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先说结论：飞鹤这份半年报，收入端出现了阶段性企稳，但利润表仍处在修复期。 2026H1飞鹤实现收入93.62亿元，同比增长2.3%，毛利58.00亿元，同比增长2.9%。毛利率由61.6%回升至62.0%。但期内净利润只有9.01亿元，同比下降12.7%，去年最差的收入下滑阶段可能已经过去。 财报拆解：增长回来了 2026上半年，飞鹤毛利端实际上比收入端表现好，问题主要出在毛利以下。收入同比增加2.12亿元，毛利增加1.65亿元，但销售费用同比增加2.50亿元，管理费用又增加1.10亿元。 销售费用率从34.7%升到36.6%，管理费用率从8.5%升到9.4%。公司解释销售费用增长主要来自广宣投入，管理费用增长主要来自员工薪酬。 相对2025年是主动去渠道库存，2026年开始重新拉增长，因此品牌和渠道投入先于收入释放，后续利润拐点还需要等销售费用率停止上升。 比较有意思的地方是其他收益。2026H1其他收入及收益净额从5.40亿元降到3.46亿元，减少1.94亿元。 财报里管理层重点提到利息收入下降，这个也是本期利润下降有核心原因，过去补助和财务收益回落明显，其中政府补助中与收益相关部分由2.99亿元降到0.67亿元，单项减少约2.32亿元，是最大的绝对变化项之一，另外银行及其他利息收入也下降，新增电商服务收入约0.53亿元等形成部分对冲。 应收账款方面，2026H1相关票据达到5.56亿元，比2025H1的3.35亿元增长约66%，要快于收入2.3%的增速； 公司信用政策仍然相对严格，产品销售原则上要求客户预付款，仅部分主要客户享有通常1—3个月账期。从历史数据看，应收周转一直比较快，2026H1期末贸易应收款项及票据净额有所增加，不过相对收入规模看绝对额比较小。 成本端，销售成本只增长1.3%，低于收入增速。存货销售成本从27.31亿元降至26.06亿元，养殖成本从5.

8月23日，阿里巴巴宣布向美国境外的非美国人士配售新股，配售总金额为800亿港元，据悉此轮配售已获超额认购，其中主权财富基金等高质量长线做多投资者需求强劲。本次配售所得款项净额将100%用于投资全栈AI能力，加强AI基础设施建设，进一步巩固阿里巴巴在AI领域的领先地位。 知情人士称，本次配售启动后，认购火爆，一小时内即获得超额认购。主权财富基金等高质量长线做多投资者的踊跃认购，源于阿里巴巴AI投入清晰可见的回报路径在算力持续供不应求、AI相关产品收入和毛利持续提升的支撑下，资本开支预计3年内，甚至2.5年到2年即可收回。因此，相比短期摊薄，AI增长的确定性、投资回报的可见性推动了这次市场认购热情。 市场分析人士表示，发行窗口的选择同样体现了审慎考量。当前香港市场流动性充沛，国际投资者普遍看好国内AI领先企业。随着penAI、Anthropic等头部AI公司预计年底陆续上市，全球AI主题资金将迎来分流高峰。阿里巴巴选择抓住这个窗口期，既有助于锁定有利的定价环境，也让本次配售成为当前全球资本做多中国AI资产的稀缺入口。（来源：证券日报网） 为什么阿里巴巴配股一个小时就获得了超额认购？谈谈我的看法 阿里宣布拟向美国境外的非美国投资者配售新股，募资总额800亿港元，折合约102亿美元，所得净额100%投入全栈AI能力，包括芯片、算力基础设施、模型开发和部署。 市场迅速给出回应，一小时内就获得超额认购，说明市场愿意为阿里的AI扩张提供长期资金。 严格来说，这是一笔面向机构投资者的新增股份配售，并不是向全体股东按比例认购的供股。 Reuters报道，这次配售获得了包括主权财富基金在内的投资者强劲认购需求，并且因为超额认购扩大了发行规模。800亿港元的规模，也使其成为香港上市公司历史上最大的新增股份后续融资，今年全球范围内仅次于Alphabet和Intel。 所以这件事我觉得不能只从“阿

