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文 | 金星汇小编 FinTech 1.0 大致始于 2000 年代中后期，其核心并非颠覆金融，而是「优化金融」。这一阶段的主角，是支付清算、账户管理与基础 IT 系统。金融科技第一次大规模改变大众生活，正是从支付开始。 在这个时代，技术解决的是「慢、贵、不方便」的问题。线下现金与传统银行转帐，被即时支付、电子钱包与行动支付取代；跨行、跨境结算的时间从数天压缩到分钟级甚至秒级。这一轮效率革命，让金融服务首次具备互联网产品的特性：高频、低摩擦、用户体验导向。 但 FinTech 1.0 的边界也十分清晰。它主要集中在「资金流动」层面，并未深度触及风险定价与资本配置的核心。多数公司本质上仍是金融机构的技术供应商或流量入口，盈利模式依赖交易手续费或服务费，规模效应明显，但天花板同样清晰。 FinTech 2.0：交易平台化与风控数据化 随著支付成为「标配」，FinTech 进入 2.0 阶段，重心开始向交易与风控转移。这一时代的关键词是「平台化」。无论是证券交易、消费金融、供应链金融，还是保险科技，核心逻辑都是利用数据与演算法，重构金融中介的决策流程。 在交易端，电子化与自动化让金融市场的参与门槛显著下降。零售投资者可以低成本进入股票、期货、外汇与加密资产市场，交易频率与市场流动性同步提升。在风控端，大数据模型开始取代部分传统人工审核，信用评估从「静态资产负债表」转向「动态行为数据」。 FinTech 2.0 的本质，是把金融风险转化为可计算的工程问题，这一阶段往往伴随监管的快速介入，从资本充足率到数据合规，行业增长逐步回归理性。 FinTech 3.0：AI 驱动的「认知型金融」 当前正在成形的 FinTech 3.0，与前两个时代最大的不同，在于技术开始介入「认知层」。人工智能，尤其是大模型的出现，使金融科技不再只是流程自动化，而是具备理解、推理与策略生成能力。 在支付与交易

文 | 金星汇小编 香港在 2023 年正式重启虚拟资产政策后，用不到两年的时间，逐步搭建出一套在全球范围内具有高度辨识度的监管框架。与「全面放开」或「全面禁止」不同，香港选择的是一条以合规为核心、以金融市场需求为导向、并刻意对接国际资本体系的中间路线。到 2025 年为止，VASP 发牌制度、虚拟资产 ETF（VA ETF）的制度化，以及对 Web3 的功能性监管思维，已初步构成一个相对完整的政策拼图。 这套框架的关键，不在于是否「支持加密货币」，而在于如何把高度波动、技术驱动的虚拟资产，纳入传统金融秩序之中，并转化为香港作为国际金融中心的新杠杆。 VASP 发牌制度 虚拟资产服务提供者（VASP）制度，是香港整个政策框架的基石。自 2023 年 6 月起，所有在港经营虚拟资产交易平台的机构，必须向 香港证券及期货事务监察委员会 申请牌照，并全面纳入《打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例》之下。这一制度的核心逻辑，是把原本分散于用户个体层面的交易风险，上移为可被监管、可被审计、可被追责的制度。 截至 2025 年初，香港已向少数合规平台发出正式或原则性批准牌照，其门槛明显高于多数离岸司法区。资本充足率、客户资产隔离、冷热钱包管理、保险安排、内部风控与合规人员配置，皆按照接近传统券商或交易所的标准执行。这意味著，香港并不追求交易平台数量的快速扩张，而是有意识地收敛供给端。 从金融稳定的角度看，这种「高门槛、低密度」的策略，实际上是在为未来的制度扩展预留空间。一旦市场成熟，合规平台可自然承接更大规模的机构资金；反之，若市场出现系统性风险，监管者也能迅速锁定责任主体。VASP 制度的真正价值，不在于当下的交易量，而在于它为虚拟资产建立了一个「可以被金融体系理解与吸收的入口」。 VA ETF让虚拟资产进入主流资本市场 如果说 VASP 是解决「怎么交易」的问题，那么虚拟资产 ETF（V

