇梳理了英伟达自身的二季报，这一篇看它的上下游，即这份财报会让哪些环节受益。 这次财报中比较关键的一点，是英伟达把供应与产能承诺翻倍以上、增加到约2790亿美元，同时以短期毛利率的下行，换取未来两年的产能确定性。这说明它当前的增长约束，更多来自供应端而非客户需求端。据此判断受益方，主要看各环节与这笔采购的距离：越靠近上游的核心供应，确定性相对越高。按这个逻辑，受益顺序大致是存储与HBM、先进封装、AI服务器、CPO与高速网络、电力与散热。 一、存储与HBM 存储是本次财报中受益最直接的环节。约2790亿美元供应承诺的增量，很大一部分对应存储采购，HBM、DRAM与服务器内存同时受到需求增长和价格上行的支撑。三家主要存储厂商都已进入VeraRubin供应体系：SK海力士围绕HBM4、SOCAMM2与英伟达联合开发；美光的HBM4、SOCAMM2与PCIeGen6SSD已量产，并明确用于Rubin；三星已量产用于Rubin的HBM4，同时供应SOCAMM2与企业级SSD。需要注意的是，存储属于强周期行业，价格与股价的波动都较大，当前的高景气未必是长期常态，配置时需要考虑所处的周期位置。 二、先进封装 VeraRubin进入全面量产，对先进制程晶圆、CoWoS封装、封装基板与测试产能提出了更高要求。台积电是英伟达先进芯片制造与先进封装的核心合作伙伴；日月光旗下SPIL已进入英伟达的硅光与CPO生态。随着代工厂、存储厂与封装厂继续扩产，相关设备与材料公司属于二阶受益，并不都对应英伟达的直接订单。 三、CPO与光通信 英伟达网络业务再创新高，Spectrum-X以太网收入同比增长约2.6倍，面向VeraRubin的CPO交换机也已进入量产。直接受益的光通信生态包括Coherent、Lumentum、Fabrinet与康宁；高速连接芯片方面，Credo、MACOM有望受益于GPU集

昨夜英伟达收跌将近3%后收涨，已经连续第七个交易日下跌，是22年以来最长的一段跌势，昨天转灯是一个重要的信号。 之前我觉得跌着进财报可能是个好事？它意味着市场预期已经压到低位，只要结果不差，一次预期差就可能修复这波连跌的情绪，不过这也反映出资金对AI投入回报的耐心确实在变薄；连跌后修复，虽然没有收复跌幅，但证明还是有资金在提前布局；不过基于美股的尿性，财报前涨一点，财报后大跌的可能性也不是没有。 来简单写一下今晚的关注点：营收一致预期在910亿美元附近，同比仍是高增长，但增速较前几个季度放缓，数据中心是绝对大头，要关注下一季度的营收指引、毛利率能不能守住此前的高位、以及管理层对中国区的最新表态。 看多的理由：数据中心与主权AI的需求还没看到拐点，Blackwell/GB300在放量，连跌已经让预期处在低位。看空的理由：市场开始审视AI投入的回报节奏，云厂商的capex要看多久能转成收入，中国区仍是变量，毛利率见顶的疑虑没有消除。 所以今晚这份财报，会给整条AI算力链定一个短期的方向。 昨夜还有一个值得关注的点是资金的流向：钱从拥挤的科技挪去了金融等道指权重，10年、30年美债收益率一起回落，这种组合下，黄金作为避险和大类资产配置的价值重新回到视野。 黄金下半年更可能是磨底之后缓慢上行，如果出现急涨，反而要留意获利了结，支撑它的是央行持续购金、实际利率见顶、以及避险需求回升这几条偏中期的逻辑；需要警惕的是，如果通胀数据重新走强、9月加息的风险再升温，美元反弹会压制金价。 以上内容仅代表个人观点，不构成投资建议。给Vivian点个关注，祝大家都涨，卖的都跌～ $英伟达(NVDA)$

