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第三季度，两家以视觉社交与广告为主的平台公司 $Pinterest, Inc.(PINS)$ 和 $Snap Inc(SNAP)$ 在都交出“增长＋转型”的成绩单后，二级市场股价的表现大相径庭。两者的增长节奏、经营结构、投资者预期与市场反应存在明显差异。

Pinterest 的营收同比增长、用户数纪录被刷新，整体印象为“稳中有进、转型加速”；而Snap虽然也实现增长、盈利指标改善，但投资者对其用户增长可持续性、广告变现加速前景保持较为谨慎。

在二级市场上，Pinterest股价在财报后单日暴跌 21.76%，创近两年最大跌幅；而Snap在财报后盘后大涨14.6%，一扫上半年阴霾。两家公司同样谈AI、同样提效率，但投资者投出的“票”说明了一个事实：市场此刻更关注“变现节奏”与“用户价值质量”，而非单纯的用户量与宏观叙事。

总体而言，Pinterest Q3财报营收稳健但盈利与指引的弱势暴露了宏观敏感性，导致股价大跌主因在于EPS miss和广告头风的放大效应。而SNAP Q3财报整体表现稳定，营收超出市场预期，净亏损同期收窄，关键亮点在于订阅业务强劲增长和AR/AI创新推进

两家公司公司正从用户规模扩张转向AI带来更高效率的盈利优化，但短期内面临外部不确定性考验。

关键经营指标拆解

收入及用户规模

Pinterest：Q3 营收 10.49 亿美元，同比增长 17%，按固定汇率计为 16%。全球月活用户 6 亿，同比增长 12%。地区来看，北美（U.S. & Canada）9%增速、欧洲 41%、其他地区 66%。从结构看，国际市场增速远快于北美，是增长亮点。但广告定价下降（由于国际用户ARPU较低）为隐忧。增长率不错，尤其是国际市场强劲；但北美增速偏低，ARPU提升缓慢，表明变现尚未完全爆发。

Snap：Q3 总营收 15.07 亿美元，同比增长 10%。月活用户 9.43 亿，同比增长 7%。日活用户 4.77 亿，同比增长 8%。广告收入为 13.2 亿美元，同比增长约 5%。其它收入（主要是订阅 Snapchat+）为 1.90 亿美元，同比增长 54%。虽然营收及用户增长处于正向，但广告主变现增速（尤其在北美）较慢，订阅业务虽快但基数较小；整体增长虽稳，但未显示强劲加速。

变现能力、ARPU、广告结构

Pinterest：全球 ARPU 为 1.78 美元，同比增长 5%。北美 ARPU 7.64 美元，同比增长 5%。欧洲 ARPU 1.31 美元，同比增长 31%。其他地区 ARPU 0.21 美元，同比增长 44%。公司提到广告印象增加 54%，但广告定价下降 24%。ARPU 提升有限，尤其在北美；定价下滑说明广告环境或定价承压，但国际高速增长为补偿。

Snap：广告印象量同比增长 22%，但 eCPM（每千次展示售价）下降约 13%。广告收入增长仅 5%。订阅与其他收入快速增长（+54%）但基数仍较低。变现结构改善方向清晰（订阅+），但广告主盈利能力与定价仍有挑战，说明变现提升尚待加速。

指引与管理层视角

Pinterest：2025 Q4 指引营收为 13.13 至 13.38 亿美元，同比增长 14%-16%。EBITDA 指引为 5.33-5.58 亿美元。管理层强调AI与商品化国际市场为重点。指引良好但略低于Q3的 17%，反映市场对广告环境及关税风险略有顾虑。

Snap：Q4 指引营收为 16.8-17.1 亿美元，同比增长 8%-10%。调整后运营费用全年维持在 26.5-27 亿美元，股权报酬费用为 10.8-11 亿美元。管理层明确预警：Q4日活可能下降，受监管、年龄验证、商业化权衡影响。虽指引为正增长，但增速低于多数科技公司，且出现用户可能下滑的警示，需警惕增长结构的可持续性。

投资要点

营收：Pinterest量升价降，Snap稳中提速

Pinterest Q3营收10.49亿美元，同比增长17%，但低于市场预期约1个百分点。美国及加拿大区增速仅 9%，国际业务虽+40%，却伴随广告单价下滑24%，反映出量增价降的结构性压力。

Snap Q3营收15.07亿美元，同比增长10%，高于市场一致预期的9.2%。公司广告业务恢复势头明显，尤其在北美品牌客户投放回暖背景下，ARPU同比上升4%，显示其流量变现能力略有修复。

Pinterest “高增速低质量”；Snap “增速放缓但质量改善”。投资者显然更买后者的账。

盈利与成本Pinterest利润好看但前景被质疑，Snap成本控制成亮点

Pinterest 调整后EBITDA为3.06亿美元，利润率 29%，同比上升2 pct。然而CFO指引的Q4 EBITDA增长仅 14–16%，略低于市场此前预期 17–18%。投资者解读为“AI 投入与国际扩张导致利润弹性减弱”，成为抛售导火索。

Snap 调整后EBITDA 达2.12亿美元，扭亏为盈（去年同期 –3900 万美元），显示降本策略见效。尤其在基础设施和内容分成优化后，毛利率同比提升5pct至57%。

Pinterest 利润率高但成长性受疑，Snap 利润率低但改善速度更快。市场更愿意押注“拐点公司”。

AI与产品叙事：Pinterest讲“视觉AI生态”，Snap讲“应用落地”

Pinterest 继续强化“AI 视觉搜索+电商闭环”战略，推出 Pinterest Assistant 语音助手与多模态搜索，期望以“AI 助逛”为核心驱动广告与购物转化。但分析师普遍认为其商业化闭环仍处早期，AI 的流量与变现转化比仍不明朗。

Snap 则推出“Smart Ads Platform”与 My AI 互动升级，借助 OpenAI 接口和自有广告算法，实现广告主自动化素材生成与投放优化。管理层指出 AI 广告解决方案带动 ROAS 提升 20% 以上。

对比来看，Pinterest在讲“未来故事”；Snap已经让AI带来可量化收益。

管理层语气与市场反馈：乐观与现实的分界线

Pinterest CEO William Ready 强调“我们正从图片分享平台转型为AI驱动的视觉购物助手”，语气乐观，但市场担忧其“转型兑现周期过长”。财报发布后，机构纷纷下调目标价（摩根士丹利 将 PT 从 $38 降至 $27），股价单日暴跌 21.76%，成交量放大 4 倍。

Snap CEO Evan Spiegel 则在电话会上少谈远景，多谈执行：“我们的 AI 广告引擎 Lift+ 已经在测试客户中带来 ROI 显著提升。”分析师普遍认为其“语气更现实、兑现路径更清晰”，盘后股价上涨 14.6%。

估值对比

Pinterest 的增长仍主要靠国际市场的量扩张，广告价格下滑拖累毛利结构，叙事领先但兑现节奏偏慢；Snap 虽然规模更小，但在 AI 广告与成本优化上的执行更有“确定性”。

从估值角度看：

• Pinterest 财报后 EV/EBITDA 回落至约15x （此前 19x）；短期或面临情绪性修正。

• Snap 估值上调至约17x （此前 14x），若AI广告业务能维持 20%+ 增长，估值具扩张空间。

结合投资者情绪与市场定价，资金短期正从“AI 叙事股”流向“执行兑现股”。Pinterest虽仍具长期潜力，但Q4需证明其AI 变现与北美广告恢复能力，否则“估值溢价”难再续。