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长期以来，隐形正畸行业的叙事逻辑被锁定在“隐适美主导全球，国产品牌低价内卷”的二元结构中。 历时多年，这一叙事已经被时代天使从内至外打破。一年内把海外收入翻倍、利润弹性彻底释放，时代天使的2025年，不只是业绩超预期，更是掀起了一场真正的价值重估：海外业务的高毛利与高增长，正在将其从一家中国本土龙头推向全球挑战者的定价坐标系。 $时代天使(06699)$ 这不只是一次业绩的兑现，更是一次定价权的争夺。 超预期的结构变化：海外爆发，占超四成 时代天使的2025年财报几乎没有争议：营收同比增长37.8%，净利润暴增162.8%，毛利率稳定在62.9%。但在当下这个医药板块整体处于“业绩修复、估值重建”窗口的阶段，这样的增长本身，并不足以全面解释绩后市场的强正反馈。 真正稀缺的，是增长背后的结构变化。 决定这份财报“含金量”的，是海外业务的爆发。该市场收入同比增长102.5%，占比快速抬升至44.1%，几乎与国内市场形成对等格局。 这组数据本质上在回答一个更核心的问题：这套商业模型，已经具备全球复制能力了。而这点在业内很稀缺。 横向对比来看，这一节点的到来，并非行业共性，而是企业分化的开始。 在中国市场，行业早已从“一超多强”演变为“2+X”格局：时代天使与隐适美合计占据近70%份额，构成双寡头。而更关键的变化是份额结构正在向本土龙头倾斜。 同行中，全球龙头隐适美由于本土化响应慢、价格体系刚性等问题，在中国的份额已明显下滑至约30%以下区间；而以正雅为代表的本土玩家，则更多依赖价格与渠道下沉，换取规模增长，但在复杂病例与医生粘性上存在短板。 时代天使则处在一个极具张力的位置：它既没有卷入低价竞争，也没有停留在国产替代的叙事中，而是同时向上挑战高端临床能力，向外验证全球化能力。这才是市场愿意重新定价的

港股研究社讯，2026年3月29日，深圳绿米联创科技（Aqara International Ltd）正式向港交所递交主板上市招股书，拟于香港主板挂牌上市，由华泰国际担任独家保荐人。 绿米成立于 2009 年，核心定位为空间智能基础设施提供商，产品以传感器、智能中枢、控制器三大品类为主，覆盖智能开关、网关、门锁、窗帘电机等全场景智能家居硬件，同时深度兼容苹果 HomeKit、谷歌、小米、三星等主流生态，截至 2025 年底已有超 340 款产品接入苹果生态，全球用户超 1500 万、激活设备超 5600 万台。 财务层面，公司 2023-2025 年营收分别为 14.39 亿元、14.89 亿元、14.71 亿元，整体毛利率从29.7%稳步提升至38.4%。海外业务增长显著，2025 年自有品牌海外收入占比已达 66.5%，成为重要增长引擎。 业务层面，绿米联创采用“自有品牌+小米ODM代工”双轮驱动模式，Aqara品牌聚焦中高端市场，通过线下体验店加速全球布局，小米ODM业务则提供稳定收入支撑。股权方面，创始人游延筠通过加权投票权保持主导，小米、愉悦资本、顺为资本、美的、中国电信旗下天翼资本等为重要股东。作为国家级专精特新“小巨人”企业，绿米此次IPO募资将主要用于技术研发、渠道拓展与品牌建设，进一步巩固其在全球空间智能领域的领先地位。

3月30日，爱奇艺公告，公司已以保密方式向香港联合交易所提交上市申请表，申请公司A类普通股在港交所上市及交易许可。同日，公司董事会批准了一项股份回购计划，授权公司在未来18个月内回购至多价值1亿美元的股份（包括美国存托股份形式）。该股份回购计划自批准之日起立即生效。 $爱奇艺(IQ)$

