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上周 $标普500(.SPX)$ 出现明显回调，债券市场是重要诱因。长期债券供应问题（美日拍卖混乱）、美国预算提案的赤字压力（未来数年锁定2万亿美元赤字）、全球利率曲线后端压力加剧，以及债务可持续性担忧和关税不确定性（“零夏普比率的猜测游戏”），共同导致交易环境波动剧烈。

股票市场方面则是受需求强度放缓（尽管企业仍有买盘），风险偏好降温的影响较大，技术面上显示近期需求趋势减弱。

主要观点与展望

• 风险回报与增量利好：基本风险回报缺乏吸引力，市场需贸易协议、核心美国数据或英伟达财报等增量利好才能突破当前区间。若缺利好，标普或维持震荡。

• 市场韧性与策略：市场韧性超预期（类比1990年代），股票有支撑但需聚焦“间隙机会”（interstices），即市场非单边上涨时的结构性机会。

资产讨论

1. 美国国债市场 $20+年以上美国国债ETF-iShares(TLT)$

   长期债券缺乏支撑（政策不确定性、期限溢价上升、去美元化、美联储主席鸽派预期等），收益率曲线料继续陡峭化（前端受经济数据驱动，后端受定价压力）。未来几年30年期国债收益率大幅上升的可能性较低（非核心情景）。

2. 关税政策

   美国仅与英国达成协议，多数国家观望。市场将“延迟”与“协议”混淆，关税政策基准情景为“90天暂停期”结束后无重大变化（特朗普或通过“关税利率”施压，但6月1日欧盟50%关税等截止日历史表现显示市场已定价风险）。国际贸易法院的初步禁令风险（阻碍“解放日”关税）为上行风险，当前关注较少。

   而周末川普发文表示与欧盟的关系缓和，将关税日期推后至7月9日，同时继续进行谈判。目前风险资产上行。

3. 美元走势 $美元ETF-PowerShares DB(UUP)$

   美元仍有下跌空间。投资者对未对冲外国资产的配置转变（如减持美国资产或增加对冲）将影响汇率。尽管调整过程颠簸，美元与美股正相关性增强，且欧洲及日元/瑞郎等避险资产更具吸引力，预计美元长期走弱。

4. 石油与经济 $美国原油ETF(USO)$

   油价下跌对美国经济的净影响有限（消费者收入与能源资本支出大致抵消）。近期油价下跌（年初至今TWI跌23%）提振消费者（GDP贡献约0.1ppt），但关税对通胀的直接影响（而非金融市场抵消）更显著，预计未来四 quarters 关税对GDP增长的拖累约1.4ppt。

5. 通胀前景

   若无关税，通胀或持续上升，但关税（尤其是美元未回升、股市未大幅下跌的直接影响）将压低通胀。核心PCE料为3.6%（全年），1.1ppt的下行压力主要来自关税，工资增长（当前约3%以下）是粘性通胀的关键观察指标。

6. 美联储政策

   市场定价今年及明年多次降息（当前定价为50bp/50bp），但实际政策路径或更保守（前端利率仍具吸引力，美联储视当前利率为温和限制性，加息门槛高）。前端利率定价合理，若风险再定价，做多前端利率更优。

7. 美国消费 $消费品指数ETF-SPDR可选消费品(XLY)$

   消费者支出未如预期放缓（信用卡数据、亚马逊等表现强劲），尽管部分领域（企业/政府杠杆旅行、入境游）温和放缓，但家居装修、折扣店等在四月底五月初回升，消费者“边担忧边支出”，整体好于预期。

8. 小盘股（Russell 2000） $罗素2000指数ETF(IWM)$

   年迄今跌8%（标普500跌1%），受经济增长恐慌、利率上升及关税三重压力。年底前经济低于趋势、美债收益率持稳，小盘股仍承压。但指数内存在个股机会（如5%的小盘股跑赢基准）。

9. 美国科技股 $纳斯达克100指数(NDX)$

   纳斯达克100指数突破200日均线，机构重新参与大盘科技股（宏观情绪改善、盈利超预期（7家非英伟达公司EPS超预期22%）、AI相关增长（Azure/GCP、计算硬件））。市盈率回归5年平均，下半年需依赖收入/订阅增长（而非估值扩张），风险为交易价格上涨但指引未变。

10. 英伟达（NVDA） $英伟达(NVDA)$

    近12个月区间震荡（波动大，4月7日低点以来涨50%，技术超买），本季度聚焦利润率，长期关注2026年业绩轨迹及贸易/地缘政治动态。机构持仓量表评7.5（看涨设置）。

其余品类

• 高收益债：约半数美国高收益债期权调整利差（OAS）低于200基点（罕见）。

• 主题交易：篮子交易与主题监测工具（如Positioning Monitor）提升策略效率。

• 空头挤压：标普500中位数股票轧空至2021年以来高位（长期均值以上）。

• AI算力：英伟达H100算力市场份额或达50%（2040年前增长）。