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11 沈涤凡主导AI业务，能让阿里健康重新贴回科技标签吗？ 文｜郭梦仪 9月11日傍晚，阿里健康发出了一份不太寻常的换帅公告：余涌接任执行董事、董事会主席、CEO、提名委员会主席和联交所授权代表，沈涤凡同步辞去这些职务。 11 这把主席交椅，沈涤凡只坐了270天。他去年12月15日才从朱顺炎手中接过来；而CEO这个位置，他2023年11月28日二度出山，干了接近三年。 关键是，沈涤凡没有离开公司。他仍任执行董事，继续带医学AI氢离子和三方药品追溯码，还要负责推动阿里集团AI在医疗健康领域落地。 换句话说，他把年收入342.55亿元、同比增12.0%的医药零售盘交给了余涌，连同那套一年扩张79%、SKU已达220万个的自营履约体系，自己留下了阿里健康最接近科技资产的两块业务。 这里的沈涤凡，有点像《琅琊榜》里的梅长苏，不坐龙椅，但朝局的每一颗棋子都经过他的手——沈涤凡留任执行董事、继续带AI业务，角色正从台前主帅变成幕后谋士。 耐人寻味的是，同样在9月11日收市后，港交所科技100指数的季度调样正式落地，阿里健康与平安好医生、京东健康三家互联网医疗头部公司被一起剔除，调整于9月14日起生效，新规则明确向AI产业链、自动驾驶、半导体等硬科技倾斜。 两件事叠在同一个时间窗口，把阿里健康的处境照得很清楚：盈利问题已经解决，利润却越来越依赖卖药，指数公司甚至不再把它算作“科技”；而公司里真正管AI的人，位置离CEO反而更远了。 票房数字并不难看的另一面，是“高上座率、低票价”——毛利率被竞争性定价和促销压到24.0%，31.4亿元分红还得靠削减股份溢价腾挪。 医学AI氢离子两个月集齐BMJ、NEJM、JAMA三张顶刊门票，排面拉满；可在“严禁AI替代审方”的红线前，这部医疗AI大片仍没演到最关键的收费桥段。 换帅不是退场是把“卖药”和“AI”拆开管 这场交接的伏笔，三天前就埋下了。

当AI撑起半壁江山，百度亲手按下“刷新键”。 文｜段泽钰 编｜郭梦仪 9月1日，百度集团港股名字里的“S”标记消失了。 这个字母，曾代表百度在港股的“第二上市”身份，一个跟随纳斯达克定价的影子市场。 它的消失，意味着这家26岁的中国互联网公司，在纳斯达克上市21年后，终于在港交所拥有了一个与美股对等的“主场”。 与之同步发生的，是百度正在摘掉另一个更旧标签。 过去一年，AI业务收入占比已超过半数；一季度智能云增速接近80%；萝卜快跑从国内测试变成到覆盖全球28城；昆仑芯从内部工具变成了待上市的独立资产。 数据在说，百度已不再是一家单纯的搜索引擎公司。 但美股的估值模型似乎还没收到这份通知。翻开分析师的报告，百度仍被归类为“在线广告公司”，以传统互联网公司的逻辑定价。 双重上市，是百度亲手按下那个“刷新”键。 不融资的百度到底图什么？ 9月1日，百度集团在香港联交所发布公告，宣布自愿将其于香港联交所“第二上市”地位变更为“双重主要上市”地位的转换于正式生效。 根据百度公告，此次转换不涉及发行新股或任何融资活动。自9月1日起，其股份简称中代表第二上市的“S”标记正式撤销。 9月1日当天，百度首席财务官（CFO）何海建对媒体表示，参考券商与分析师的一些观点，预计会有10%—15%的增量资金流入，“可能下周就能看到效果”。 摩根士丹利也预计，百度最快可于9月7日获纳入港股通，纳入后最初6至12个月内，南向资金流入规模将达30亿至68亿美元。 不过，市场的反应却有些微妙。9月1日当天，百度港股报收93.70港元，较前一交易日下跌约2.6%。 一边是南向资金预期的增量，一边是股价的短期下跌，这背后是因为市场对百度这套“AI代替广告“的转型叙事，还没有完全达成共识。 资金是摆在明面上的目的。水面之下，百度真正想要的是定价权。 要理解“定价权”三个字的分量，我们得先厘清“第二上市”和“双重

