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1 引言 最近看纳指ETF，很多人第一反应是：怎么溢价这么贵了？ 按照9月5日读取的最新看板结果，剔除一只LOF后，12只纳指ETF的实时溢价中位数约为10.09%，最低约9.24%，最高约13.53%。也就是说，纳指ETF普遍溢价约10%，已经是眼前的现实。 有人觉得：净值100元，场内卖110元，多付10%，这还不贵？坚决不买！也有人觉得：我想长期配置纳指，又没有足够的低成本渠道，这10%未必贵到不能接受。 两边看的是同一个数字，为什么结论完全不同？ 我的看法是，溢价当然要算，但只算溢价，这笔投资账就算不完整。更重要的是要看：估值贵吗，多付了多少成本，低价渠道能买多少，最后还能留下多少回报？ 本文溢价采用看板实时估算口径，不是直接用滞后的官方净值计算。计算思路见此前文章《你看到的纳指ETF溢价率，正在误导你》。 2 分析与讨论 2.1 为什么觉得这个溢价贵？ 原因很简单：花110元，只买到了100元对应的底层资产。 多付的10元，不会让基金多持有一点苹果、微软或英伟达。它是你为了买到现有基金份额，额外付给卖方的钱。而且，即使净值不跌，溢价消失也会带来损失。 假设净值一直是100元，场内价格从110元回到100元，你的损失就是：100÷110−1＝−9.09%。所以，嫌贵很正常。 但问题是：那个更便宜的选择，真的能让你买到足够的金额吗？ 2.2 为什么10%的溢价，或许并不算贵？ （1）额度增加了，申购却又收紧了 很多人会说：嫌场内贵，去场外按净值买，不就行了？道理没错，但场外额度真的够吗？ 最近，QDII确实新增了额度。外汇局数据显示，8月末累计批准额度比6月末增加68.4亿美元，其中证券基金类增加37.2亿美元。这个变化，我在《观QDII额度变化，论QDII基金》第5版里已经讨论过。 然而，汇添富纳指ETF联接的人民币份额，刚把单日单账户限额从10元放宽到1万元，就又

1 引言 所有市盈率PE数据均是滚动最新一年的数据。 标普500与纳指100数据：本数据最准确。 沪深300、红利低波100全收益、中概互联数据来自中证指数官网； 国证自由现金流和国证价值100全收益数据来自国证指数官网； 恒生指数数据来自恒生指数官网； 日经255数据来自日本经济新闻社； 印度Sensex数据来自孟买交易所官网。 图中黑色曲线是：市盈率PE（左边坐标，越低越好） 图中蓝色曲线是：指数点位 （右边坐标，长期向上最好） 2 分析与讨论 2.1 标普500估值 2.2 纳指100估值 纳指100指数点位维持在高位，不过估值和4月初接近。 2.3 沪深300估值 中证的滚动市盈率口径在每年 5月1日、9月1日、11月1日统一更新财报数据。因此本周滚动市盈率因为盈利增长的统一体现而表现为明显下跌。 2.4 红利低波100全收益指数估值 在红利低波100这个以股息率为主叠加低波动的运行体系下，它可以自动实现低买高卖。只要不是高估，长期定投都会不错。 由于相似性，红利低波100估值同样可以用来给中证红利、红利低波、300红利低波、A500红利低波、南方标普红利低波、东证红利低波、智选高股息等做参考。 对于红利指数而言，其估值单独看市盈率不合适，必须结合股息率： 从市盈率角度来看，现在红利低波100估值偏高。 从股息率角度来看，现在红利低波100估值中等偏低。 综合来看，红利低波100估值中等略低。 不过投红利需要注意： （1）降低收益预期，我的预期是多年年化6%-8%； （2）牛市中红利跑不赢沪深300； （3）低波不是无波，长盈不是总赢。 2.5 自由现金流全收益指数估值 在国证自由现金流这个以自由现金流率筛选公司，自由现金流加权的指数规则下，理论上它可以实现长期增长。不过指数发布时间较短，还需要继续观察，不能轻信！最新几次的调仓已经开始暴露一些问题了，后面会进行分析

