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过去一周，全球大类资产呈现显著“铜强金弱”格局：工业金属在供应扰动与风险情绪改善的双重加持下集体上扬，而传统避险资产黄金则受情绪降温拖累延续回调。作为散户交易者应该如何认识当前市场的交易环境，并及时调整自己的策略呢？一、宏观环境回顾：Risk-On的氛围回归当前以色列与伊朗冲突已经进一步平息，地缘风险趋缓，市场避险需求已经明显降温。同时，美国经济数据继续显示韧性，短期衰退疑虑被进一步推后。在上周的FOMC会议上，美联储主席鲍威尔在国会听证会上强调“若条件允许或可提前降息”，衍生品市场对于年内降息预期计价，又再度上调至“三次”。在上述背景下，全球资金重新偏向风险资产，工业金属与权益市场受益最明显，而之前一路走高的传统避险资产黄金，则出现了承压。二、价格表现：铜领涨，金领跌统计上周资产价格的表现，COMEX 铜价周度上涨超过5个百分点，COMEX 黄金周跌超过2个百分点，白银周度微跌。金银比小幅下行、金铜比大幅走低，而原油深跌抬高了金油比。由于当前黄金处在高位，回落速度有加快迹象，同时金银比保持在高位，所以金银比或许还有下跌的空间。回顾：COMEX白银期货走势全面分析：13年新高后的牛市驱动因素三、铜市深度剖析供需与价格驱动方面，风险偏好回暖提供了情绪层面的铜价“抬升力”。同时供应端扰动放大价格弹性：海外部分冶炼厂因利润承压出现减停产，精矿收紧预期明显。在“双利多”共振下，铜价一举突破前期箱体，周度涨幅位居各大商品前列。期限结构与库存方面COMEX 铜曲线整体呈 Contango，此前曲线整体下移后近期再度抬升，但远端依旧贴水有限。COMEX 可交割库存已突破 20 万吨，结合进口精炼铜流向，后续仍可能继续累库，套利空间受限。资金面与持仓方面：

1.原油价格波动：以色列与伊朗交火使美 WTI 原油从 61 - 62 美元涨至 77 美元，停火后回到 65 美元附近。短期 6 月供应不足支撑油价，中期供应过剩压制油价，5 月 OPEC + 增产低于预期，6 - 9 月每月增产 42 万桶。 2.美股走势：4 月以来受贸易政策和主权风险影响，目前两者不确定性下降，7 月上涨概率大，技术面支持上涨。 3.重要事件影响：大美法案若通过对美股利好；7 月上旬贸易战停火期和大美法案落地情况重要；9 月降息概率约 90%。 4.宏观因素变化：全球地缘政治、美元主权、贸易政策风险回落，特朗普新政对美国经济和美股有利，中东和俄乌冲突强度下降。视频课程回顾：文字实录：说话人 1 00:00 上半年快要结束了，今天是我跟大家在线上交流一下最近的这个原油这个行情，还有就是关于美股的这个股指接下来怎么看啊？那么最近这个原油的走势非常的诡异啊。首先是突发的这个以色列跟伊朗的这个交火，导致原油价格从六十一二块钱涨到77，这个是美国 WTI 原油啊。随后就是两周以后这个双方决定要停火。那么原油价格又一次回到了 65 美元附近啊。这个过山车的这个行情我非常有幸能够把握住从 60 多美元涨到 70 多美元的这个这一段，这个我记得我是星期二，星期二我在我的这个知识星球上面发了三家投行的这个报告，都是认为原油可能阶段性存在机会。 说话人 1 01:25 那么周四的时候这个伊朗跟以色列就开始酝酿要这个开战了，那么周五的时候一早就宣布以色列宣布开战，同时这个导弹飞机都已经过去，所以原油就开始当天拉升，基本上持仓也就是三天到 3 ~ 4 天这个样子，就实现了这个短期的一个比较高的收益啊。那这张图就是今年上半年度这个管理的账户的一个业绩情况，我们收益是104%，点48，最大回撤15%。今年上半年非常的不容易，碰到了特朗普的这个波动，对吧？在 4 月份的时候特朗