旧模式已经行不通，海尔智家刮骨疗毒，是为了更好地活下去。 文｜郭梦仪  段泽钰 8月27日晚间，海尔智家一口气放出三个消息：2026年半年报，营业收入1521.15亿元，同比下降2.8%；归母净利润103.16亿元，同比下降14.27%。 两位重量级高管，副总裁吴勇、黄德成宣布提前离任；同时确认，海尔与京东已于26日重新签署战略合作协议。 财报、人事、渠道，三重信号在同一天叠加，折射出一个事实：这家白电巨头正在经历一场从组织架构到渠道模式的全面重构。 而读懂这场重构的钥匙，恰恰藏在半年报的数据里。 一份“主动增肌”的利润表 国补红利退坡的第一年，家电行业的底牌露了出来。 据奥维云网（AVC）数据，上半年国内家电大盘零售额4250亿元，同比下滑9.9%，二季度降幅更扩大到12.4%。 池子缩水近一成，海尔智家的营收也跟着跌。 财报数据显示，海尔智家上半年营收1521.15亿元，同比下滑了2.8%。不过，二季度海尔智家营收784.28亿元，同比增长1.36%，重新转正；少跌的每个百分点，都是从对手那里抢来的份额。 半年报援引中怡康数据：冰箱线上、线下零售额份额分别为41.9%和42.2%，洗衣机为41.6%和48.8%，双线超四成且继续抬升；卡萨帝在万元以上冰箱、洗衣机市场的份额达52%和74%，面向年轻人群的Leader品牌（统帅）上半年收入增长超20%，懒人三筒洗衣机上市以来累计销量突破60万台。 需求越冷，头部集中的逻辑越硬，收入是跌的，地盘反而是大的。 不过，海尔智家能守住份额是有代价的。上半年，海尔智家归母净利润103.16亿元，同比下降14.3%，降幅比收入多出11个百分点。 这个差额主要流向两处。 一处是外部成本，大宗原材料高位，美国市场关税推高输美成本，人民币升值带来汇兑损失。 另一处是主动投入。数据显示，上半年海尔智家销售费用率上升0.7个百分点至1

一个运动App的“断舍离”启示录。 文｜郭梦仪 8月24日，作为曾经的“运动科技第一股”，Keep交出了一份颇具争议的财报。 数据显示，上半年Keep营收8.25亿元，同比仅增0.4%；平均月活跃用户从2248.6万收缩至1858万，减少近400万；平均月度订阅会员降至217万，会员渗透率从12.4%降至11.7%。 但另一边，经调整净利润录得588万元，实现盈利转正，期内亏损同比收窄65.6%至1219万元，经营亏损大幅收窄70.4%至1250万元。 这背后的原因在于，Keep大幅削减低效营销投放，砍掉亏损硬件品类，将资源从拉新转向做深。 这种取舍的效果直接反映在用户质量上：每名月活用户的月均收入从6.1元提升至7.4元，同比增长21.3%，MAU月均运动时长同比增长15.3%。 这不是一份好看的财报，却可能是一份“正确”的财报：用消费品守住当下，用AI赌一个未来，用出海寻找增量。 用户指标两极化 数量大幅减少，单用户价值提升 拆开Keep这份半年报，最刺眼的不是数字本身，而是数字之间的“违和感”。 营收8.25亿元，同比仅微增0.4%，几乎原地踏步；经调整净利润588万元，虽然实现了盈利转正，但同比下降21.4%，盈利的质量并不厚实。 此外，Keep期内亏损1219万元，同比收窄65.6%；经营亏损1250万元，同比收窄70.4%。毛利率维持在51.1%的高位，费用端的收缩确实改善了报表底色。 中期业绩发布当日，Keep股价收于1.75港元，市值8.87亿港元。从2023年8月到现在，Keep的市值三年蒸发了超过90%。 更耐人寻味的是用户端，几乎所有衡量“规模”的指标都在后退：平均月活跃用户下滑至1858万，平均月度订阅会员降至217万，会员渗透率从12.4%降至11.7%。线上会员及付费内容收入同比下滑26.9%至2.46亿元。 但值得注意的是，会员的“含金量”更高

