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摘要：营收增速连续2年下滑（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 春秋航空正在以一种体面但令人警惕的方式“躺平”。 2026年4月11日，“廉价航空之王”春秋航空披露2025年业绩报告，营业收入214.6亿元，同比增长7.30%，比2024年的增速继续缩窄；归母净利润23.17亿元，同比增长1.96%。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 告别报复性狂欢，步入常态化肉搏，这家中国低成本航空的标杆企业究竟在经历什么？ 1、 年报显示，春秋航空的核心业务为国内、国际及港澳台航空客货运输，配套航空出行增值服务。运营模式以单一机型、单一舱位、高客座率、高飞机利用率、低销售费用、低管理费用为核心。 规模方面，春秋航空2025年增长其实还行。可用座位公里（ASK）同比增长12.08%，旅客运输量同比增长12.74%，机队规模从129架扩张至134架，其中自购飞机98架占比73.1%、经营租赁34 架占比25.4%、融资租赁2架占比 1.5%，平均机龄8.2年。 从这些数据看，这似乎是一家仍在高速扩张的航空公司。 但另一边杠杆游戏看到，2025年春秋航空客运人公里收益同比下降了3.78%：从0.385元降至0.370元，其中国内航线收益下滑幅度达4.91%，远超国际航线的1.86%。 这也侧面说明，春秋航空正在用更多的运力、更满的客座率（91.53%的历史高位），换来更低的单位收益，典型的增量不增价。 对于低成本航司而言，因为票价低，所以辅助业务收入是重要的营收补充。比如全球低成本标杆瑞安航空，该项收入占比常年超过30%。 辅助业务收入主要包括四大类：一是行李托运、选座、餐饮等；二是向合作伙伴出售里程、积分等；三是合作伙伴的服务佣金比如酒店预订、租车等；四是广告与推广。 行业整体来看，辅助业务收入对航司也是越来越重要。最新数据显示，2025年全球航空辅助收入预计达1570亿美

摘要：第四季度经营利润大降74%（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 阿里似乎也想再造一个“阿里”。 2026年4月8日，阿里巴巴集团CEO吴泳铭发布内部信，宣布新一轮AI相关组织架构调整：设立集团技术委员会，将通义实验室升级为通义大模型事业部。 这是继3月16日成立ATH（Alibaba Token Hub）事业群后，阿里在一个月内对其AI力量进行的第二次重大组织调整。 在2025年第四季度经营利润大降74%，以及财报电话会议中高频率提及AI后，阿里正逐渐将AI从一项分散于各业务线的未来投资，重整为一台由集团中枢直接指挥的核心引擎。 1、 此次调整最吸睛的无疑是新设立的“集团技术委员会”。根据公开报道，该委员会由CEO吴泳铭亲自挂帅担任组长，核心成员包括周靖人、吴泽明、李飞飞等核心人物，可见级别之高。 从成员构成来看，则指向了阿里AI战略的三大支柱：周靖人作为新成立的通义大模型事业部负责人，他代表了AI的核心：模型能力； 李飞飞作为新任阿里云CTO代表了AI的基石：算力与基础设施； 吴泽明作为集团技术平台和AI推理平台的负责人，他代表了AI的命脉：工程化与应用落地。 所以技术委员会的成立，相当于在集团层面建立了一个跨越阿里云、达摩院、各业务集团的技术参谋总部，旨在打破部门墙，实现技术资源的统一规划与高效协同，是典型的“技术集权”举措。 再就是将通义实验室升级为通义大模型事业部，这意味着定位转变。 一般而言，实验室的定位通常偏向于前沿探索和技术研发，对商业化指标的考核相对宽松 。而事业部则是一个权责利清晰的业务单元，必须对商业结果负责。 这次升级，也标志着“通义”系列大模型已经走过了纯粹的技术孵化阶段，正式成为阿里巴巴集团希望直接产生商业价值的核心产品，其重要性不言而喻。 2、 AI无疑是阿里未来几年的关键词。 此前阿里披露的2025年四季报里杠杆游戏看到