1 引言 所有市盈率PE数据均是滚动最新一年的数据。 标普500与纳指100数据：本次对之前算法进行了修正，准确度进一步提升，因此看起来会和之前的绝对值不同，但相对百分位没有变化。 沪深300、红利低波100全收益、中概互联数据来自中证指数官网； 国证自由现金流和国证价值100全收益数据来自国证指数官网； 恒生指数数据来自恒生指数官网； 日经255数据来自日本经济新闻社； 印度Sensex数据来自孟买交易所官网。 图中黑色曲线是：市盈率PE（左边坐标，越低越好） 图中蓝色曲线是：指数点位 （右边坐标，长期向上最好） 2 分析与讨论 2.1 标普500估值 2.2 纳指100估值 纳指100指数维持在高位，不过估值仍然和4月初接近。 2.3 沪深300估值 2.4 红利低波100全收益指数估值 在红利低波100这个以股息率为主叠加低波动的运行体系下，它可以自动实现低买高卖。只要不是高估，长期定投都会不错。 由于相似性，红利低波100估值同样可以用来给中证红利、红利低波、300红利低波、A500红利低波、南方标普红利低波、东证红利低波、智选高股息等做参考。 对于红利指数而言，其估值单独看市盈率不合适，必须结合股息率： 从市盈率角度来看，现在红利低波100估值偏高。 从股息率角度来看，现在红利低波100估值中等偏低。 综合来看，红利低波100估值中等略低。 不过投红利需要注意： （1）降低收益预期，我的预期是多年年化6%-8%； （2）牛市中红利跑不赢沪深300； （3）低波不是无波，长盈不是总赢。 2.5 自由现金流全收益指数估值 在国证自由现金流这个以自由现金流率筛选公司，自由现金流加权的指数规则下，理论上它可以实现长期增长。不过指数发布时间较短，还需要继续观察，不能轻信！最新几次的调仓已经开始暴露一些问题了，后面会进行分析。 由于相似性，国证自由现金流估值同样可以用来给中证

1 引言 随着海外市场的火热，越来越多的投资者开始关注投资海外资产的基金，如纳指ETF，标普ETF，日经ETF，印度基金，越南基金，德国基金等，这些基金在国内统称为QDII（Qualified Domestic Institutional Investors）基金。 它是指在一国境内设立，经该国有关部门批准从事境外证券市场的股票、债券等有价证券业务的证券投资基金。QDII是在货币没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下，有限度地允许境内投资者投资境外证券市场的一项制度安排。 国内的机构都必须先获得国家外汇管理局的额度审批，然后才能将资金投资与海外市场。很多时候，这个额度审批都是相对有限的，因此QDII额度是比较珍贵的。 尽管按照个人外汇管理办法，每人每年有5万美元便利化额度，但这个资金是不能用于投资股票，基金和房产的。因此，通过QDII基金来投资海外市场几乎成了唯一合法且便捷的途径。 QDII额度对QDII基金的影响是非常大的，它不仅限制了基金规模的上限，而且很多时候还决定了基金的涨跌幅和溢价率。 以美国50ETF（513850）为例，2024年1月底基金经历超高的涨幅，造成溢价一度高达40%+，主要原因之一就是该基金当时基本无申购额度，无法申购卖出套利来打压溢价。在受到交易所关注后，易方达公司额外开放了大量的额度，因此套利大军开始申购并卖出，最终溢价基本消失。 图1 美国50ETF价格走势 作为对比，因为一直没有多余的外汇额度可以用来申购套利，华泰中韩半导体ETF（513310）和景顺长城纳指科技ETF（159509）等QDII基金至今仍存在很高的溢价。 因此，了解各大证券公司QDII总额度及其变化规律对于我们投资QDII基金就显得十分重要。然而，无论是在雪球还是各大论坛，都没有特别系统的资料。 鉴于此，本人亲自收集分析了近14年各大证券公司QDII额度数据，在每