2026年3月30日，中国领先的商业保险经纪与企业医疗健康保障服务平台思派健康科技（股票代码：0314.HK连同其附属公司统称“思派集团”或“集团”）发布2025年度业绩公告。 $思派健康(00314)$ 在医疗健康产业深度变革与商业保险政策红利双重加持下，2025年，公司以前瞻性战略布局，聚焦企业保险业务，深耕企业健康险与健康管理服务，通过业务结构优化、服务能力升级与生态体系构建，各项核心经营指标显著改善，实现盈利质量、经营效率与发展潜力的多重突破，交出一份彰显战略定力与发展韧性的年度答卷，为行业高质量发展注入新动能。 业绩提质增效，核心指标表现亮眼 2025年，公司完成战略转型升级，锚定企业健康险核心赛道，同步推进业务结构优化与服务能力升级，各项财务指标表现亮眼，盈利质量与经营韧性显著提升。 全年总收入达20.71亿元人民币，其中核心业务--企业保险服务业务收入大幅增长32.0%，医生研究协助业务收入同比增长16.3%，核心业务增长势头强劲，成为集团发展的核心引擎。 盈利能力大幅提升，整体毛利率由2024年的8.5%提升至15.0%，增长6.5个百分点，创阶段性新高。这一突破主要得益于高毛利的企业保险业务占比提升与运营效率持续改善。正常化净亏损收窄至4757万元，较2024年同比收窄62.6%，加速迈向盈利拐点。 现金流及财务结构稳健，报告期内经营性现金流由负转正，达635.5万元，较2024年的-5944.7万元显著改善；截至2025年12月31日，集团持有现金及特定金融资产合计9.32亿元人民币，无银行借款。充足的现金储备为业务拓展、技术研发与战略并购提供坚实保障，进一步增强应对行业波动与市场变化的能力。 战略转型升级，构建一体化服务生态 2025年，思派健康科技在聚焦企业保险核心业务

2026 年当大模型竞争从“谁更强”走向“谁更能赚钱”，定价逻辑也随之发生了根本性转向。 过去一年，市场还在争论参数规模与模型能力的天花板，而到了今年，真正决定估值的变量已经变成了 Token 调用量、商业化闭环以及应用渗透率。 $昆仑万维(300418)$ 而与此同时，资本市场却出现了明显的分化——港股开始给予大模型公司更高的成长溢价，而仍停留在A或美股体系中的公司，则面临估值锚失效的困境。 在这样的背景下，智谱、MiniMax 的成功，不只是个体案例，更像是一面镜子，照出了昆仑万维所处的尴尬位置：能力在进步，但估值体系却没有跟上。 Token 即货币：国产模型进入“商业化定价时代” 如果说 2025 年是模型能力的比拼，那么 2026 年已经进入“调用量即货币”的阶段。这种转变是技术成熟度曲线必然抵达的商业化深水区。 早期投资者愿意为“可能性”买单，但当技术红利边际递减，现金流就成了唯一的真理。豆包日均 Token 调用量突破 100 万亿，意味着它已经进入全球前三；快手可灵在短短数月内将 ARR 推升至 3 亿美元，并保持 25% 的环比增长；昆仑万维的 Mureka V8 在全球权威榜单中登顶，甚至在音乐生成领域压过 Suno。这些数据共同指向一个趋势：国产模型正在多个垂直赛道实现“点状反超”。 但市场真正关心的，不再是“你能不能做出来”，而是“你能不能规模化赚钱”。从投资视角来看，视频生成、音乐生成、AI Coding 三大方向，本质上都在向同一个终局收敛——高频调用、高付费意愿、强应用绑定。 这直接带来了两个变化：一是 Token 需求呈指数级增长，二是算力与云服务成为刚性基础设施。在 2025 年的财报季中，我们清晰地看到，头部 AI 公司的收入结构中，API 调用收入占比首次

当港交所一天敲响四次上市钟声，市场看到的是繁荣；但对投资者而言，更重要的问题是 —— 这轮 IPO 热潮，究竟是新周期的起点，还是一次更剧烈分化的前奏？ 2026 年的港股，正在上演一场罕见的 “双重叙事”：一边是 79 天募资破千亿、近 500 家企业排队上市的流动性盛宴，截至 3 月 24 日，34 家新股合计募资 1044.92 亿港元，同比增幅超 460%，创下 2018 年上市改革以来最快千亿纪录； 另一边，却是认购倍数从 5000 倍到不足 5 倍的极端撕裂，华沿机器人超 5000 倍认购与同仁堂医养 4.85 倍认购、最终叫停形成鲜明对比。 热闹之下，结构已经改变 —— 资金不再普惠，规则正在重构，市场从 “融资通道” 转向 “价值筛选器”，一场关于资产定价与流动性分配的淘汰赛，已然拉开帷幕。 港股正在进入 “流动性再定价” 周期 如果只看表象，2026 年的港股 IPO 市场几乎可以用 “失控式繁荣” 来形容。短短 79 天，募资规模突破千亿港元，这一速度不仅远超 2025 年同期（约 200 亿港元），甚至超过 2023、2024 两年全年水平，接近 2022 年全年募资总额。 上市企业数量同比增长超 1.6 倍，3 月 30 日更出现华沿机器人、德适生物、瀚天天成、极视角同日敲钟的盛况，德适生物、极视角盘中涨幅一度超 100%，市场情绪被彻底点燃。 但真正值得投资者关注的，不是 “多热”，而是 —— 钱从哪里来，又流向哪里。一个关键变化是，全球资金正在重新配置港股资产，形成三大核心流向： 其一，海外资金寻找中国科技与 AI 的替代入口。美联储降息周期开启，全球流动性宽松，港股 18C 特专科技章节成为 AI、硬科技企业的首选登陆地。 其二，中概股回流强化港股资产承接能力。网易等中概股完成交易转移，港交所同步降低第二上市门槛，同股同权企业市值门槛

