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东鹏饮料，一家账上躺着百亿现金、市值一度突破1600亿元的龙头，在首次递表失效仅6天后迅速“返场”。几乎未更换任何中介团队的操作节奏，传递出一个清晰信号：这并非一次被动修补，而是一场早已预设好的资本动作。 从财务指标看，东鹏饮料正处在近年最强势的周期。2025年上半年，公司营收与净利润同比增速双双超过36%，毛利率与净利率持续抬升，现金流充裕到足以覆盖未来数年的常规扩张所需。然而，在“并不差钱”的背景下，公司仍计划通过港股IPO募资近15亿元。 这一次，问题不在于东鹏饮料值不值得被看好，而在于：当国内功能饮料的红利逐渐被兑现、单一大单品的增长边际开始收敛，这家中国功能饮料之王，是否已经提前感知到了下一阶段的压力？ 不缺钱的融资：东鹏赴港，更像一次增长周期的提前换挡 从表面看，东鹏饮料的再融资行为与其财务状况并不匹配。2024年末，公司货币资金达到56.53亿元，叠加理财等现金类资产，总规模超过140亿元。同期，公司营收、利润增速均处于行业高位，盈利能力仍在增强。 在传统理解中，IPO融资往往服务于扩产、补流或缓解资金紧张，但东鹏饮料的招股书并未给出这样的答案。募集资金的主要投向被明确指向海外市场渠道拓展、品牌推广以及产品开发，几乎没有一项是“为了解决当下问题”。 这恰恰说明，东鹏此时的资本诉求，已经从“支持现有增长”，转向了“为下一阶段增长预留制度空间”。 事实上，东鹏饮料的财务结构并非完全没有隐忧。2024年，公司短期借款规模显著上升，资产负债率攀升至66%以上，“存贷双高”的特征开始显现。 这种结构在财务操作层面具备一定灵活性，但并不适合长期维持，尤其是在企业进入跨区域、跨市场扩张阶段后，杠杆和现金管理的容错率会明显下降。 相比之下，H股股权融资所带来的，并不仅是资金补充，更是一种更为长期、稳定的资本属性。它可以在不推高财务杠杆的情况下，优化资本结构，同时为未来潜在的海

在光伏产业链中，导电浆料长期被视为“技术密度最高、却最不显山露水”的关键材料之一。它决定着电池金属化的极限效率，却很少站到资本舞台中央。 直到聚和材料再次走向港交所。 作为全球光伏导电浆料收入排名第一的企业，聚和材料在过去几年中，完整踩中了光伏产业从PERC迈向TOPCon、HJT、X-BC的技术升级周期，也由此迅速成长为年收入百亿元的细分龙头。但与规模扩张同步出现的，是一个难以忽视的信号：毛利率连续下滑，且下行趋势并未因技术领先而放缓。 在“极限降本”成为光伏行业共识、少银化与无银化被推至产业主线的当下，这家以银浆起家的全球第一，正站在一个颇为微妙的节点上——行业越成功，它的商业模式，反而越接近重估时刻。 技术迭代的最大赢家：聚和材料如何在光伏升级中坐上全球第一？ 聚和材料成立于2015年，深耕光伏导电浆料，十年不到做到全球第一。但若拆解其真正的竞争逻辑，会发现这并非一次“押对路线”的幸运，而是持续贴合光伏技术演进节奏的系统性胜利。 光伏导电浆料并不是一种标准化工业品。不同电池结构，对浆料的导电性、烧结温度、线宽控制、附着能力都有显著差异。 从P型PERC到N型TOPCon，再到对工艺窗口要求更苛刻的HJT与X-BC，每一次技术切换，都会对材料体系提出近乎“重新定义”的要求。这意味着，浆料厂商既要理解材料科学，也必须深度介入下游电池工艺，成为某种程度上的“联合研发者”。 在这一点上，聚和材料的优势并不体现在单一技术突破，而体现在对多代技术路线的持续覆盖能力。 其产品矩阵几乎伴随了光伏电池技术的完整演进路径：从PERC时代的正面细栅、主栅浆料，到TOPCon的正背面主栅与LECO细栅，再到HJT的低温浆料与银包铜方案，以及最新X-BC电池的定制化浆料。 这种“全路线适配”能力，使聚和材料在技术更迭中，并未因某一代路线式微而被边缘化，反而能在产线切换期迅速承接新增需求。 随着

