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9 月 25 日，美股三大指数延续调整态势，实现三连阴： $道琼斯(.DJI)$ 下跌 0.38%，尽数回吐 9 月 18 日美联储释放 “年内降息 50BP” 预期以来的全部涨幅； $标普500(.SPX)$ 单日再跌 0.5%，三日累计跌幅扩大至 1.8%； $纳斯达克100指数(NDX)$ 同步下行 0.5%，市场短期承压特征显著。

三大指数及MAG 7最新估值数据一览:

数据来源：彭博社，数据截止日期2025年9月25日。

参看 @小虎老师 2025年3月发文>> "美股七姐妹"市盈率10年来低位？这么便宜？可以买了吗?

一、三连阴背后的三大核心导火索

本次美股回调并非偶然，而是多重利空因素共振的结果，具体可归结为以下三点：

1. 鲍威尔 “挤泡沫”：9 月 23 日其直言 “股市估值高”，被视为联储口头降温信号。历史显示，联储主席点名资产价格后，3 个月内大盘平均回调 5%-7%。

2. 经济数据 “太好反利空”：9 月 Markit 制造业 PMI 初值 54.2（创 18 个月新高）、初请失业金人数低于预期，使 11 月降息 25BP 概率从 74% 骤降至 49%，科技七巨头平均跌 1.6%。

3. 特朗普 “政府关门威胁”：呼吁 10 月 1 日前未达支出削减就停摆，2018-2019 年停摆期间标普曾跌 12%，当前国防、基建等相关板块提前承压。

二、估值争议：是 1929 年重演，还是 “Baby Bubble”？

尽管短期回调，但美股年初至今的整体表现仍具韧性：

• $标普500(.SPX)$ ：年初至今涨幅约 12.29%

• $纳斯达克100指数(NDX)$ ：年初至今涨幅约 15.92%

• $道琼斯(.DJI)$ ：年初至今涨幅约 12.58%

不过，市场对 “估值是否过热” 的争议已白热化，当前主要存在两大对立观点：

（一）看空派：警惕 “1929 年式崩盘”

黑天鹅基金 Universa Investments 创始人马克・斯皮茨纳格尔（Mark Spitznagel）近期发出强烈警告，认为当前美股 “狂欢” 可能重演 1929 年大萧条前的剧本 —— 短期或迎来 20% 的 “最后冲刺”，标普 500 指数或 “快速突破 8000 点”，但随后将触发80% 的历史性崩盘。其核心逻辑包括：

1. 流动性短期仍充裕：美联储降息周期未结束，短期风险偏好仍被推升，标普 500 年内已涨超 13%，再涨 20%“具备现实可能性”；

2. 历史信号已显现：1929 年崩盘前，熊市启动前 12 个月平均年化收益达 26%，且峰值前指数曾实现翻倍，当前市场 “末日狂欢” 与这一特征高度吻合；

3. 估值与仓位逼近极值：长期低利率 + 财政救助推升市场估值至历史高位，美国家庭股票配置比例已超互联网泡沫峰值，机构股票敞口更是创下 2007 年 11 月以来新高。

斯皮茨纳格尔用 “森林火灾” 比喻当前市场：联储频繁 “救市”（扑灭小火），反而让风险（枯枝）不断堆积，最终可能引发一场 “烈焰风暴” 式的暴跌。

（二）看多派：当前仍是 “Baby Bubble”

老虎国际策略分析师 @James黄佳仁则维持 “AI 热潮下美股仍处泡沫早期” 的观点，核心依据是 “涨幅规模未达历史泡沫水平”：1995-2000 年互联网泡沫期间， $纳斯达克100指数(NDX)$ 累计回报率高达 1073%，而 2023 年 AI 热潮启动至今，该指数涨幅仅约 120%，当前更偏向 “Baby Bubble”（初期泡沫）。

从估值数据看，当前美股也未突破历史极值：

• 彭博9月25日数据显示， $纳斯达克100指数(NDX)$ 近 10 年 P/E 高点接近 40 倍，当前仅为 30.7 倍。()

• 截止9月25日， $标普500(.SPX)$ 当前 P/E 同样较近 10 年高点存在一定距离，未出现 “全面高估”。

美国银行策略师 Michael Hartnett 团队进一步佐证 “泡沫未到终点”：通过复盘上世纪初以来的 10 次股票泡沫，发现极端高估值时期的平均涨幅（从低点到峰值）达 244%，这意味着美股科技七巨头 “仍有进一步上涨空间”。同时，他们指出 “泡沫期往往呈现‘高度集中、短期爆发’特征”—— 如 2000 年互联网泡沫时，科技板块 6 个月内涨 61%，但 $标普500(.SPX)$ 其他板块全线下行，当前市场尚未出现这种 “极致分化”。

Hartnett 同时提示，投资者可通过配置 “困境价值股” 对冲科技巨头泡沫风险，因历史上极端高估值的狂热期，往往会同步推动经济增长，价值股存在 “补涨潜力”。

三、泡沫破裂的四大风险（附概率）

尽管当前估值争议仍存，但市场对 “泡沫何时破裂” 的担忧已逐步升温。结合宏观环境、盈利预期与流动性变化，我们梳理出四大潜在风险，并测算其发生概率：

其中，巴克莱团队特别强调 “数据中心资本支出放缓” 的风险，认为这可能成为 “美股最大系统性风险”—— 若未来两年数据中心资本支出下降 20%，标普 500 指数不仅将面临 3-4% 的盈利下行压力，估值端更可能下跌 10-13%。

四、投资者应对：“三把降落伞” 策略

历史不会简单重复，但总会押韵。高估值本身并非崩盘的 “充分条件”，却是风险的 “易燃物”；基于此，我们建议投资者从 “对冲、保护、分散” 三个维度构建应对策略：

1. 借鉴机构 “再平衡” 逻辑，控制仓位风险

设定明确的仓位调整规则：当持仓组合每上涨 5%，强制减持 2%，将股票权重拉回长期目标比例，避免 “涨时追高、跌时深套”，通过纪律性操作平滑波动。

2. 运用期权工具对冲下行风险

若持有正股或看涨期权，可通过 “Sell Put”（卖出看跌期权，增厚收益）或 “Buy Put”（买入看跌期权，锁定最大亏损）构建组合，在保留上行收益的同时，为短期回调提供 “安全垫”。

3. 跨资产分散配置，降低美元资产依赖

将约 20% 仓位转向 “低相关性资产”：如短久期高收益债（规避利率风险）、黄金（对冲系统性风险）、非美低估值市场（如日股、港股、拉美市场），减少对美股单一市场的依赖，提升组合抗风险能力。

风险提示：本文分析基于公开市场数据与历史规律，不构成任何投资建议。短期政策预期、地缘政治等因素可能引发市场剧烈波动，投资者需结合自身风险承受能力审慎决策。