2025 年财报季，消费电子板块整体承压，但一家公司的数据却显得格格不入：营收突破 1145 亿港元，净利润增速远超收入增速，毛利率连续四个季度上行。 $TCL电子(01070)$ 在过去很长一段时间里，市场对中国制造业的认知停留在“规模扩张”和“价格竞争”这两个维度，但真正的拐点，从来不是出现在销量曲线，而是出现在利润结构与竞争方式的重写之中。 当全球消费电子进入存量博弈，当面板周期反复震荡，能够穿越周期的公司，往往已经不再依赖“卖更多”，而是转向“卖更贵、更稳、更可持续”。 TCL 电子正在成为一个典型样本。它的变化，不是简单的业绩修复，而是一次“制造逻辑”的重构。对于投资者而言，真正需要回答的问题不是“这家公司赚了多少钱”，而是“它是如何赚钱的，以及未来还能不能以同样方式赚钱”。  利润结构的拐点：从“规模红利”到“结构红利”的深层切换 如果只看表面数据，TCL 电子 2025 年的表现确实足够亮眼：营收突破 1145 亿港元，同比增长 15.4%，归母净利润增长 41.8%。但真正值得关注的，不是增速本身，而是利润跑赢收入背后的结构变化。这种“剪刀差”往往比绝对数字更具信号意义，它标志着公司已经跨过了单纯依赖销量堆砌营收的初级阶段，进入了依靠产品结构调整利润的高级阶段。 电视业务依然是核心，但已经不是过去那个依赖价格战的低毛利板块。65 寸以上大屏与 MiniLED 产品占比提升，直接带动国内外毛利率同步上行。2025 年四季度，公司大屏产品出货量占比首次突破 40%，MiniLED 系列在高端市场的渗透率同比增长超过 60%。 更关键的是，海外收入增长明显快于出货量增长，这意味着公司不再只是“卖更多电视”，而是在卖更高价值的产品。这一点与过去几年中国消费电子行业的逻辑形成鲜

当一家环保公司的利润增长，开始更多取决于金属价格，而不是项目数量时，它所处的行业位置，已经悄然发生变化。 高能环境的这次港股IPO，表面上是“A+H”架构的补全，本质却更像是一场身份的重申：它不再满足于被定义为一家环保工程公司，而试图进入一个更具弹性、也更具风险的叙事——资源型企业。 这背后，是环保行业正在发生的一次深层裂变。一边是传统工程企业在回款周期与增长瓶颈中逐渐失速，另一边是资源循环利用企业借助金属价格与技术能力，获得了前所未有的利润弹性。高能环境恰好站在这条分界线上，并试图跨越过去。 但问题在于，当一家公司的增长越来越依赖周期变量，而非自身控制能力时，它的估值究竟应该上升，还是应该更加谨慎？ 增长错位：当利润不再来自“做项目”，而来自“卖资源” 从财报数据来看，高能环境并不像一家正在爆发的公司。 2025年，公司收入约147亿元，同比仅小幅增长，但净利润却大幅跃升至10亿元级别，呈现出明显的“剪刀差”。这类“收入平稳、利润跳升”的结构，在传统环保企业中并不常见。 变化的关键，不在规模，而在结构。过去，环保公司的增长依赖于工程项目的扩张——拿地、建设、运营，收入与利润高度绑定项目数量与政府付费能力。 这一模式的天花板很清晰：项目周期长、回款慢、毛利率受限，企业本质上更接近“类基建公司”。 而高能环境正在摆脱这种路径依赖。随着资源循环利用业务占比快速提升，公司收入结构发生了实质性变化。来自金属回收与加工的收入，正在取代传统工程业务，成为利润的主要来源。 这意味着，公司不再单纯依赖“处理多少垃圾”，而是取决于“从垃圾中提取出多少有价值的资源”。 这是一种本质上的商业模式迁移。在这一过程中，收入的驱动逻辑从“项目数量”转向“资源价值”，盈利模式从“工程毛利”转向“金属价差”。 对应地，现金流结构也发生改善：从依赖政府回款的长周期现金流，转向更市场化、更即时的商品销售回款。

