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本期内容如题，是的，A股在4000点的好日子并不算多··· 因为大A浮沉二十年历史，一共只有173个交易日收在4000点以上。其次对于大多数板块&玩家体感可能还是不太好——赚钱效应不够强。 指数涨幅&板块分布如下： 图片 图：股市各综合指数&行业表现 近六个月表现：上证、沪深300、A50涨幅都在20%关口一带，但消费的-2.6%（地产就无需再提），而新能源&科创50等科技含量高的都在50%左右··· 显然相当贯彻的脱虚向实，通过重构国企、科技企业的估值体系+提供上市/融资便利，让能动性较高的企业获得廉价资金，带动产业扩张··· 这算是国家资本主义主导的“跑马圈地”的赛马场游戏中，经年累月摸索出一套尚且不错的打法。 从宏观市场定价逻辑去看现价市场（比如科创板系列），就是在快速兑价国家“十五五”的计划，当然这种定价逻辑和机制，一定是国家队&半国家队掌握直通天意者的优势，对于我等散户而言没有任何优势可言。 PS能动性较高，有两个含义，一是市场能动性较高：地方政府+政商驱动+市场自由度较高；二是政策能动性较高：国企们积极响应政策，属于指哪打哪··· 至于宏观交易的主线，在这一期内容里阐明25.10.2《成为先信资本——AI的新奇点？！》仓位高低切后，还是跟随海外AI+FAAMG的新高们齐齐走高，这就是龙鹰在没有达成贸易框架协议，但有缓和趋势的最小阻力。 所以这就是25Q4的策略主线，也是这轮大A上证4000点的剧本，至于还能走多高，则要看未来央妈财爸如何通过定向流动性管理+收紧外部资本流动（见文末星球笔记，央妈对人民币离岸的管理强度），从而腾挪出内部新的政策空间。 PS最近的收紧内稳定币+央妈再度回归公开市场的国债购买，就是一例。 当然海外这个剧本我们也见过—— 图片 图：东亚&欧洲的美元流动性 和上一期内容《流动性风险前瞻》跟踪流

本期内容顺延25.10.16的《中观宏观轮流转》谈及的美国在内全球分子端动能乏力（居民部门需求不足）+分母端高压（限制性利率），以及对应的房地产、二手车抵押市场的“蟑螂们”——120e规模的暴雷引起车贷两万亿市场的恐慌。 引起一连锁的信贷收缩，但或许诸多“机构”（包括笔者在内）都没想到的第一个引起流动性风险的是WEB3币圈、第二个市场是金银等贵金属市场——均贡献了周内10%以上的跌幅。 事后诸葛亮来看，这种这俩（大类）资产近期高达45-60度的仰角上涨斜率，必然是不少杠杆资金，当然这里的杠杆是广义的，不限于常规的MarginCall，更多的是比如期现挤仓+融资杠杆··· 只是黄金是大圈，主力玩家得是各路央妈，币圈不过是小圈，最多各路微策略+机构——市场深度决定盘口，流动性仅仅是遮羞布。 图片 图：全球央妈外汇储备中价值的黄金VS美元 PS如果明年黄金突破5500，全球央妈们持有的黄金市值，应该就能和美元储备市值持平了。 且看近期的龙掏稀土牌，鹰掏硅幕限制，且双方架牌还要看盘外招，比如澳大利亚的愿意用品相较低的铁矿石30%以人民币结算，鹰就直接掏龙布局在缅北的灰产··· 龙鹰缠斗的戏码保底持续一两年，叠加全球右转的潜在预期，黄金购买的潜在需求还没有完全被释放··· 当然眼下还是回归流动性风险，基于宏观层面的分子端动能不足，分母端高利率挤压，未来流动性断裂风险是存在于各处的，因为旧时代的债务散、布各地。 25.5.9《不稳定世界的求存指南2.0》：新时代的高利率+高通胀组合遇上旧时代的残余——高债务+高杠杆，好比冰与火。而上一代范式的全境（美日、美台）期限套利，惯用高杠杆、低套保，吃低波动率的红利——注定会埋葬在新时代。（原文笔记） 继上两周美国二手车市场“暴雷”后，本周排名全球第六的新加坡主权基金（GIC）把国内新能源汽车领军者——蔚来告上法庭。 就是蔚来的换电+租电，属于重