在港股生物科技板块重新回暖的背景下，亦诺微医药再次向资本市场发起冲刺。 这家成立于2015年的生物科技公司，押注的是两个极具前沿色彩的方向——溶瘤免疫疗法与工程化外泌体。它们分别代表着肿瘤治疗领域的“下一代免疫武器”，以及再生医学和功能日化中被反复提及的“颠覆性载体”。 从技术叙事看，亦诺微医药并不缺乏亮点：核心产品MVR-T3011已进入Ⅱ期临床，在溶瘤免疫疗法这一高度专业且竞争尚未完全白热化的细分领域跻身第一梯队；工程化外泌体产品亦已触及商业化边缘，甚至率先拿下INCI认证，为其提供了一条绕开漫长药品审批周期的“近水解渴”路径。 但如果将视角从技术理想拉回到资本现实，一个更为尖锐的问题随之浮现：在市场尚未真正成熟、临床成功率高度不确定、现金流持续承压的前提下，这样一家尚未建立自我造血能力的公司，是否已经被提前定价到了未来？ 亦诺微医药的IPO，某种程度上是一场关于时间、耐心与风险分摊的测试——不仅考验公司自身，也考验二级市场对早期生物科技故事的容忍度。 站在技术前沿，却仍被困在“临床与市场的双重早期” 从研发路径上看，亦诺微医药选择的是一条并不拥挤、但足够漫长的赛道。 溶瘤免疫疗法并非新概念，其理论基础可追溯至数十年前，但真正进入临床验证并被资本系统性关注，不过是近十余年的事情。与CAR-T、PD-1等已经完成商业化验证的疗法相比，溶瘤免疫疗法至今仍处在“证明自己”的阶段。 亦诺微医药的核心产品MVR-T3011，基于HSV-1病毒平台，在溶瘤的同时表达抗PD-1抗体和IL-12，试图通过“溶瘤+免疫激活”的组合逻辑，提升对膀胱癌、头颈鳞癌等实体瘤的治疗效果。 从技术路径上看，这一设计契合当前肿瘤免疫治疗向联合疗法演进的大趋势，也解释了其能够在全球范围内跻身Ⅱ期临床第一梯队的原因。 但问题在于，“第一梯队”本身所处的位置仍然足够靠前，也足够危险。截至目前，全球范围内尚无

最近几年，几乎所有科技公司都在讲“AI”“元宇宙”“区块链”的想象空间，但真正落到产业端，谁在解决具体问题？ 展望2026年，全球科技产业对新兴技术的叙事发生了分歧。Meta等海外巨头开始收缩消费级元宇宙投入，而在中国的产业土壤上，一场赋能实体经济的场景革命却如火如荼。 就在最近两个月内，中国数智科技集团（MetaSpaceX）先后与新华医药（中医药与大健康）、广州星伦（工业物联网）、三主粮集团（农业）、Popcorn Technology（区块链与数字金融）等多家企业签署战略合作协议，覆盖医药、工业、农业到数字金融多个领域。再往前看，去年年中，公司还与壹点数智达成合作，切入人工智能数智餐饮赛道。 $METASPACEX(01796)$ 把中国数智科技的一次次合作连点成线，就会看见，中国产业升级浪潮中，新兴技术发展的真实脉搏。 与美国科技公司习惯先讲技术故事、再从消费端寻找爆款应用不同，中国企业更多走进医药、工厂和农田，或者深入产业金融应用，从生产、流通与交易需求出发，尝试提供系统性的数字化改造方案。 这股由虚向实的浪潮，正在重塑硬科技的产业化路径。那么，市场应如何重估一家从现实产业根基出发，构建未来数字生态的连接型公司？ 站在“风暴中心”：科技主战场悄然转向产业端 过去几年，元宇宙、Web3.0、AI轮番成为资本市场最炙手可热的关键词。不少公司靠着技术叙事迅速抬高估值，但一旦进入商业落地阶段，热度往往又很快降温。 新技术走到了产业化的关键路口。 曾被寄予厚望的娱乐、社交和内容消费等场景，商业之路依旧漫长而竞争激烈，盈利周期被不断拉长。 反倒是B端应用发展缓慢，制造、医药、农业这些传统行业，长期被效率低、成本高、流程复杂等问题困扰，对系统性技术改造的需求越来越迫切。 在这一背景下，产业端开始更