有道做了三年AI，到底有没有真正赚到钱？ 最新一季财报给出了答案，8月20日有道发布2026Q2财报，收入14.67亿元，同比增长3.5%，表面看增长不快，但收入质量非常好。 毛利达到7.17亿元，同比增长17.6%，毛利率从43.0%提高到48.9%。 其中经营利润达到1.12亿元，同比增长287%，经营利润率从2.0%提高到7.6%。归母净利润7380万元，去年同期亏损1776万元，经营现金流达到3.34亿元。 连续八个季度经营盈利后，有道进入提高盈利质量的阶段，AI对有道多个业务的拉动效应，充分反映在业务增长和毛利率上，现金流也同步改善。 具体业务来看： 1.学习服务开始接过增长主引擎 二季度学习服务收入7.96亿元，同比增长20.9%，毛利率达到65.5%，同比提高5.7个百分点。是有道该季度增长最快的业务，也是毛利率最高、改善最明显的业务。 电话会上，管理层表示有道领世已经把AI用于个性化学习路径、智能推题、中英文作文批改和升学顾问，二季度留存率超过75%。作文批改和智能推题提高了辅导老师人效，个性化反馈又改善了学生留存，AI同时作用于收入端和成本端。 非常明显的AI原生战略，驱动业务增长逻辑。 这系列AI产品逻辑，进一步印证周枫今年4月在清华分享时候的判断，说教育AI比聊天和编程更难，难点在于能不能持续把学生教会。单次答案会越来越便宜，诊断薄弱点、设计练习、持续反馈，并把学习结果沉淀为下一轮教学的上下文才是真正值钱的东西。 有道在学习业务上，现在已经形成内容、老师外加一套AI学习系统，收入与毛利率双增，形成了全新的单位经济模型。 2.广告收入略降，盈利优先战略 二季度在线营销收入5.84亿元，同比下降7.7%，这部分不能回避。但毛利率从25.8%提高到28.7%。背后是公司主动放弃部分低ROI项目，同时用AI广告投放优化器改善流量匹配，用iMagicBox降低素

最近都在聊阿里AI投资这篇文章，主要是最近长鑫科技IPO，阿里累计投了差不多76亿，按照长鑫上市后推算，所持股权对应价值约1300亿元，收益倍数达17倍，而这个还是阿里重仓中国AI的缩影。 借这个事儿正好看下阿里AI战略落地情况。 资产端 据不完全统计，阿里近三年对外AI投资约360亿元，当前浮盈超过2100亿元，粗略估计总收益倍数近6倍，浮盈超5倍。 回溯了一下阿里最近三年的投资组合收益情况，按照财年口径，FY2024投资收益还是净亏99.6亿元，FY2025转正207.6亿元，FY2026升至875.1亿元。 投资回报猛增，虽然不能都归为AI，但是从公开信息看，核心驱动绝对是AI。 这几年阿里投资AI，包括芯片、大模型、具身智能、AI应用等都有涉猎。 从公开信息看，高收益标的集中在芯片和大模型——长鑫、智谱、MiniMax、月之暗面，这波AI行情也是基建和基础模型先兑现，AI应用层尚未彻底爆发，但像Dify这类平台数据已经在跑了。 经营端 从经营回报角度看，貌似比投资的账面浮盈更能验证最近几年阿里AI战略。 协同比较好理解，模型公司和具身智能公司需要长期消耗训练、推理算力，本身就是阿里云最优质的一批客户；而这些模型再通过百炼平台服务企业，又进一步扩大了阿里云生态。 体现在云收入上：由FY2024的1063.7亿增至FY2026的1581.3亿，EBITA率从5.8%升至约9.0%。前几天市场传出的FY2027Q1预览，云收入增速预计达45%，创近五年单季新高，EBITA margin预计11%-12%。云+AI保持高增。 另外从阿里资产腾挪角度看，这几年陆续退出低协同资产——出售高鑫零售、银泰，减持B站、圆通——全力转向AI基建，进入新一轮科技资产价值重估期。 战投逻辑 战投转向的根源，是集团战略调整。2023年9月吴泳铭出任CEO，提出"用户为先、AI驱动"，阿里战投