本期内容延续25.9.12《放平心态，属于少看盘更好的时点》：中基本面、弱宏观的格局，弱宏观的核心原因（原文笔记）。 所以今年其实宏观的趋弱，源于央妈-财爸携手给市场塞入强力定心丸降息预期，以及来自政府的干预，硅幕、铁幕、智子封锁··· 那么今年的宏观就该干中观的活，看技术行业的拐点和趋势。 下一个AI的爆点不在于行业上游&中游，主要是看FAAMG+英伟达的半导体们估值已经相当充分了，未来即使有机会也不会出现在宏观逻辑的策略，而是在节奏上。 所以要看AI行业两端，一端TO应用和另一端TO电力，一个杀手级应用的Sora预期是国内半年左右跟进（类似当年的GPT时间差），另一个是算力终端的电力=>可控核聚变，然后铜是工业之母。 这就是未来数年的行业Beta，当然市场还需要洗不少盘子，拆资金结构。 TO应用落地是市场质检过去两三年间巨头们的庞大资本开支，能否得到阶段性投资回报，OPENAI开放成人内容了，AI的泛娱乐化趋势势不可挡，就看国内作为数据审核”最便利“的几家巨头怎么跟进AI泛娱乐化，其余行业吃不到肉也该喝口汤··· TO电力则是AI基建的算力网络，马斯克的假设之一，未来AI基建联网，算力中心统一规划，可能算力分布网络未来会和电力基建一般，接入即AI（UBI化，合成名词类似USB即插即用，插入即外设），接入设备+芯片设备···然后这就是AI化外设。 PS当然第二点，留给一级市场的VC-PPT去展览，比如最近一级市场的具身智能挺火的，都是摸着美帝VC过大河，终局必然是庙堂之高们拉出一个大基金。 交易中观的过程中伴随着全球关税战&产业链的见招拆招，供需双挤+资金拆仓+去杠杆的行情必然出现，慢慢切仓位即可。 当然明年进入大的宏观观察周期，隐含在上一期FED-FOMC货币会议纪要关于《美联储褐皮书》的观点—— 经济遭受关税冲击，增长不均衡，尽管强调限制性利率，

本期内容延续25.8.20《如果我说在等千股跌停···》、25.9.27《如果说，我还在等千股跌停？！》··· 本周市场对于10.1国庆假期的消费数据进行快速定价，弱宏观的事实遇上市梦率的市场估值水平。 但大的还在后头··· 图：假期消费对比 总结就俩句，国补消退在即，叠加消费市场大幅不如预期，仅相当于2019年的水平。 而同样房地产销售数据，也继续背离”金九银十“的市场炒作预期··· 数据就不展开了，但市场在直面冷峻的宏观事实&科技股们的市梦率估值——从进攻类资产回归防守资产。 周末龙鹰又开始隔空”斗法“，先是十一假期期间，日本的”首位女首相“登台，表达对中南半岛的”额外关注“；欧洲继续对龙加征关税；中东以色列的”大捷“···以及前不久对鹰，”出售“了TikTok的股权。 PS自从懂王登基后，TIKTOK成为龙鹰博弈的“围点”，25.1.25《关于最底层宏观框架因素——分工、分配》：Tiktok卖与不卖已经成为了10%关税以惩代谈的餐前菜——对龙而言，《六国论》有云，以地事秦，犹抱薪火，薪不尽，火不灭···那么以Tiktok事鹰的让步，就是让鹰名正言顺地以国家主义名义侵吞中国企业的首例，如果不卖那么自然成为川普MAGA（Make American Great Again ）的第一块绊脚石，同时也占据”大义“，让贸易战继续升级扩大。 果不然，TIKTOK事宜的”告一段落“，月底又是一轮新的“龙鹰谈判”。 此刻龙急需找回面子的”王牌“，果断选择了市场占有率90%的稀土。 过去两三年，稀土出口稳定在5eUSD水平，尽管有走高的趋势，但此类出口收益都集中在国有经济部门，而非承担就业、增长的民营企业，国有寡头化的特征非常明显，资本市场也难以分润··· PS不要和我说，国内那些千亿水平的稀土上市企业就是主体，如果认为YES的话，建议取关本公号。 龙的存牌非常迅速，对高通、英伟