A股周周评（2025年12月29日-12月31日）   文 | G-INSIGHT 财经   上周作为2025年最后一个交易周，A股市场在浓厚的年终氛围中上演了极致的结构性分化。具体来看，上证指数 $上证指数(000001.SH)$ 在上周一即12月29日以3964.65点开盘，全天维持窄幅震荡，此后凭借权重板块的支撑，指数在震荡中延续了罕见的连阳态势，截至上周三12月31日收盘，报收于3968.84点，全周微幅上涨0.13%。深证成指 $深证成指(399001)$ 上周一开盘报13604.30点，走势相对疲弱，上周三收盘报13525.02点，全周累计下跌0.58%。创业板指 $创业板指(399006)$ 表现最为低迷，上周一开盘报3237.77点，上周三收盘报3203.17点，全周累计下跌1.25%。  本周一上证指数收盘于4023.42点，较上周三收盘价上涨了1.38%，深证成指收盘于13828.63点，较上周三收盘价上涨了2.24%。 上周A股市场呈现“沪强深弱、极致分化”的格局，其背后是年末特殊的资金行为、投资者情绪博弈以及清晰的板块轮动共同作用的结果。从资金面看，尽管市场整体成交额维持在万亿以上高位，但主力资金在上周呈现出显著的净流出态势，全周合计净流出规模超过1200亿元，其中创业板、科创板及沪深300成分股均成为资金流出的主要方向。这种大规模的净流出，尤其是在市场指数连阳的背景下发生，清晰地揭示了年末机构资金进行获利了结与仓位调整的迫切需求。与此同时，市场内部出现了剧烈的风格与

文 | 慕容风 过去谈到减肥，社会舆论与临床现场往往陷入二选一的对立：不是靠意志力调整饮食与运动，就是仰赖药物快速见效。但这种非黑即白的思维，正逐渐被一种更接近现实的观点取代——肥胖本来就是多因素造成的慢性问题，治疗自然不可能只靠单一工具完成。近年在医疗与健康科技领域逐渐成形的“多模态管理”，正是把药物、生活方式与数位科技视为同一套系统中的不同齿轮，而不是彼此竞争的选项。 在这样的框架下，GLP-1类药物的角色也被重新定位。它不再只是外界眼中“让人吃得少、瘦得快”的工具，而是降低生理阻力、为行为改变创造空间的起点。当食欲与暴食冲动被部分抑制，病人更有余裕去执行原本“做不到”的生活调整。这时，若仍沿用传统、模糊的饮食与运动建议，往往会错失黄金窗口；反之，若能结合更精准、即时的介入方式，药效就有机会被放大并延续。多模态管理的核心精神，正是在对的时间，把对的工具放进病人的日常生活，而不是要求病人去迎合治疗。 生活方式调整之所以困难，并非病人不知道原则，而是不知道“此刻自己正在做什么”。AI辅助饮食监控的价值，正在于把模糊的感觉转化为可回馈的资讯。透过拍照辨识餐点、即时估算热量与营养素，或结合穿戴装置分析进食时间与血糖波动，病人第一次能清楚看见：哪些食物让自己饱得久、哪些选择在不知不觉中累积过量。这种回馈不是责备，而是校准，让调整变得具体而可行。 多模态减重的真正挑战 运动疗程也正在经历相似的转变。从过去“一周要运动三次”的口号式建议，走向依据体能、肌肉量与恢复状态动态调整的个人化处方。AI系统能根据心率、步态或阻力训练表现，自动修正强度，避免过度疲劳或挫折感。当GLP-1药物降低体重、同时也可能影响食量时，这类精准运动设计尤其重要，因为它有助于维持肌肉量，避免“瘦得快、虚得也快”的恶性循环。药物在这里不是替代运动，而是让运动变得更安全、更容易被持续执行。 真正成熟的多模态管理，