---这场资产出售与当年万科股权大战有着异曲同工的荒诞：都是优质资产长期被低估，直到控制权变动才引发价值重估。 当中国中冶以 294.4 亿元将旗下核心矿业资产出售给大股东中国五矿的公告落地，终于有人给这笔号称价值“数万亿”的矿产资源给出了明确定价。 这份迟来的价值确认，却让无数投资者五味杂陈 —— 坐拥全球瞩目的铜资源储备，公司市值却长期徘徊在几百亿区间，直到大股东出手购买，这些沉睡的宝藏才得以显形。这背后的荒诞与遗憾，恰是 “哀其不幸，怒其不争” 最鲜活的资本注脚。 中国中冶的 “不幸”，在于坐拥金山却深陷估值洼地。根据公开数据，其旗下矿产资源堪称豪华：巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿坐拥 211 万吨镍、22万吨钴的优质储量，巴基斯坦山达克铜金矿铜储量达 184 万吨，阿富汗艾娜克铜矿更是全球罕见的特大型矿床，仅铜资源量就高达 1236 万吨。按当前金属价格测算，这些战略资源的理论价值近 2万亿元，相当于公司巅峰市值的 20倍。 当然，谁都知道“万亿”的是夸张的说法，是完全不考虑开采成本、所在国高额税收以及未来几十年世界铜价的不确定性的假设条件下说的“气话”。不过，这恰恰表明资本市场尤其是中小股东对中冶矿业板块的关注和重视。 从中冶的历年市值表现看，资本市场在绝大多数年份将其视为 “基建股”，仅给予 0.38 倍的港股 PB 估值，远低于紫金矿业、洛阳钼业等资源企业 2 倍以上的估值水平。 这种估值错配的根源，是多重枷锁的叠加。 其一，业务属性的错配让资源价值被严重掩盖。中国中冶 90% 以上的营收来自工程承包，矿产业务虽毛利率长期维持 30% 以上，利润贡献占比已升至 18%，却始终被视为 “副业”，无法获得资源股的估值溢价。 其二，风险溢价的压制让宝藏变 “烫手山芋”。海外项目集中的地缘政治风险如影随形，阿富汗铜矿因政局动荡、武装袭击频繁，开发周期一拖再拖，安保成本就已经

最近我总刷到川藏线上汽车趴窝的视频。有的路段因为一辆车抛锚，导致堵车十几公里。在那种高原偏僻地方，一个小故障就能毁掉整个旅行计划。 长城魏牌最近推出了西部服务保障线。我详细了解了一下，这个项目覆盖了青藏线、川藏线、青甘三大区域的14条热门自驾路线，在西部7个核心城市设立了直营服务中心，沿线还布置了30多个护航驿站。此中原因猜测，一是因为川藏自驾长城品牌占比高，另一个是新能源自驾进藏的需求在加剧。 这些服务点平均每200公里就有一个，时间响应也有明确承诺：城区和主干道2小时内到达，偏远地区不超过6小时，轮胎更换不超过40分钟，蓄电池更换不超过2小时。这意味着，就算你在318国道最偏远的路段遇到问题，也能得到更快的救援。 护航驿站不只是修车的地方，还准备了饮用水、应急药品、吸氧设备等高原旅行必备品。对于第一次去西藏的人来说，这些设施在高原反应来临时能救急用。驿站还提供儿童安全座椅检测、车内消毒和高原行车指南等服务，考虑得挺周到。 说到川藏线保障服务，其他车企这几年也在不同程度布局。理想、小鹏和特斯拉都已经在G318川藏线上建立了自己的充电网络。理想超充站突破2200个，完成G318线贯通；小鹏在川藏线设立了13座充电站，平均每170公里一个；特斯拉也宣布全线覆盖。 但这些车企主要解决的是充电问题，而不是像魏牌那样提供全面的救援和生活保障服务。相比之下，传统车企虽然有全国范围的标准救援服务，却很少专门针对西部高海拔地区设立特殊服务点，救援时效很难保证。 很多品牌只关注在城市里的服务，魏牌把服务延伸到了4S店够不着的地方，填补了西部自驾服务的空白。这种做法，确实是“为用户而改变”的实际体现。 对于计划走川藏线、新藏线的自驾游爱好者来说，这种服务网络真的很有价值。在那种寸草不生的地方，轮胎爆了或者电池没电，可能就意味着一整天甚至几天的行程泡汤。有了及时的救援和专业维修，至少心里踏实多