本期内容延续上一期25.9.27《如果说，我还在等千股跌停？！》，尽管在等千股跌停，但不妨碍我们满仓情况下去做高低切··· 因为大家观察到大A近期的赚钱效应就知道——指数飙升，Q3的9月牢牢地收出新高3883，但市场的赚钱效应不咋地，以收盘日25.9.30为例子—— 图片 图：涨跌家数为上涨2657：下跌2578 所以整体盘观就是各大指数都过得去，收在新高位（季度级或年级），但老百姓的账户可能没有赚多少钱··· 这就是典型的指数的个股权重集中度很高，控盘特征明显的操作。 大资金们（国家队、半国家队...）都在涌入核心权重，但没有相对明显扎堆的主线板块，市场传播热点很多，都在抢散钱热度··· 大抵是奉天承运，不允减仓抛筹。 所以路径上，我们的确能看到千股在跌，指数在涨，涨跌家数55开，大盘不是在新高就在前高··· 所以去看指数&成交量，就很明显，大盘指数的缩量上升—— 图片 图：创业板最近一周的表现（缩量突破） 图片 图：上证最近一周表现（缩量前高） 如果结合换手率去观察就更有意思了··· 图片 图：大A指数&换手率 这个指数是专门留给老登们看理解盘口，毕竟量化、游资、老庄、国家队，谁坐庄不是坐，只是风水轮流转，今年到谁家的问题罢了。 PS节假日来点快乐小品《救了，但没有完全救》，以帮助大家理解赌场的核心理念。 5%换手率的个股大约20%，10%换手率的个股约5%——典型的大家都在趴窝时刻。 笔者很喜欢市场低换手率时做高低切仓，理由之一就是策略效率高，满足人舍我取的定律（当然如果要展开切哪只、用什么切，就不是公域流量该干的活了···） 主打一个勇敢地做先信资本。 伴随着OPENAI自称视频生成的GPT时刻——Sora2海外推出，意味着10.1国企假期的大A将要错过这个“叙事”的风潮？！ 不存在的，毕竟是大A，以大A尿性，不会不炒作，只是时候未到··· 等什么时

本期内容延续这两期25.8.29《善牛尾者》、25.8.20《如果我说在等千股跌停···》，也属于老股民的笔记。 上述笔记后，仓位虽然有高低切，但仍处于趴窝阶段，那么就以放松心态继续闲聊行情，透过宏观照妖镜察觉不同寻常的价值信号—— 图片 图：中债期限结构 图片 图：中证1000-中证消费-中证新能源 三者大幅分化，估值扩张的新能源>>泛指>>居民经济消费的中证消费。 从中债周期&经济周期表现来看，在（前瞻）定价政策有效性，尽管后置证伪的数据不能完整共振出经济筑底证据，但零星、脆弱地经济分层架构是被市场认可的—— 最典型的两组数据就是以居民消费为经济基础的CPI，以产能扩张为主的规模以上工业制造。 图片 图：25.8的CPI构成 1.8月的CPI继续迈向”通缩“，优质蛋白+生存营养健康涉入（蛋类、猪肉、鲜菜）继续下沉，细看烟酒&医药类，同时成瘾性+刚需韧性消费，这两者几乎可以说医疗医药消费是生存刚需之上，人们“必须”消费了，没想到当前居民部门的表现是，瘾性消费不振（烟酒消费）+可持续消费预期没（医疗医药消费）+猛烈消费降级（优质蛋白们）··· 图片 图：规模以上工业企业利润 但是谁也不能妨碍工业利维坦继续推动产能扩张，因为扩张大头煤钢组合刚完成了“反内卷”，细分数据如下—— 图片 图：国企间完成经济内循环 从经济结构去看，眼下完成了财政体系主导下的国企经济联合的体稳定性，这种稳定性的来源，并非是居民部门的内循环，也并非西方经济学中居民部门消费-企业部门再投资的“常识”，而是高度捆绑于行政指导+财政稳定性。 中债利率回弹，一夜回到，一方面来源于上一轮资产荒的资金定投结束，处于新发债的窗口期，另一方面则是对于这种“割裂”的经济平衡表现，自从后疫情时代交易中特估后，国有企业占比大A的市值比重从过去30-40%左右，攀升至45-50%阶段，完

