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$好市多(COST)$ 在 2025 财年 Q4 的业绩整体表现偏中性，压力下不失积极。公司实现营收与净利润双双同比增长，EPS超预期，会员费收入仍是核心利润驱动。但其中的隐忧是美国同店销售增长略低预期、可比销售环比下滑、会员续费率压力略有显现。$沃尔玛(WMT)$

短期来看，估值承压、市场对成长预期较高，股价盘后反应谨慎。若公司能继续在会员结构升级、选址扩张和电商转型上兑现预期，则长期价值仍具吸引力。

从估值视角看，Costco 的股价长期以来一直带有“高成长零售模式”的市场定价溢价，当下若业绩和成长节奏进一步不及预期，回落风险不小；但若其在竞争中进一步扩张护城河，则估值也有支撑。

业绩情况和市场反馈

以下是 Q4 的几个核心指标 + 背后逻辑 + 市场解读：

市场反馈 / 股价反应

尽管多数关键指标超预期，Costco 在业绩披露后的盘后交易中股价略有下落。原因主要在于可比销售增长环比下滑（特别是美国市场）与市场对未来成长性的担忧情绪。

总体而言，这季度业绩算是稳健向好，且仍兼具增长动力。但公司业绩节奏能否持续、能否在疲软区域（如美国）反弹将是市场关注重点。

业绩指引 / 管理层观点

在本次公告中，公司并未给出非常明确的下季度 “硬性指导数字”，但在财报通告与财报会议中透露了一些关键方向性信息：

• 公司提到将在 2026 财年新增 35 家仓库（含 5 家搬迁）

• 管理层强调“延长营业小时”为业绩带来约 1% 的销售提升（尤其美国）

• 在问答环节，针对会员续费率下降、数字会员注册对续费率影响的担忧，CFO 提到将加强自动续费、目标沟通、会员教育等举措；CEO 提到数字会员采纳率上升可能带来长期优势

• 管理层也表示将进一步优化商品组合，引入更轻重类别、扩大户外/家居类商品比重（如后院棚屋、桑拿房等）以提升业绩弹性

整体来看，管理层言辞偏稳健、偏温和，不愿给出过度乐观的量化保证。这既是对宏观与消费不确定性的谨慎，也是对公司内部扩张节奏、供应链与成本控制的保守态度。从信号层面看：

• 新增 35 家仓库是相对激进的扩张节奏；

• 延长营业小时和会员升级策略显示公司在“已有资产挖潜”方面有信心；

• 对会员续费率和数字化会员结构的担忧公开化，表明管理层已经意识到潜在问题，不再回避。

进一步引用CEO原话，有句话值得注意：

“The 1 % comp lift from extended hours is based on traffic analysis since implementation … we intend to continue emphasizing the visibility of those hours to members.”

这句话透露出：公司认为额外营业小时带来流量边际提升是已验证的、可复制的策略；管理层有意在未来继续加大这类“既有资源挖潜”动作。

投资要点

会员制模式的稳定护城河 + 收入结构优势

Costco的核心会员制仓库业务和电商渠道是可持续兑现的长期赛道，前者依赖高续费率（通常超90%）和规模效应，提供防御性现金流；后者受益数字化转型，年增长15%显示平台化潜力。相比之下，美国本土同店销售依赖通胀和关税环境下的价值定位，或属短期话题驱动，若经济复苏消费者转向高端，可能面临压力。我们认为，国际市场扩张（如中国、欧洲新增仓库）更具长期潜力，可类比Walmart的Sam's Club，后者国际收入占比已超25%，而Costco目前仅约30%，仍有空间。

可持续 vs 情绪驱动业务

可持续业务：会员费、食品/日常快消品、Kirkland 自有品牌、仓储运营效率提升、扩张新仓设点

情绪驱动/短期加持：促销活动、延长营业时段、升级福利、会员优惠策略、价差套利

理想状态下，Costco会把更多资源投入到可持续业务上，短期情绪驱动策略只做锦上添花，而非主要驱动力。从 Q4 的财报看，这种分工尚可：会员费与营收稳健增长为主，延长营业小时、升级策略是锦上添花。

扩张节奏vs质量控制

公司拟在 2026 财年开 35 家新仓，这一节奏在当前条件下是偏快的。如果新店开设、地理选址、供应链支撑、人员配备、会员教育跟不上，就可能带来边际收益下滑、成本溢出、折旧压力。

因此，公司在扩张节奏上要在“速度”与“质量”之间把握好平衡。在现有成熟市场（美国、加拿大、日本等）可能面临站位饱和、边际效应衰减，在国际市场扩张（如中国、欧洲）仍有想象空间。

数字化/电商融合

Q4 中公司披露电子商务销售同比增长强劲（13.6%）(好市多投资者关系)。长期来看，线上线下融合将是零售业不可逆趋势。

Costco 虽主要是仓储型零售，但若能在数字会员体验、线上下单／到店取货、物流网络优化等方面加码，就能提升渗透率、会员粘性和客单价。

但风险在于：相比纯电商巨头，Costco 在数字化投入、配送网络、SKU 丰富度可能较弱。若战略偏慢或执行不力，可能被电商零售或大卖场零售抢夺中高端用户。

战略判断 & 竞争风险

当前管理层策略总体合理，但有以下可能的误区或需特别关注之处：

• 过度依赖扩张：扩仓是传统路径，如果过度依赖新店提升营收，而忽视已有门店的运营深耕，容易陷入“前店后压”局面。

• 会员层级割裂风险：推出早晨专属购物等特权可能引发普通会员不满、流失风险（社交舆论、品牌形象风险）

• 成本上行 / 供应链波动：通胀、物流、人力成本、关税或汇率波动是持续考验。

• 竞争复制与同业下沉：Target、Walmart 等提升其会员 / 订阅制策略可能对 Costco 造成竞争压力。

在战略上，我倾向于建议公司在现有成熟市场继续深耕优化（包括营业时间挖潜、会员升级和数字化服务布局），而对国际扩张和新店节奏需更谨慎选择，避免“把好仓当快跑”。

估值总结

当前Costco股价对应 trailing P/E约54倍，forward P/E约47倍，隐含年增长预期15-20%，高于历史平均10-12%。市场定价已较满，特别是在同店增速放缓背景下，盘后股价承压反映投资者对增长减速的担忧。但相比可比公司如BJ's Wholesale（P/E~20倍）或Walmart（P/E~45倍），Costco的溢价源于更高会员忠诚度和毛利率（~12% vs Walmart ~25%但Costco更稳定），我们认为国际和电商业务可能被低估，若贡献率提升10%，估值仍有扩张空间。反之，若美国市场持续疲软，定价过满风险将放大。