2025年上半年，国际原油市场经历了剧烈的波动与下行压力。受美国“对等关税”政策、全球原油需求增长预期不佳、OPEC+八国连续增产、中东地缘局势不确定性等多重因素影响，国际油价整体呈现高开低走的态势。上半年原油市场基本面分析原油基本面上，2025年上半年国际原油供需整体呈现供过于求的形势。上半年全球原油供应量平均约103.50百万桶/日，环比增长0.51%，同比增长0.96%。上半年全球原油需求量平均约103.27百万桶/日，环比增长0.01%，同比增长1.03%。上半年全球原油供应过剩约0.23百万桶/日，同比下降24.30%，2024年下半年为供应短缺0.28百万桶/日。供应方面，OPEC+加速增产原油，8个OPEC+国家（沙特阿拉伯、俄罗斯、伊拉克、阿联酋、科威特、哈萨克斯坦、阿尔及利亚和阿曼）在5月、6月和7月连续三个月增产41.1万桶/日，远高于最初计划额。需求方面，特朗普政府的关税政策导致全球贸易成本上升，并迫使石油贸易改道，进一步加剧了国际油价的不确定性。美国总统特朗普于4月2日宣布实施了前所未有的关税政策，此次关税措施不仅包括对所有进口商品征收10%的基准关税，还对60个与美国存在最大贸易逆差的国家实施了更高的互惠关税。地缘局势方面，自4月12日美伊双方在阿曼首都马斯喀特举行首轮间接会谈以来，双方陆续举行了四轮间接会谈。投资者一度预期若美伊能够达成核协议，那么美国将放松对伊朗制裁，届时可能使每天30万至40万桶的伊朗石油重返石油市场，国际油价也因此承压。但随着多轮谈判的进行，美伊双方逐渐进入会谈“深水区”，两国在关键问题上陷入僵局，加之美国多次收紧对伊制裁，以及伊朗与以色列在6月中旬爆发军事冲突，中东地缘局势再度升温。下半年原油市场展望1. 美国关税政策主导全球贸易格局美国的经贸战预计将贯穿全年。特朗普政府将关税作为经济“杀手锏”，通过对外加征关税迫使贸易伙

近期，中东地区的地缘政治形势急剧升级，以色列与伊朗之间的冲突再度爆发，引发市场对于中东原油供应可能中断的担忧。受此影响，国际油价出现了大幅震荡上涨的走势。以纽约商业交易所（NYMEX）为例，WTI原油8月合约价格一度冲高至每桶75.5美元，当前则徘徊在73美元上下。原本处于供应过剩的原油市场，因担心供应受阻而短期迎来利好。但原油市场能否维持反弹，反弹能持续到何种高度，核心还是取决于以色列与伊朗之间的局势发展。如果冲突升级、范围扩大，甚至演变为持久战，原油供应中断的风险显著上升，全球库存消耗速度加快，油价有望冲击更高点位。然而，在基准假设下，事态可能不会持续扩大的时间太长，最终很可能以一方的谈判和妥协结束。考虑到2025年全球经济增速放缓，叠加原油需求的疲软，原油价格的反弹高度将可能受到一定限制。地缘政治危机引发原油供给担忧自6月13日以来，以色列和伊朗的军事冲突已持续四天，并点燃了市场对于中东原油供给前景的担忧。本轮冲突与2024年4月和10月的短暂摩擦不同，烈度明显升级，双方已开始直接攻击对方的石油设施。以色列方面袭击了伊朗南帕尔斯天然气田，而伊朗则用导弹打击了以色列位于海法湾的炼油厂，目前该炼油厂已被迫全面停产。若冲突持续时间过长，将对中东地区油气设施造成实质性破坏，从而对石油供应产生巨大影响。此外，伊朗曾放出威胁，如果美国介入，将封锁霍尔木兹海峡，这一全球最重要的原油运输咽喉要道。若霍尔木兹海峡被封锁或运输受阻，运输成本势必提升。不过，伊朗完全封锁霍尔木兹海峡可能性极低，背后有多个原因。第一，霍尔木兹海峡宽度达35至60英里，其中大部分水域属于阿曼而不在伊朗掌控范围，船只可通过阿曼和阿联酋水域绕行，无法完全由伊朗所控。历史上伊朗曾于2011年、2012年、2018年多次威胁关闭该海峡，但从未真正实施，现实制约因素明显。第二，伊朗本国大量民生物资也依赖该航道进口，若关闭