FED-FOMC如约降息25bp，实际上大家看美股、美元、美债的表现——都是打出一个胜利的V=>一个“消息利好兑现”的表现，可证预期脱敏。 图片 图：24H内降息美国FICC表现 美股、美债走平，美元走一个V的后撤步行情。 尽管看似预期兑现，但从通过FED-FOMC的品鉴后，市场深层博弈的是降息背后的“三条暗线”—— 1.FED的“最后的晚餐”，对于鲍威尔任期还剩不到半年，Trump政府场内换人，塞入”犹太“（白宫经济顾问委员会主席米兰入席）··· 2.环非美市场的表现，FED降息后，其他经济体的利差喘了一口气？ 3.经济基本面之外的“大周期闲谈”（宏观学界开始关注的可能“黑天鹅”们），以及未来的“预防性”or“衰退性”降息路径，或者根本不存在降息路径？ 上述就是本期的核心内容—— 一、关于FED-FOMC的”最后的晚餐“ 这是今年USDX下破100&黄金突破3500的宏观主线之一，Trump政府（超预期地）开始干预FED的独立性，甚至直接下场塞人，公开寻求“牧羊犬”协作Trump政府”管理“FED。 PS此前FED接受的Trump政府“挑衅”（预期之内），包括不限于查账、点名、指手画脚、教人做事··· 而这场FED-FOMC的点阵图&短中期剧本路径来看，耶稣还没下场之余，FED还是将降息节奏掌控在自己手中，只能讲这是一场”反击“。 19位官员里7人主张“按兵不动”，2人支持仅再降一次，9人支持降两次，1人要求激进降息。 图片 图：FED-FOMC9月的点阵图 为了平抑市场过于激进降息预期（从美债中长期略超FED-FOMC点阵图预期的，提前约125bp），鲍威尔有三个论述基点： 1.关税成本还没有反应在当期物价之中，但未来必然会反馈（尽管可能是一次性的）。眼下关税成本在美股中报已经初现端倪了，进口企业成本上+EPS下的组合，撑起美股估值的是AI···

本期内容谈些宏观杂谈，主要是当前时间尺度下，大A&美股都在25.8.29《善牛尾者》，黄金则是25.9.5《写在黄金新高后》，而未来加仓动手的时点在25.8.20《如果我说在等千股跌停···》 图片 图：VIX&SP500&US2000&FAANG VIX低位（两三个月，预期是持续至明年的外部性风险），高位分化的头部大科技们（FAANG）集中度，与低位分化美股们（SP500、US2000）—— 核心是因为美股当前主动力还是AI，中基本面、弱宏观的格局，弱宏观的核心原因是市场&不确定性，被FED-FOMC降息的”甜蜜芳香“，以及未来美国财政扩张的“承诺”压制。 而实际上长债收益率飙升也正酝酿着下一轮“高利率冲击”。 当AI(主赛道)->AICG(热门赛道之一)，LLM大语言模型=>AICG拟人被证伪，高估值直面高利率的冲击，已经不是孤例了···就看什么时候市场端起这个剧本。 眼下的组合就是典型的低波动率下资金融涨，高盘换手的特征，对于宏观猎手而言，不再触发高波动率是不会出手的。 所以当下属于少看盘（市场现在显然在勾引散户们“躁动“），多休息的时间，多看书，顺带降降公号的热度吧。 笔者最近因工作变得忙忙碌碌路···但还是能空下时间看些闲书，不少书目因为各种原因都不适合在公域流量点评，比如《技术封建主义》... 谈一本接地气的，也最容易被”沉默螺旋“算法所淹没的权重话题，《以日为鉴》，延续23.8.11《定投日本的再全球化》：回顾23.6.16《穿越回日本，普通人如何安稳地度过Part3》——庙堂之高们必然会选择牺牲一代年轻人去维护既得利益阶层，日本当年就选择了平成一代去为三十年资产负债表通缩去为债务埋单，令和的今日才算从泥潭中再度走出···当然这也有时代洪流的变动，比如从全球产业链里再度重构东南亚的，日本又能赚得盆满钵满···

