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在新能源领域，小摩近期接连发布了两份“认错研报”，引发市场关注。两天前，小摩发布一份研究报告，反思此前赣锋锂业与天齐锂业股价上存在判断失误，并终止了两家公司的减持投资评级，上调至中性。一周前，小摩还承认此前低估了储能巨头阳光电源的盈利能力。小摩承认自己看走了眼：我们此前低估了阳光电源的盈利潜力今天，锂电与储能板块迎来大涨，似乎证明了小摩及时纠错的正确性。小摩在研报中写道：我们深入审视了此前的 “减持” 评级判断，并得出结论：储能需求的激增是更强的股价驱动因素。尽管宁德时代矿山重启对锂供需而言存在负面影响，但对于预期中的短缺市场，仍需更多产能释放或矿山重启才能缓解缺口。因此，我们终止对赣锋锂业（A/H股）及天齐锂业（A/H股）的 “减持” 评级，将两股评级均上调至 “中性”。小摩对这两家公司维持中性评级，原因是预计更多产能的释放或重启将限制锂价的上涨空间。小摩将2026财年锂价预测从7万元/吨上调至9万元/吨；对赣锋锂业（A/H股）、天齐锂业（A/H股）的最新目标价分别为65元人民币/ 48元港币；54元人民币/ 50元港币。Part.01核心结论赣锋锂业、天齐锂业股价在2025年上半年波动（区间为- 4%至+20%），而同期碳酸锂价格下跌19%；自7月以来，两股股价大幅上涨79%-137%，远超碳酸锂34%的涨幅。两家公司股价表现之所以显著跑赢锂价，主要原因包括：1）储能系统需求前景强劲2）中国采矿许可证续期问题导致供应中断3）固态电池研发相关新闻的提振在最新的锂供需分析中，小摩已将需求大幅增长的因素纳入考量，因此上调了锂价预测。尽管供需预测显示市场将处于短缺状态，但小摩认为，当碳酸锂价格达到约9万元/吨时，锂供应将开始逐步释放。经测算，宁德时代江夏窝矿山需支付2.47亿元追溯性特许权使用费，且后续税负将有所增加，预计该矿山将于2025年12月末/ 2026年1月重启。未来

11 月 13 日，中国三大 ICL 服务提供商之一艾迪康控股 (09860) 正式宣布，已签署协议以总对价约 2.04 亿美元全资收购全球领先的临床前 CRO 企业冠科生物。艾迪康执行董事兼首席执行官高嵩在随后召开的电话会议中表示，此举是公司发展历程中的重要里程碑，将构建覆盖早期研究至临床检测的一体化服务平台，并显著加速其全球化布局。会上，艾迪康首席财务官兼联席公司秘书王之翰明确交易对价由三部分构成：1.2 亿美元首付款、最高 4000 万美元的 2026 年盈利支付款（基于 2025 年业绩目标达成情况），以及最高 4400 万美元的 2028 年递延对价（基于 2027 年业绩目标达成情况）。资金安排方面，艾迪康将通过 6000 万美元银行贷款及不低于 8000 万美元的股权或类股权融资解决，交易计划于 2026 年年中完成交割。构建 “ICL+CRO” 双轮驱动格局高嵩在阐述收购的战略意义时指出，本次收购具有四大核心战略价值：首先，实现全流程一体化服务能力。冠科生物在肿瘤及免疫肿瘤学领域拥有业内规模最大、技术最先进的 PDX 模型库（超 3000 种成熟模型）、领先的类器官平台及覆盖全球的生物样本资源；而艾迪康则在中国拥有广泛的医院合作网络与成熟的临床检测能力。双方整合后，将构建从早期药物发现、临床前药效评估到临床检测验证的完整服务闭环，显著提升客户研发效率。其次，加速全球化布局进程。交易完成后，艾迪康合并收入中海外占比预计达 23.1%，其中冠科生物约 80% 收入来自欧美市场。这一整合不仅优化了公司收入结构，更助力其成功升级为具备国际化服务能力的一体化的实验室平台。目前，冠科生物已服务全球前 20 大肿瘤药企中的 95%，客户重复收入高达 95%，客户黏性极强。第三，注入持续新增长动能。未来艾迪康将形成 “ICL+CRO” 双轮驱动模式 —— 以稳健的