一、美元回落，非美货币强势崛起上周全球外汇市场风云变化，美元指数持续走弱，跌至七周新低，成为市场关注的焦点。非美货币普遍上涨，尤其是欧元表现尤为突出。展望本周，美联储和英国央行利率决议成为焦点，市场对两家央行的决策及会后发言高度关注。此外，中东地区以色列和伊朗的地缘政治风险可能进一步转化为部分货币的避险需求。二、上周外汇市场核心回顾1. 通胀数据低于预期，美元承压下行美国最新CPI（消费者物价指数）数据再次低于市场预期，显示通胀压力有所缓解。与此同时，就业市场传出降温信号。受此影响，市场对美联储9月降息的预期持续升温。加之美国总统特朗普最新表态，未来两周或将对部分贸易伙伴单方面加征关税，引发市场对贸易局势升级的担忧。多重利空影响下，美元指数持续遭到抛售，刷新近七周新低。2. 日本央行加息预期降温，经济数据现通缩迹象日本央行行长植田和男近期表态，若通胀率能稳定在2%左右，将考虑加息。然而，5月日本企业商品价格环比下跌0.2%，同比增速从4.1%大幅降至3.2%，创2024年9月以来新低，远低于经济学家预期。基于此背景，市场普遍预期本周日本央行将继续按兵不动，年内加息概率下降至三分之二。3. 欧元受益于基本面分化及官员鹰派表态在美元基本面走弱的同时，欧洲经济数据表现稳健。德国5月CPI终值同比2.1%，法国、西班牙等国通胀数据均基本符合市场预期，为欧洲央行继续采取鹰派立场提供了政策空间。上周，欧洲央行官员施纳贝尔表示“货币政策周期尚未结束”，进一步增强了市场对欧央行后续加息或维持高利率的期待。受此推动，欧元兑美元连续四日上涨，创2021年11月以来新高。三、期货市场头寸动态美国商品期货委员会（CFTC）公布的数据显示，截至2025年6月10日，各主要货币期货净持仓有以下变化：总体来看，加元成为唯一一只在上周持仓实现多空转换的货币；澳元及纽元持仓变动幅度也较为明显。数据反映出市场

文字实录总结：美国股指表现：上周美国股指趋于平静，处于今年2月高点的顶部区域，突破需重大消息，本周波幅偏小，符合预期。大宗商品机会：关税问题平稳后，大宗商品成为关注重点，白银、原油等品种波动对市场情绪带动强，未来大宗商品的行情值得重点关注。经济衰退与通胀预期：经济衰退预期自美联储加息起就存在，衰退对大宗商品和股指短期利空，之后可能引发通胀，两者循环且无固定顺序。目前市场计价偏向于通胀再起，大宗商品价格走高。全球冲突背景：俄乌、中东、巴铁与印度等地区冲突多发，多为宗教、种族或历史遗留问题，冲突持续时间长，会带来经济衰退预期和通胀压力。原油市场变数：欧佩克增产对油价影响已被市场消化，原油的这轮大跌的大底是50附近，目前很可能已经出现大底了，伊朗是最大变数。若美伊谈判放松制裁，伊朗原油库存入市将打压油价；若冲突升级，油价将上涨。目前油价突破65美元重要参考线，不宜轻易看空。最高有可能翻倍。农产品情况：农产品受关税影响，美国玉米和小麦价格下跌，美豆受影响最小。美豆成本区间在800 - 1100美分，中轴线950美分是阶段性底部，突破1100美分或开启新一轮行情。白银投资机会：钢铝关税提高推升了白银、铂金等工业金属价格，引发金银比价回归。若关税问题恶化，白银等工业金属后续仍有上涨机会，但需注意波动风险。金银比很可能回落并没有结束。讲座全部内容如下：老虎证券邀请芝商所特约策略讲师甘灿荣带来独家市场策略解读，他曾任职深圳私募基金投资经理，期货公司资管部经理文字实录：说话人 1 00:00 各位投资者大家晚上好，那很高兴又在这里跟大家聊市场的一个最新的情况。那么嗯，我们首先一点就是说，先说一下昨天了，昨天晚上是有一个比较突发的一个情况，那么这个因为跟今天准备的是大宗商品的内容，然后的话昨天的那个突发的情况，也对。这个我今天讲的那个大众商品的那个内容的话，有点是想提前到来的这么一个情况，所以