靠开店就能赢的时代过去了。 文｜段泽钰 编｜郭梦仪 中国有近1800个县城，蜜雪冰城几乎覆盖了全部；3.8万个乡镇里，雪王的红白色招牌同样随处可见。 当一个品牌的门店密度已经达到这种程度，“再开一家店”还意味着增长吗？ 2026年8月27日，蜜雪冰城发布了一份营收152.2亿元、毛利率30.4%、净赚23.2亿元的半年报。 业绩本身不差，但股价跌了8.37%，单日市值蒸发近80亿港元，盘中一度跌超12%，把过去大半年攒的涨幅削掉了近半。 问题的答案藏在数据的缝隙里。 门店突破6.4万家，半年净增超4000家，收入却只增长了2.3%。单店进货额在下降，成本却在大幅增长，净利润从一年前增长44.1%变成下滑14.7%。 一年前，蜜雪冰城还在以39.3%的营收增速碾压同行；一年后，门店越开越多，钱却越赚越少。 当“门店越多、收入越高”的增长公式逼近极限，那个靠“开店”就能赢的时代，过去了。 当雪王的轮子慢了下来 翻开雪王的利润表，97.3%的收入来自同一个科目：商品和设备的销售。 这笔钱对应的是卖给加盟商的食材、包装材料和设备的收入。加盟费和相关服务加起来，也只占总收入的2.7%。 在外界看来，蜜雪冰城是一家奶茶公司，靠2元甜筒和4元柠檬水打动消费者。 但在商业模型上，蜜雪更像一家to B的供应链公司，它的客户不是喝奶茶的人，而是开奶茶店的人。 过去几年，蜜雪的增长依赖一套简单的公式：门店数量×单店进货量=总部收入。门店开得越多，加盟商进货越多，总部收入就越高。 但在2026年上半年，这套模式在数据上第一次显露出了疲态。 先看门店端。2026年上半年，蜜雪冰城净增约4200家门店，同比增长20.7%。而去年同期还是净增6500家，开店节奏已大幅放缓。 与此同时，闭店率却在上升。2026年上半年关闭加盟门店1289家，高于2025年同期的1187家。 门店基数更大了，关掉的店却更多

三星和索尼，终于开始回头看海信了 文｜郭梦仪 8月25日晚间，海信视像披露2026年半年报。这份财报的发布时点颇有意味：美加墨世界杯落幕刚满一个月，作为世界杯VAR显示技术官方合作伙伴的海信，这份财报恰好发在了检验赛事红利成色的时刻。 数据显示，上半年，海信视像的营业收入282.40亿元，同比增长3.71%；归母净利润11.95亿元，同比增长13.23%；扣非净利润9.44亿元，同比增长16.21%，营收与利润之间有近10个百分点的增速差。 而这个“剪刀差”，指向一件比业绩本身更大的事：在显示技术这个被日韩企业定义了三十年的行业里，全球产业的话语权正在发生第一次真正的转移：从别人的实验室，转向中国公司的量产线。海信视像，是那个接棒的人。 营收慢走，利润快跑：钱都赚在了“结构”里 单看282.40亿元的营收和3.71%的增速，这份半年报似乎平淡无奇。但把报表拆开看，增长的成色完全不同。 财报数据显示，上半年海信视像主营业务收入276.84亿元，同比增长11.08%，主业增速高于总营收增速。这意味着，公司正主动把资源向核心主业收拢，规模增长的“含金量”在提高。 真正的看点在利润端。 归母净利润同比增长13.23%，扣非净利润同比增长16.21%，后者又快于前者。 这组递进关系说明，海信的利润增长靠的是主业造血，而不是政府补助或资产处置这类一次性收益。 利润从哪里来？答案是产品结构。 过去三年半，海信视像的电视产品均价提升25.32%，归母净利率从3.67%抬升至4.23%；85英寸及以上产品的销售额占比从7%跃升到22%，Mini LED产品销售额占比更是从2%冲到35%。 此外，公司运营效率的改善也直接转化成了利润。 财报数据显示，上半年海信视像的管理费用同比下降16.21%，现金周期33.69天、同比缩短7.36天。 利润构成中，运营东芝电视业务的TVS株式会社与云服务公司

