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周末把赛力斯2025年年报和2026年一季度的经营数据重新拉了一遍。有几个数字值得拿出来和球友们讨论一下。

先说最让我关注的：经营性现金流净额289.1亿，净利润59.6亿，比值4.85倍。在整车制造这种重资产、长账期的行业，这个比值意味着什么？意味着公司在产业链里的议价能力已经非常强势——上游压账期，下游少欠款，赚到的每一分利润基本都是真金白银，而不是堆在应收和存货里。相比某些新势力还在靠融资续命，赛力斯已经开始靠自身经营产生大规模自由现金流了。

一、分红+回购：从“讲故事”到“分银子”

这次年报里有一个容易被忽略的信号：每股分红0.8元，总额约12.8亿，同时拿出10-20亿回购股份用于激励。合在一起，股东直接回报的下限在22.8亿左右。这在A股整车厂里不算最豪，但你要考虑到它刚刚完成港股IPO，资本开支压力还在，能同时分红+回购，说明管理层认为当前的股价存在低估，也说明现金流确实厚实。

个人看法：从“规模扩张”到“价值回报”的拐点已经确认。这也是我愿意把它从成长股观察池挪到价值+成长混合池的原因。

二、产品矩阵：M6/M8/M9的订单数据到底可不可靠？

一季度的交付数据：3月2.27万辆，同比+20.74%；一季度累计7.85万辆，同比+43.9%。增速在加快，而且是在没有大降价的情况下实现的。

订单方面，几个数字：

M9（50万级）：全年交付11万+，细分市场第一。这个段位能卖到这个量，品牌锚点算是立住了。

M8（40万级）：预售首周大订5.8万。注意是大订，不是小订，含金量更高一些。

M6（26.98万起）：预售24小时订单破6万。这个价格带是走量的关键，订单弹性超出我之前的预期。

阶梯式的价格带覆盖从25万到60万，而且每个区间都有能打的车型。这种产品矩阵的复制能力，是目前赛力斯最核心的护城河之一。国海证券预测月销2.5-3万，我觉得下半年M6爬坡完成后，达到这个区间的概率不低。

三、技术投入：研发125亿，增程器市占率37.5%

2025年研发投入125.1亿，同比增长77.4%，研发人员占比41.1%。绝对值已经接近一些传统主机厂的规模。最有意思的是增程器市占率37.5%，中国第一。这意味着即使其他品牌的增程车卖得好，赛力斯也能从供应链层面吃到一部分利润。

还有一个用户行为数据值得留意：2026年春节期间M9智驾里程占比51.9%。智驾不再是噱头，而是真实的高频使用场景。这一点对维持用户粘性和品牌溢价很关键。

四、ESG评级AAA：长线资金的入场券

MSCI ESG评级AAA，A股唯一。这不是给散户看的，但主权基金、ESG主题基金非常看重这个。未来如果外资回流，赛力斯会是优先级比较高的标的之一。股东结构的优化，对股价的稳定性是实打实的利好。

五、估值与赔率：现在的位置怎么看？

当前券商覆盖以买入/增持为主：国海、东北、东吴、开源。东吴虽然短期因资本开支调整了盈利预测，但维持长期买入，核心逻辑是下半年新车可能复刻爆款。

我个人更关注的是一组测算：管理层提出“两年内实现第二个百万辆”。2025年问界交付42万，两年累计到100万，需要年化复合增长约50%。这个增速放在新能源行业放缓的背景下看起来不低，但M6的订单弹性、M8/M9的持续放量、加上海外中东中亚市场的增量，我认为达成概率在六成以上。

目前的估值逻辑正在从“新势力成长股”切换到“高质量价值股”。安全边际来自三个东西：289亿经营现金流、37.5%的增程器份额、以及被反复验证的爆款复制能力。

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