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本报告分析师： 张忆东                         SFC HK执业证书编号：BIS749 周林泓                      SFC HK执业证书编号：BEO418 刘念芸 SFC HK执业证书编号：BXH708 免责声明 本公众号涉及的内容仅供参考，并不构成对所述证券的推荐、邀约或邀约邀请。同时亦不构成任何合约的成立，不构成买卖任何证券或交易的建议， 亦不构成投资建议、财务、法律、税务或其他意见。本公众号对于因此信息和内容或者据此进行投资而直接或间接引起的任何损失不承担任何责任亦不作出任何保证。 本公众号中所发布的信息、观点以及数据有可能因发布后的市场走势或其他不可预见之因素而影响其有效性。文中的意见预测和估计反映了我们截至制作本文之日期的评估，本公众号并不承担更新信息、观点以及数据的责任，而同时在对相关信息进行任何更新时亦不作另行通知。 本公众号及其关联机构可能会对于上述信息、观点的标的公司所发行的证券进行交易，还可能为这些公司提供其他服务。本公众号及其关联机构可能购买、持有或出售相同或相关产品。 版权及相关权益归海通国际及相关内容提供方所有。未经海通国际书面许可，任何人不得以任何方式或方法修改、复制、分发或转载官方微信中之任何内容。 《研究报告》免责声明 本公众号不是海通国际研究报告的发布平台。本公众号涉及的研究报告信息由海通国际证券有限公司于香港特别行政区发布，内容从于发布之时从认为可靠的渠道获得的信息或基于海通国际已发布的研究报告编制而成。研究报告信息中的观点及评级的发布取决于报告作者所知悉的各种市场因

本文梳理了中日韩三国的主要发电和输电设备制造商，这些集团公司成立之初都是为了完成本国电力基础设施建设，而由于三个国家现代化进程步调不一致，这些公司现阶段呈现出不同的发展态势。韩国公司在海外渗透上最激进，日本坚守高端技术与质量护城河，中国则依靠体量与成本优势主导国内并逐步出海，三国在全球电力设备供应链中形成鲜明梯度分工，在AI数据中心驱动的美国电力基础设施需求浪潮下，韩国与日本公司受益更直接且弹性更大，中国公司对齐颗粒度需要天时地利人和。 发电设备：日本以三菱重工（MHI）为代表，坚守高端技术护城河，盈利能力三家最强（能源系统业务EBITDA利润率约12%）；韩国以斗山能源（Doosan Enerbility）为代表，执行力强，海外占比高，订单爆发式增长（2025年订单YoY+106.5%），盈利改善路径清晰（预计2030年EBIT利润率升至9.9%）；中国以东方电气为代表，具备规模最大、产业链最完整、成本低等优势，但国际化程度较低，主要依赖国内市场和“一带一路”出口。 输电设备：韩国公司整体表现最为突出，HD现代电气、晓星重工（Hyosung）、LS电气等在北美超高压变压器、GIS等领域市占率快速提升，海外订单强劲，产能预订已到2-3年后，增长动能最强；日本公司品牌与可靠性优势明显，日立能源的电力变压器等设备市占率领先，但增速相对温和，更多依赖既有高端市场份额。中国公司在特高压交流/直流系统技术领先，性价比高，但海外占比普遍偏低，国际化进程仍处早期，主要受益国内电网投资与新能源并网需求。 投资建议 从估值角度：韩国公司整体估值最高、波动大；日本公司估值相对合理；中国公司估值中枢偏高但分化明显。具体来看，斗山能源PE处于高波动区间， HD现代电气、LS电气、晓星重工等PE 50-95倍；三菱重工PE在55倍左右，多业务经营的日立、三菱电机等PE 20-30倍；东方电气、中国西

