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Ai产业链当前的盈利能力是前所未有的，但行业内的利润分配也极为不平衡，英伟达赚走了行业内50%的利润，而众多芯片产业链公司却仍然在周期底部，距离21年的业绩高点遥遥无期。   芯片产业链向来是一个系统性工程，每个部件紧密协作，即使最高端的算力服务器，脱离了散热、机箱等最技术含量稍低的环节，也无法工作。那些比散热机柜更重要的环节如电路板、存储芯片等，便有了跟随算力芯片繁荣的渴望，稍微卡一卡供应，这买方还能不加价吗？   因此，今天我们看到，那些在算力性能指标以外的零部件，都开始了逐步涨价，开始能跟上那些提升效率、降低功耗的核心部件的涨幅。   非HBM存储和PCB首当其冲，至少在它们身上的投入对训练性能的提升还是有帮助的，但是也看到，各种各样的Ai衍生设备，比如备灾，储能供电等不直接影响性能的环节，也是需求大增。   那问题来了，还有一些压根没涨的芯片关键环节，比如晶圆制造设备、EDA、封测等等环节，是不是也应该趁此机会涨价一波，来共享产业繁荣呢？对于他们来说，稍微控制一下，卡住的就是整个Ai芯片产业链，当产业地位与获利不一致，就会延伸出人为的周期。   一、存储是怎么涨起来的   存储芯片，本来是各类电子设备里不可缺少的零部件，但由于其产品技术含量偏低，比不上计算芯片，更多是赚辛苦钱和周期波动的利润。   而这几年来的Ai热潮，并没有带动产业周期反转。从chatgpt问世的2022年至今，前两年时间，存储行业都在芯片行业内表现消沉。   HBM（高带宽内存），作为目前所有存储芯片中最高端的产品，在Ai算力中有重要作用，是大幅提升计算效率的关键，但很可惜，HBM的市场规模从0起步，直至今年才占到整个存储芯片的20%。换言之，前两年各类低门槛的存储芯片，仍然占据行业80%以上份额。10%的收入翻倍，

阳关电源的三季报很炸裂。   第三季度营收同比增长了20.83%；净利润大增57.04%。前三季度的净利润达到118.81亿元，已经超过去年全年总额，同比增长56.34%。业绩发布后，公司市值轻松突破4000亿，可见市场对其发展的高度认可。   图片   为了进一步国际化，冲刺港股IPO已成为光伏储能行业龙头企业的“标配”动作。今年10月，阳光电源也正式向香港联交所递交H股上市申请。   就市场地位而言，公司不仅是光伏逆变器龙头，也是电力电子龙头，储能+出海也已逐渐成为核心成长主线，而AIDC的布局或能打开更高成长上限。   然而，作为最受中美关系影响的企业之一，阳关电源在美国并未建立本土产能；此外，作为今年以来投资回报最高的板块之一，储能这块大蛋糕也正被多数企业虎视眈眈。   一、价值重估   阳光电源是逆变器龙头，在光伏逆变器业务常年与**共居市场前二，与第二梯队企业拉开较大差距，市场呈现高度集中格局。   图片   2022年-2024年，阳光电源的营收、净利润在3年间均实现倍增，光伏逆变器全球市场份额持续领先。要知道，2024年度光伏主产业链龙头企业普遍亏损数十亿元，阳光电源却实现了百亿元盈利。   这是因为，公司所处的逆变器市场格局集中，且公司规模呈现断层式领先，恶劣的市场竞争未能大幅影响公司业绩。此外，作为光伏发电系统的核心部件，晶硅光伏组件近年来因上游无需扩产，导致供给高于需求增速致使平均售价大幅下降。   图片   这反而降低了阳关电源的原材料成本使其光伏业务呈现出利润率提升的景象。更关键的是，收入结构上“储能进光伏退”的趋势更是进一步助推了公司的逆势上涨。   2025 年上半年，阳光电源储能收入为178亿元，反超逆变器成为公司