标题党的总结一句：本周黄金伴随着央妈年会后，鲍威尔的鸽派+Trump的夸奖，市场发酵的不仅仅是未来的降息预期，而是未来货币政策对财政政策的妥协··· 央妈年会上，鲍威尔强调就业风险+结束通胀平衡目标，等价于放任未来长端通胀上扬，名义利率+实际利率走低···随后Trump发推称，大加称赞鲍威尔是最好的··· 而这种妥协，顺应了财长贝森特的隔空喊话降息，意味着货币政策-财政政策的协同关系就此相位，可以说黄金创下了百年新高，货币政策历史也进入百年新格局。 PS上述观点不再多加赘述，参考往期笔记25.2.7《黄金生而为货币》、25.6.27《双方默契的“泡沫牛”》，逻辑没有误判，只是时间周期猜的不够准。当然黄金是不可能从笔者的持仓中“摘干净的”，只存在高低切。 从FED-FOMC的时间拐点来看，是超越笔者预期的···本想着预期年内不会有大幅的降息预期和动作，所以黄金仓位在年中是从接近四成仓位一路慢减至两成。 一方面因为鲍威尔的退休临近，离开驾驶座前”打降息的转向灯“，继任FED主席政策空间就不好发挥了··· 另一方面则是宏观经济数据比如非农就业快速“恶化”··· 图：非农创下近些年新低&失业率突破4.3%（后疫情时代的新高） 市场继续加强降息预期，FED-FOMC在央妈年会中已经提高了抗击衰退的决策权重，如果下周CPI-PCE稳住（没有走高，仅持平）那么甚至可能降息50bp··· PS黄金可以继续走高，因为这是美国-美元的去中心化。但BTC等并非美元的去中心化，所以在美元信用风险下行的当前组合环境中没有显著“类黄金属性”。 但美股在内的全球权益市场其实不应该沉浸在“降息”的兴奋剂，去丧事喜办。 远期风险在美债&美股，上一轮全球长债的冲击就在年初（直觉明年年初也要来一波）。通胀韧性+政府部门高债务倒逼长端利率··· 图：全球发达经济体长短利差进一步开阔 实际上如果美国

本期内容源于有读者回问笔者大A投资的经历，零零碎碎回顾半周··· 笔者从15年（大学学期）有股票账户，约莫一算十年“牢股民”，算是两轮大潮，叠加无数小浪。遥想起第一只股票还是海螺水泥··· 一个比喻——大A是渣女，会在你沉迷其中，臆想飞飞时，开始伤害你——你刚沉迷她的甜言蜜语（“这次真要牛市了！”），她马上翻脸不认人，她越渣，你越上头——解套就跑？不存在的！总以为“这次不一样”，结果越补仓越深，像舔狗追爱，最后只剩一地鸡毛。 所以最好要以一种“你也玩玩“的心态来玩大A，所以总结十年大A的投资交易经历——善牛者勇，善牛尾者“活”。 PS当然这也得益于大学期间的宏观经济研究，增加了投资范围，全球FICC的债股汇，所以大A有机会就多蹲些，乐乐就走人，天涯何处无芳草？ 以一个善牛尾者的观点，谈几句市场策略&表现—— 首先肯定不是值得去加仓、甚至上杠杆的节点，反而是值得去降仓位、上“保险”、最次该做高低切操作的时点。 但并不是说风险就在眼前，而是会逐渐从牛尾进入鸡肋、鱼尾的行情，投资参与的效率变低，不如去效率更高的地方··· 图片 图：全经济宏观杠杆率超300% 实际上宏观环境&经济基本面的底层逻辑，只需要看上述一张图，进入杠杆率高企+流动性陷阱窘境（25.8.8《全球万税主义的开幕》）··· 至于大A的表现，就回顾25.7.26《跟踪“牛市”盛宴的指标们》，但跟踪的数据&结构是需要“解读”的。 比如场内杠杆率情况—— 1单纯从市场杠杆资金角度，场内杠杆不大，一个（简单）可量化角度，两融余额/大A总市值约2%（两万亿融资/百万亿市值），15-16年同样是两万亿，但当时大A市值不过45万亿，占比5%左右···还有成交量风险，比两市融资余额/日均成交量同理，同样两万亿的缸，但盖子变多了··· 2当前杠杆分布情况较15-16年得到较大的改善，中小市值板块的杠杆率显著