作为少数盈利的新能源汽车车企，赛力斯绝非轻易能被撼动，基本面越来越好，短暂的销量下滑其实也在预期内。这与当前处于产品更新换代的窗口期、高销量预期兑现以及比亚迪平权智驾冲击等都有关系，但从中长期来看，赛力斯与华为持续合作下，行业龙头将会拉高竞争优势。问界品牌正处于快速拓展期，伴随新品上市及产品改款等动作，新一轮产品周期即将来临。 $赛力斯(601127)$  

阳光保险是我一直比较关注的港股蓝筹标的之一，在阳光保险纳入港股通，以及美联储降息，港币利率下行的背景下，宏观和政策因子正在给阳光保险形成新的助力。 当前资本市场最大的焦点之一就是美联储降息，目前美联储9月份降息在即，由于香港基准利率跟随美国联邦基金利率，美联储进入降息周期，港府将会跟随。港股作为国际化程度很高的市场之一，其流动性的回升对估值的影响可想而知。 我们可以看下过去40年中8次美联储降息港股的表现。取平均值，在美联储降息3个月后、6个月后、1年后，恒生指数分别收获了9.22%、12.46%和18.17%的平均涨幅。 而目前港股的估值优势十分充足，目前恒生指数市盈率不足9倍，处于10年分位数的15.7%，低于84%的时间。放眼全球，恒生指数市盈率在全球主要股指中也明显处于估值洼地。即将迎来流动性改善的港股的确该引起我们的重视了。 除了美联储降息因素，港股通扩容也是港股流动性改善的“核弹级”因素。港股通资金贡献了港股近四分之一的流动性，从近2年纳入港股通的数据看，调入港股通的个股平均可提升流动性约30%。 过去两年中纳入港股通表现较好的公司有以下特征：市值小于100亿港元的公司，PB小于5倍的公司，周期、消费和科技板块，纳入港股通之后往往获得短期内超额收益。而基本面良好的企业则长期受益，因为公司能够被纳入港股通，本身就是境内外两地交易所官方对于公司的认可和背书，有利于估值的提升。 话说，任何“泼天富贵”来临的时候，你也得能接得住，对于阳光保险而言，质地就是最大的底气。 8月28日阳光保险公布的半年报显示，公司上半年总保费、保险服务收入、归母净利分别为764.6亿元、314.9亿元、31.4亿元，增幅为12.8%、4.4%、8.6%。对比上年同期，呈现主业结构持续优化，新业务增速持续领先市场的态势。 保险业今年面临的最大变化是利率下调和推行“报行合一”，利率下调属于“天时

