社区

$思科(CSCO)$ 2025财年第四季度（自然年2025Q2）业绩表现优异，核心亮点在于AI基础设施订单爆发式增长和盈利能力超预期。季度营收达147亿美元（同比+8%），非GAAP EPS为0.99美元（同比+14%），均超指引上限。全年AI订单超20亿美元（达原目标的2倍），验证其在AI底层架构的领先地位。潜在瑕疵在于安全业务增速放缓（订单同比+9%）和公共部门需求疲软（订单-6%），需关注企业级AI落地节奏。

财报核心数据详解

营收147亿美元（同比+8%，环比+4%）.驱动因素：AI基础设施需求爆发（Q4单季AI订单超8亿美元），网络业务增长12%（交换/路由/超算中心驱动），抵消了服务器业务下滑。超预期：高于指引中值（14.65–14.85亿）上限，主因云客户订单激增（前六大超算客户中四家增速超100%）。结构变化：产品营收占比提升至74%（同比+10%），服务收入持平；AI相关系统占订单三分之二，光模块占三分之一。

AI基础设施订单：全年超20亿美元（同比+100%）。驱动因素：超算客户后端网络扩容（如Nexus交换机搭配NVIDIA GPU）、主权云（中东G42等）及新客户拓展（Humane、Stargate UAE）。超预期：达原目标（10亿美元）的2倍，印证思科硅芯片（Silicon One）技术优势。风险点：企业端AI订单仍处早期（潜在订单数亿美元），收入确认滞后（全年仅转化10亿美元营收）。

非GAAP毛利率：68.4%（同比+50bps）。驱动因素：高毛利AI系统占比提升、供应链成本优化及软件订阅收入增长（占营收54%）。超预期：达指引上限（67.5–68.5%），关税影响（中国30%、墨西哥25%）被元件豁免部分抵消。结构变化：安全业务毛利率受传统产品拖累，但新品（如HyperShield）毛利率达70%+。

剩余履约义务（RPO）：435亿美元（同比+6%）。驱动因素：产品RPO增8%（AI订单占主导），50%将在未来12个月确认收入。弱于预期：增速较上季（+7%）放缓，反映公共部门订单延迟。信号：短期收入可见度高，但企业端转化需跟踪。

业绩指引与管理层表达

2026财年指引。营收：590–600亿美元（同比+4–6%）；EPS：4.00–4.06美元（同比+5–7%）。Q1指引：营收146.5–148.5亿美元（同比+6.5%），EPS 0.97–0.99美元。

整体中性偏乐观。假设关税政策不变，公共部门需求H2复苏；未上调AI收入预期。全年增速隐含H2加速（主权云订单落地、园区网络升级启动），CEO称"2026财年将成思科史上最强年份"。

投资要点

结构性趋势：AI与网络升级为长期赛道。

可持续赛道：1. AI基础设施：超算中心集群建设（200G/800G交换机）、企业推理端部署（Nexus+GPU方案）。2. 网络升级周期：Catalyst 9K交换机八年换机潮启动，Wi-Fi 7增速三位数。短期依赖情绪关税豁免政策波动（2026年若取消或冲击毛利率）、主权云订单落地速度（地缘审批延迟风险）。

我们认为，Cisco的网络和安全业务是可持续兑现的长期赛道，特别是AI基础设施订单（全年超20亿美元）和工业物联网（连续五个季度双位数增长），这些依赖于全球数字化转型和AI部署的结构性需求，与过往季度（如2024财年AI订单仅10亿美元）相比，呈现加速趋势。相比之下，协作业务（仅增长2%）可能更依赖短期话题如远程工作情绪，而非核心驱动；服务业务持平则反映成熟市场饱和，但订阅占比提升54%或许意味着向平台化转型的潜力。

估值分歧：AI溢价未充分定价

当前估值隐含较高成长预期，PEG比率约3.26，P/E约17.79，较同行如Arista（PEG 1.42）和HPE（PEG 1.02）偏高，市场可能已定价AI增长但忽略关税风险，导致盘后股价小幅下跌。相比Airbnb等平台公司（估值更注重用户增长），Cisco的估值定价较满于硬件主导的AI训练阶段，但企业AI云和网络连接机会可能被低估

• AI订单增速（100%）未反映在营收指引（6%），若转化率提升将驱动估值修复；

• 安全业务潜在拐点（新品订单+20%，传统产品占比降至1/3）。

• 高估风险：企业AI支出不及预期（当前收入占比<5%）。

战略判断平台化与横向扩张

管理层策略聚焦AI创新和Splunk整合值得放大加注，如HyperShield新增750客户和与NVIDIA的低延迟连接合作，显示走向平台化（从硬件向AI本土化软件扩展）的信号。然而，潜在误区在于对关税的被动应对（假设豁免半导体），建议加强供应链多元化；横向扩张机会在于主权AI和新云提供商，类比过往从路由器向安全领域的成功转型，若加大AI代理和威胁景观投资，公司或迎来新一轮增长周期。

加注方向 1. AI全栈整合：Silicon One芯片+网络OS+安全HyperShield，绑定NVIDIA/AMD生态；2. 主权云蓝海：中东/欧洲合作项目（如G42）2026年贡献收入。

关键变量

• 正向催化剂：

  • AI订单转化率（若H1达40%将上修营收）；

  • HyperShield渗透率（绑定新交换机，当前750客户）；

  • RPO中主权云占比提升（当前未披露）。

• 预警信号：

  • 企业路由/交换订单增速（若<5%预示AI延迟）；

  • 关税豁免到期（冲击1-2pct毛利率）。