国际能源署 (IEA) 改变了其对于石油需求即将见顶的看法，重新提出全球石油消费量将持续增长至本世纪中叶的情景。在周三发布的年度《世界能源展望》报告中，尽管国际能源署去年研究的三种情景都预计本十年石油需求将趋于平稳或下降，但最新报告重新引入了 “当前政策情景”(即 CPS)，在这种情景下，到 2050 年石油消费量将较 2024 年增长 13% 至 1.13 亿桶 / 日。这种更为乐观的前景取决于电动汽车普及速度放缓。该报告预测，到 2035 年，全球能源需求将增加 90 艾焦耳 (EJ)—— 较当前水平增长 15%。CPS 情景考虑的是现有的政府政策，而非实现气候目标的愿景。IEA 在 2019 年最后一次使用 CPS 情景来进行预测，从 2020 年起则转而采用更符合清洁能源转型以及到本世纪中叶实现净零排放承诺的预测方式。IEA 表示，原本计划评估涵盖 2031 至 2035 年的各国新的气候目标，但由于提交这些计划的国家数量不足，无法形成有意义的图景。除了 CPS 情景外，该报告继续纳入了 “既定政策情景”(STEPS)—— 该情景考虑了已提出但未必已实施的政策，即石油需求在 2030 年左右达到峰值。报告并未对任何一种路径进行优先排序，即认为其可能性更大。特朗普政府 “亲石油”，全球能源政策前景改变在中断五年之后，IEA 重启 CPS 情景，这标志着该机构以及整个能源行业对石油长期前景的最新评估。总部位于巴黎的 IEA 成立于 1973 年石油危机之后，其预测结果被全球各国政府和能源企业用作规划政策和投资的基准。该机构的分析结果可能会让本周齐聚巴西参加联合国主办的第 30 届联合国气候变化大会 (COP30) 的代表们感到警醒。周三发布的这份报告标志着该机构态度的又一次转变，这与此前预期的迅速向更清洁燃料的转型背道而驰，并且该机构还预测世界可能无法实现气候目标。与此

横向震荡了8个多月后，小鹏汽车股价突然一飞冲天。10日小鹏美股大涨16%，11日小鹏港股也大涨了接近18%。11日上午，摩根士丹利在最新发布的一份研究报告中，对小鹏汽车不吝溢美之词，认为小鹏科技日上看到了不一样的东西，并将公司的目标价上调至每股34美元/131港元。大摩认为，小鹏自身定位从电动汽车制造商，拓展至多元化人工智能应用领域，预计这一战略将为小鹏带来非对称优势，不仅能对抗电动汽车同行，还能与成熟科技公司竞争。“小鹏并非首家探索各类实体人工智能机遇的公司，也绝不会是最后一家。但我们认为该公司在竞争对手中处于有利地位。”大摩在研究报告中写道，尽管其车队规模小于比亚迪、吉利等行业巨头，但小鹏早期对车辆自动驾驶和自研人工智能计算的专注，将加速其数据采集和学习过程。与独立机器人制造商不同，小鹏等电动汽车制造商受益于更庞大的移动数据规模和多样性，这对于解决实体人工智能中的极端场景复杂性至关重要。此外，正如 Iron（小鹏人形机器人）的顺利运行所展示的，工业制造和工程能力是实体人工智能成功的关键。Part.01关于小鹏汽车的进一步思考万物互联 协同共生小鹏在技术日活动中展示了其新产品线——人形机器人和自动驾驶出租车，以及现有的电动汽车产品线。这些应用基于相同的基础模型运行，能够实现多维度数据获取，强化小鹏的网络效应，并加速数据采集和机器学习。这一强大的生态系统可以弥补小鹏车辆车队规模较小的不足。估值重估 空间充足随着小鹏在技术日活动中推出实体人工智能产品，大摩认为在更新后的看涨情景估值中纳入小鹏的人工智能雄心所涵盖的技术/产品多样性是合理的。该估值基于对人工智能训练芯片、人形机器人和自动驾驶出租车的收入机遇和估值潜力的审慎预测，同时叠加了现有电动汽车业务在国内外市场的持续扩张。后续催化因素1. 新混动车型的推出，如P7+、G6、G7 和 G012. ID UNYX 08 的亮相（