2025年6月，COMEX白银期货市场迎来史无前例的强劲上涨，现货白银价格成功突破36美元/盎司，创下13年来新高。截至6月10日收盘，7月交割合约报36.64美元/盎司，年内涨幅达22.54%。技术突破与历史意义银价成功突破35美元/盎司这一关键心理阻力位，标志着多年来技术面的重要突破。但历史数据显示，白银价格仍远低于通胀调整后的历史高点，1980年50美元的峰值相当于今日的约180美元。那么从技术角度看，银价已有效突破关键阻力区间，为进一步上涨铺平道路。供需分析世界白银协会数据显示，2025年全球银矿产量预计为8.35亿盎司，较2016年水平下降7.23%。矿山产量的长期下滑主要源于主要矿床的成熟、资本投资周期变化以及新矿山开发时间延长等因素。尽管回收银产量预计增长至1.95亿盎司，增幅达24.06%，但仍无法完全弥补矿山产量的下降。工业需求持续强劲根据白银协会最新预测，2025年全球工业银需求预计首次突破7亿盎司大关，同比增长3%。其中，绿色经济应用继续成为增长引擎，太阳能光伏产业预计将再创历史新高。电动汽车行业也是重要驱动因素，每辆电动车的银用量几乎是传统汽车的两倍。第五年连续供应缺口2025年，全球白银市场预计将出现1.177亿盎司的供应缺口，这已是连续第五年出现结构性赤字。2021-2024年累计缺口达6.78亿盎司，相当于2024年10个月的矿山供应量。这种持续的供需失衡为银价提供了强有力的基本面支撑。（上图）COMEX期货市场结构分析 持仓量与交易活跃度根据CFTC最新数据，截至6月3日，COMEX白银期货总持仓量为189056手。单周持仓量大幅增加，显示市场参与度显著提升。CFTC分解持仓报告显示，管理资金（Managed Money）类别净多头持仓环比上周大幅增加。基金类头寸大幅增持多头手，小幅减持空头，显示机构投资者对白银前景的乐观态度。期货曲线结构C

关税谈判情况：4月宣布的90天关税谈判缓冲期临近7月底，特朗普可能采取极限施压政策逼迫各国谈判，目前仅英国与美国达成框架性协议，欧盟准备反制。美国股指走势：美国股指涨速下降进入盘整状态，后续走势受谈判结果影响。谈成提升通胀预期，大宗商品或更强势；谈不拢可能升级贸易冲突，提升经济衰退预期，美国股市可能大幅下跌。美债利差扩大：美国国债长短期利差持续扩大，说明经济衰退预期一直存在，历史上出现这种情况后，经济衰退短则半年、长则三年会出现，期间美国股指跌幅20%-30%常见，严重时会跌一半。关键技术指标：美国股指中长期可关注20个月均线，它是多空分水岭；2月、5月是重要观察点，2月高点能否突破反映关税问题是否解决，5月低点（5600点）是短期多空分水岭。黄金市场情况：俄乌冲突谈判进展缓慢，对黄金有一定带动作用，黄金价格上涨动力缓和，短期可关注20天均线。白银市场情况：美国提高钢铝关税刺激白银上涨，白银有投机机会，涨幅可能在40%-50%，但它是投机品种，库存不低，生产商可能高位抛售，投资者要设好止损。文字实录：说话人 1 00:17 各位投资者大家晚上好，很高兴又在这里跟大家分享一下这个最近市场的一个情况。那么现在是 6 月份，那到了这一个 6 月份以后了，还有一个多月就到了这个特朗普宣布的这一个关税谈判的这么一个缓冲期，大概是 90 天， 4 月份宣布的，然后 90 天大概是7月底。好，那么在这个时间段我们要留意一个东西，就是到7月底之前，他只剩那么一个多月的时间，那么特朗普很可能就在这段时间会出很多一些，嗯，让人意外的一些政策啊。然后就是逼迫那些其他就是观望的那些国家，准备谈关税的这些国家来逼迫他们去进行谈判。那么也就也挺符合这个特朗普一贯的这种极限施压的这样的一个方式，所以的话，嗯，最近的这个 6 月份到 7 月份之间，我们可能会看到很多的。不，这种就是说突然之间来的一个关税的

