社区

即从巴峡穿巫峡，便下襄阳向洛阳，继续聊我们的港股牛市三大件——如果你非要说此时此刻港股不是牛市，那我会对你双目失明仍然坚持炒股的精神钦佩不已。

牛市不是学术概念，没有公认定义；但虽很难量化，却大概可感知。我也不想提什么“涨20%=进入技术牛市”，总之港股无论从上涨幅度到牛股丰度到流动性湿度到人群狂热与骚动的程度，没有不牛的迹象。A股我不知道，但港股是妥牛。如果你非要抬杠，我只能语重心长送你一个字：

（这字读sau，意思就是老六）

为什么我们这些每天浸淫市场的人喊牛，但普罗大众的投资者却似乎后知后觉？那是因为，当夜最黑之时，牛市的战鼓从远处隐隐飘来，人们沉睡如泥、鼾声如雷 ；只有那些一袭黑衣与幽暗融为一体的守夜人，they take the watch；他们不曾安眠，他们无不警醒，即使这战鼓临近又远走，他们也知其曾经来过。而你我皆是这些守夜人，幽兰的黑夜像一只垂死的落雁，这之时我们把牛市淡淡的火种，吹成明亮的火焰。

Be the vigilante and the tremendous reward is TO BE THE EARLY BIRD IN THE BULL MARKET GAME.（不翻译了，差不多就是前面那段的意思。）

与熊市一样，牛市也需要大量的心理按摩，不按摩则臀力不足，臀力不足则坐不住牛市滂沱。港股2025年的牛子，大逻辑是如弹簧压缩到极点后突遇预期边善从而修复估值，结构梳理，从后视镜里看很清晰：

港股牛市，迁兰变鲍，消费、科技、创新药，从草蛇灰线，到丝丝入扣，进而层次分明、有迹可循。核心资产三大块，科技、新消费、创新药，年头1-3月DeepSeek出圈，巴巴爆发；3-6月Labubu出圈，泡泡爆发；4月之前创新药严重跑输科技和新消费，急得我在3月中喊出《你们开趴要记得喊上港股创新药》啊，一语成称心如意，康康爆发，4月开始创新药全面高潮，后来居上了科技与消费。

说起来很抽象，画个图就栩栩如生，a picture is worth a thousand words（一图抵得千言）：

（后视镜，事后诸葛亮来看，这三波行情的结构很清晰；除非你是神仙，我不认为你每一波都能精准参与，但如果你一直坚持同时持有港股通科技30ETF、港股通消费50ETF、港股通创新药ETF，那你也不可能完全踏空。）

总结一下港股牛市今年迄今的三波，科技第一波，新消费第二波，创新药第三波，波涛汹涌，波澜壮阔，波流茅靡，非常哇塞。然后现在科技看起来又要来第四波？没有人知道未来，但我wishful thinking牛市可以继波续弦。毕竟她不贵啊，毕竟没泡沫啊。

因为不贵，我不认为这是一个接鼓传花的游戏，至少还没到接鼓传花的阶段。纵然，牛市后期接鼓传花是喜闻乐见的保留剧目，就像我跟女友约好轮流 每个人上一年班，第一年我上完了，该她了，而她提出了分手。这种感觉体验很差。而当市面上开始充斥《珍惜港股的每一次跳水》、《大时代，个个都话要鱼翅捞饭！》、《牛市的周末尤其难熬》、《请叫我风口牛子》这些口水文的时候，我们看看机构在干什么：

如果我们检视主动偏股基金的仓位，会发现春江水暖鸭先知的机构，他们港股持仓市值占比，已大到历史最高水平。到2025第二季度为止（6/30为止），主动偏股基金管理规模为3.5万亿，实际上环比小幅下滑，规模加权仓位为85.8%。但对港股，持仓市值升至4960亿元，持仓比例提至16.8%，到历史新高。基于二季度主动偏股基金规模及各基金港股投资比例约束测算，仍3500-4000亿rmb可以继续投如港股市场。