在工业机器人重新成为资本市场焦点的当下，浙江翼菲智能科技股份有限公司选择再次叩响港交所的大门。 这并不是一个陌生的时间点。过去两年，随着制造业景气度企稳回升、智能制造政策持续加码，以及国产替代进入深水区，工业机器人赛道正在从“讲概念”的低谷，走向“拼交付”的现实阶段。港股市场对制造业资产的态度，也正在从谨慎回避，转向有条件的再度接纳。 但与上一轮资本热潮不同的是，市场的关注点已经明显转移。 机器人是否“先进”，不再是首要问题；能否规模化落地、毛利结构是否可持续、增长是否具备复制性，才是真正的分水岭。 翼菲智能正是在这样的背景下，第二次递交上市申请。作为一家深耕轻工业应用场景、同时覆盖机器人本体与系统解决方案的厂商，它既踩中了轻工业自动化加速渗透的趋势，也不可避免地暴露在国产工业机器人竞争愈发激烈的现实之中。 这次上市尝试，本质上不是一次技术能力的展示，而是一场关于商业模型是否成立的资本拷问。 轻工业机器人正在“脱虚向实”，但红利并不均匀分配 从宏观层面看，翼菲智能所处的赛道，几乎没有“方向性错误”。 过去几年，中国智能制造市场持续扩张。按弗若斯特沙利文数据，中国智能制造市场规模已从2020年的约2.2万亿元增长至2024年的近4.1万亿元，四年复合增长率超过16%。 在这一过程中，工业机器人与自动化系统并非孤立增长，而是深度嵌入制造流程，成为提升效率、稳定品质、缓解用工压力的核心工具。 尤其是在轻工业领域，自动化的逻辑更为现实而直接。消费电子、快消品、医疗健康、汽车电子等行业，本身具备产品更新快、SKU复杂、人工成本敏感等特征，使其成为机器人渗透的天然土壤。 2024年，中国轻工业机器人市场规模约为209亿元，预计到2029年将翻倍至438亿元；而轻工业机器人解决方案市场的增速更快，2025年至2029年的年复合增长率接近20%。 但如果仅停留在“高增长”叙事，显然已经不足

在消费电子整体告别高速增长、进入结构性修复阶段之后，一批深度嵌入终端产业链的材料公司，开始被迫直面一个更现实的问题：当出货量不再成为核心驱动力，材料企业的增长究竟来自哪里？ 镇江贝斯特新材料，正是在这样的背景下选择叩响港交所。这家在声学增强材料细分领域做到全球第一的功能材料公司，一边手握多个全球前三的市场排名，一边却仍深度绑定消费电子周期，其盈利结构、产能利用率与毛利水平，正在显露出转型期的张力。 港股上市，对贝斯特而言并不仅是资本层面的再选择，更像是一场公开检验——一家以声学材料起家的隐形冠军，能否完成从“单一终端红利”向“多场景材料平台”的跃迁？ 从声学“隐形冠军”到材料平台，贝斯特踩中了哪些确定性趋势？ 从招股书数据看，贝斯特无疑是典型的“细分王者”。 按2025年上半年收入计，其在全球声学增强材料市场的份额达到18.1%，位居第一；在LIB隔膜涂覆用氧化铝陶瓷材料市场排名全球第二；声学胶粘剂、高反射釉也均位列全球前三或前四。在高度分散、客户极度挑剔的功能材料行业，这样的集中度并不常见。 与许多依赖概念与政策红利的新材料企业不同，贝斯特的成长路径更偏工程化与产品化。 其三大核心技术平台——无机粉体、高分子材料与复合材料，并非为某一单品量身打造，而是服务于多个业务单元的底层能力。这也是其能够同时覆盖声学增强材料、电子陶瓷、电子胶粘剂与能源增强材料的根本原因。 这一技术结构，使贝斯特在理论上具备跨周期与跨场景延展的可能性。 从产业环境看，其所处的几个核心市场并未出现“塌陷式”变化。全球消费电子终端虽然增长趋缓，但AI功能扩展、XR设备、新形态智能穿戴等变量，正在重塑对声学体验的要求。声音不再只是“听得见”，而是沉浸感、方向感与交互精度的重要组成部分。 在这种趋势下，声学增强材料的渗透率与单机价值量同步抬升。数据显示，全球声学增强材料市场规模已从2020年的约10亿元增长至