创新药作为今年表现最为亮眼的板块，最近再迎来大催化。 11月3日，国家医保谈判正式落幕，而今年国谈与往年的最大差异，就是在延续医保目录常规调整机制的基础上，首次正式引入“商保创新药目录”机制。这意味着，商保创新药目录与基本医保目录将形成差异化互补，旨在为高值创新药开辟新的支付通道。 说到“商保创新药目录”，其最大优势就在于支付机制的灵活性，相当于从支付端捅破了创新药企的收入“天花板”。简单来说，一些创新程度高、临床价值大、患者获益显著的创新药，暂时还难以通过降价进入基本医保，而商保创新药目录就为这些“天价药”开辟了专门的支付通道，一旦有商保作为支撑，更多患者将能用得起这些高价药；同时，商保创新药目录采用“药企+商保+医保局”三方协商定价的方式，既保障药企合理利润，也能通过商保支付覆盖高价创新药成本，直接放大药品的销售峰值和市场规模。这对于药企而言，增加了第二收入来源，属于重大利好催化。 此外，还有多项配套支持措施同步推出，如商保目录药品可豁免基本医保自费率考核，符合条件的病例不纳入按病种付费范围等，从而减轻医疗机构使用高值创新药的管理压力。 总的来说，创新药商保目录消息的催化作用在于，它不仅仅是单个药品的利好，更是从“支付端”进行了一次深刻的制度创新，打破了高值创新药市场化的最大枷锁。它让市场看到，创新药企未来的收入来源将更加多元和可持续，从而系统性提升了港股创新药板块的整体投资逻辑和估值中枢，板块中长期投资持续打开。 但投资创新药有个问题是研究难度高，在一个长线行业里要想拿得住，还要研究好公司是比较难的，所以不少投资机构也会通过ETF的方式来参与。例如，全市场规模最大的港股创新药ETF（513120） $港股创新药ETF(513120)$ 以及聚焦A股创新药板块的创新药ETF（515120

三季度是消费密集暴雷的季节，就连位于食物链顶端的茅台，也陷入了停滞困境。   另一边，港股泡泡玛特在几十倍的上涨过后，业绩消化估值，利润也跟着涨了几十倍，但市场对于最新的50亿+Q3利润不怎么认可，这一份放到科技股或者芯片股里，炒到5000亿并不过分的业绩，等来的是泡泡玛特继续的回调。   同时，今年上半年状态火热的港股新消费股蜜雪冰城，在指数新高背景下跌了30%，大部分的消费股，也已经谈不上高估。   现在宏观层面，Q3消费暂时有了压力，但把目光放到明年，整个消费行业会加速不景气？而上半年关于新消费股预期26-27持续成长的逻辑，要全部作废了吗？因此，逆向地看，这些股票有进入击球区的可能，股市新高后的消费，也肯定还有结构化景气的机会。   一、跌幅不小   以跌幅来看，新消费的跌幅都远超大盘，高点下跌超过30%，传统的消费股看上去弱势，但由于全年没涨过，回撤幅度也不算大。所以这些个股基本上是当前最受伤的。   图片   图片   此前存在炒次新的现象，有很多非消费的乱七八糟的次新股跟着涨，所以不完全是看衰新消费股，而是次新炒作退潮。   但像泡泡玛特或者蜜雪冰城这样的公司，涨的核心原因肯定不是次新属性，泡泡玛特上市也挺久了。是基本面推着股价走，如蜜雪冰城，上半年业绩增速也还是在40%以上。   跟传统消费的下跌相比，大部分的新消费当前是杀估值，业绩没暴雷，只是逻辑持续性不被认可，后者股价和业绩的下滑幅度是匹配的。   业绩还不错，估值提前跌的情况市场一直多有，上半年光模块等就一直在跌，就是因为害怕2025后订单断崖，Ai需求不持续，有超微电子的前车之鉴，但随后订单可以覆盖到2026年后，又开始数倍地涨回来。   消费完全看消费者的偏好和需求，明年的确定性