1 引言 所有市盈率PE数据均是滚动最新一年的数据。 标普500与纳指100数据：本数据最准确。 沪深300、红利低波100全收益、中概互联数据来自中证指数官网； 国证自由现金流和国证价值100全收益数据来自国证指数官网； 恒生指数数据来自恒生指数官网； 日经255数据来自日本经济新闻社； 印度Sensex数据来自孟买交易所官网。 图中黑色曲线是：市盈率PE（左边坐标，越低越好） 图中蓝色曲线是：指数点位 （右边坐标，长期向上最好） 2 分析与讨论 2.1 标普500估值 2.2 纳指100估值 纳指100指数维持在高位，不过估值仍然和4月初接近。 2.3 沪深300估值 2.4 红利低波100全收益指数估值 在红利低波100这个以股息率为主叠加低波动的运行体系下，它可以自动实现低买高卖。只要不是高估，长期定投都会不错。 由于相似性，红利低波100估值同样可以用来给中证红利、红利低波、300红利低波、A500红利低波、南方标普红利低波、东证红利低波、智选高股息等做参考。 对于红利指数而言，其估值单独看市盈率不合适，必须结合股息率： 从市盈率角度来看，现在红利低波100估值偏高。 从股息率角度来看，现在红利低波100估值中等偏低。 综合来看，红利低波100估值中等略低。 不过投红利需要注意： （1）降低收益预期，我的预期是多年年化6%-8%； （2）牛市中红利跑不赢沪深300； （3）低波不是无波，长盈不是总赢。 2.5 自由现金流全收益指数估值 在国证自由现金流这个以自由现金流率筛选公司，自由现金流加权的指数规则下，理论上它可以实现长期增长。不过指数发布时间较短，还需要继续观察，不能轻信！最新几次的调仓已经开始暴露一些问题了，后面会进行分析。 由于相似性，国证自由现金流估值同样可以用来给中证现金流，富时自由现金流，中证800现金流，中证A500自由现金流等指数做参考。 对于

1 引言 过去一年，围绕AI泡沫的质疑越来越响：资本开支过于激进、数据中心建设可能过剩、大模型商业化速度赶不上投入。人们担心，今天对算力的疯狂投资，最终会重演互联网泡沫时期光纤和机房大量闲置的故事。 但最新科技公司财报展现了另一幅图景。科技公司持续上调算力投资，新增GPU集群往往迅速被客户消化，旧型号GPU的租赁价格也没有如预期般下跌。与此同时，DeepSeek、Kimi、GLM等模型开始提高服务价格——算力效率不断提升，优质算力却依然越来越贵。 这构成了当下AI产业最值得关注的悖论：投入越大、芯片越多、单位推理成本越低，市场感受到的算力稀缺反而越强。 AI当然可能存在局部泡沫，但在泡沫声中，一个更具体的问题已经出现：我们面对的究竟是算力过剩，还是一场被严重低估的算力荒？ 2 AI泡沫论声音不小，究竟在质疑什么？ AI泡沫论并非边缘声音。 高盛全球股票研究主管吉姆·科维洛持续追问：如果AI不能解决足够复杂、足够高价值的问题，数万亿美元的基础设施投入如何获得相匹配的回报？他指出，多数企业至今仍未从AI投资中取得明确收益。 红杉资本合伙人大卫·卡恩则提出了著名的“6000亿美元问题”，后来又将收入缺口估算扩大至约8400亿美元。终端AI收入仍以百亿美元计，数据中心和能源投资却可能达到数万亿美元。其核心疑问是：这些GPU最终由谁付费，需求是否过度集中于少数模型公司和云服务商？ 诺奖经济学家、MIT教授达龙·阿西莫格鲁同样相对谨慎。他估计，AI未来十年带来的生产率提升可能只有约0.7%，对GDP的现实增量约为1.1%。与此同时，GPU快速迭代，模型压缩和推理优化持续降低单位成本，旧设备的贬值与折旧风险也可能高于预期。 至于各个论坛和平台上出现循环融资，AI无用，史上最大泡沫等声音更是比比皆是。 这些担忧都有道理，它们质疑的是投资的长期回报。要判断算力是否过剩，至少可以观察三个指标：

