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对于Robotaxi和自动驾驶股票，现在市场整体偏向审慎。目前技术可行性的问题已基本解决，但也让市场的目光投向下一阶段商业化落地的执行力。最近曹操出行IPO，也算是用户，而且听过的，简单翻了翻招股书，跟我之前的预想还是有点不一样。

底色，吉利生态的一环

出行行业看上去门槛不高：一个App、一堆司机，一个补贴预算。但真正能跑出来的，背后得是运营、车辆、服务和技术的系统工程。这一点上，曹操是极少数有完整底子的玩家。

曹操不是那种“讲故事融资养命”的轻平台，而是有整车制造、有新能源、有维修、有算法支持的强运营型平台，跟滴滴的C2C平台撮合完全不同。

这种模式难度大，但换来的是更高的服务标准、更可控的司机管理、更稳定的履约能力。它的网约车队里超八成是吉利专门为平台定制的新能源车，每公里成本比行业平均低了三四成；运营层面也靠自己管理司机、维护车辆，保障体验。

说得直接点，它不像一个App公司，更像一个用“整车+调度+新能源”系统去做服务生意的运营商。

关于IPO，品牌需求要更大

曹操过去三年收入年复合增长超过35%，2024年收入146亿元，从网约车这个盘子来看，是全国第二大网约车平台（这个客观讲市占率5.4%，跟老大差距还是比较大）。

毛利率从2021年的负24%改善到2024年正8.1%，调整后EBITDA也转正了。简单说，公司整体已经接近盈亏平衡，算是烧钱效率很高，也在向自我造血转变。

长期来看，平台品牌力和自有用户粘性，是曹操出行下一个阶段的重点。包括这次IPO，我感觉品牌需求要大于资金需求，比如基石投资者赫然写着梅赛德斯-奔驰，吉利是持股戴姆勒公司股份，而且双方各占50%持股Smart，电动化这方面双方利益绑定比较深。

在成本方面，它的司机支出增长在控制范围内，同时维修、保险等每公里成本持续下降，说明背后的新能源体系和运力调度确实有效。

定位运营型的新能源平台

我感觉曹操更像是新能源时代出行运营平台。

第一，国内唯一一家大规模运营定制新能源车队的平台，重点在“成本管理”和“智能调度”；

第二，服务端做得非常扎实，在不少城市的用户满意度调查中排第一；

第三，已经布局自动驾驶Robotaxi，计划2026年上线自研L4车型。这个路径与Apollo、滴滴不一样，它不是自己造算法，而是借力吉利自动驾驶生态，自己做好运营落地。

关于Robotaxi提一嘴，北美是有不少老哥买一堆特斯拉干网约车这生意的，只需要干点车况维护的活，据说还很赚钱。

网约车这市场，如果说1.0卷的是价格战，现在2.0我估计是开始卷服务吧，靠补贴抢份额的时代已经过去了。而且用户运营思维在转变，曹操属于从服务商向系统能力平台进化，服务质量优先，成本效率控制，背靠新能源体系做底座，逐步扩展运营边界。

IPO定价，关键在于时间换空间

全球发售4417.86万股股份，其中香港发售股份为441.79万股，国际发售股份为3976.07万股，每股发售价为41.94港元。预计募资18.53亿港元。按照每股发售价计算，曹操出行估值约228.23亿港元。

估值对应2024年大约在1.4倍PS，比如祺出行、嘀嗒打车略高。但考虑到它是行业第二、增速最快、服务能力最强，此外还有智能辅助驾驶板块，还背靠吉利，这个定价算相当合理了。

网约车不适合炒概念，但是Robotaxi能不能炒不知道。中长期来说，算是现金流有望改善、估值具备向上弹性的运营型公司。尤其是在港股整体估值压缩、资金偏好“真成长+高护城河”的环境里，曹操可能是少有的能讲明白新能源出行逻辑的标的。

$曹操出行(02643)$