最近一个多月的时间，港股创新药因为中美双方的博弈反复，使得有部分资金寻求避险，创新药的表现偏弱于大盘表现。但上周中美谈判结果向好，双方表态积极的情况下，短期内压制创新药的诱因已经解除。 在前段时间的医药年会上，中国创新药企交出了优秀的数据，有公司还签下了创金额纪录的BD大单，创新药行业的发展趋势仍在加速演绎，只是短期市场的避险情绪压制了表现。 因此，在长线逻辑强化的背景下，回调后的创新药依然值得长期跟踪，也可以关注恒生创新药ETF（159316） $创新药E(159316)$ 。 图片 创新药短期风险都已解除 回顾近一个月，两个原因压制了创新药的表现，一是开文提到的中美博弈反复，那创新药作为对地缘政治最敏感的行业，加上年内的涨幅已经够大，所以有部分资金止盈退出，等待双方谈判定下来后再做决定，这很合理。 二是10月份美国劳工局的停摆，美联储对12月降息的不确定性上升，在没有宏观数据参考的情况下，市场对12月是否降息都拿不准，包括鲍威尔在议息会议上的发言也偏鹰，所以对利率较为敏感的创新药也受此影响。 在这两个关键因素不确定下，也就能解释为何创新药前段时间的表现不佳了。 但这些都只是短期因素，再回顾下创新药的主要逻辑： 1.在2025-2032年间，跨国药企有大批的重磅药将失去专利的独占地位，这迫使跨国药企要在这几年收购更多的优质管线来补强。 从下图中看，未来5年全球药品因为专利到期带来的收入损失将达1921亿美元。 而收购药品管线，主要都是我们中国创新药企受益，也就是今年港股创新药表现强劲的原因。 图片 2.从近期产业动态来看，ESMO 2025中国力量闪耀：中国创新药企在ESMO会议上刷新纪录，共35项研究入选口头报告、23项入选突破性摘要，覆盖肝癌、肺癌、淋巴瘤等高发癌种，展现从双抗到ADC

港股经历了前两周的担忧后，今天总算是不确定性落地，中美的会面友好结束，双方表态都是很积极的，起码市场担心的关税冲击已经落地。其实从位置上看，过去两周港股基本就处在横盘震荡的阶段，没有多大的波动，而接下来就进入互联网股的财报季了，回到业绩主导的阶段。 在不确定性落地后，或许恒生科技在四季度会有不错的表现。一是美国科技股的AI映射，全球的AI大浪潮还在加速，不少科技公司都因AI提升了效率，对国内互联网股来说也是可照搬的逻辑；二是自研芯片的逻辑，昨晚谷歌发的三季报，由于自研的TPU芯片带来了更高的经济效益，谷歌的自研芯片叙事还在加强，而这对阿里、百度来说也是个映射。 总之，若后续看反弹，还是以这轮的科技主线为主，尤其是临近财报披露期，互联网股的业绩还是确定性更高一些，那可关注恒生科技ETF易方达（513010） $恒生科技ETF易方达(513010)$ 的机会。 图片 恒生科技：稳定的宏观条件，外资依然看好 根据Bofa美银最新的报告，美银称中国互联网股仍然是必须要持有的。 Bofa：在AI领域，我们认为中国互联网股提供了一个引人注目的机会，这一机会的核心在于效率、实际应用和生态系统，他们大规模资本支出增长模式提供了一个明确的选择。 AI应用和商业化，这是中国互联网股的优势领域，原因包括： 1.闭环的生态系统，这些系统能够实现直接转化。这点打个比方，例如之前提到过的腾讯系生态和阿里系生态，腾讯、阿里、字节都可以在自己的软件生态内实现AI应用。 2.互联网股在移动互联网货币化方面具有成熟的专业知识，且拥有足够多的用户数据。 3.中国互联网股在不断降低token的成本，以便于实现AI应用。 图片 在估值方面，Bofa认为行业的估值仍然不高，与历史/中国市场/全球同行相比有显著的折扣--目前为17倍的1