摘要：营收、利润同比均下滑（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 作为“四五”规划的收官之年，浙商银行2025年的成绩单有点尴尬。 近日，该行披露了2025年度报告，营收利润双双下滑。其中营收同比下滑7.6%为625.1亿元；净利润同比下滑14.85%为129.3亿元。 浙商银行这一下滑幅度在目前披露的20多家上市银行里，比较罕见。且杠杆游戏对比了下，这是所有A股上市股份行里，2025年最大利润下滑幅度；营收下滑幅度则仅次于平安银行。 综合来看，浙商银行2025年这一增长速度，算是在股份行里垫底的成绩了。 下面我们来看看原因。 1、 先说营收。 细读年报杠杆游戏看到，非利息净收入是浙商银行2025年最大的“出血点”。其该项收入为180.55亿元，同比下降19.73%。 其中公允价值变动净收益从2024年的盈利35.16亿元，转为亏损12.55亿元，直接拖累营收近48亿元。年报将此归因于“债市收益率震荡上行”。 续费及佣金净收入浙商银行2025年为37.52亿元，同比下降、16.38%。其中承销及咨询业务收入下降 33.62%、承诺担保业务下降 20.85%。降幅也不小。 利息净收入这边浙商银行下降了1.55%，背后是“量增价跌”的无奈。 2025年，浙商银行生息资产平均余额3.07万亿元，同比增长4.52%。其中，发放贷款和垫款平均余额1.90万亿元，增长5.42%。 资产规模在扩张，这是积极的一面。 “价”这边，2025年浙商银行生息资产平均收益率从3.77%降至3.31%，跌46个基点。其中贷款平均收益率从4.45%降至3.78%，降幅67个基点；投资平均收益率从3.00%降至2.81%，下降19个基点。与此同时，付息负债平均付息率从2.25%降至1.85%，下降40个基点。 “价”的下降幅度远大于“量”的增长幅度，导致浙商银行2025年利息收入总额下降

摘要：利润增长“幻术”（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 万亿帝国中国平安，2025年似乎正在被同行悄悄甩开。 近日中国平安披露2025年“成绩单”，营收继续破万亿，净资产也破了万亿、扣非利润涨了22%，分红十四连涨…… 逐一拆解后杠杆游戏发现，个中增长或许有“美颜”的成分在里面，且增速还跑输了同行。 今天我们就一起来看看这家金融巨无霸的面子和里子。 1、 中国平安的业务范围涵盖非常广泛。有保险、银行、证券、信托、资管、租赁等全金融牌照，同时布局医疗健康、居家养老、机构康养等医养生态。 中国平安2025年营收10，505亿元，同比增长2.1%。对于一个近14万亿资产的集团，这个增速不算低。 根据财报，中国平安把业务分为寿险及健康险、财产保险、银行、资产管理、金融赋能、六大核心板块。杠杆游戏看到，2025年这几大板块分化还是比较显著的。 作为平安的基本盘，寿险及健康险业务2025年实现营运利润1032.65亿元，同比增长7.5%，贡献集团超65%的营运利润；归母营运利润997.52亿元，同比增长2.9%，占集团归母营运利润的74.2%。 业务经营层面，寿险及健康险实现新业务价值（NBV）368.97 亿元，同比增长29.3%，新业务价值率28.5%，同比提升5.8个百分点。 2025年，中国平安的多渠道格局初步形成：代理人渠道新业务价值同比增长10.4%，人均新业务价值增长17.2%；银保渠道新业务价值同比增长138.0%；社区金融等渠道贡献占比同比提升12.1 个百分点。 但值得注意的有几点：一是代理人规模持续收缩，个人寿险代理人从 2024年的36.3万人降至2025年的35.1万人，连续多年下滑。这和中国平安的寿险改革有关。 可问题也来了：如果代理人数量继续下降，仅靠人均产能的提升，能撑起整个渠道的长期增长吗？ 二是银保渠道高增低价值，其NBV率远低