一、流动性数据 受地缘政治紧张局势催化，美元指数大幅走高并强势突破100整数大关，全周上涨1.6%至100.5，创下自去年11月以来新高。受特朗普“TACO”言论及随后美伊局势升级催化，布伦特原油上周回落后再度拉升，站上103美元/桶；贵金属表现承压，伦金全周下跌2.9%，白银周跌4.6%。港股资金层面，3/9-3/12南向资金转为大幅净流入524亿港元，3/5-3/11港股外资也维持净流入54亿港元。 二、重点研究报告荟萃 TMT：Leading the AI Rac—— Nathan Wang 海外能源与公用：Middle East Energy Strategy: Will Oil Surge $100/bbl again? Geopolitical Conflict, the Strait of Hormuz and Global Oil Price Outlook——Catherine Li 美国AI电力2026年度策略——Yuqi Yang  虚拟资产：虚拟资产投资机会：波动中聚焦长线价值—— Ling Tan 印度：Equity Market Pulse: Market Drawdown Presents Pockets of Opportunities——Hitesh Gulati 建筑工程：算电协同产业链投资机会分析 —韩其成 公用事业：HALO资产和TOKEN出海 ——吴杰 煤炭：否极泰来，开启新一轮上行周期——黄涛  三、每日一图系列 • 3/9南向资金返场，大买372亿 • 特朗普释放TACO信号后跨资产表现 • 尿素在中东局势扰动下大幅上涨 • 油价上行强化煤化工替代逻辑 • 储能需求激增，锂资源供给偏紧 一、流动性数据 受地缘政治紧张局势催化，美元指数大幅走高并强势突破100整数大关，全周上涨1.

（本报告为 2026 年3月11日发布的英文报告的翻译版，以原稿为准） 本周一，由于市场迅速对中东地区的尾部风险进行重新定价，布伦特原油价格一度飙升至近120美元/桶，市场焦点集中在霍尔木兹海峡潜在的运力限制上（包括航运可用性、战争风险保险以及运营中断问题）。随后在周二，布伦特原油价格回落至80多美元/桶，主要受到以下因素驱动：（1）美国方面表示冲突可能比人们担心的更早结束，（2）七国集团重新讨论可能的协调释放石油储备及其他应急措施，（3）市场对霍尔木兹海峡可能保持开放或恢复更正常通行的预期上升——这些因素共同压缩了即时的“关闭”溢价。 此后，由于政策信号仍然混乱，市场缺乏明确且一致的锚点，油价于3/11日再次反弹至90美元/桶。在这种环境下，投资者重新评估认为区域能源运输面临长期不确定性的概率更高。重要的是，即使主要战斗行动平息，恢复航运路线、使战争风险保险覆盖范围正常化以及重新建立安全航行条件也可能需要时间。这种“停火后修复期”可能会从机制上限制有效运输能力，并维持相当规模的地缘政治溢价，特别是在战争风险承保收紧或货运条件再次恶化的情况下。 沙特阿美首席执行官Amin Nasser呼应了这种传导机制，警告称进一步的干扰可能是“灾难性的”，并强调了通过航运和保险引发的连锁反应，以及更广泛地对航空、农业、汽车和其他行业的溢出效应。与此框架一致的是，我们之前的报告讨论了布伦特原油价格可能重新定价至120美元-140美元/桶的情景。 油价预测： 短期价格趋势：受地缘政治风险溢价和航运瓶颈的推动，原油价格预计将在短期内回升至每桶100美元以上。冲突将不可避免地导致2026年全球石油供应总量减少。在冲突后时期，海湾产油国可能会寻求增加产量，但这将受到政策协调和运营限制的制约。同时，高油价水平将抑制全球石油消费，导致今年需求同步下降。 中期价格走势：主力战事结束后的油价走势将取决于海

港股IPO、再融资热度与市场行情同频共振。融资高峰通常与市场上行的阶段性高点同步出现，例如2010年与2015年。2025年在恒生指数全年上涨约28%的背景下，港股IPO市场显著回暖，根据WIND数据，全年IPO募资总额达2857亿港元，同比增224%；IPO与上市后再融资合计募资规模达6459亿港元，2024年仅1922亿港元。 2026年IPO融资规模有望延续修复趋势，同时，港股IPO供给结构也在持续优化。2025年港股IPO募资额创2022年以来新高。2026年在内地和香港政策呵护、优质新兴产业龙头赴港上市热度保持以及国际资本回流等因素推动下，全年港股IPO募资规模有望突破3000亿港元，延续2024年以来的修复趋势。港交所行政总裁陈翊庭披露，截至2月下旬，港交所IPO集资额已达去年全年的四分之一以上，共有488家企业排队等候上市。 当前排队及储备项目主要集中在科技与医疗行业等成长型行业，有助于港股市场持续引入具备长期增长潜力的优质企业，有望提升港股市场中新兴成长行业的权重。 IPO密集上市对港股指数层面冲击有限，香港SFC新增五大监管要求以推动IPO“数量扩张”转向“质量优先”。 作为国际金融中心，香港实行的是“混业经营、分业监管”的金融体制，新股发行带来的阶段性供给压力通常能够被市场资金吸收，更多是导致二级市场的结构性冲击，而非系统性风险。 2026年1月30日，SFC正式发布通函，新增五大监管要求。1. 项目负荷管控：保荐人主要人员（Principals）同时监督的活跃上市项目不得超过六宗。2. 收到2025年联合函件的13家保荐人（占市场七成分额）及资源紧张机构，须三个月内完成强制内部检讨与披露义务；3. 审理标准收紧：以暂停流程强化威慑；4. 从业人员资质升级：考试门槛提高；5. 文件质量与流程规范。如此，让企业审慎评估赴港上市必要性，避免“上市即破发”风险