2025年5月的全球大宗商品市场，在宏观数据指引缺失的背景下，贸易局势重新成为主导市场情绪的核心因素。我们详细复盘一下2025年5月底铜、金等主要金属的价格表现、市场结构及持仓行为，并简单聊一下铜和黄金的走势方向。上周，宏观层面缺乏重要经济数据，市场关注焦点再度转向贸易局势，整体气氛显得扑朔迷离。一方面，美国前总统特朗普呼吁对欧洲商品征收高达50%的关税，并建议将铝和钢铁的关税同样提高至50%；另一方面，美国贸易法院曾短暂裁决特朗普关税政策违法，但其后诉讼被推翻，关税政策得以继续执行。这一反复变化的贸易环境，持续对市场产生扰动基本金属市场复盘COMEX与沪铜市场观察COMEX铜价上周表现震荡偏强，主要受对美国加征关税预期的影响。尽管全球宏观数据稀缺，但贸易局势成为主导。特朗普对欧洲及金属品种可能征收更高关税，推动市场情绪反复。同时，美法院相关关税政策在诉讼与上诉之间多次反转，令投资者对未来走势难以预判。与海外市场相比，SHFE铜价则表现为震荡整理，未出现明显方向性突破。此前的国内利多因素已被价格消化，包括降准降息、出口数据的韧性以及贸易谈判的进展。尽管市场对后市宏观走弱存在担忧，但短期内显著回调的可能性不大，即使出现利空也需时间发酵。关注期限结构COMEX铜：价格曲线仍为contango结构（远月高于近月），此前整体下移。当前COMEX铜库存持续交仓，总量逼近20万吨。结合进口精炼铜数据，后市美国铜库存有望继续累积，短期月差操作空间有限。SHFE铜：价格曲线较前期上移，Back结构回收。近期国内精炼铜社会库存有所增长，消费指标走弱，4月爆发性消费难以持续。建议后续以较远月合约逢低借贷（borrow）为主（见期限结构分析部分）。CFTC数据显示，上周非商业持仓空占比维持低位，空头持仓回到历史中位区间，现阶段持仓结构对价格并无强烈指引。图1：CFTC基金净持仓贵金属市场复盘贵金

一、近期油价走势回顾4月初，国际原油市场遭遇重挫，布伦特原油和WTI原油价格分别跌破68美元和64美元的重要支撑位，主要源于美国发起关税冲击以及OPEC+超预期增产的双重利空。自此一个半月内，油价在10美元左右的区间内震荡整理，具体表现为WTI原油在55-65美元波动，布伦特原油则介于58-68美元之间。从目前情况看，在没有重大系统性风险事件发生的前提下，市场或将在这一区间内来回波动，但中期来看，油价仍存在下破风险。图表信息：WTI原油日K线WTI原油自4月初跳跌后呈现低位区间震荡走势，K线图上高低点明显受上述区间压制。二、短期油价支撑因素详解（1）关税战影响与政策反转本轮油价大幅下跌的核心驱动力是美国政府发动的关税战。市场普遍预判其对全球经济会带来巨大负面影响，无论是短期贸易流减少，还是长期工业与消费领域受损，均将显著抑制原油需求。与此同时，OPEC+减产政策一直是过去几年油价坚挺的主要支撑，但政策突然转向对油价产生了强烈的利空作用，甚至超过关税战本身。当4月初两大因素共同驱动油价暴跌后，两者的短期暂时反转同样对油价下跌起到缓冲作用。4月9日，美国总统特朗普紧急宣布，暂停对部分国家和地区实施90天关税，直接逆转了市场悲观预期。受此影响，美股和原油从低位大幅反弹，反弹幅度接近12%。随后的5月中旬，中美关税谈判取得积极进展，进一步提振市场情绪。（2）OPEC+供应动态与此同时，OPEC在4月的原油产量不仅未增反降。美国加大对委内瑞拉的制裁使其供应减少。沙特、阿联酋等其他OPEC成员国并未借机增产，使市场开始质疑沙特是在“口硬心软”，依然承担主要减产责任。（3）地缘与需求因素地缘局势依然紧张，对油价也有抑制作用。市场高度关注美伊核谈判，尤其以色列对此虎视眈眈。5月下旬伊朗与美国的第五轮核问题谈判虽取得进展，但未达决定性成果。投资者对协议的信心减弱，油价因此收复部分因“特朗普建