美国企业本季度稳健的利润增长，以及这一趋势将持续的预期，为押注股市上涨势头延续的投资者提供了强有力支撑。德意志银行策略师宾基・查达和帕拉格・萨特领导的团队在报告中写道，截至 11 月 4 日，第三季度盈利同比增长率有望达到 13.6%，接近两年来的区间高位。他们补充称，经季节性调整后，环比增长率将达到 6.5%，跻身过去 15 年中的最高水平之列，且这一势头正延续至第四季度。“在第四季度财报周期中，要么盈利预期会被上调，要么企业会大幅超预期，” 萨特在采访中表示。他指出，受节假日消费和科技采购需求推动，第四季度通常表现强劲。德意志银行预计，该季度盈利同比增长率将达 14%。萨特表示，增长动力来自人工智能、电力、航空航天与国防等领域的需求改善，同时许多企业得以削减成本并提高产品价格。他认为股市仍有上涨空间，尤其是在盈利攀升、家庭现金充裕的情况下，投资者持仓仍保持相对中性。德意志银行将标准普尔 500 指数的年终目标定为 7000 点，较上周五收盘价高出约 4%，意味着 2025 年全年涨幅约为 19%。市场广度提升摩根士丹利的迈克尔・威尔逊也认同德意志银行的乐观看法，他认为强劲的盈利将推动股市上涨至 2026 年。他表示，有 “明确迹象” 表明盈利复苏正在进行，美国企业正享有更强的定价权。威尔逊还指出，盈利修正已触底 —— 即分析师下调预期与上调预期的数量对比已达低谷。萨特表示，多项指标显示盈利增长范围已扩大，而这种广度对维持市场动能至关重要。德意志银行数据显示，更多企业实现两位数增长，标准普尔 500 指数中盈利增长的板块已从第二季度的仅两个 (大型成长股、科技股和金融股) 增至六个。“整体增长原本表现不错，但主要由科技股推动，” 他说，“这种情况似乎已经改变。”分析师温迪・宋表示，标准普尔 500 指数中超过 90% 的公司已发布财报 (占该指数市值的 83%)，数据显示

视频平台Rumble计划以大约7.67亿美元的全股票交易，收购总部位于德国的AI云计算服务公司 Northern Data。Northern Data，是一家聚焦于云端 AI 算力租赁服务以及提供高性能计算解决方案的 AI 云公司，根据 Rumble 提出的收购规划，Northern Data 的股东每持有一股 Northern Data 股票将获得 2.0281 股新发行的 Rumble A 类普通股，交易完成之后，他们将合计持有 Rumble 约 30.4% 的股份。该项交易包括与加密货币领军者 —— 最大规模稳定币发行商 Tether 签署的一份价值 1.5 亿美元的 GPU 算力租赁协议，据悉，Tether 持有 Rumble 大约 48% 的股份；同时还包括 Rumble 提供的约 2 亿美元税务负债支持。预计该项收购交易将于 2026 年第二季度前完成。交易完成之后，Northern Data 将从泛欧证券交易所退市。Rumble 还将在交易完成后收拥有大约 2.24 万块英伟达 AI GPU 算力基础设施资产。去年 12 月向这家视频平台 Rumble 投资约 7.75 亿美元的 Tether 也同意成为双方合并后新集团的核心基石客户。“Northern Data-Tether-Rumble。这就是我们如何自下而上构建基于未来时代的 AI 生态系统。”Rumble 董事长兼首席执行官 Chris Pavlovski 在声明中评论道。周一美股盘前交易时段，Rumble 股价一度大涨约 25%。Rumble 是一家视频分享平台兼云服务公司，总部设在加拿大多伦多，在美国佛罗里达州 Longboat Key 设有美国总部。Rumble 是一个主打 “言论自由” 的保守派在线视频平台和技术公司，为创作者提供视频托管、直播和云计算基础设施服务，例如 Rumble