继阿维塔之后，赛力斯出资115亿取得引望10%股权，不同于长安汽车以子品牌入局，赛力斯全面拥抱华为智驾，正式开启1到N的成长之路。 我记得有一位著名的汽车人说过：虽然名气远不及奔驰、宝马，但博世的产品和技术却是这些德国战车驰骋天下最重要的保证。可以说，没有博世，就没有德国卓越的汽车工业。 然而时代的时针现在已经指向中国，目前中国是全球遥遥领先的第一制造业大国，也是第一大汽车制造国，更是毫无争议的新能源汽车第一强国。中国在电动汽车、智能驾驶、智能座舱领域的发展比欧美市场更快，在这一轮汽车革新的过程中，中国区前沿技术的独立开发能力也越来越强。中国的“博世”，也正在孕育之中。 即使欧美汽车基于产业保护的原因迟缓了电动计划，但是AI已经敲响了新时代的钟声。对于未来的车企而言，做硬件更容易促成的是一锤子买卖，只有做软件和服务才能和客户建立长远联系。随着汽车智能化技术的加速迭代以及消费者对智能化认可度的提升，智能化已经成为消费者购车的关键因素。而智能驾驶技术围绕新生产要素数据、算力、算法展开竞争，具有全栈自研和自主可控能力的公司极为稀缺，引望科技成为众多国内车企的最优选择。 引望科技集成了华为车BU在汽车智能化领域的全栈技术，不仅包括当前华为领先的智能驾驶系统和智能座舱系统，还包括智能车控、智能车云以及智能车载光方案。脱胎于华为车BU的引望科技有最大的概率成为我国新能源汽车产业Tire 1，加速汽车产业智能化升级。 燃油车时代我们都可以看到通用平台架构的核心价值，那么新能源时代车企对合作共建平台的向往只会更甚，赛力斯全身入局，换来的是“华为将全方位支持引望持续领先，服务汽车产业智能化转型”。正如余承东所言，“本次合作标志着华为和赛力斯的合作更加全面、紧密。未来华为和引望将持续支持问界品牌向上，推出更多新品。” 从财务的角度看，参考上半年的业绩，2024年全年，引望可能盈利在50亿左右，

赛力斯25日公布了2024年半年报，符合业绩预告中枢偏上。一季度赛力斯归母净利润2.2亿元，扣非净利润是1.14亿元。二季度，公司营收、净利增速在加快。其中，营收同比增长547%至384.84亿元，归母净利润同比增长295%至14.05亿元，扣除非经常性损益的净利润同比增长237%至13.23亿元。 公司的二季度的毛利率达24.8%，环比增长6个百分点；二季度公司销售、管理、研发费率为15.4%、1.9%、4.9%，综合费用率环比小幅增长，公司控费依然优秀。上半年研发费用化比例大幅提升至73%，对应费用增量10亿元，凸显研发投入大，财务的细分数据也符合预期。 从单纯财报的角度看，我们能看出公司的管理能力非常优秀。公司坚持技术创新、成本贡献的经营方针，新质生产力引领公司经营质量不断提升，公司的规模化效应正在显现：如超额完成倍增计划，营业毛利率同比增长，期间费用率同比下降。 赛力斯半年报的业绩其实也证明了智选问界品牌已经获得成功。目前赛力斯正在汽车行业复制华为手机高端化之路的成功案例，以智能驾驶及座舱领先的技术为优势，赛力斯是中国汽车高端化的引领者和红利分享者。 结合其他新能源厂商的业绩线性外推，赛力斯业绩一定程度验证了之前市场曾经热议的一个现象，那就是新能源整车行业的微笑曲线现象：即15万以下、40万以上格局更好，15-40万格局较为分散。 假定以CR10外资份额和自主品牌份额来衡量蓝海和出清市场。外资在15万以下市场率先出清；40万+市场是蓝海市场，外资份额超过60%，在快速被国产替代。竞争市场包括15-20万、30-40万的价格段；而红海市场集中在20-30万。因此，主机厂集中度提升还处于刚开始阶段，未来几年各大细分市场都将陆续出清。 作为投资者，务必对细分赛道的格局有清晰的认识。 之前的新能源汽车行业由于终局不清晰，整车赛道一直是围绕产品周期进行投资。当产业竞争格局清晰