生成式人工智能的快速演进，正把AI芯片从一个高度专业化的半导体分支，推向全球科技竞争的战略核心。算力不再只是性能指标，而成为国家产业政策、企业商业模式与地缘供应链博弈的交汇点。在这样的背景下，来自矽谷、深圳与欧洲的AI芯片设计公司，走出了三条看似分歧、实则互补的全球化路径，而这些差异，正在为2026年的产业布局埋下伏笔。   美国AI芯片公司的设计思路，始终围绕「平台」二字展开。无论是云端训练还是推理加速，其核心目标都是打造一种高度通用、可被软件生态不断放大的算力底座。这类芯片在架构上追求极高的可编程性，容许不同模型、框架与算法快速迭代，即便在能效与成本上并非最优，仍能凭藉生态优势建立长期护城河。   中国，尤其是深圳一带的AI芯片设计公司，则更倾向于「场景先行」。在智慧城市、工业视觉、车载系统与边缘计算等应用中，客户更关心的是即时性、能耗与整体方案成本，而非通用性。这使得中国企业在设计时，往往针对特定算法与负载进行深度优化，形成「专用算力」的竞争优势。这种思路不一定在全球话语权上占先，但在落地效率与商业化速度上更具现实意义。   欧洲企业的设计逻辑则显得克制而工程化。其AI芯片多服务于汽车、工业控制与关键基础设施，对安全性、可靠性与法规合规有极高要求。算力不是唯一追求，长期稳定运行与系统整合能力才是核心，这也使欧洲AI芯片在性能竞赛中保持低调，却在高门槛市场中站稳脚跟。   客户结构差异   设计思路的不同，直接塑造了三地企业截然不同的客户结构。美国AI芯片公司高度依赖少数超大型平台型客户，云服务商与科技巨头既是最大买家，也是技术路线的重要塑造者。这种结构带来的是「赢者通吃」的扩张效应，但同时也意味着收入高度集中、供应链议价博弈激烈。   中国企业的客户结构则更为分散。大量来自不同行业的中大型客户，推动芯片快速迭

$谷歌(GOOG)$  $亚马逊(AMZN)$  $微软(MSFT)$   踏入2026年，云端运算与半导体之间那条曾经清晰的分界线，几乎已经消失。过去，云服务商负责卖算力、晶片公司负责造晶片，双方各守其位；如今，全球最具影响力的云端巨头，正同时扮演客户、设计者与平台经营者的多重角色。AI工作负载的爆炸式成长，让「自研芯片」不再是成本优化的附属选项，而是重塑云端竞争格局的核心武器。   对云服务商而言，AI浪潮带来的首先不是技术浪漫，而是现实压力。大模型训练与推理对算力的需求呈指数级增长，通用GPU虽然性能强大，却价格高昂、供应受限，且产品节奏并不由云端公司掌控。这使得自研芯片，从最初的「降低单位算力成本」，演变为「掌握算力主权」的战略选择。   这一转变，标志着云端服务不再只是软件与基础设施的组合，而开始向下延伸至硬件层，形成真正的垂直整合。谁能在芯片、系统、软件与服务之间建立闭环，谁就能在AI时代获得更高的毛利空间与更强的客户黏性。   Amazon、Google与Microsoft的三种策略   Amazon 的自研芯片策略，最具「云原生」色彩。其核心逻辑并非追求极致性能，而是针对云端工作负载进行高度定制，将算力转化为可预测、可规模化的基础设施能力。透过在自家云平台内部大规模部署自研芯片，Amazon实际上是在用系统设计对冲硬件的不确定性，并把节省下来的成本转化为价格与服务弹性，巩固其在企业级市场的优势。   Google

