社区

这一轮创新药板块性行情，演绎的无比极致，无论是属于基本面投资者能力范围内的龙头Biotech，还是属于概念趋势投资者的新芽药企，都走出了属于各自的一波行情。 成熟投资者，要理解基本面驱动的逻辑，也要理解资金面驱动的逻辑。 正是有这么一家创业板的药企，在一个月的时间内涨了100%，短期涨幅冠绝创业板的绝大多数生物医药企业，并且该企业对外交流并不多，以至于很多投资人甚至不知道公司在涨什么，它就是海特生物。 海特生物2024年年报显示，公司核心业务为药品制造和医药研发服务，前者主要核心产品为注射用鼠神经生长因子“金路捷”，2024年收入约1.2亿人民币；后者则分为两块，一个是仿制药为主创新药为辅的CRO-CDMO一体化服务，一个则是提供API和原料药CDMO解决方案，2024年实现约4.11亿人民币收入。即便是如此，公司在2024年依旧录得了归母净利润-6934.87万，2025Q1则录得了归母净利润-1393.04万。 显然，仅仅看海特生物目前固有的业务是找不到公司市值暴涨的任何逻辑，事实上市场把公司视为一个”高价值的创新药资产包“，包括现有在销售的创新药长期市场潜力和参股公司进度靠前的创新药管线价值，这给予了市场较大的想象空间，本文借此进行梳理分析。 01 MM新药的新拓展 海特生物在近年来有一个全新的增长点，便是创新药注射用埃普奈明（以下统称“沙艾特”）在2023年11月获批上市，并且在2024年5月正式商业化销售（当年录得销售额2636.83万元），2025年1月1日正式纳入国家医保目录。 沙艾特全球首个且唯一上市的死亡受体4/死亡受体5（DR4/DR5）激动剂，沙艾特作用机制与TRAIL（肿瘤坏死因子相关凋亡诱导配体）相同，与DR4/DR5结合激活凋亡通路，通过“外源性凋亡通路”杀伤肿瘤细胞，且具有p53非依赖性。 目前沙艾特联合沙利度胺和地塞米松获批既往接受过至少2种

创新药疯涨在前，凸显创新器械的落后低估，器械有强烈的估值修复需求。 7月24日，国家医保局举办新闻发布会，其中一个核心要点为：集采中选不再以简单的最低价作为参考，报价最低企业要公开说明报价的合理性。并且在7月21日起，国家医保局召开医保支持创新药械系列座谈会，10天内已经召开了4场会议。 尽管在发布会和座谈会中药械并提，但在大量的仿制药企业转型创新药或通过新品种平稳过渡业绩估值双杀期后，在前期已经获得了市场迅猛的估值修复，所以市场有明确的一致共识，对比之下，创新器械有业绩反转、估值修复的强烈趋势。 殊不知，其实集采对于器械板块的压制更为深远，比如部分心血管介入厂商“亏钱卖支架”，再比如部分高耗的厂商集采价产品微利但需要做后续医生培训、跟台、配送，同样涵盖这些成本后生存艰难。弹簧被摁的足够用力、足够久，回弹的势能和高度同样值得期待。 这一波创新器械复苏的逻辑十分明确，不仅仅是从集采转向层面，各个板块的公司的业绩层面也能看到强烈的反转。 例如器械中大细分骨科和血脑血管介入，骨科三大细分集采影响均已落地，比较典型的便是大博医疗2025H1净利润同比超过60%的增长；心脑血管介入各个细分都能看到集采影响出清的趋势，归创通桥2025H1归母净利润同比增长约66.9%，心玮医疗扭亏为盈，心脉医疗预估2025全年利润将重回双位数高增长。 近来微创医疗获得国资战略入股，收获了市场的极大关注，而心脉医疗作为其最重要、基本面最好的资产之一，理应获得市场的修复，目前来看这家器械龙头的市值仍然被显著低估。 01 基本面扭转，股权激励框柱下限 心脉医疗是国内的主动脉支架产品的龙头，公司产品可以分为三个大类：主动脉支架类、外周及其他类产品。 从心脉医疗的收入结构来看，2023年-2024年公司主要收入来自于主动脉支架类、外周及其他两大块，2023年主动脉支架类和外周及其他收入分别为9.34亿（yoy+

