社区

这两天在看爱回收的财报，是我中国梦组合第四大仓位之单票出奇制胜。一言以蔽之，从Q1来看，爱回收这个平台化、标准化、规模化、聚散为整、化旧为新二手生意，成长性仍然非常不错。但股价相对有点温吞水。这让我什么感觉？——二手回收是一个徐徐图之的“慢行业”，先摊大饼，而利润上是需要一点工匠精神，精雕细琢抠出来；投资这门生意，想要有个好回报，周期或许会比较长。

在讲财报数字前，先聊个五毛钱的二手生意。行业格局上，除了C2C的佛系闲鱼，C2B2C老大无疑是有京东和苹果两条大粗腿的爱回收，而其身后跟着许多名字如丫鬟的公司：什么转转啊、换换啊，云云。这个行业很大也很散，二手回收、翻新售卖本身就有琐碎、细落、分散的特点；这也是互联网与数字技术整合最能提供价值增量的地方——最琐碎的、分散的、难整合的非标生意，比如传统家装、婚介、房产经纪、二手车，等等。

传统的二手车、二手房、任何二手商品的市场，经济学上称为柠檬市场（lemon market），特点是信息极度不对称，卖家比买家知道的多得多。而在传统的柠檬市场里，真诚就是最大的短板。你很真诚地标个价，买家必然觉得有诈；而隔壁把泡水车演成“99新仅拆吊牌”，反而趋之若鹜。柠檬市场里最后只剩下两种人：影帝级卖家和赌徒型买家。经济学称其为“逆向选择”，其实本质上就是极高的交易成本。

为了降低交易成本，建立信任就是这个生意的关键。如何把柠檬市场变成一个您不用蒙的市场，让买家对商品有信心，不再处于不利的交易地位，就需要平台提供一系列服务。比如爱回收的模式就解决了信任的问题，如下：

（爱回收的商业模式，来源：公司财报）

另外我所谓的琐碎之一，就是遇到爱讲价的人。爱讲价就事儿多，而二手市场，人们又天生爱讲价。回收时候也是如此，如果平台提供的是丝滑体验、严格隐私清除、一系列降低你交易风险和成本的服务，那给出的价格自然就包括了这些成本，主打省心省力。一个人不能既要又要还要。但是总有人觉得，回收价格低了，自己吃了亏。人一感觉自己吃亏，就喜欢发帖宣告，于是网上的点评就很大的选择性偏差，因为一般满意的不太发帖。当然了还有一些是纯找事，就像你开了一家绝对良心的外卖店，结果买家留言点评：非常好吃的店家，我超级喜欢吃，但是人生哪有一帆风顺，我给你个差评。

总之当你深入研究这个行业，你就能知道其中之鸡零狗碎之锱铢必较；但反过来说，越碎的生意，我认为，反而有很高的平台整合价值，且整合完了以后平台的壁垒也很高。整合的过程可能就像撸铁的过程，先痛苦后享福，先付出成本再缓慢收利。这肯定不是一个能迅速暴富的行业，但却是一个能做很久的行业。

关于行业感慨先聊那么多，人生如寄，光阴宝贵，来看财报：

（来源：公司财报）

1Q25 爱回收总收入46.5 亿元，同比去年Q1上涨27.5%，作为参考这里列一下去年2024年全年收入为 163.3 亿元。1Q25收入拆解，1P（自营）产品销售收入达42.6 亿元（同比增长 28.8%）。3P（平台）服务收入为 3.9亿元（同比增长14.2%）。1P 同比增长 28.8%，如果扣除上个季度电话会上提到过的，苹果官方回收和海外业务在2024年Q1有一个高收入基数影响，剔除这个一次性影响，产品收入同比增长其实超过 50%。

爱回收1P业务的增长引擎主要有三台：

1. 得益于手机数码的国补+京东场景的用户换新需求（通过长期与京东共建的独家供应链优势），爱回收的C2B 手机数码回收额，同比增长超过50%。

2. 是新拓展的非电子类的箱包、腕表、黄金、二奢等品类的回收增长，Q1多品类回收交易额和收入，同比增长都接近 200%。

3. 线下门店继续扩张，同比去年一季度末净新增458 间爱回收门店，至 2025年一季度末，万物新生的线下门店覆盖全国283 个城市，门店总数1886 家。此外上门交付团队总人数超过1000人，同比净新增360。

就像京东一样，我一直认为爱回收1P自营的业务，是其未来的最大基本盘和最宽护城河。1P里分toB（比如通过“二级市场的3C交易所”——拍机堂）和直接toC，而 Q1的 1P 里toC 的销售收入，同比增速高于大盘，上涨了73.5%；toC的占比，也进一步提升至 33%。这方面第一个驱动力，是2022年监管逐步放行而升级的合规翻新业务，这是一个toC的大变量，所以很明显的，服务toC的几个平台——拍拍、爱回收严选、零售渠道的用户，他们的GMV 环比都在提升。而第二个驱动力，爱回收门店官网的零售能力，收入同比增长 160%+，进一步释放了严选商品的零售效能。

然后再看利润情况。1Q25 的non-GAAP 经营利润到1.1亿元（同比增长39.5%），non-GAAP经营利润率同比提升到 2.4%。non-GAAP 净利润为7804万元，non-GAAP净利率从去年同期的 0.6%显著提升至 1.7%。从 GAAP 层面看Q1经营利润、净利润分别是 7270万元和4280万元，这两个数字去年此时还是亏损，我脑海里就浮现出下面的那张break-even图。这个生意需要工匠精神抠出利润率，目前利润增速大于收入，说明有规模效应，也说明工匠精神令人肃然起敬。其中苹果业务的利润率，和海外业务的利润率，都有增长。

（美图共赏：规模效应下的盈亏交叉图）

（各项费用概览，来源：公司财报）

上图可以看到爱回收的费用控制。这个季度冲收入，销售费用稍有提升，但其他费用，总体仍然控制、压缩得很好，费用上升的速度远低于收入上升的速度，规模效应显现。

费率管控上的工匠精神，履约体验上的注重服务，对于自营与toC的战略性执着，以及与京东长期共建的独特供应链优势，让我突然意识到，爱回收本质上就是二手市场上的小京东，但增长性要比胖胖的京东高不少。各方面都是极致化的成本管理，调试整个商业模型。估值上，我维持之前的收入与利润预测，假设2025有28%、2026年20%增长，则2025、2026年收入预估为 209/251/亿元人民币，相对应Non-GAAP 净利润4/8 亿元，现在市值40亿，10倍的前瞻市盈率。考虑到利润增速，PEG比较低。

最后还是重复一下开头说过的一句话，二手回收是一个徐徐图之的“慢行业”，大饼摊开之后，利润上是需要一点工匠精神，精雕细琢抠出来；而投资二手这门生意，想要有个好回报，或许需要一些耐心。基本面上，每个季度收入都在增长，利润都在增长，投资者可以高枕而卧；而股价巨大变化一般也都是闪电来的须臾那几下，天上浮云如白衣，斯须变幻如苍狗；不预测，只等待。

——————

利益披露：作者持有爱回收多头仓位；

本文仅做信息、观点分享，不构成任何投资建议。

$爱回收(RERE)$