当市场仍沉浸在大模型参数竞赛时，另一场更为隐蔽的竞争正在发生转移——从云端走向设备侧，从训练走向推理，从“能力展示”走向“规模落地”。 爱芯元智的首份上市后财报，恰好切入这一转折节点。财务层面，这是一份典型的“技术型公司财报”：营收增长18.8%，但仍录得超过6亿元的亏损；业务层面，则是一份明显的“结构切换样本”：传统视觉芯片增长趋缓，边缘AI与智能汽车收入高速放量。 $爱芯元智(00600)$ 这组看似矛盾的数据背后，折射出一个更关键的问题——在AI算力从云端下沉的过程中，这家公司究竟是在提前卡位，还是在过度透支未来？ 增长表象之下，一场悄然发生的“权重更替” 从财报数据来看，爱芯元智5.6亿元的年收入规模，在半导体行业中仍属于典型的中早期公司体量，18.8%的增速也难言“爆发”。 但真正值得关注的，并非增长速度，而是增长的来源。 长期以来，爱芯元智的基本盘来自视觉处理SoC，即广泛应用于安防、消费电子等领域的终端计算芯片。这一市场具有典型的成熟行业特征：需求稳定、竞争充分、价格透明。 因此，即便公司仍保持增长，其终端计算业务的同比增速已明显放缓至个位数，本质上进入“兑现期”。 变化发生在另外两条曲线上。一方面，边缘AI产品收入同比增长超过130%。这一增长并非单纯的市场扩张，而是受到大模型技术外溢的直接驱动。 随着DeepSeek、Qwen等模型在成本与效率上的突破，越来越多应用开始尝试将推理能力部署在本地设备侧，以降低延迟、控制成本并提升数据安全性。爱芯元智原生支持Transformer架构的芯片，在这一趋势中具备天然适配性，从而实现快速放量。 另一方面，智能汽车业务的同比增速更为激进，超过600%。这并不意味着市场突然爆发，而是反映出一个更关键的行业规律——汽车芯片的收入确认具有明显的

2026 年 3 月 30 日，杭州德适生物科技股份有限公司（以下简称 “德适”，股票代码：02526.HK）正式在香港联合交易所主板挂牌上市。上市首日，公司收盘股价209.6 港元，较发行价上涨111.7 %，总市值 186.3 亿港元。这是继智谱、MiniMax之后，第三家登陆港交所的 AI 大模型企业，也是“医学影像大模型第一股”。 本次 IPO，德适全球发售799.92万股，由华泰国际担任独家保荐人。招股阶段，德适获得资本市场的高度关注，香港公开发售部分获超额认购1073倍，国际发售获3.45倍认购，展现出强劲的市场吸引力。本次发行引入了多维度、高规格的投资者矩阵，包括产业投资者、头部长线公募基金、市场活跃私募基金、国际顶级多策略基金及头部保险基金等。这种深度与广度并存的股东结构，不仅印证了主流资本对公司长期价值的高度认可，更为德适在复杂市场环境下的高质量发展提供了支撑。正式挂牌前，德适在主流港股暗盘平台交投持续活跃，盘中最高涨幅达101%，打新热度稳居同期港股新股前列。 深耕医学影像大模型，市占率第一筑“硬核”护城河 2016 年成立于杭州的德适，现已稳居国内医学影像 AI 细分赛道龙头。在杭州市于今年2月提出全力争创 “全国人工智能创新发展第一城”后 ，德适成为该市赴港上市的“AI第一股”，为杭州人工智能产业的高质量发展再添动能。 沙利文报告显示，德适在染色体核型分析领域的市场份额达30.6%，稳居第一。这一市场地位的背后，是德适对医疗AI 极高准入门槛的突破——不同于大语言模型，医疗场景对精准度、合规性及临床准入有着近乎苛刻的要求。德适凭借自主研发的 iMedImage® 医学影像基座模型，赋能多类临床分析场景，核心覆盖生殖健康、血液恶性肿瘤等领域。核心产品 AI AutoVision® （染色体核型辅助诊断软件）更在染色体核型分析领域实现“趋近零漏诊”级的深