最近数周，电新行业的上涨成为了一道新的风景线，储能及电芯龙头，阳光电源及宁德时代，均创出历史新高。   上半年，大家还认为储能跟光伏一样，在恶意内卷，光储作为储能最大的应用场景，不再要求光伏强制配储后，大家预测储能的刚性需求进一步下行，但Q3以来，储能电池竟然变成爆单，一芯难求，颠覆了很多人的认知。   关于储能的爆发，早有预判，其关键在于海外需求，海外电力系统整体老旧，产业升级，发展Ai，都需要用电，但升级电网工程过大，增加储能成为了性价比最高的方案。不但户储需求高增，海外新增大储需求更猛。海外储能出货增速大幅超过光伏出货增速，形成了行业的不一致性。   另一方面，电化学储能的核心原材料是锂电池，在全球新能源车渗透扩张，中国新能源纯电替换混动的趋势猛烈，动力电池的需求没有不及预期。于是，双重夹击，出现了一芯难求的现状。   在此节点，储能需求还将再度火热，整个产业链哪个环节将最受益？同时，周期底部的光伏，能否因为储能的繁荣而逆转？   一、储能为何加速   首先从上半年的增速看，是解释不了光伏和储能的分化的，两者增速都快，国内储能增速大概为68%左右，而光伏发电的新增装机量达到107%，乍一看似乎光伏更景气。   图片   但实际上，光伏的装机暴涨，源自531政策抢装，随后的月份，就开始了大幅负增长，目前预测的全年新增装机量，几乎也只是跟去年持平。   图片   而储能的需求在脱离光储的绑定后，今年上半年的增长，是没有太多政策面干扰的，不会随光储需求同步下滑。仍有望保持全球60%+的新装机增速。   其核心就在于，海外的较高增速驱动。   事实上在今年上半年，根据已有的海外储能订单爆发情况，就已经很好的预见储能全年的火热，储能行业的细分逻辑和介绍，《高景

我直接说答案，在港股市场复制3年涨幅超过10倍的壮举，万辰集团显然做不到了。   今年9月，万辰集团正式向港交所递交上市申请，计划构建“A+H”双资本市场融资平台。作为该赛道唯一A股上市公司，公司已经在A股市场实现3年累计涨幅1444%的伟绩。   其股价走牛背后，是业务转向成长战略后大幅提升的业绩。2024年万辰集团实现收入323.29亿元，利润8.23亿元，营收净利规模创上市以来阶段新高。同年GMV达426亿元，同比增长282%。   在国际矛盾激烈程度日益上升的今天，内需消费将成为重点炒作板块之一。而量贩零食既有消费降级的长期发展支撑也正处于快速发展时期。对于万辰集团也有利润优化和自有品牌铺设预期，足以支撑股价短期上涨。   不过，再想复制3年超10倍的成绩在行业增速已经放缓的今天显然是不可能的了。   一、漂亮的转型战役   万辰集团是中国最庞大的零食集团之一。根据灼识咨询的资料，公司是国内增长最快的规模零食饮料零售企业，2024年，集团GMV达426亿元，较2023年同比增长282%。公司全国性品牌好想来在2024年以零食饮料的GMV计位列中国零食饮料零售品牌榜首。   图片   据招股书显示，集团总收入从2023年的93.0亿元增长至2024年的323.3亿元，同比增长247.9%。增长势头在今年继续延续，2025H1收入达225.8亿元，同比增长106.9%。盈利能力方面，2024年经调整净利润达8.2亿元，今年上半年经调整净利润达到9.2亿元，已经超去年全年总额，妥妥的成长股。   但在此之前，万辰就是个卖菇的。   2021年4月，公司头顶着“食用菌第一股”的身份成功在创业板上市。但这种毫无壁垒的无聊商业自然没办法将万辰推至今天的地位。上市当年公司业绩就遭遇

