社区

泸州老窖发布2026年半年报。营收104亿，同比降36%。利润43亿，同比降43%。 茅台半年报营收907亿，同比增1.47%。利润444亿，同比下降2.04%。 如果再看看其他白酒企业，今世缘利润20亿，同比降6%。珍酒李渡6.3亿，同比微增。舍得酒1.5亿，利润下降67%。 无论是从规模体量，还是从营收利润和稳定性上，茅台在行业内的竞争优势都是非常明显的。 如果关注茅台近期的业绩说明会，以及一系列收回销售公司、外部销售渠道飞天等的配额的新闻，同时增加i茅台销售早上的时间段，以及茅台近期正在筹备开始扩产能等一系列的信息，能看出茅台正在借助这一轮的白酒库存周期，重新梳理销售体系。 根据笔者过往的研究和跟进，笔者认为茅台的竞争优势首先还是来自于产品工艺和口感。当然，这的确除了茅台人的努力之外，还有历史上诸多的因素，属于是漫长的历史筛选出的茅台。 如果说我们现代人能喝到茅台酒，既要感谢有很多人在为了提升茅台酒的质量而努力创新，也要感谢物资运输和科技的进步，让茅台有更多的产量，能够运送到更远的地方，让我们能品味到这种美酒。 看看茅台的财报，再看看白酒行业其他公司的财报。就会发现，其实茅台还是很有竞争力的。 当然，有些朋友会说，年轻人不喝白酒了，茅台也是白酒。但也有一些人认为，茅台是茅台，茅台在白酒中有一定的特殊性。让我们尊重时间，尊重经营，让时间给我们答案吧。 说到尊重时间和经营，这里有个有趣的事。2026年上半年，泡泡玛特净利润50亿，泸州老窖43亿。泡泡玛特市值人民币1771亿（港币2066亿）；泸州老窖市值1247亿。 前段时间腾讯发财报，分析师和股东们都在关注AI投入的资本开支问题。但无论腾讯季度投入几百亿，还是年度投入千亿。至少，腾讯的游戏和广告业务，还是每年有千亿的利润。 腾讯的现金储备，盈利能力，让腾讯即使这两年大规模投入AI，还有余力进行股票回购。 阿里巴巴也发布

泡泡玛特于2026年8月20日发布中报。 收入171亿，同比增23.8%。净利润50亿，同比增10.1%。 净利润率29%。如果和各行业的优秀公司比较，这个净利润率算相当高的。 泡泡玛特2025年全年营收371亿，2024年130亿，同比增长184%。

特别感谢泡泡玛特股东会送的小礼物（两个Molly） 本文首次发表于2026年5月31日，2026年8月20日，已经对本利润推演进行更新。 泡泡玛特当前主要分歧来自于2026年业绩到底是什么样子。我们能否尝试推演一下呢？ 先看看2025年。 泡泡玛特2025年全年营收371亿，2024年130亿，同比增长184%。 年内盈利130亿，相对33亿，同比293%。 2025年中报，收入138亿，利润46亿。2025年上半年营收占全年37%，利润占35%。也就是63-65%左右的营收和利润都是2025年下半年产生的。 2026年5月公告，二零二六年第一季度整体收益，较二零二五年第一季度同比增长75%-80%，其中中国收益同比增长100%-105%，亚太同比增长25%-30%，美洲同比增长55%-60%，以及欧洲及其他地区同比增长60%-65%。 泡泡玛特系列文章： 写在泡泡玛特157，2026股东会后（大众版） 泡泡玛特王宁战略选择与经营细节的底层逻辑 读完《因为独特》，王宁是有理想的现实主义者 读《因为独特》，谈泡泡玛特的改错能力 尊重时间，尊重经营，勇于改正 泡泡玛特补货也像开盲盒 泡泡玛特关键战略转折与港股上市 泡泡玛特持续调研与新三板财报 泡泡玛特壹号店调研（2026年4月） 泡泡玛特，因为独特