2026年，AI的叙事正在发生一次关键转向。 科技巨头的焦点，正从写文案、做搜索、生成图片等追求效率的方向，走向一个更慢、更重、却更值钱的领域，医疗健康。 1月以来，OpenAI上线独立的ChatGPT Health；AI健康助手“蚂蚁阿福”在一个月内月活翻倍突破3000万；苹果则被曝将在春季为健康应用注入AI代理能力。线投向产业深处，英伟达、礼来的合作从“算力+模型”延伸至“临床与研发深水区”。 这些信号共同指向一个事实，科技巨头开始集体进入医疗的核心流程，AI医疗正在成为下一轮“科技—产业—资本”共振的中心地带。 一场围绕万亿级应用市场的重构与价值挖掘，开始了。 AI走进医疗核心，巨头们在争什么？ 如果说过去两年AI最大的价值在于“提高效率”，那么2026年开始，AI医疗竞争的核心已经变成了两个词：信任与普惠。 科技巨头们的手，直指诊疗流程、健康管理乃至整个医疗服务体系的深度重构，争夺成为未来个人健康长期入口的“门票”，以及重构万亿级医药市场价值链的主动权。 在美国，科技巨头围绕信任与隐私打造产品。 ChatGPT Health的设计方式展现了对用户思维的深度思考。OpenAI并没有简单地把医疗功能“塞进”通用对话框，而是选择建立一个专用的、隔离的健康对话空间，将所有敏感的健康信息与常规聊天数据彻底分离。 图：ChatGPT Health 更关键的是，OpenAI明确承诺，此处的对话不会用于训练其基础模型，并且用户可以随时查看或删除健康记忆。这一设计是对医疗行业最核心资产“患者隐私与临床可信度”的直接回应。 在医疗领域，一次错误的“幻觉”或数据泄露的后果远比其他行业严重。这一步，OpenAI在构建一道“信任防火墙”，等于为“谁能成为个人健康的长期数字管家”提前设立了极高的准入标准。一旦用户愿意上传真实病史、用药记录、影像数据，平台就从一个工具，变成了个人健康的长期中枢，

在国产半导体的IPO叙事中，“领先”“稀缺”“卡位关键技术”几乎已经成为标准化表达。 当深圳威兆半导体带着“功率半导体器件领先提供商”的标签，走到港交所门前时，这套叙事再次被完整复刻：先进封装、fab-lite模式、WLCSP核心产品、新能源汽车与AI等新兴需求，共同构成了一幅熟悉的增长图景。 但问题在于，当市场把目光从概念和路径，转向结果与结构，威兆半导体呈现出的，却是另一种更复杂、也更值得推敲的现实。 在一个高度分散、长期充分竞争的功率半导体市场中，它的市场份额仍然较小；在账面盈利之下，现金流、存货和应收账款的压力正在累积；而在IPO前夕，部分明星股东已选择提前兑现。这场上市，更像是一场关于“fab-lite模式是否足以穿越周期”的现实检验。 分散赛道里的小份额，“领先”难以自然兑现 功率半导体从来不是一个轻松的赛道。 尽管中国功率半导体器件市场规模已从2020年的约791亿元增长至2024年的1055亿元，并预计在2029年接近1700亿元，但与数字增长并行的，是长期存在的结构性特征——高度分散、产品同质化严重、规模效应来得极慢。 在这一背景下，威兆半导体所强调的“领先”，首先面临的是现实的份额约束。按2024年收入计算，公司在中国功率半导体器件市场的整体份额仅约0.5%。 即便聚焦到其反复强调的中低压MOSFET细分领域，市场份额也只有2%左右。这意味着，威兆半导体并非处在一个“赢家通吃”的位置，而更像是一个仍需在红海中争夺订单的中等规模参与者。 从产品结构来看，这种局限更为明显。报告期内，公司超过九成收入来自中低压功率半导体器件，而高压产品不仅未形成第二增长曲线，反而在2024年开始出现毛利率转负，并在2025年前三季度进一步下探。某种程度上，这暴露了一个现实：技术路径可以延展，但市场验证并不会自动到来。 威兆半导体所采用的“fab-lite”模式，试图在无晶圆厂