近期，国际黄金和铜价接连创下历史新高，也点燃了整个有色金属板块的热情。A股市场中，不但是金、铜，从铝到锂到稀土，各类有色股快速翻倍，有色ETF也成为当下资金涌入最多的方向。   金铜固然已经到了历史高位附近，但更多的有色金属还在周期底部，降息即将到来，且全球局势动荡，资源的战略重要性越发凸显。这时，更多有色股加入金铜牛市，紧随其后，似乎也成了一个预期中的命题。   一、看需求更看供给 大家都是有色金属，但有色金属这个大家庭，还是有不同的赛道。从历史上看，有色金属的周期不具有一致性，共振性。大致上，子类别之内会有共振性。 图片   本轮股价上涨，是全部都在涨，然而驱动逻辑却各不相同。“一起景气”是表象，刚好这个月开始一起涨罢了。   金和锂，是最为明显的对比。金不是消耗品，而是收藏品，工业上，没有稳定的需求，其功能是充当货币，只有在涨的时候，大家才会想起来黄金保值。但如果金价不涨很长一段时间，保值性也开始逐渐会被遗忘。   而锂，是近年来需求最好的工业金属，正在进入铜铝铁的基本金属之列，成为人类社会运行必不可少的基本元素。   然而黄金业利润新高了，而锂行业利润新低，亏损累累，这是2024年的真实写照。而当下，紫金矿业还是赣锋锂业，都是暴涨走势，但是看到它们的标的物：黄金和锂，一个天天新高，另一个却是在最低位反复震荡。一个景气顶峰，一个底部，能一样吗？   周期背后，需求催化早已不是最重要的因素，供给约束才是第一要素。如果全球金矿股动不动就能搬出30%的新增产能，也不至于把金价推到这个地步。黄金及比特币，行情相似，其本质都是越挖越少，最后都是交易存量。   而且有意思的是，两者不具备产业价格敏感性，没有什么工业需求，进而涨价也不会损害某个产业的成本，然后下游需求负反馈，让需求量下降，所以价格上涨幅

上周，全球市场都在trump的恐吓之中渡过，而这次毫不例外的再来了一次taco，上周五trump强调多次会好好谈判，与我们的关系不错，所以引起美股反弹。这正是市场大家所预期的剧本，只不过这次市场的反应没那么快，因为在月底的双方大佬谈判之前，都保持着冷静和谨慎，而现在这位置或许是下一轮行情的出发点。美股距离再创历史新高也就差1个点，而恒生科技指数在这轮回调了近10%，港美股有不小的差距，若月底谈判没有大意外的话，宏观的危机解除，有了10%的回调位置，恒生科技在四季度的行情接着走高的概率不小。所以，在充分回调过后，或许是恒生科技ETF易方达（513010） $恒生科技ETF易方达(513010)$ 再上车的好机会。图片市场担忧逐渐解除，风险偏好回升回顾上周市场担心的几个问题，现在都已解除了。1、首先是上周五港股的大跌，可能不少朋友不知道为什么跌。一是因为美国的区域性银行再出挤兑事件，引发市场回想起23年的SVB事件，但这次事件的规模与SVB完全不可类比。另外，有了上次SVB事件的经验，遇到极端情况下，美联储是会出来救银行的，所以实际性的冲击不大。二是中美谈判前的博弈，让市场的不确定性增加，比如双方的放狠话引发市场波动。但如果叠加上第一个前置条件，有看似“黑天鹅”的事件，加上中美博弈的不确定性，所以市场都在上周调整仓位稍作等待。尤其是下周开始进入到美国科技股的财报季，短期可影响股价的事情变多了起来，大家的风险偏好都在收缩。三是市场的猜想，由于这周有大会，市场猜测可能会限制机构的净卖出，所以也有部分资金提前卖。那么，现在来看这3点其实都已经解除了，中美的谈判释放出好的信号，trump也说出taco，亚洲市场的日韩股市再创新高，美股距离历史新高也就一步之遥，其实就港股在这波taco行情里回调的最多，那