BOSS直聘发布了2026年第二季度财报。财报显示，2026年第二季度，公司实现营收23.99亿元，同比增长14.1%，相较第一季度明显加速。 求职者打开BOSS直聘，刷职位、投简历，通常不用花钱。那BOSS直聘的收入从哪里来？ 答案主要是企业。第二季度，BOSS直聘来自企业客户的收入达到23.84亿元，占总收入超过99%。企业购买招聘服务，希望岗位发出去以后更快收到回应，更早找到合适的人。 这就是招聘平台最基本的生意逻辑。更多求职者吸引企业发布职位，更丰富的职位又把求职者留在平台上。当招聘网络覆盖更多城市和行业，求职者越多，企业就更愿意付费，平台才有持续增长的收入。 数据显示，用户增长依然是BOSS直聘的收入引擎。第二季度，BOSS直聘平均月活跃用户达到7020万，同比增长10.4%；截至6月底的过去十二个月，付费企业客户达到720万，同比增长10.8%。用户和付费企业客户同时增加，推动公司收入同比增长14.1%。 盈利方面，本季度BOSS直聘净利润达到19.42亿元，但这一指标受到BOSS直聘投资的企业完成上市，其公允价值变动影响，对分析BOSS直聘招聘主营业务的参考性较弱。 经营利润和经调整经营利润更适合观察主营业务表现。第二季度平台经营利润达到8.63亿元，同比增长32.6%。同期经调整后经营利润为10.50亿元，同比增长19.2%。 月活超过7000万之后，BOSS直聘还能向哪些人群和市场延伸？AI能否让平台以更低的成本承接蓝领、低线级城市中小企业的招聘需求，并把一次“开聊”继续推向筛选、面试和候选人交付？BOSS直聘下一阶段的增长，就藏在这些问题里。 几千万活跃求职者 撑起了企业付费的理由 经济学家戴维·S.埃文斯和理查德·施马兰奇在《连接：多边平台经济学》中，把连接不同用户群体的平台称为”撮合者”。这类生意常让一边低价甚至免费进入，再向更有付费意愿的

不靠风口靠效率 文｜郭梦仪 8月21日，贝壳交出了一份看上去“矛盾”的半年报：收入在跌，交易额在缩，经纪人少了近4万人，但利润几乎翻倍。 在房地产行业整体仍在寻底的2026年，这种“收入降、利润升”的剪刀差，远比单纯的业绩增长更值得琢磨。 它不是市场回暖送来的红包，而是一家公司在连续三年逆周期扩张之后，主动调转船头的结果——从“把摊子铺大”转向“把每个摊子做厚”。 这份财报真正值得回答的问题是：当规模红利走到尽头，中国最大居住服务平台靠什么把效率变成利润？而它又打算用这套能力，去换一张什么样的下一程船票？ “地产寒冬”的第五年 贝壳却赚得更多了 先把最扎眼的几组数字摆出来。 2026年上半年，贝壳净收入434亿元，同比少了59亿，降幅12%；总交易额16455亿元，同比下降4.5%，其中新房交易额的降幅更大，达到17.1%。 同期，全国市场的底色也是冷的。国家统计局数据显示，上半年新建商品房销售面积45851万平方米，同比下降3.5%；新建商品房销售额44241亿元，下降5.5%。 贝壳的规模也在同步收缩。截至6月30日，门店60274家，与去年同期基本持平。经纪人540634名，同比减少3.1%。活跃经纪人454571名，同比减少7.5%。门店没多开，人没多招，新房交易额还在往下掉。 从收入和规模的截面看，这似乎是一个典型的周期下行故事。 但翻到利润这一页，画风却截然不同。 上半年，贝壳净利润达到38.79亿元，同比增长79.4%；经调整净利润48亿元，同比增长49.2%。毛利率从去年同期的21.3%抬升到28.6%。 最具含金量的信号藏在现金流量表里。去年同期经营活动净流出31.39亿元，今年上半年转为净流入51.41亿元。一进一出，差了82.8亿元。 把这组数字翻译成大白话：贝壳每收进来100块钱，去年上半年只能落下不到4块的经营利润，今年却能落下将近10块