在中国啤酒行业，已经很久没有出现真正意义上的“新故事”了。 过去十余年，这个一度被视为现金牛的行业，始终困在一个缓慢收缩的现实中：产量在2013年见顶后一路下行，消费频次下降，高端化被反复讲述却难以再制造增量。 头部企业尚且在销量与利润之间艰难平衡，中小酒企更是长期被压缩在区域市场，鲜有登上资本市场的机会。 但2026年初，一家成立43年的河南本土啤酒企业，却选择在行业整体低迷的背景下，向港交所递交了上市申请。金星啤酒的底气，来自过去两年迅速走红的“中式精酿”，从毛尖茶啤到冰糖葫芦，从区域酒厂到全国铺货，这家老牌酒企用一系列极具话题性的产品，制造出罕见的增长曲线。 问题在于，当资本市场重新审视这家公司时，看到的究竟是一条可持续的第二增长曲线，还是一轮被放大的阶段性红利？在一个高度存量博弈的行业里，中式精酿能否真正支撑起一家啤酒公司的长期估值，仍然有待检验。 当啤酒不再增长，中式精酿如何成为“结构性变量” 从行业数据看，金星啤酒的上市时点并不讨巧。国家统计局数据显示，2024年中国规模以上企业啤酒产量同比下滑0.6%，行业营业收入下降5.7%，是食品饮料中少数仍在下行的赛道。 即便是华润啤酒、百威亚太这样的龙头，也难言轻松：销量下降、利润承压，“旺季不旺”成为行业共识。 正是在这样的背景下，金星的增长显得格外“反常”。招股书显示，公司收入从2023年的3.56亿元增长至2024年的7.3亿元，2025年前九个月已达11.1亿元；同期毛利率从27.3%提升至47%，利润增速显著高于行业平均水平。增长的核心变量，几乎全部来自中式精酿业务。 与多数啤酒企业强调“高端化”不同，金星并未沿着进口品牌、德式工艺或IPA口味的传统精酿路径竞争，而是切入了一个更贴近大众消费的细分赛道：以茶、水果、地方风味为核心的中式精酿。 毛尖、茉莉花茶、冰糖葫芦、沙糖桔，这些原本属于日常消费语境的元素，被

新年第二个交易周，港股市场给了中国AI一个极不含糊的定价信号。 智谱与MiniMax前后脚登陆港交所，股价持续拉升，市值双双站上千亿港元。单看这些表象很容易被解读为一次典型的新股行情。 但把时间轴拉长，把视角放宽，这更像资本市场第一次系统性地，把中国AI应用资产纳入“可持续定价”的框架中。 几乎在同一时间，AI应用端在港股与A股全面躁动：微盟集团、第四范式、美图公司等AI应用概念股全线飘红，Sora概念、智谱概念等多个细分概念更是掀起“涨停潮”。这种横跨市场的共振，很难单纯用情绪来解释。 中国版AI“双雄”，正在划出一条清晰的估值分水岭 过去几年，“大模型”几乎是资本市场最熟悉、也最难定价的关键词。 参数规模、算力投入、训练成本、技术路线，构成了一整套高度自洽的叙事体系。但始终绕不开一个核心问题：这些能力究竟何时能形成完整链？ 智谱与MiniMax的上市与暴涨，让这个问题第一次得到回应。从形式上看，两家公司的上市首秀，确实带有新经济亢奋行情的典型特征，高关注度、高弹性、高波动。但与以往不同的是，这一次，定价逻辑并未停留在技术想象力本身。 都同样聚焦大模型端，两家公司代表的却是两条并行成立的路径。以智谱为代表的技术底座路线，长期重注投入原创通用模型与Agent能力，强调技术原创性和模型作为底层基建的稳定性与通用性，更接近AI基础设施形态。 以MiniMax为代表的产品路线，则围绕语音、内容生成、情感陪伴等场景建立起产品矩阵，重在验证C端用户付费与广告变现的真实可行性。 路径不同，却在一个关键问题上达成共识——模型能力开始稳定指向收入结构。 这恰恰是过去几年中国大模型公司最薄弱、也是资本最谨慎的地方。此前，大模型公司在一级市场并不缺钱，估值往往围绕技术稀缺性、团队背景和想象空间展开，但这些指标始终难以直接映射到财务模型中；二级市场更是长期缺乏可投的“纯正资产”，要么是硬件厂商，