文 | 慕容风与卢尽义 在相当长的一段时间里，「肥胖」更多被视为个人选择与生活习惯的结果，而非严肃的医疗问题。然而，随着代谢医学与临床研究的进展，这一认知正在被彻底改写。当肥胖被证实与胰岛素阻抗、慢性炎症与多种器官功能失调密切相关，医疗界开始以与糖尿病相似的逻辑，重新审视体重管理的本质。 过去，肥胖更多被定义为多种慢性病的「危险因素」，例如2型糖尿病、心血管疾病与脂肪肝。但近十年来的研究逐渐显示，肥胖本身并非单纯的表象，而是一种涉及神经内分泌调节、能量代谢与遗传因素的系统性疾病。正是在这一背景下，肥胖开始被重新界定为「代谢性疾病」，而不只是体重过高的结果。 这种转变的关键，在于对代谢通路的重新理解。以GLP-1等肠促胰素相关研究为代表，医学界逐步证实，食欲、能量消耗与血糖调节，并非完全受个人意志控制，而是由复杂的生理机制所主导。这也解释了为何单纯依靠节食与运动，往往难以在中长期内维持显著减重效果。当肥胖被视为一种慢性、易复发的代谢性疾病，其治疗逻辑自然开始向糖尿病管理靠拢。 从控糖到体重与风险管理 在临床实践中，肥胖医学化最直观的体现，是治疗目标的改变。过去，减重的成功往往以体重数字衡量；如今，越来越多医师关注的是代谢指标的整体改善，包括血糖、血脂、血压以及炎症水平。这一思路，与糖尿病治疗从「单一控糖」转向「综合风险管理」高度一致。 随着药物治疗手段的成熟，体重管理也开始具备可预期、可量化的医疗效果。这不仅改变了医师对肥胖患者的治疗态度，也逐步影响临床指南与学术共识。部分国际医学组织已明确指出，对于合并代谢异常的肥胖患者，药物与行为干预并行，应被视为标准治疗路径，而非最后选项。这意味着，肥胖治疗正逐步脱离「自律失败后的补救」，转向「早期介入的慢病管理」。 谁来为「体重治疗」买单？ 肥胖被重新定义为代谢性疾病后，最具争议、也最具现实意义的问题，落在医保政策层面。传统医保体系往

文 | 慕容风与卢尽义 减肥药正以前所未有的速度，从一个细分治疗领域，跃升为全球医药产业的核心赛道。随著GLP-1类药物在肥胖、糖尿病乃至心血管疾病上的应用边界不断扩展，市场规模快速放大，产能瓶颈随之浮现。在这场需求爆发中，品牌药企固然站在聚光灯下，但真正承接产业放大效应的，却是隐身其后的生物制药代工企业（CDMO）。问题在于，这股「减肥药代工热潮」，究竟是短期红利，还是CDMO行业的新蓝海？ 与传统小分子药物不同，主流减肥药多为多肽或蛋白类生物药，制程涉及发酵、纯化、无菌灌装等复杂工序，对生产稳定性与放大能力要求极高。随著需求急剧增长，原研药企即便具备一定自有产能，也难以在短期内完成大规模扩建，外包生产遂成为选项。 这一特性，放大了头部CDMO的战略价值。能否提供「即插即用」的GMP产线、是否具备跨洲监管合规经验，以及在高活性、多肽类产品上的良率控制能力，成为承接减肥药订单的关键门槛。这也意味著，并非所有代工企业都能平等受益，真正的赢家更可能集中在具备规模与技术积累的龙头。 从已披露的合作与产能投向来看，全球减肥药代工红利，正向少数大型CDMO集中。以三星生物制药为例，其在哺乳动物细胞表达、一次性反应器与大规模灌装领域具备明显优势，且多年来服务于多家跨国药企，监管信用度高。在GLP-1类药物需求爆发后，这类「大体量、高合规」的产能，成为原研药企快速扩张的首选。 热潮背后的结构性分化 另一个不可忽视的受益者是药明生物。其优势不仅在于成本与工程效率，更在于覆盖从工艺开发到商业化生产的全流程能力。对于尚处于临床后期、但预期放量迅速的减肥药管线而言，能够在同一平台完成技术转移与产能爬坡，显著降低了时间与风险成本。这使得药明生物在中后期管线外包中，具备天然吸引力。 相较之下，中小型CDMO虽也能承接部分订单，但多集中于区域市场或早期开发阶段，受益弹性有限。减肥药的放量逻辑，正在加速