摘要：592亿利润落差（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 美团正经历其历史上最深刻的战略阵痛期。 2026年3月26日，这位外卖巨头发布了2025年第四季度及全年财务报告。尽管早有亏损预期，但当233.6亿的亏损数据落地时，还是有一丢丢惊讶，毕竟此前三季报显示其前三季度净亏损82.11亿。 当“内卷”的代价与“出海”的赌注同时显现，这条路走得似乎格外艰难。 1、 从整体数据看，美团2025年收入3649亿元，同比增长8.1%，这个数字放在宏观经济环境和大基数背景下看似尚可。但杠杆游戏进一步看增长构成后发现，含金量似乎一般。 相比2024年，美团2025年的收入增加了273亿元。这个增量从何而来？答案是新业务分部。 2025年，美团新业务分部收入从873亿元增长至1040亿元，增加了167亿元，贡献了超过60%的收入增量。 另一边核心本地商业分部的收入仅从2502亿元增长至2608亿元，增量106亿元。这意味着，美团2025年的整体收入增长，主要依靠的是新业务的扩张，而非核心业务的自然增长。 核心本地商业分部包括餐饮外卖、到店酒旅、闪购等业务，是美团的根基。 从收入结构看，2025年美团配送服务收入从981亿元降至961亿元，同比下降2.0%。年报给出的解释是：因为加大营销及推广力度以提升品牌影响力及价格竞争力，从而持续提高用户交易活跃度与黏性以应对激烈竞争，使得于收入中扣除的补贴增加。 那么交易量有没有增长？美团后续电话会议中提到，2025年平台GTV和交易量均实现双位数增长。也就是说用户确实在更多地下单，但每一单美团实际收到的钱变少了。 这说明美团的补贴策略已经从“获客”转向了“守客”——不是为了拉新，而是为了不让老用户被竞争对手撬走。 再看佣金收入，2025年美团从953亿元增长至1055亿元，同比增长10.7%，主要由闪购等新业务贡献，餐饮外卖的佣

摘要：炸裂业绩VS暴跌股价（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 在造神与跌落之间，泡泡玛特的投资者迎来“黑色星期三”。 2026年3月25日，泡泡玛特披露2025年业绩报告，数据炸裂。但与此同时该司港股价格跳崖式下跌，当日跌幅达22.51%，市值缩水超过650亿港元，相当于跌掉1.6个名创优品。 真的只是利好出尽这么简单吗？还是资本市场认为，这个世界对“潮玩”的信仰已经走到了尽头？ 1、 先看财务数据。在杠杆游戏看来，2025年绝对是泡泡玛特上市以来最耀眼的巅峰之年： 期内营收371.20亿元，同比2024年的130.38亿元增长184.7%； 毛利267.65亿元，同比增长207.4%，毛利率从66.8% 提升至72.1%； 归母净利润127.76亿元，同比增长308.8%； 基本每股盈利9.61元，同比增长307.2%。 泡泡玛特仅用一年时间实现营收近3倍增长，利润超3倍增长。 2025年的泡泡玛特，已经不再是那个只靠Molly撑场面的玩具商。IP矩阵已经完成了代际更替。 其中THE MONSTERS（LABUBU）封神： 这个诞生十年的IP，在2025年贡献了141.6亿元的营收，同比增长365.7%，占总营收的38.1%。 新老IP的接力： SKULLPANDA、CRYBABY、星星人、HIRONO纷纷迈入“十亿俱乐部”。尤其是星星人，从2024年的1.2亿飙升至20.5亿，同比增长超1600%！ Molly作为功勋元老，2025年营收从20.9亿微增至28.9亿，占比从16.1%降至7.8%，也算是平稳撤退了。 另外值得注意的是，2025年泡泡玛特毛绒产品营收187亿，同比增长560.6%，首次超过手办成为第一大品类，占总营收的50.4%。 如果说IP是泡泡玛特的核武器，那么全球化就是它的发射井。 2025年，泡泡玛特海外营收162.7亿，占比4