一、流动性数据 受地缘政治紧张局势影响，美元走强，美元指数周内一度升至近三个月高点，随后有所回落，但全周仍上涨1.3%至98.96；布油本周大幅上涨28%至93.3美元。受通胀担忧升温影响，10年期美债收益率大幅上行18.4bp至4.13%。港股资金层面，2/26-3/4期间外资转为净流入80亿港元，同期南向资金净流入294亿港元，但3/5-6两日的反弹期间南向资金又转为净流出299亿港元。南向资金行业层面，2/26-3/4期间资金大幅增配能源、继续加仓银行，加速流出电商，同时继续减持生物医药和保险。 二、重点研究报告荟萃 科技AI：Implication on Hardware Thesis in Agent Era ——Barney Yao 智能体助力 Anthropic提速2026年run-rate，国防部风险只是噪声？——Barney Yao 先进制造：2月新能源车销量跟踪：淡季回落，出海与技术主线凸显 ——Oscar Wang 海外能源与公用：Middle East Energy Strategy: Prolonged Strait of Hormuz Blockade Could Drive Oil Toward US$100+ Per Barrel ——Catherine Li “追电”系列电话会所思所想一：25Q4的脉冲式订单增长，美国基建的跟进以及GW级AIDC建设进度 ——Olivia Mao 海外消费：日本消费行业1月跟踪报告：入境消费走弱，内需强劲托底 ——Hongwei Wen 计算机：AI开花、科技自立 ----2026年政府工作报告“科技板块”解读 ——杨林 三、每日一图系列 • 港股延续硬核资产占优，石油石化、有色金属涨幅居前 • 布油强势外溢至石化；金价回落、Option成交指向尾部对冲降温 • 韩国市场波动率显著抬升，而投资者资金流规模明

本文转载自2026年3月2日21世纪经济报道《海通国际张忆东：战略资源价值重估是大势所趋，A股新叙事已展开》 21世纪经济报道记者 易妍君 受中东局势升级影响，3月2日，国际原油、国际金价等资源品价格走高。但亚太股市受到不同程度的冲击。 在海通国际执委会委员、首席经济学家张忆东看来，中东地缘政治的影响或将进入短期极值。 冲突升级风险上升，意味着全球的黄金、军工、能源、有色、稀土等战略资源将继续上涨。 展望2026年的全球市场，张忆东指出，今年与2025年有两个最大的不同：一是叙事逻辑的变化。二是2026年地缘扰动风险在急剧升温。 谈及A股市场，张忆东认为，目前，压制中国资产的“三座大山”已被推翻，即所谓的中国经济日本论、民营经济退场论、中国科技落后论。现阶段，支撑中国资本市场的三大力量已经形成，三角支撑下A股向上的新叙事逻辑已经展开。 此外，张忆东分析，近期港股遭遇了寒流，而且是所谓“韩流”（2月份开始，大量的钱从港股、从恒科流向了日韩和中国台湾，特别是韩国）。但“韩流”对港股的冲击已经到了后期，港股目前依然处于初夏时节。 战略资源重估动能更强 国际秩序重构阶段下，张忆东认为，黄金、航天军工、有色甚至原油等战略资源的价值重估将是大势所趋。 他判断，若本轮美伊冲突最终未演变为霍尔木兹长期中断或大规模地面战，那么，油运及原油的行情在受益于避险情绪与波动率抬升并充分定价之后，将回归基本面逻辑，其中，油运的风险溢价维持时间可能长于油价。 但是，中期而言，国际秩序重构的动荡期，波斯湾局势可能走向“军事高压+反复试探”的拉锯格局，原油作为战略资源的属性将被提升估值。 相比之下，立足中长期，黄金与军工等战略资源的重估动能更强。 其中，前者受益于国际秩序重构（包括地缘政治、国际经济秩序、国际金融秩序）进程的持续强化，后者则受益于地缘安全议题升温、军费与装备投入预期抬升，以及市场对