2025年已经过去了一大半，尽管创新药领域重磅交易接二连三，吸引了全球目光，但从投融资基本面上看，情况仍不理想。 据动脉网统计，2025年上半年，全球医疗健康产业融资事件和金额双双继续下滑，未能保持2024年的企稳态势。拉长周期看，尽管市场交易活跃度仍处高位，但随着金额减少，平均交易规模趋于历史低点，投资机构愈发倾向于更具确定性的标的。 在重重外部挑战下，从维持全年业绩指引，到调高业绩指引，CRDMO公司药明康德只用了一个季度。 昨日，药明康德发布了2025年上半年业绩，在大体量的基础上，其上半年营收和经调整non-IFRS归母净利润均实现双位数增长，分别超过了20%和40%，更可观的是，药明康德在手订单数再创新高，可以预期其业绩的增长之路目前还没到顶。 如此数字，即使放在历来优秀的药明康德成绩单里，也堪称亮眼。而把第一和第二季度业绩分开看，药明康德第二季度持续经营业务收入达到111.4亿元，同比增长超过24%，这是这家公司首次在Q2达成破百亿营收。 考虑到药明康德往年业绩往往是从Q1到Q4会节节攀升，可以预期其Q3和Q4会有更具“后劲”的业绩，单季营收规模达到百亿以上，应该都八九不离十。也无怪乎这家公司会上调全年业绩指引——不仅预计2025年持续经营业务收入会重回双位数增长，增速更是从10-15%上调至13-17%，整体收入则从415-430亿元上调至425-435亿元，自由现金流也预计会从40-50亿元上调至50-60亿元。 从药明康德这漂亮的半年报和调高的指引，我们可以大胆地得出三个结论： 第一，行业周期和各区域的起伏发展在所难免，但无论外部环境如何变化，医药行业的创新合作需求只增不减，药明康德一直站在最会把握客户需求的全球第一梯队； 第二，一体化CRDMO模式的优势已毋庸置疑，无论是小分子还是新分子，药明康德的管线源源不断，在手订单在庞大基数上继续翻高，彰显超强确定

小核酸药物的绚烂新时代，即将到来。 7月22日，Abivax公司宣布了其核心管线Obefazimod两项为期8周的ABTECT诱导试验的积极3期结果，在治疗中度至重度活动性溃疡性结肠炎的ABTECT-1、ABTECT-2研究中Obefazimod治疗组分别取得了安慰剂调整缓解率为19.3%（p<0.0001）、13.4%（p=0.0001）。 值得注意的有两个点，一是Obefazimod是一款同类首创的口服小分子miRNA-124增强剂，其通过选择性地结合并促进长非编码RNA的剪接，从而显著提升miR-124的表达量，而miR-124可以直接结合STAT3 mRNA并抑制其翻译阻断，从而阻断Th17细胞分化达到减轻肠道（或关节）急性炎症的目的；二是Obefazimod作为溃疡性结肠炎口服药物，展现出一定同类最佳的潜力特点，这促使其未来有望成为一款重磅炸弹。 受临床数据发布催化，Abivax公司的股价盘后飙升465%，公司市值也从6.34亿美元飙升至约35.82亿美元。 Obefazimod三期临床的结果意义重大，其不仅向市场验证了调节微小RNA（microRNA）药物治疗自免疾病策略的可行性，同时有望开创全新miRNA治疗时代、引领小核酸药物的开发热潮。 01 miRNA的探索之路 小核酸药物包括小干扰RNA（siRNA）、微小RNA（简称为miRNA）和反义核酸（ASO）等特异性地沉默疾病基因的表达以实现疾病治疗。 miRNA是一种长度一般在21–23个核苷酸的内源性单链非编码小RNA，其通过降解mRNA或抑制mRNA翻译的方式调控着众多基因的表达，从而参与人体生理与病理过程。（简而言之，miRNA通过“一个分子→多条通路→整体表型” 的转录后调控网络发挥治疗作用。） 与时下研发火热siRNA不同，siRNA需要通过完全互补配对降解靶mRNA来实现基因沉默；而miR