摘要：第四季度利润下滑（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 两条战线，一场生死。 2025年3月24日，小米集团披露2025年财务报告，4573亿营收、392亿净利，堪称史上最光鲜的成绩单。 细看数据，杠杆游戏也深刻感受到小米的两面性：一边是正经历“中年危机”的手机巨人，另一边是被寄予厚望的汽车新贵，一场惊心动魄的权力交接逐渐升级。 1、 先看营收。 如文初杠杆游戏说的，2025年小米集团总营收4572.87亿元，同比增长25.0%。虽然增速相比2024年的35.04%有所下滑，但绝对值达到历史新高，并且是首破4000亿！ 小米业务分为手机×AIoT（核心基本盘）、智能电动汽车及AI等创新业务（第二增长曲线）两大分部，2025年呈现一冷一热分化状态。 其中手机×AIoT分部2025年收入3512.17亿元，同比仅增长5.4%，增速较总营收低19.6 个百分点，占总营收比重从2024年的91.0%降至76.8%。 分别来看，2025年小米智能手机收入1864.40亿元，同比下降2.8%；全球出货量1.652亿台，同比下降2.0%；平均售价（ASP）1128.7元，同比微降0.8%；毛利率从12.6% 降至10.9%，出现量、价、利同步下跌。 尽管小米宣称高端化突破：中国大陆3000元以上高端机占比27.1%，同比增长3.8个百分点，但4000-6000元价位段市占率为17.3%，6000-10000元价位段为4.5%，高端化进展还是比较慢的。 同时，2025年小米印度市场出货量大幅下滑，成为手机业务负增长的核心诱因。 AIoT与生活消费产品这边，2025年收入1232.00亿元，同比增长18.3%，毛利率23.1%，同比增长2.8个百分点。虽然有各种国补加持，但增速还是跑输平均。 还有互联网服务，小米2025年收入374.40 亿元，同比增长9.7%，这块毛

摘要：利润两连降（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 连续三年，一路向下。 2026年3月20日，平安银行再次率先披露2025年度业绩报告，有点让人心情复杂。尤其是营业收入，同比下滑10.4%，这已是连续第三年下滑，幅度都还不低——2023年降8.45%，2024年降10.93%。 当过去的增长逻辑渐渐失灵，平安银行还能再“平安”吗？ 1、 先看营收。 2025年，平安银行营业收入1314.42亿元，同比下降10.4%。如文初杠杆游戏说的，连续第三年幅度不低的下滑。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 其中利息净收入是主要拖累。2025年平安银行利息净收入880.21亿元，同比下降5.8%，占营业收入比重67.0%； 利息净收入下滑主要受两方面影响：一是净息差收窄至1.78%，同比下降9个基点，反映出贷款利率下行与资产结构调整带来的定价压力； 二是生息资产平均收益率从3.97%降至3.43%，降幅54个基点显著大于计息负债平均付息率47个基点的降幅，资产端收益能力弱化更为明显。 非利息净收入434.21亿元，同比下降18.5%，占比33.03%，较2024年下降3.28个百分点。 零售业务这块是平安银行曾经的“王牌”，但2025年仍在缩水：营收61.63亿元，比2024年少了将近10个亿，同比下降 13.5%。 2025年，平安银行个人贷款余额下降2.3%，信用卡应收账款下降6.8%，流通户数少了6.9%。消费性贷款、经营性贷款余额分别下降2.5%、5.2%。 但汽车金融贷款余额增长3.7%，新能源汽车贷款新发放同比增长13.9%，契合行业趋势。 大财富管理业务也同比增长1.9%；管理零售客户资产（AUM）42384.09亿元，同比增长1.1%；私行客户数10.56 万户，同比增长9.1%，代理个人保险收入同比增长53.3%。 对公业务方面，平安银行2025年