1 引言 所有市盈率PE数据均是滚动最新一年的数据。 标普500与纳指100数据：本数据最准确。 沪深300、红利低波100全收益、中概互联数据来自中证指数官网； 国证自由现金流和国证价值100全收益数据来自国证指数官网； 恒生指数数据来自恒生指数官网； 日经255数据来自日本经济新闻社； 印度Sensex数据来自孟买交易所官网。 图中黑色曲线是：市盈率PE（左边坐标，越低越好） 图中蓝色曲线是：指数点位 （右边坐标，长期向上最好） 2 分析与讨论 2.1 标普500估值 标普500再次新高，不过估值因为盈利增长仍然仅为中等偏高。 2.2 纳指100估值 纳指100指数接近新高，不过估值仍然和3月底4月初接近。 2.3 沪深300估值 2.4 红利低波100全收益指数估值 在红利低波100这个以股息率为主叠加低波动的运行体系下，它可以自动实现低买高卖。只要不是高估，长期定投都会不错。 由于相似性，红利低波100估值同样可以用来给中证红利、红利低波、300红利低波、A500红利低波、南方标普红利低波、东证红利低波、智选高股息等做参考。 对于红利指数而言，其估值单独看市盈率不合适，必须结合股息率： 从市盈率角度来看，现在红利低波100估值偏高。 从股息率角度来看，现在红利低波100估值中等偏低。 综合来看，红利低波100估值中等略低。 不过投红利需要注意： （1）降低收益预期，我的预期是多年年化6%-8%； （2）牛市中红利跑不赢沪深300； （3）低波不是无波，长盈不是总赢。 2.5 自由现金流全收益指数估值 在国证自由现金流这个以自由现金流率筛选公司，自由现金流加权的指数规则下，理论上它可以实现长期增长。不过指数发布时间较短，还需要继续观察，不能轻信！最新几次的调仓已经开始暴露一些问题了，后面会进行分析。 由于相似性，国证自由现金流估值同样可以用来给中证现金流，富时自由现金

1 引言 前段时间，我做了一个场外 QDII 基金看板（场外QDII基金看板：额度、收益、费率、持仓一页看清）。主要解决四个问题： 代销渠道和基金公司的官方额度分别是多少。 同类基金的历史收益、规模和费率如何。 基金的业绩比较基准是什么。 基金公开报告中的十大持仓是什么。 这些信息原本散落在销售平台、基金公司公告和定期报告中。把它们放到同一个页面后，确实能减少很多来回搜索和横向比较的麻烦。 但上线后我发现：只把十大持仓展示清楚，仍然远远不够。 因为十大持仓只是组合中最显眼的部分。一只 QDII 还可能持有境内股票、港股、海外 ETF、其他基金、债券、现金，甚至杠杆产品。只看十个名字，很容易把局部误认为全部。 最近引发大量争议的华夏全球科技先锋，就是一个非常典型的例子。所以这次，我对场外 QDII 看板进行了升级。除了原有的内容，新版进一步展示： 完整资产构成。 直接权益投资的国家和地区。 基金投资占比。 真正的十大持仓。 这次升级的目的就是解决一个更基础的问题： 在研究一只场外 QDII 之前，能不能先看清楚它把钱投向了什么资产，又投向了哪些国家，最近有什么变化？ 2 升级缘由：十大重仓几乎全是美股，完整组合却不是 先看华夏全球科技先锋 2026 年二季度的十大重仓。 闪迪、美光、迈威尔、台积电、联电、Lumentum、希捷、西部数据……放眼看去，几乎都是在美国上市的科技和半导体公司。 如果只看这张图，很多人自然会认为：这只“全球科技”基金，主要还是在重仓美股。但同一份 2026 年二季报里，股票及存托凭证的国家地区分布是：美国：16.66%；中国香港：23.17%；中国内地：36.61% 中国内地和中国香港合计 59.78%，接近基金净资产的六成。直接权益中的美国部分只有 16.66%。此外还有 9.08%的基金投资部分尚未穿透，不能把未知部分算入任何国家。 十大重仓给人