周末闪迪大幅提价的消息对存储公司又形成了新一轮刺激，而卖方机构也纷纷更新了自家的研究报告。摩根士丹利在最新发布的一份研报中，大幅上调了中资存储公司江波龙的目标价格：在基准假设情景下，目标价从人民币122元上调为人民币325元；若在乐观假设情景下，目标价定为人民币435元。江波龙刚刚交出了一份亮眼的三季报，截至11月10日收盘，江波龙收盘报人民币284.07元。大摩认为，存储行业短缺态势将持续至2026年底，江波龙凭借产品组合优化、自研控制器成本优势及稳定供应能力，盈利能力将显著超越上一轮周期峰值。Part.01存储超级周期仍处于早期阶段价格涨幅超预期：2025年四季度DRAM主流产品呈现全面涨价态势，其中DDR5 PC内存季度环比涨幅达25-30%，服务器 DRAM涨幅更高至28-33%，高容量规格如96GB服务器 RDIMM模块因AI服务器需求激增，季度环比涨幅飙升 70%。NAND领域同样表现强劲，企业级SSD合约价环比涨25-30%，eMMC/UFS 和客户端SSD价格涨20-25%，3D NAND 晶圆因产能受限，季度环比增长达65-70%。当前NAND混合平均售价约0.08-0.09美元/GB，距离2021年上一轮周期峰值0.13美元仍有40%-60%上涨空间，价格上涨动能将延续至2026年。供应端持续收紧：模组制造商与上游存储芯片供应商已开始主动限制供应，以应对本轮上行周期的持续性，避免过早释放产能导致价格回调。尽管微软、亚马逊等大型云服务提供商试图通过签订2-3年长期协议换取产能加速扩张，但截至报告发布时尚未与供应商达成一致，供需缺口预计至少持续至2026年底，期间供应商与具备稳定供应链的模组厂商将持续掌握议价权。AI驱动结构性增长：AI服务器对高容量eSSD的需求成为核心驱动力，单台 AI 服务器存储容量需求是普通服务器的5-8 倍，且边缘AI设备（如智能终

高盛称，人工智能投资周期仍有推进空间，将如今 AI 支出和估值的飙升比作 20 世纪 90 年代末科技热潮的早期阶段，而非投机性顶峰。在一份新报告中，该行指出，“从多个指标来看，当前与 AI 相关的热潮，与 1997 年至 1998 年的科技热潮更为相似，而非 1999 年或 2000 年的状态”。那个时期是互联网时代的建设阶段，生产力和基础设施领域的进步开始显现，但市场过度投机尚未形成。高盛提醒，资本的高回报无法保证，但表示只要没有外部冲击或资金限制破坏势头，当前趋势表明 “AI 投资热潮仍有充足的推进空间”。该分析意味着，随着企业大举投资数据中心、半导体和模型训练基础设施，AI 的扩张阶段可能会持续。该行的表述强化了一种观点：AI 仍处于建设阶段，这与互联网泡沫狂热前的几年存在相似之处，当时长期生产力提升才刚刚开始显现。高盛科技、媒体和电信研究主管 Eric Sheridan 也指出，如今的上市公司估值仍基于自由现金流、资本回报率和利润率，与 1999 年那些没有收入的公司获得最高估值的情况截然不同。他表示，当今的科技巨头大多能产生巨额自由现金流，并进行股票回购和派息，这在 1999 年 “几乎是凤毛麟角”。此外，当前的资本市场活动也远低于历史泡沫时期的水平，IPO 市场表现得 “更加挑剔”。高盛将当前情况与互联网泡沫前的年份对比，增强了市场对 AI 相关股票和基础设施投资标的的乐观情绪。该行的观点可能会提振芯片制造商、云服务提供商和数据中心开发商的市场信心，这些企业被视为当前投资浪潮的核心。此外，针对美股近期约 5% 的回调，高盛指出，这是 AI 周期中典型的年末季节性波动，并非预示着涨势终结的异常信号。据高盛固定收益、外汇及大宗商品交易员 Shreeti Kapa 表示，每年这个时候出现 5% 的下跌是本轮周期的正常现象。她认为，尽管市场自四月低点以来已经历了一轮强