明天截止的两只票一起说说。一个是外资保荐的时尚巨头，一个是18C机器人。 第一家，希音。 高盛、大摩、小摩三大外资联席保荐，高盛绿鞋，承销也是外资为主。 基石只有22.2%，而且纯血外资，有厨的概率相对低，姑且当它市场化发行，那基石低就不太像是厨锚定拿得多，更像是单纯卖不动；发 行估值257-267亿美金，从一开始的400亿砍到300亿、再砍到200多亿，某种意义上变相印证了卖不出去的点（纯属个人猜测）。 货量28万手，一共募131亿港元。这种量都不用去找锚定，还得付前后端，直接打公配就行。孖展52.7亿、3.8倍，金额还行，但发行量太大，倍数拉不起来。 估值：2022年初D轮982亿美金，然后一路下坡：D+轮640亿、2025年初伦敦上市（没成）500亿、到现在270亿。再加上估值体系切换，希音早年能卖到千亿，是因为它既有电商平台的变态增速、又有时尚快消的品牌溢价。现在增速没了，还开了商城业务，服务收入口径从2023年的2.7%涨到2026年Q1的14.3%。等于从“ZARA高增速版”切成了“拼多多低增速版”。自有品牌那部分还能吃时尚快消的高PE，但商城占比越来越高，两套估值在打架。 外部也不友好。希音的模式就建立在两个红利上：美国800美元以下免S、欧盟150欧以下免S，现在同时退坡。美国2025年5月取消小额包裹免S，Q1美国收入同比-14.3%，履约费用率从42.8%升到47.7%，部分商品被迫涨价，把它极致低价的看家本领给消解了；欧盟026年7月取消150欧免S，体量更大，冲击可能比美国还猛。再加上背靠拼多多的Temu在低价服饰正面硬刚，客单价更低、折扣更狠，获客成本被抬起来，这也是希音营销费用率一路涨的原因。 最离谱的是资本结构这块。Pre-D、D、D+这帮优先股股东，除了赎回权、清算优先，还约定从2026年3月起按投资价年化8%给现金补偿，IPO完成前再提到1

新手买入后，最常见的想法是：这一笔到底该不该拿住。拿住了，眼看盈利回吐、甚至由红转绿，吃一记大面；割了，又看着它一路翻倍绝尘而去。左也不是右也不是，复盘时只剩一句"我心态崩了"。 我的看法有点反直觉：多数时候，崩掉的不是心态，是认知没跟上。心态是结果，不是原因。原因和结果一旦认错，人就会一边怪自己沉不住气，一边在同一个坑里反复摔。 所以今天用五层方法，来复盘一下我的交易心态和经验。 第一层，先给答案。 陈江挺在《炒股的智慧》里讲来讲去，核心不过几条：进场之前，进场价、止损价、离场价一并想清楚；亏损果断截断，盈利尽量让它跑；认准自己能吃的那一段行情，不奢求最高点。听上去平淡无奇，妙处却在于——把情绪判断替换成一套可执行的信号判断。信号成立就持有，信号消失就走人。至于走人之后它还能涨多少，那是规则之外的收益。 认准信号、只赚确定性的那一程、对卖飞坦然处之——这是第一种解法。它未必治本，但足够管用。按这个方法走，就不会因为一次大面就全盘怀疑自己。纳瓦尔有个说法我很认同：一个欲望，等于你和自己签下的一纸契约，约定在如愿之前不许快乐。心里总惦记最高点的人，签的就是这么一份合同，当然快乐不起来。 第二层，更靠近本质。 光有纪律不够。 纪律能保你不亏大钱，却换不来真正的从容。从容来自哪里？来自你真的读懂了这场游戏：周期此刻走到哪一档，场上有多少类型的人在博弈——散户、游资、机构、做市的，各自图什么、各自的位置在哪，资金又是沿着怎样的路径一层层推进的；也来自你对量价关系、产业格局、技术周期与多周期共振的理解。 这些都考虑到了，才谈得上大局观。有了大局观，又有足够的理解厚度，一套完整的交易系统才立得起来。到那一步，才会长出一种奇特的抽离感：像是从自己身体里飘出来，第三方视角、理性的来看"那个交易的你"按系统行事，所谓定力，所谓格局，是这么生长出来的。 内心的澄澈，也没人生来就有。那它从何而来