博瑞医药的大佬们赢麻了。 7月19日博瑞医药发布了一系列公告，大部分均关乎公司定增发行二次修订稿。 为什么说赢麻了？ 这一定增预案早在2024年5月提出，发行的单一对象是公司的实控人袁建栋先生，其全额认购公司股份预计不超过5亿元，而发行价格为22.36元/股（不低于当时定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%），而公司定增案经历了一年的排队等候期后，随着创新药行业β起来，目前公司最新收盘价已经来到87.31元/股。 尽管定增完成后实控人在6个月内不减持股份，但如果β行情能够持续且股价能够维持在高位，那么这笔“定增给自己”的交易显然是“血赚”的。 01 泼天富贵与通过概率？ 该定增最早在2024年5月7日被提出，当日收盘价为35.31元每股，当时有一定折价但并不算过于夸张，当时核心的募资需求是补偿流动资金+偿还贷款。 查看博瑞医药的现有财务状况，2025Q1公司目前资产负债率在50.5%，最新的货币现金为8.13亿元，考虑到公司短期借款1.31亿+长期借款11.55亿，按照目前每年1.5亿上下的净利润来看，日子过的还是紧巴巴的，补充流动资金以及偿还贷款还算合理。 不过有点令人疑惑的是，在公司这么紧张的背景下，公司仍主张在2022-2024年累计现金分红总额为1.29亿元，这不禁令人发问，先还贷款会不会更好一点？ 如此巨大价差下，这难免会引发“损害中小投资者利益”的讨论。 从规则来看，博瑞医药低价定增通过概率还是不小的。 近年来证监会对上市公司定增审查的要点主要集中在：资金用途正当性审查、定价公允性审查、稀释比例红线等，博瑞医药的资金用途正当性前面有提到过，而定价公允性是博瑞医药这个案子的核心审查点，预估监管机构可能会下问询函或者要求出具专项核查报告，说明是否涉及利益输送；而在完成定增后博瑞医药实控人持股比例将从38.53%提升至不超过41.62%，未超过大股东比例跃升

创新药最近半年大趋势非常好，这个是大家都能看得见的。趋势好，自然中大型机构们也在加紧它们的动作，有些机构抓时机稳准狠，可以看到它们在某个关键时刻重仓某家药企的戏码。 而今天，公告就出来了。根据联交所最新权益披露资料显示，2025年7月10日，诺诚健华(09969.HK)获兴证全球基金管理有限公司在场内以每股均价13.766港元增持145.2万股，涉资约1998.82万港元。这次增持过后，兴证基金对诺诚健华的持股比例已经正式超过5%，超过了举牌线。 大佬们也许看到了别人看不到的东西，这次举牌，对诺诚健华的投资者来说，又会不会是一次非常可观的“吃肉”机会？ 01 举牌的深意 众所周知，在股票投资当中，5%的持股比例是一个重要的临界点，持股超过了5%，机构或者个人就成了上市公司的重要股东，和上市公司的利益进行了深度的绑定。这个时候，机构或者个人就成了公司的关联法人，并且为证券交易内幕信息的知情人。而最重要的是，当成为了持股超过5%的重要股东后，其减持股份就需要提前披露了：在《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》中，上市公司控股股东和持股5%以上的股东并称为大股东。上市公司大股东计划通过证券交易所集中竞价交易减持股份，应当在首次卖出的15个交易日前预先披露减持计划。 上面叙述相信大家也看明白了，成为重要股东意味着需要履行的义务大大增加，而此前兴证对诺诚健华的持股比例卡在4.98%恐怕是刻意为之，不愿超过5%的关键界限。本次“举牌”性的增持，极大概率不是随性一买用掉自己手中的配额，而是经过深思熟虑之后的关键抉择。 本次决策至少意味着一点：兴证基金愿意为诺诚健华这一biopharma进行背书，这至少可以说明其对诺诚健华中长期的强烈看好，二者已经通过这种方式进行了联盟绑定。 2025年上半年，机构大佬通过举牌方式重仓创新药公司并非只有诺诚健华这一例。同样典型的例子就是网红私募：神农