泡泡玛特于2026年8月20日发布中报。 收入171亿，同比增23.8%。净利润50亿，同比增10.1%。 净利润率29%。如果和各行业的优秀公司比较，这个净利润率算相当高的。 中国区收入同比增长47%，海外同比下降12.5%。 中国区收入122亿，同比增47%。而海外业务收入49亿，同比降12.5%。 海外线上收入，从25亿下降到14亿。同比降44%。 据财报内容，线上渠道下降比较多，还是因为2025年的热度带来的流量红利已经过去了，后续需要持续运营和搭建线上销售能力。 星星人收入同比增长近6倍 从产品系列角度来看，星星人IP增速最快。相对2025年上半年，增长了近6倍。收入从3.89亿，涨到26亿，占泡泡玛特上半年收入的15.4%。 从星星人IP的收入暴增，可以看到泡泡玛特在IP矩阵上存在较多的潜力IP。2025年，尤其是下半年Labubu的爆火，就是IP运营的“意料之外，情理之中”。 泡泡玛特将回购20-50亿，2026年已回购17.44亿 8月20日晚间，泡泡玛特创始人王宁在中期业绩电话会上表示，未来六个月，集团将启动不低于20亿元、不高于50亿元的股份回购计划。截至2026年4月，公司已累计回购金额约17.44亿港元。 对泡泡玛特的观察与思考 对泡泡玛特公司来说，能做的事情就是在因上努力，在经营上努力，然后就把结果交给时间吧。 从笔者作为投资者角度来看，实际上觉得泡泡玛特团队给出的业绩指引，也只是基于公司高管对公司业务的理解给出的推测。但实际最终怎么发生，尤其是这种创意类、IP类的产品，不那么容易准确预测。 正如，2025年下半年Labubu的全球爆火很难预测一样。 所以，综上所述，笔者还是更关心泡泡玛特的文化有没有改变，公司有没有兢兢业业的“尊重经营，尊重时间”。 公司有没有一直防微杜渐，朝乾夕惕。 朝乾夕惕是泡泡玛特2020年年报中提到的，是笔者很重视的一个字

福耀玻璃2026上半年，收入219亿元，同比增长2.44%；净利润39.70亿元，同比下降17.37%。 因汇率波动产生汇兑损失8.03亿元，而去年同期为汇兑收益6.02亿元。扣除汇兑损益影响，利润同比增长4.78%。 负债率逐年缓慢上升 福耀玻璃负债率2026半年报48%；2025年报46%；2024年43%；2017年以前是在40%以下。虽然上升的幅度不大，但是福耀玻璃负债率是逐年在缓慢上升的。 负债率上升，可能还是和汽车行业的汽车厂商的付款周期有关。随着公司经营规模越来越大，应收账款等应收科目也会越来越大。 公司正常生产需要适当的投入在厂房和设备上，同时在交付产品前还会有大量的存货。 应收加上固定资产投入加上存货，公司的负债率就会越来越高。 尤其是考虑到福耀玻璃在美国的工厂，可能相对国内的投入更大。 曹晖接任福耀玻璃董事长 去年10月，曹德旺儿子曹晖成为福耀玻璃新任董事长。 从财报角度来看，2025年三季报发布于10月17日，曹德旺作为公司负责人。 2025年年报，曹晖成为公司的法人、董事长、公司负责人。 曹晖2006年9月出任福耀玻璃总经理； 2015年7月辞去总经理职务；创立福建三锋，担任董事长。业务主要涉及汽车零部件、汽车饰件、模具、智能装备等领域。 2018年，福耀玻璃收购三锋系部分资产，曹晖回归福耀玻璃担任副董事长。 直接在父辈公司继承高管岗，会面临内外部的诸多挑战。选择自主创业，独立开创一份事业，积攒从0开始的创业和经营经验，有助于更好地接管福耀玻璃这种规模的上市公司。 企业高管接班话题的探讨 先谈一个投资者比较关心的巴菲特管理的伯克希尔的接班问题。 作为股东和投资者，面对巴菲特退休，格雷格管理这件事。虽然知道格雷格是巴菲特选出来的，同时也具有丰富的独立投资的经验。 但也深知，从1958年开始算，巴菲特有60多年接近70年的独立创立和经营公司的经验。实际上

百度发布2026年半年报，收入313亿元。环比降2%。净利润23亿元。 2026年7月，百度向港交所提出双主动上市申请。获批后，百度可以从SW（第二次上市），变成W。这样未来就可能纳入港股通了。 很久没有花时间跟进百度的财报和业务了，但在20年前，也就是2006年的时候，搜索其实是如日中天的业务，也是笔者最喜欢使用的应用之一了。BAT为什么B在前面？因为那个时代搜索是互联网的入口。 今天看到百度发半年报，正好最近在写半年报跟进，就来聊聊。 看到百度股价，笔者第一反应是，百度这些年股价到底涨没涨呢？ 百度2014年向前复权价（扣除了各种拆股分红回购等的影响，相对当前股价最真实的股价）最高250，最低140。 2012年百度最低85，最高154。今天的收盘价是104。 如果跟2014年最高250元比，还跌了60%左右。 如果跟2012最低价格85比的话，涨了22%。 于是发出了第二个疑问，百度这些年利润涨了没有呢？ 2024年净利润为‌237.6亿元‌，同比增长17%。 2025年净利润为‌56亿元，剔除减值影响后，Non-GAAP口径下净利润为189亿元。2025年第三季度，百度主动计提‌162亿元‌，淘汰不适配当前高算力的AI算力集群。 要小心，这以后可能也会是腾讯需要面对的情况。毕竟腾讯2026年算力硬件投入不小，按照当前的说法，2027年可能还会继续投入。 回到百度，2023年净利润为195亿，2022年为69亿。 2012年百度净利润为104亿。2013年105亿。2014年净利润131亿。 如果从净利润的规模来看，2012-2014年在104-131亿，而2024-2025年百度净利润达到了200亿左右。当然，2025年有计提AI硬件投入的费用。 百度利润翻了一倍，市值（向前复权股价）这十多年没有太大变化。 2012-2014年的百度，从利润上百度过去一直在上升期，