又到周一了，今天君正的暗盘表现有点差，看看明天有无机会水上出，但是估计没什么涨幅吃了。 本周三盘后英伟达交卷。这是这一周算力链的定价锚，同时要关注上游的存储涨价周期。 先说英伟达这份财报本身。机构一致预期总营收约918到922亿美元，英伟达自己的正式指引大约在910亿，每股收益一致预期约2.08美元。数据中心上一个季度这块营收约752亿，同比增长92%，环比增长21%。本季度市场对数据中心的预期大约在857亿，环比增速回落到约14%——这不是失速，而是高基数之后的自然降速。 所以这次要关注几个点： 首先，数据中心能否达到甚至略超约857亿的一致预期。 第二，毛利率能不能守在75%附近，这个可以看出英伟达现在的定价权 第三，VeraRubin新平台的放量节奏，以及全年约200亿美元CPU营收目标的进度。 第四，推理相关的收入占比。 但是整体来说，目前AI资本开支还没有收缩的迹象，但是预期已经打得很满，数字达标未必能换来上涨，更何况长端利率往上走的时候，高估值成长股的折现天然承压。而且上周半导体走弱，背后是多重因素叠加：长端美债收益率创多年新高、油价与中东局势、再加上市场对AI融资与资本开支可持续性的担忧，不是单一原因，更不是AI逻辑被证伪，只是短期会有较大的压力，不宜过于乐观。 然后顺着英伟达我们顺便来看存储。 英伟达每卖出一颗GPU，背后是成倍的高带宽存储需求，它的财报是需求端的验证，存储原厂则是供给端的收租方。三星、海力士、美光这几家在2024到2025年主动减产、把库存出清之后，DRAM和NAND的合约价进入了一轮上行——第二季度合约价一度涨到约75%，第三季度DRAM合约价机构预期还要再涨约13%到30%。 这轮涨价是减产纪律、AI需求、产能迁移的叠加因素造成的。原厂把有限的产能优先投向HBM和先进制程，标准DRAM的供给被挤压。海力士DRAM在2026下半年维持紧张

隔夜美股 一、大盘 隔夜三大指数收跌，且是道指领跌、标普微跌的结构。压力来自长端，财政部回购规模翻倍的消息市场并不买账，30年期收益率仍在约5.19%的高位，本周稍早一度触及近二十年高点。长端由供给和期限溢价推动，利率敏感的标的承压。 技术面上，标普与纳指跌破了本周初的短线支撑，MACD红柱收窄、动能转弱，但还谈不上破位；量能没有恐慌式放大，更像高位的获利了结叠加杀估值，而不是衰退交易。道指因为成分里零售、家装权重集中，形态相对更弱一些。 二、热点事件解读 一是沃尔玛财报：营收利润其实好于预期，但同店销售只有2.6%、低于市场期待的约3.8%，全年指引也偏保守，股价重挫，TJX财报超预期却因指引一般跌约3%。所以，零售龙头让我们看到的增量信息是消费目前是降速的一个状态。 二是宏观数据继续偏弱：当周初请失业金人数抬升、费城联储制造业指数走弱。按当前的联储口径，这类弱数据的含义是加息风险降温、进一步收紧的概率下降，而不是降息更近——市场对9月的定价仍在"维持不变vs加息"之间，还没走到定价宽松那一步。所以不要把弱数据解读成降息交易。 此外，BT币单日大涨约11%至约7.18万美元，带动加密相关股走强。 港股 一、大盘 港股本周节奏和美股不太一样。周一高开高走，周中芯片、光通信、PCB退潮拖累科指连跌两天，到周四资金风格开始切换，创新药和黄金股走强。整体是低位的风格轮动而不是杀估值。今日是恒生系列季度检讨结果公布日，市场关注点在入通和退通名单预测中，情绪面会有事件驱动。 技术面上恒指仍在26000关口下方反复，量能未见显著放大，属于结构性行情而非全面转暖，指数级别的方向还要看半导体与科网能否重新接力。 二、热点事件解读 港股这几天的主线不在大盘点位，而在风格。第一条是创新药的再平衡：资金从拥挤的芯片、光模块里退出来，涌进前期回调充分的创新药，板块集体大涨、龙头盘中放出惊人涨幅，急