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3月10日盘后，蔚来发出2025年第四季度及全年业绩。3月11日港股一度冲高16%，市值重返千亿。针对蔚来这份“首次季度盈利”的成绩单，今天不聊那些虚的，就着几个核心问题，算算账，看看这家曾经“亏得最多”的新势力，到底发生了什么事。

盈利背后的财务逻辑：毛利与费用的双重奏

先上干货。2025年Q4，蔚来营收346.5亿，同比增长75.9%；净利润2.83亿元。别小看这2.83亿，这是蔚来成立11年来，第一次把“亏损”这顶帽子摘下来。

很多人好奇，怎么突然就盈利了？我给你拆两个数。

第一个数是18.1% 。这是蔚来Q4的整车毛利率，创了三年新高。大家都知道，蔚来过去毛利率一直在低位徘徊，这次能拉起来，不是因为卖得更多了，而是因为卖得更“精”了。全新ES8这种40万以上的大车，毛利能干到接近25%。巴菲特老爷子有句话说得在理：只有当潮水退去，你才知道谁在裸泳；也只有当产品溢价起来，你才知道谁在真正赚钱。

第二个数是44.3% 。这是Q4研发费用同比下降的幅度，销售管理费用也砍了27.5%。蔚来过去一直被诟病“花钱太狠”，但现在，你会看到这家公司开始算细账了。规模效应起来了，毛利空间打开了，花钱的手也收紧了。这三件事凑一块儿，盈利就是水到渠成的事。

战略转向：从规模优先到效益优先

如果你把视线拉到全年，会发现蔚来的气质确实变了。以前是“蒙眼狂奔”，什么都要最贵、什么都要最好、什么都要自己干。现在呢？用李斌自己的话说，叫“以算账为乐趣”。

这种变化，在我看来，比单季盈利本身更有意思。你看几个动作：

分拆烧钱的业务：智能驾驶芯片“神玑”引进了22.57亿外部投资，蔚来持股降到62.7%。把需要长期投入的硬骨头拿出去分担风险，这账算得精。

绑定核心人物：给了李斌2.48亿股限制性股票，但解锁条件不是“多卖车”，而是市值要达到300亿到1200亿美元，净利润要达到15亿到60亿美元。导向变了，从要规模变成了要效益。

非车业务能“补血”了：很多人没注意，蔚来的服务和社区业务，2025年收入破了100亿，而且全年盈利。李斌透露，这块赚的钱，已经能覆盖换电站的投入了。这意味着，换电不再是单纯的包袱，而是整个商业模式的护城河。

把视线拉到2025年，新势力阵营的竞争格局分化明显：理想L系列在25万以上市场依然稳固，小鹏则靠MONA M03热销和大众技术合作，三季度毛利率首次突破20%。对比之下，蔚来三季度整车毛利率已回升至14.7%，创近三年新高。当理想巩固基本盘、小鹏吃技术红利时，蔚来选择靠产品结构优化和费用管控，把利润从账上“挤”出来——四季度的2.83亿盈利，正是这个思路的答卷。

盈利可持续性：三重考验与估值重估

账算到这，我也想说句实在话。单季盈利是个里程碑，但远没到开香槟的时候。

2025年全年，蔚来还是亏了149亿。而且Q4的盈利，有一部分是靠“省钱”省出来的。但钱不能一直省，研发要投，渠道要建，今年还要新建1000座换电站，这些都是要真金白银往里砸的。

关键是，这种盈利能力能不能持续？

李斌给2026年定的目标是Non-GAAP全年盈利，销量要增长40%到50%，奔着45万辆以上去了。支撑这个目标的是“产品大年”——今年要上三款全新大SUV，覆盖的市场规模比去年大2到3倍。

但同时，压力也不小。原材料涨价，光内存和铜这一块，单车成本可能就要多出6000到10000块。前两个月交付量还没完全热起来，离月均4万的目标还有距离。

同时，大行们也纷纷更新了看法。大和基于强劲业绩和成本控制，直接给出「买入」评级；摩根士丹利也认为一季度指引乐观、现金储备雄厚，维持「增持」，但同时也观察到市场对全年盈利目标普遍存疑。

在我看来，这正是蔚来当下的写照：单季盈利是里程碑，但通往全年盈利的路，仍需穿过原材料涨价和销量爬坡的双重迷雾。股价的短期波动因素，正逐步让位于对公司价值成长本质的关注。蔚来的底层逻辑能否真正从“蒙眼狂奔”切换到“算账为乐”，才是决定其能否迎来价值重估的关键。

@爱发红包的虎妞 @话题虎

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