日赚近1亿的网易，这个季度栽在了拼多多身上 1675亿现金在手，网易还在等下一款《燕云十六声》 文｜郭梦仪 8月20日晚，网易的财报电话会还没开始，资本市场已经先“投票”了：美股盘前一度跌超6%。 投资者的纠结并不难理解。网易当天的财报充满了“反差感”。 数据显示，网易第二季度净收入301亿元，同比增长7.9%，跑赢市场预期；营业利润121亿元，同比大增33%；可归属于公司股东的净利润只有70亿元，同比下滑18.6%。 一份营收超预期、主业多赚的财报，换来的却是盘前跳水。 利润去哪了？答案藏在利润表的角落里：近30亿元的投资浮亏、4.4亿元的汇兑损失，以及从14.7%跳到25.5%的有效税率。 而比账面数字更值得琢磨的，是这份财报背后网易的三重叙事：游戏长线运营的成色、全球化的加速度，以及一家现金牛公司在AI时代的押注方式。 营收重回正轨 净利润为何“倒车”？ 数据显示，上半年网易净收入607亿元，同比增长7.0%。 这个增速单看并不惊艳，放进时间轴里却意味深长：2024年网易全年营收增速一度跌至1.7%的冰点，2025年回升至6.9%，今年上半年继续稳在7%。 可以说，网易已经走出2024年的增长停滞期，重新回到了中速增长轨道。 营收在提速，利润却在“倒车”。网易上半年归母净利润177亿元，同比下滑6.3%。 要知道，2025年全年网易净利润还以338亿元、同比增长13.8%收官，去年二季度单季净利润增速更高达27%。从“增长27%”到“下滑18.6%”，中间只隔了四个季度。 但营收与利润背道而驰，不是主业的锅。 财报数据显示，网易二季度毛利润212亿元，同比增长17.5%，毛利率从64.7%提升至70.5%；营业利润121亿元，同比大增33%，净收入301亿元也高于市场预期的294.5亿元。 赚钱的效率明明在提升，净利润却被拖了下来。真正的拖累，藏在经营性损益

广告暴涨22%，毛利率为何反降。 文｜郭梦仪 这个财报季，腾讯的广告被捧上了天。 8月12日，腾讯控股发布了今年二季度财报。数据显示，腾讯二季度营销服务收入435.65亿，同比暴涨22%。什么概念？ 作为参照，QuestMobile数据显示2025年全年中国互联网广告市场规模7930.8亿元，同比增速仅4.6%；而腾讯2026年二季度营销服务收入同比大增22%——即便口径年份不同，量级的悬殊已足够说明问题。 券商喊“超预期”，自媒体刷屏“杀疯了”，仿佛视频号一开闸，腾讯躺着数钱。 但很少有人翻到财报的第七页。 那一页写着：营销服务毛利率，从去年同期的58%，降到了57%。一个百分点的变动，淹没在22%的狂欢里，几乎没人提起。 一个在高歌猛进，一个在悄悄泄气，到底谁在说谎？ 答案是：都没说谎，但都藏了话。因为在腾讯的财报里，“营销服务”早已不是“广告”两个字能装得下的了——它一半装着微信生态的功劳，一半装着AI的账单。 腾讯到底赚了多少？ 数据显示，二季度腾讯实现收入2047.85亿元，同比增长11%。作为一家单季营收已到2000亿量级的公司，腾讯还能保持双位数增长，说明它的增长早已不依赖某一两款爆品，而是一种结构性的回暖。 利润上，毛利1184亿元，同比增长13%，增速跑赢了收入，带动毛利率从57%抬升到58%；经营盈利672.76亿元，同比增长12%。 拆开业务看，更能看清腾讯的“多点开花”。 增值服务里，国内游戏收入473亿元、大涨17%；营销服务增长22%；金融科技及企业服务进账603亿元、增长9%。 基本盘的另一端，微信及WeChat合并月活账户已达14.39亿，仍在缓慢爬坡。 单看这一面，这是一份几乎挑不出毛病的财报，可只要翻到利润那一栏，画风就变了。 数据显示，腾讯二季度的归母净利润560.22亿元，同比只增长了0.7%。 这个数字表面看是“增收不增利”，很容易