1 引言 8月7日，沪深交易所就完善上市开放式基金（LOF）相关安排公开征求意见。 征求意见稿明确，商品期货LOF、QDII-LOF应当终止上市，并设置一年以上过渡期，最晚于2027年12月31日前终止上市。连续60个交易日每日场内资产净值均低于1000万元的LOF，也应终止上市。 虽然现在是征求意见稿，但后续做出调整的概率极小。 如果QDII-LOF退市（如纳指LOF161130，标普LOF161125，标普信息科技LOF161128等），投资者应该怎么办？ 这对于纳指ETF，标普500ETF等QDII-ETF又有何影响，是否未来也可能退市，溢价又会如何变化呢？ 2 分析与讨论 2.1 意见稿关键信息解读 这次征求意见稿主要针对商品期货LOF、QDII-LOF以及小规模LOF。这里我们主要关注QDII-LOF。 根据征求意见稿，所有QDII-LOF基金都会退市。如果是连续60个交易日场内资产净值均低于1000万元的小规模QDII-LOF，将会在60日后触发退市。 2.2 意见稿出台背景分析 LOF是一类既可以在场外销售渠道和交易所市场进行申购赎回，又可在交易所市场买卖的开放式基金。 自2004年推出以来，LOF基金在丰富公募基金产品供给、拓宽居民投资渠道等方面发挥了一定作用，但随着交易所基金市场持续创新发展，部分机制短板也逐渐显现。 其中，商品期货LOF、QDII-LOF可能受到期货交易所持仓、开仓限制以及QDII外汇额度不足等因素制约，出现暂停申购或者限制申购上限，场内份额供给无法及时增加，容易形成较高溢价；部分小规模LOF流动性不足，同样存在短期高溢价炒作风险。 高溢价意味着投资者在二级市场以明显高于基金份额净值的价格买入。一旦场内溢价收窄，即使基金净值没有明显下跌，投资者也可能因交易价格向净值回归而遭受损失。 今年以国投白银LOF为代表的LOF基金，因为超高的溢价，

1 引言 所有市盈率PE数据均是滚动最新一年的数据。 标普500与纳指100数据：本数据相对最可靠。 沪深300、红利低波100全收益、中概互联数据来自中证指数官网； 国证自由现金流和国证价值100全收益数据来自国证指数官网； 恒生指数数据来自恒生指数官网； 日经255数据来自日本经济新闻社； 印度Sensex数据来自孟买交易所官网。 图中黑色曲线是：市盈率PE（左边坐标，越低越好） 图中蓝色曲线是：指数点位 （右边坐标，长期向上最好） 2 分析与讨论 2.1 标普500估值 标普500再次新高，不过估值因为盈利增长，仍然仅为中等偏高。 2.2 纳指100估值 纳指100指数接近新高，不过估值仍然和3月底4月初接近。 2.3 沪深300估值 2.4 红利低波100全收益指数估值 在红利低波100这个以股息率为主叠加低波动的运行体系下，它可以自动实现低买高卖。只要不是高估，长期定投都会不错。 由于相似性，红利低波100估值同样可以用来给中证红利、红利低波、300红利低波、A500红利低波、南方标普红利低波、东证红利低波、智选高股息等做参考。 对于红利指数而言，其估值单独看市盈率不合适，必须结合股息率： 从市盈率角度来看，现在红利低波100估值偏高。 从股息率角度来看，现在红利低波100估值中等偏低。 综合来看，红利低波100估值中等偏低。 不过投红利需要注意： （1）降低收益预期，我的预期是多年年化6%-8%； （2）牛市中红利跑不赢沪深300； （3）低波不是无波，长盈不是总赢。 2.5 自由现金流全收益指数估值 在国证自由现金流这个以自由现金流率筛选公司，自由现金流加权的指数规则下，理论上它可以实现长期增长。不过指数发布时间较短，还需要继续观察，不能轻信！最新几次的调仓已经开始暴露一些问题了，后面会进行分析。 由于相似性，国证自由现金流估值同样可以用来给中证现金流，富时自