当市场焦点都集中在创新药的底部公司挖掘时，一家创新生物制品龙头的基本面正在发生翻天覆地的变化，其不仅股价正在历史底部，并且几款核心产品都处于放量加速或上市快速放量的阶段，短期扭亏盈利路径清晰可见，这家公司便是康希诺生物。 康希诺在2024年全年和2025Q1都交出了不错的业绩答卷，2024年公司营收8.46亿元（同比增长137.01%），若剔除2023年同期的新冠疫苗预估退货影响（2024年营收同比增长38.68%），公司实现归母净利润-3.79 亿元，同比亏损减少 74.45%。2025Q1，公司营收1.37亿元（同比增长20.02%），实现扣非归母净利润-0.55亿元，同比大幅减亏（归母净利润-0.12亿元，同样大幅减亏），实现经营现金流净额-0.14亿元。 除了盈利曙光，康希诺短期内的里程碑丰富，包括核心产品适应症人群扩围、新的重磅单品放量及出海、临床多款里程碑管线催化等，市场表现丝毫不缺乏刺激因子，显然公司在这波β行情里严重滞涨。 01 独家流脑疫苗，强劲放量助力扭亏 康希诺目前贡献营收的主力产品为流脑疫苗管线，分别为二价脑膜炎球菌多糖结合疫苗（MCV2）“美奈喜”、四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗（MCV4）“曼海欣”，其中曼海欣是国内唯一获批的MCV4，具备市场独占性。 上市以来康希诺流脑系列疫苗呈现高速增长放量态势，2022年曼海欣销售收入为1.53亿元，2023年、2024年公司两款流脑结合疫苗合计分别实现销售收入约5.62亿元、7.94亿元。 目前，国内在市22款流脑疫苗，分别包括4款A群流脑多糖疫苗、5款AC群流脑结合疫苗、6款AC群流脑多糖结合疫苗和1款ACYW135群多糖结合疫苗，其中“曼海欣”是唯一一款MCV4。 值得注意的是，国家免疫规划疫苗中，婴幼儿脑膜炎球菌疫苗接种率超99%，但此疫苗对2岁以下婴幼儿效果不佳，这也导致近年来非免疫规划疫苗批签发量快

当初恒瑞在港股IPO阶段之际，其实大家对恒瑞在港股的估值没有那么看好。普遍认为恒瑞在港股对A股整体折价如此之大的情况之下，恒瑞在港股上市占不到什么便宜。 但是今天恒瑞的大涨，彻底让大部分怀疑者瞪大了双眼。恒瑞今天A股大涨，港股今天大涨，目前，恒瑞在港股的市值已经接近4600亿港币，而A股市值目前才3800亿人民币左右。 今天的事件，可以拆成两个问题去看待，一是恒瑞目前A/H股市值倒挂的问题，原因何在；二是恒瑞今天大涨的逻辑，恐怕不是单一的某个催化那么简单，而是其长期逻辑上，管线估值正在进行敲入，带动整体市值的上涨。 01 A/H股市值倒挂 恒瑞目前的情况大家也看到了，今天A股涨幅不到10%，而H股涨幅最高达到了18%，对于恒瑞这样的巨头来说是非常惊人的涨幅了，这背后原因何在？恐怕与恒瑞目前A股和H股的流通盘有非常大关系。 众所周知，恒瑞在A股上市了20多年了，它的流通股达到了63.79亿，筹码结构也较为分散。而在港股上市才如此短的时间，筹码分布较为集中，从下图的筹码分布图就可以看出，A股的筹码峰明显比H股要分散很多，H股则集中在56-58港元左右，这边是大多数A+H新股发行早期的筹码结构优化。 筹码集中的情况下，H股和A股的流通股数量也完全不能比，目前H股的流通股数量才多少？在港股IPO时，其发售H股总数才2.245亿，这和A股的流通股数量完全不能比，谁的筹码结构更好，一目了然。 如果以中大型机构的视角看，想通过拉动恒瑞这个龙头来带动整个医药板块的上限，那么做多恒瑞H股是用的“巧劲”。在这样的逻辑之下，H股自然而然受到中大型基金和长线资金的青睐，H股溢价也就不足为奇了。 之后如果这样的逻辑维持下去，不排除A股和H股长期倒挂成为可能，这也会成为医药老巨头的一项特殊景观，同理宁德时代也是同样的，未来我们可以期待一些医药龙头A+H上市后的表现。 02 今天涨什么？ 今天究竟为什么