摘要：高增长、高杠杆（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 2026年3月18日，“出口之王”奇瑞汽车披露登陆港股后的首份年报。首先营收突破3000亿，可喜可贺！ 进一步拆解数据，这高光图景又变得有些许复杂和微妙。 在杠杆游戏看来，奇瑞的2025年浓缩起来可以用两个词来形容：高增长、高杠杆。 1、 从营收增速来看，奇瑞汽车可以说是稳且快。从2022年的926亿到2023年的1632亿，再到2024年的2699亿，直至2025年的3003亿。四年时间走完了同行10年可能才走完的路。 从收入的地域分布来看，2025年奇瑞海外收入1574.19亿元，首次反超国内收入1428.68亿元，成为第一大收入来源。 不过杠杆游戏注意到，2025年奇瑞汽车脚步是慢了很多的，其营收同比增速11.26%，相比2024、2023年的65.37%、76.21%下滑明显。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 从收入结构来看，奇瑞汽车营收仍以乘用车为主，2025年该业务收入2723.52亿元，占总营收的90.7%。 其中燃油车收入1743.29亿元，占比58.1%，新能源汽车收入980.23亿元，占比32.6%。 2025年，奇瑞汽车自主乘用车销量263.14万辆，同比增长14.6%；新能源自主乘用车销量82.65万辆，同比增长72.5%。 2025年奇瑞汽车组件及零部件业务成为业绩亮点，这块收入217.25 亿元，同比增长36.9%，毛利率21.3%，显著高于整车业务。 但零部件业务占比仅 7.2%，对整体盈利的拉动作用有限。 此外，2025年奇瑞其他收入62.10亿元，同比下降13.9%，主要因汽车相关配套服务收缩。 2、 利润端这边，奇瑞的2025年比营收增速略亮眼。 2025年奇瑞汽车毛利414.43亿元，同比增长14.1%，整体毛利率微升0.3个百分点至13.8%；年内利润195.

摘要：核心业务全面收缩（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 在房地产的“雪地”上跳舞，如何保持优雅？ 2026年3月16日，当诸多房地产开发商还在为保交楼和债务展期焦头烂额时，作为我国房产交易和服务平台的龙头，贝壳交出了一份看似“稳健”的2025年答卷。 说它稳健，是因为在目前的房地产市场中，贝壳全年净收入竟然实现了1.2%的同比增长，达到946亿元。 但它也有骨感的一面，因为这份增长背后，是核心业务的全面收缩，净利润同比下滑26.7%，经调整净利润更是跌了30.4%。 彭永东在年报致辞中频繁提及“客户价值”“AI重塑”“效率驱动”。这听起来很美，但剥开华丽的辞藻，杠杆游戏看到的是一个正在经历剧烈“换挡期”的贝壳。 1、 先看营收。 贝壳的业务板块可划分为核心交易业务（存量房+新房）、增值服务业务（房屋租赁+家装家居）及新兴业务及其他。 杠杆游戏看到，2025年贝壳上述板块分化明显。 财报披露，2025年贝壳的营收支柱——存量房业务净收入同比下降11.3%，新房业务净收入下降9.1%。这是两条最粗的腿，都在变细。 之所以总盘子还能转正，全靠房屋租赁服务这条“细腿”突然变粗：租赁服务净收入暴增52.8%，从143亿跃升至219亿，撑起了总营收的23%。 但值得注意的是，租赁业务的毛利率极低。 财报显示，贝壳房屋租赁服务的贡献利润率虽然从2024年的5.0%提升到了2025年的8.6%，但相比存量房的39.3%和新房的25.0%依然相去甚远。这是一个典型的“辛苦不赚钱”的生意。 但话说回来，有辛苦钱赚也不错了。 不过当贝壳从一家靠佣金抽成的“互联网轻资产平台”，逐渐向承担库存和租金风险的“二房东”角色倾斜时，市场给它的估值逻辑必然会发生变化。 为了做大营收规模，贝壳不得不投入重资产模式（省心租），吸纳大量房源，导致资产负债表上的“使用权资产”虽然高达191亿，