2.25报告《美伊战云投射国际秩序重构，战略资源迎来反转式价值重估》对战争形势和硬核资产的判断：持续性深度空中打击+短期斩首式行动；中东地缘政治的影响或将进入短期极值，百年未有之大变局、国际秩序的重构则更加深入人心，黄金、航天军工、有色甚至原油等战略资源的价值重估将是大势所趋。 港股细分行业今日表现 Source: Wind, HTI

市场观察：上周日本股市延续年初以来的强劲趋势，主要股指再创新高。日经225周末收于58850.27，全周上涨2.4%，年初至今累计涨幅16.9%，市场风险偏好明显回升。东证指数TOPIX表现同样坚挺，周涨幅2.25%，显示在AI相关股票大幅上涨的同时，东京证券交易所主板的中大型股票整体表现亦较为均衡。 市场整体表现：  上周日本股市延续强势格局，主要股指再创新高。日经225指数周中突破59000点整数关口，一度触及约 59300点附近，刷新历史高位。日经225周末收于 58850.27，全周上涨 2.4%，延续年初以来的强劲趋势。年初至今 ， 指数累计涨幅16.9%， 市场风险偏好明显回升 。TOPIX（东证指数）表现同样坚挺，周涨幅2.25%，显示在AI相关股票大幅上涨的同时，东京证券交易所主板的中大型股票整体表现亦较为均衡。但从结构上看，板块分化也较明显。日本股市成交额维持在相对高位，外资资金延续净流入是本轮行情的重要推动力量。 重点行业和板块点评： 上周日经指数中上涨幅度靠前的成份股多集中于材料、电子与工程类板块，这些行业基本面的改善和市场情绪高涨共同构成其上涨驱动力，显示资金对AI数据中心产业链的持续配置兴趣。受益于全球AI算力扩张与先进制程投资预期，以古河电气，藤仓等为代表的电线光纤光模块的龙头公司上涨强劲，住友金属矿业、DOWA控股、三菱材料等金属和材料企业也表现亮眼，显示市场对这些原材料需求旺盛与价格上涨的乐观预期。 在美国科技股保持强势、AI资本开支周期延续的市场预期下，日本上游部分企业的先进材料先进工艺的优势凸显，高科技板块对日经指数权重较高，因此其上涨直接推动指数创新高。 近期美国科技股在经历一轮AI主题下的获利回吐后，软件板块出现企稳，带动日本软件股跟涨，上周部分个股涨幅明显，比如野村综研按周上涨11.3%，Recruit上涨8.3%，NEC

【编者按】2026年是“十五五”开局之年，中国经济步入新发展阶段。新形势下，外资投行唱多中国的声音不绝于耳。高盛2026年建议高配A股和港股；摩根大通将中国内地与香港股市评级调升至“超配”；瑞银认为，政策支持、企业盈利改善及资金流入等因素可能推动A股估值提升。这些判断均反映出国际资本对中国经济转型方向与2026年发展前景的认同，更预示着冬去春来，全球资本有望流向东方。澎湃新闻“首席连线”2026年市场展望以《春水向东流》为题，取的也是此意。展望中，“首席连线”工作室将访谈数十位权威经济学家、基金经理和分析师，请他们谈谈对新一年中国经济的判断，解析投资新机遇。“2026年要关注‘登高稳行’这四个字，即全球市场的行情位置会比2025年高一些，国际环境的复杂性、科技浪潮带来的不确定性也较2025年有升温，但不论是海外市场还是中国市场，专业投资者依然是大有可为的。”2月27日，海通国际执委会委员、首席经济学家张忆东做客澎湃新闻“春水向东流——《首席连线》2026年市场展望”专题时表示。张忆东指出，2026年美股整体属于震荡期，资金会从美股更多地向新兴市场分流。同时，他战略性看多A股，并认为“韩流”对港股的冲击已经到了后期，港股现在依然处于初夏时节。此外，对于中东地缘政治的市场影响，张忆东表示，黄金、航天军工、有色甚至原油等战略资源的价值重估将是大势所趋。国际秩序进入重构阶段展望2026年的全球市场，张忆东表示，今年与2025年有两个最大的不同：一是叙事逻辑的变化。2025年全球市场的主旋律是“诗和远方”的憧憬，是科技进步驱动下风险偏好的提升。去年全球股市和黄金同步上涨，背后反映的正是AI带来科技革命的憧憬，以及对全要素劳动生产率提升的乐观预期。“而进入2026年，甚至可以说从2025年底开始，市场对AI科技产生了一定程度的焦虑症，不再觉得科技的一切都是美好的，反而担心AI带来的巨大