当创新药板块近期来到平台震荡阶段，大部分公司短期表现挣扎的背景下，远大医药近两周仍然取得了超过15%的涨幅，今日更是触及9.89港元的高位。 市场不会有无缘无故的爱，远大医药2025年创新药板块迎来密集的里程碑催化，备受市场关注的便是全球FIC/BIC脓毒症管线STC3141，其维持免疫稳态的创新机制在临床中获得成药性验证，未来有望全球商业化加速和创下国产创新药海外授权纪录。另一边，远大医药核药板块攻势不止，数个重磅管线临床加速、早研潜力管线读出优异数据、核药基地投产等催化都在强化市场对远大医药的价值认知和体现公司强大的创新研发实力。 核药板块的催化，还在继续。 7月7日，远大医药公告其SIR-Spheres®钇[90Y]微球注射液（易甘泰®）获得FDA提前批准新适应症用于不可切除肝细胞癌（HCC）。此次提前批准是基于DOORwaY90研究的突破性中期数据成功达到预设主要终点，且未限制肿瘤直径大小，由此易甘泰®成为全球首个且唯一获FDA批准用于不可切除HCC和结直肠癌肝转移双重适应症的选择性内放射治疗产品。 （图源：远大医药官微） 易甘泰®HCC适应症在FDA的提前获批，对远大医药核药板块商业化加速意义重大，这不仅将助力易甘泰®对应适应症在中国快速获批上市，造福广大中国HCC患者，同时也反映了远大医药创新核药海外临床注册能力的全球领先水平。 目前，易甘泰®在国内获CDE批准不可手术切除结直肠癌肝转移适应症，上市后已取得了丰厚的商业化成果，未来HCC的获批有望进一步加速易甘泰的商业化，成就国内首个核药重磅炸弹单品。 01 钇[90Y]提前批准，临床效率和产品价值凸显 令市场关注的是，易甘泰®此次是基于一项名为DOORwaY90研究的突破性中期数据获批，DOORwaY90研究是一项前瞻性、多中心、开放标签的临床试验研究，该研究主要共同终点为反应持续时间（DoR）和客观反应率（O

康方生物最近的光环很多，“首破千亿市值”、“海外合作伙伴Summit正与AZ洽谈150亿美元合作”等等，Biotech一哥的名号实至名归。 2款双抗大获成功之后，市场投资人开始着眼于公司的下一个爆点，千亿市值达成后，康方之后估值的扩张靠什么？ 在最近举行的2025年公司股东大会上，除了大家关心的AK104、AK112两款双抗的国际化进展，管理层也在大会上浓墨重彩提到了ADC板块，不仅对外提到公司双抗ADC将围绕Trop2和EGFR靶点，还强调了肿瘤治疗未来双抗+ADC联合治疗趋势，并喊出康方生物要引领下一代IO+ADC的联合用药。 近日，恰逢康方生物首个中美双报的Trop2/Nectin4双抗ADC管线AK146D1完成首例受试者入组，可以明确公司瞄准或寄予厚望的新爆点无疑是双抗ADC这一方向。 相对于单抗ADC已有的大量BD交易，双抗ADC目前较大的BD交易仅有百利天恒与BMS的合作，而中小型交易仅有映恩生物与Avenzo的合作，上述两笔交易均围绕EGFR/HER3双抗ADC，这意味着双抗ADC仍处于验证阶段，未来批量出海仍可期。 康方生物剑指“低毒高药效”的双抗ADC市场。 01 以Trop2和EGFR靶点为基石 为什么康方生物会把Trop2、EGFR这两大靶点作为设计双抗ADC的基石靶点之一？ 这里不得不提双抗ADC潜在迭代单抗的差异化，与双抗之于单抗相似，双抗ADC通过两个不同靶点的协同作用实现“1+1＞2”的效果，有望解决实现：1）双靶协同作用增强对肿瘤靶向性和增强内吞效应提升疗效且扩大治疗窗口，同时可以避免单靶ADC潜在的肿瘤免疫逃逸或耐药性；2）双抗ADC更特异性的靶向肿瘤细胞，减少对正常组织损伤的同时，可以降低毒素用量的同时维持疗效，进一步提升安全性。 这就意味着，药企在选择靶点组合时需先考虑靶点的适应症范围和潜在成药性，其次才是两者的协同性。 Trop2、