牛市到底有哪几个阶段？那些牛市思想家是怎么说的。Oaktree Capital的创始人、老牌投资大佬霍华德·马克斯说，牛市有三阶段（最粗糙的三阶段模型）：

第一阶段，一小撮比较敏锐的投资者（就是我前面说的守夜人）认为边际改善在发生，而买入并持有资产。（Stage 1: A small group of perceptive investors believe things will improve and begin to buy assets.）John Templeton说，牛市诞生于普遍悲观。这阶段可称为这个阶段叫积累阶段(Accumulation Phase)。

第二阶段，人群开始骚动，大众开始涌入，各种股市的指标变好，牛市变宽。（Stage 2: More investors recognize the signs of improvement and start to participate, leading to a broader market advance.）可称为上涨阶段(Markup Phase)。

第三阶段，所有人都认为事情只会更好，投机过度，最终导致资产价格不可持续。（Stage 3: Everyone is convinced that things will only get better, leading to excessive speculation and ultimately, a potentially unsustainable rise in asset prices. ）巴菲特打趣道：牛市就像啪啪啪，高潮发生在结束前。这阶段可称为狂热阶段(Euphoria Phase)

这个模型有个问题，就是看起来无比正确，但实战中并不能给你更好的预测力。换句话说，模糊的正确带不来精准的预测。

霍马的这个模型如果搞稍微复杂一些，展开了就是其实就是大名鼎鼎的道氏理论（Dow Theory）嘛，如下：

(道氏牛熊理论，来源：StockCloud，姑且一看吧，我个人认为就是个没有预测力的模型，只能放在后视镜里看）

而牛市赶顶的阶段来了吗？我认为还远远没有；因为当牛市顶阶段来领，即使在估值被打爆成泡沫的情况下，股价数字依然每天向上狂跳，快得就像东京出租车的计价表一样。

配置上，港股还是三大件的操作，继续均匀配置，不怕踏空：

第一块，港股通科技30ETF（520980），科技纯度高，不含汽车、家电或医药。对比其他指数看，恒生科技含10%~20%的汽车，港股通科技不仅有汽车，还含有医药（合计约35%），恒生互联网科技则几乎都是软件。520980聚焦科技，软:硬件占比约6:4，纯度更高、锐度更高，受不同行业投资逻辑差异扰动更小。估值上，与纳斯达克等全球成熟市场的科技指数相比，港股科技估值仍有折价。到2025年7月24日，520980标的指数（恒生港股通中国科技指数）的市盈率（PE）约为纳斯达克指数的66%。

（来源：Wind，截至2025/6/30）

第二块，港股通创新药ETF（159570） ，100%创新药，指数调整将剔除CXO，更聚焦创新药，受国内新药研发（ADC、双抗）+BD出海（三生制药与辉瑞签订12.5亿美金首付款大单，恒瑞医药与GSK签订最高125亿美金的大单）+政策利好（医保支持创新药，集采中选不再简单以最低报价作为参考）+业绩向好（多家创新药企预期转亏为盈）持续催化。最新规模已超105亿元，规模和流动性同类大幅领先。

（来源：国证指数官网，截至2025/6/30）

第三块，港股通消费50ETF（159268） ，全面覆盖新消费，布局纯粹的港股消费赛道，，聚焦衣食住行等日常消费领域，食品饮料、纺织服装、耐用消费品、家电等行业权重占比高。但估值不高，标的指数PE-TTM 为18.88，处于指数发布以来13.23%百分位，估值性价比高（截至7月18日）。

（来源：Wind，截至2025/6/30）

————

这个trio有个共同特点，就是纯粹。

最后，既然是牛市，精神状态应该是激昂乐观，但疯狂与贪婪却是大敌。用拿过诺贝尔文学奖的大作家黑塞的《悉达多》里的一段话，祝，诸君好运：

“这个婆罗门啊……但他身上却有一种特殊的东西，那是一种让成功自动向他靠近的秘密。也许是天生的好运，也许是某种魔力，又或是他在沙门那里学来的什么。他看上去总像是在玩一场游戏，从不真正让生意吞没他，从不让它主宰他。他从不惧怕失败，也不为损失感到烦忧。”