机器人领域远远落后特斯拉的苹果，到底有没有后来居上的可能？在这一点上，大摩是看好苹果的。11月6日，大摩发布深度研究报告，聚焦苹果机器人业务。大摩认为，随着人工智能与机器人技术重塑物理世界，苹果有望凭借垂直整合生态、23亿+设备安装基数，及被低估的机器人技术积累，成为实体AI领域的领军者。该业务作为全新增长机遇，可能贡献苹果当前股价的10%-25%，保守预估2040年，苹果机器人业务营收可达1330亿美元（约占当前营收的32%），最高潜力达2930亿美元。报告给予苹果“增持”评级，目标价305美元，核心看好其在人形机器人、家用机器人等领域的长期布局。Part.01重新定义机器人的 身份标签1. 具身智能：下一个平台革命大摩报告跳出传统“机器人=机械工具”的认知，将苹果布局的核心定义为 “具身智能”—— 即AI从数字屏幕走进三维物理世界，成为能感知、行动、交互的 “实体智能体”。这一提法将机器人技术提升至 “平台级变革”高度，类比移动互联网对行业的重塑，暗示苹果的目标不是制造单一设备，而是搭建全新人机交互生态。更具想象力的是，报告预测这一市场2050年规模可达5万亿美元，最终甚至可能超越30万亿美元的全球劳动力市场，将机器人赛道与“重构生产力”深度绑定。2. 苹果的新角色：人形机器人集成商不同于特斯拉聚焦人形机器人硬件本身，报告赋予苹果“集成商”的独特定位：依托23亿+设备生态、硬件-软件-服务垂直整合能力，将现有技术积淀转化为机器人的核心竞争力。这种定位打破了“机器人企业必须从零研发”的思维定式，强调苹果的优势在于 “融合复用”——比如用iPhone的视觉数据训练机器人“看”，用Apple Watch 的传感器技术帮机器人“感知”，用HomeKit生态让机器人“融入家庭”，最终形成“别人造不出的生态型机器人”。Part.02颠覆认知的 机器人新物种1. 2027年爆款预判：

随着全球股票市场近日因 “AI 泡沫论调” 持续发酵而从历史最高位持续回调，投资者们现在有足够多的理由从股票资产中套现或者是获利了结其中一大部分收益。来自花旗集团的资深美国市场股票策略师 Drew Pettit 认为，“大量利好已经被计入市场价格之中”，但是他在采访中调强调道，短期市场疲软 / 向下回调可能在投资者们普遍预期之内，支撑股票市场长期牛市的 “人工智能基本面叙事” 依然完好无损，这可能为回调期间创造重大逢低买入机遇。“市场不是经济体本身。”Pettit 在采访中强调道，并且解释称，人工智能和人类社会生产率的进步共同驱动了标普 500 指数近年来牛市强劲涨幅表现的大约一半。在这位股票市场资深策略师看来，市场的另一半则与传统的宏观经济环境因素以及周期性的增长模式联系更为紧密，形成了 Pettit 所描述的当今全球投资环境中的 “杠铃效应”。在测算因 AI 泡沫冲击导致的潜在美股市场回调程度时，Pettit 的测算数据显示，若将未来盈利折现，标普 500 指数的合理价值大约在 6,600 点附近。截至周四美股收盘，标普 500 指数下跌 1.12% 至 6720 点位。市场健康回调难避免如果说人工智能投资狂潮确实是一场类似 2000 互联网泡沫时期的历史级投资泡沫，那么毫无疑问的是，它已经在英伟达、谷歌以及博通等 “美国科技巨无霸们” 这一堪称 AI 泡沫大本营之外的许多地方，把大量” 非纯粹 AI 算力硬件标的公司们 “的整体市值吹得鼓鼓胀胀。然而，在华尔街分析师们看来，AI 泡沫即使有也不足为惧。瑞银分析师团队强调，随着全球 AI 算力产业链以及美股科技巨头们股价持续创新高，“人工智能泡沫” 的出现条件正逐步具备，但是距离泡沫破裂可谓非常遥远。瑞银表示，AI 科技巨头们权重占比愈发庞大的美国股票市场仍处潜在的泡沫最早期阶段 —— 即处于泡沫未成形阶段，远