文 | 炒股帮 香港离岸人民币市场的起点，可以追溯至 2004 年的个人业务试点，但真正的转折点出现在 2009 年跨境贸易人民币结算启动之后。此后，「在岸（CNY）」与「离岸（CNH）」的双轨体系逐步成形，香港成为全球第一个、也是最重要的离岸人民币中心。 CNH 市场的制度设计，本质上是一种「可控国际化」。在资本项目尚未完全开放的前提下，内地透过配额、清算行与流动性安排，将部分人民币资金池放置于香港，让市场在相对隔离的环境中，形成汇率、利率与产品定价。这种设计，使人民币得以在不完全放开的情况下，逐步接触国际投资者与交易需求。 数据层面亦能反映这一演进。高峰时期香港人民币存款一度超过 1 万亿元人民币，即便在近年波动后，仍稳定维持在全球离岸中心首位。更重要的是，CNH 市场已不再只是「存款池」，而是演变为涵盖点心债、外汇掉期、利率互换等工具的多层次市场，为人民币提供了离岸定价参考。 若说 CNH 市场解决的是「人民币如何被持有与交易」，那么跨境支付体系，则回答了「人民币如何被使用」。作为全球最大的离岸人民币清算中心，香港处理的人民币支付量长期占全球离岸市场的相当比例。透过本地清算行与金融基础设施，香港连接了内地银行体系、海外金融机构与跨国企业，成为人民币跨境贸易与投资流动的主要通道。 近年来，随着「一带一路」沿线贸易结算、跨境直接投资与金融市场互联互通的推进，人民币的使用场景持续扩展。对不少企业而言，选择以人民币结算，不仅是汇率风险管理的考量，也逐步成为供应链与融资安排的一部分。而香港，正是这些资金流动最主要的中转与风险管理平台。 值得注意的是，跨境支付格局正在发生变化。全球支付体系更加多元，对效率、成本与合规的要求不断提高。香港在传统银行清算之外，也积极参与新一代支付基础设施与数字货币相关试点，试图在新旧体系交替中，继续维持其枢纽地位。 人民币国际化与香港定位 尽管香港离

文 |《金星汇》小编（特邀） 2014 年沪港通正式开通，2024 年正好走过十年。这项最初被视为“便利跨境投资”的制度安排，实际上已成为影响港股市场结构、定价逻辑与投资文化的深层力量。十年间，互联互通不仅改变了资金流向，更逐步重塑了港股由谁定价、如何定价的核心问题。 互联互通最直观的成果，是资金规模的持续放大。以南向为例，从初期年度净流入不足 1000 亿港元，到近年常态化年流入动辄 3000–4000 亿港元，南向资金已成为港股不可忽视的增量来源。若以累计口径计算，十年间南向资金累计净流入已超过 3.5 万亿港元，覆盖面也从早期的蓝筹股，逐步扩展至科技、新经济与部分中小市值标的。 与此同时，北向资金亦在 A 股市场扮演越来越重要的角色，形成双向互动格局。这种“双通道”设计，使香港在内地与全球资本之间，继续扮演制度节点角色，但港股自身的资金结构，已悄然发生改变。过去港股高度依赖欧美机构投资者的情况，正在被逐步稀释。 南向资金由追随到主导 若要理解港股定价权的变化，必须先理解南向资金的行为特征。与传统国际资金相比，南向资金更熟悉中国企业的商业模式、政策环境与行业竞争格局，其投资决策往往更具“产业视角”，而非单纯基于宏观配置。 这种差异，在新经济板块尤为明显。以互联网平台、消费与新能源相关企业为例，南向资金在市场调整期往往表现出更强的承接意愿，并逐步成为部分龙头公司的边际定价者。当某些股票的成交量中，南向占比长期维持在 30% 以上，其估值中枢自然会向内地投资者的风险偏好与回报要求靠拢。 更重要的是，南向资金的投资周期普遍较长，对短期汇率与海外利率波动敏感度相对较低，这在一定程度上降低了港股对外部金融条件的脆弱性，也改变了市场波动的来源结构。 互联互通带来的，不只是资金流量的变化，更是一场定价风格的再分配。北向资金在 A 股偏好“盈利稳定、治理透明”的核心资产，而南向资金在港