社区

上周看了下恒生综指调整名单，曹操出行果然进去了。

按照9月5号发布的《关于沪港通下港股通标的调整的通知》，今天（周一）曹操出行也正式纳入港股通了。相应的，本周开始部分相关指数基金也会被动买入。

从IPO的时候就关注曹操，当时心里还在琢磨，滴滴那边老大哥还没上，老二先上了，而且重运营模式，前期亏损压力大，能不能跑出来？没想到才两个月，股价跑到80港元附近，比预期坚挺不少。

关于曹操，核心关注点还是未来两年能不能扭亏的问题，以及接下来几年能不能把Robotaxi这张“期权”兑现。

拐点越来越近

先看半年报。

2025年上半年，曹操出行营收94.56亿元，同比+53.5%；总订单量3.8亿单，同比+49%。毛利率从去年同期7%提升到8.4%，经营现金流同比暴增160%+。亏损还在，但归母净亏损收窄到4.95亿元，同比少亏三分之一。

收入方面，网约车出行服务还是主力，占比超过九成。但“卖车”收入冒了头，2024年通过销售定制车实现收入10.9亿元，同比翻了6倍。到2024年底覆盖136城，今年上半年进一步扩展到163城。

成本端方面，吉利的定制车型优势明显，枫叶80V、曹操60的全生命周期成本比一般电动车低三四成。折旧、维修、能源都省钱，司机留得住，用户体验也更好。靠这个，毛利从2023年转正到2024年的8.1%，再到今年上半年的8.4%，上升曲线越来越稳。

现金流和债务方面，经营现金流转正，缓解了此前外界对其负债率的担忧。当然，IPO融资也解决了一部分债务压力。

整体来看，公司已经走在“亏损收窄—毛利改善—现金流转正”的轨道上，盈利拐点越来越近。

券商一致看多

翻了下几家券商的研报。

浙商证券：买入，目标价103港元，认为“定制车+轻资产扩张”模式稳固行业二哥地位，Robotaxi是最大看点。

申万宏源：买入，目标市值469亿港元，强调Robotaxi带来的高毛利率和盈利弹性。

国信证券：优于大市，目标价98-108港元，强调曹操是吉利生态里的“运营入口”。

基本共识是短期盈利还是难，但市场愿意为Robotaxi这个未来故事买单。分歧主要在节奏——有人觉得盈利拐点在2026、2027年才会完全兑现，有人觉得Robotaxi的商业化不确定性还大，所以估值要打折。

Robotaxi是未来盈利杠杆

2025年2月，曹操上线了“曹操智行”，在苏州、杭州跑Robotaxi试点，目标2026年底推出L4定制无人车。

申万的测算比较直白，Robotaxi的毛利率未来可能超过40%，单车一年净利润能做到4-5万。对比现在的有人网约车，七成收入要支付给司机，曹操的盈利模型完全不同。如果Robotaxi能跑通，曹操的估值逻辑就不再是“出行二哥”，而是“自动驾驶先发运营商”。

个人是偏乐观的，做投资或者炒股，一定是看好一些东西的。曹操出行是“网约车+Robotaxi概念股”，加上吉利生态加持，未来几年肯定会有空间。总之一句话，汽车行业是互联网改造的最后的一个行业，必须要关注。

短期看，9月8日（今天）纳入港股通，有一定交易机会。中长期看，亏损收窄、毛利提升这些指标比较关键，特别是Robotaxi的进展，直接决定估值能否再提升。回头看，当时IPO基石投资人阵容里还有奔驰、国轩高科，所以后期利于曹操的产业链逻辑也会多一些。

以现在市值算，PS大约1.8倍，虽不算特别便宜，但考虑到收入增速50%+，Robotaxi的长期期权还没被完全定价进去，所以我认为中长期空间还是在的，只是节奏问题。

$曹操出行(02643)$