在做研究报告之前，做过三个版本课程。幸运遇到过几个有天赋的学生，他们已经走上了价值投资的道路。 尝试写基金、写长期投资、价值投资、理性投资文章。有一些阅读量和粉丝，但达不到想真正帮助到普通投资者的效果。 在大量的实践和沟通后，发现最大的沟通障碍，在于大家经历和关注的东西不同，导致对同一个问题认知差异非常大。 即使两个人都是10年以上的价值投资者，讨论同一家公司比如茅台，也可能是完全相反的结论。 想要降低投资中的叫沟通障碍，最重要的就是把关键信息拿出来一起探讨，而在投资中，企业的商业模式和企业文化，无疑是值得一起探讨的核心。 通过一篇篇报告，既梳理了企业的商业模式和企业文化，又对长期投资、价值投资、理性投资的思想体系和行为实践进行记录和思考，也算是一种实时的投资活动呈现。 这个项目命名为“报告超市”。 既然叫超市，就要向胖东来学习。 腾讯内容2018年有系列免费内容。大家可以自取。 贵州茅台和泡泡玛特完整报告，笔者已经进行了更新。茅台是7月19日更新，泡泡玛特是7月20日。 付费报告，需要的朋友可以咨询，微信5289884。 以下是小店最开始的“货架”： 免费内容： 从腾讯2026年半年报，谈谈AI大模型 腾讯系列文章总结：社交、游戏维稳，广告有巨大空间（2018年） 长鑫存储IPO上市调研跟进 东鹏饮料2026年半年报跟进 泡泡玛特的竞争优势、风险与增速20%的探讨 阿根廷2022年夺冠研究 西班牙2010年世界杯夺冠研究 茅台付费研究： 茅台2026年研究报告（上） 贵州茅台2026研究报告（中） 贵州茅台2026年研究报告（下）-供需角度 茅台和腾讯的调研更新（付费版） 茅台极限低利润测算 泡泡玛特付费研究： 泡泡玛特商业模式研究1.1（泡泡玛特的商业模式1.0） 泡泡玛特的长期逻辑与企业文化1.0 泡泡玛特2026年营收利润推演 腾讯付费研究： 以腾讯为例的企业内生价

茅台2026年半年报发布，有人聚焦半年利润微跌；也有人发现二季度同比下降。还有人在意现金很多，还有人关注合同负债大幅下降。 如同腾讯，原计划半年报好好解读一下，写一篇付费文章。结果半年报一出来，觉得“情理之中”，该说的以前都说过，真的觉得没什么可解读的。 如果我们投资每一家公司，上来就是看3年甚至更长时间的视角。大多情况下，不会特别关注半年甚至一年的业绩波动。 比如近期笔者按照过去多年的习惯，看了很多家公司的半年报。有些公司以前跟进过，大多情况下其半年报业绩会按照以前对公司的判断和预期发生。 也会有一些公司，或者没看过，或者会半年报业绩比预期的好很多。尤其是有一些周期性比较强的企业，如果单纯看这半年，业绩的确很好。股价也有反映，业绩好了股价就涨。当然，前几年这家公司业绩不好的时候股价也跌了不少。 笔者几年前看这家公司的时候，就是站在比较长周期的角度去思考，当时的结论就是竞争力没那么强，业绩不会持续成长，风险点比较多，周期性也比较强，所以就没有进一步跟进。 即使2025年到2026年这家业绩看起来变好了，实际上从长周期也就是3年甚至更长的时间看，笔者还是没有判断的变化，所以不会因为这家攻宠短期业绩而提高研究兴趣。 反观茅台和腾讯，笔者也不会因为他一个季度的业绩报告，就转变对其长期发展的判断。因为在最开始关注这两家公司的时候，就是从长期视角来看的。 尤其是从2022年腾讯200最低点到2026年这几年间，笔者也尝试做过很多次中短期的操作。可以提升一点收益，但如果把这些精力放在多看一些公司，多发现一些长期有价值的企业上，或者把更多精力放在思考那些长期有价值的企业为什么会有构建出长期竞争力，甚至把精力放在如何洞察自己的人性特点，防止这些人性影响自己的投资情绪、投资思维和投资行为上，可能都会更有意义。 所以，近几年笔者更少去做类似之前在腾讯上的那种半年内的操作。而是更多精力去思考更长

2026年8月12日，腾讯发2026年半年报后，大家集体关注的都是腾讯的资本开支达到593亿。 业绩会上，分析师们集中问的也是腾讯Ai的投入产出问题。 腾讯管理层也好，财报也好，也是在极力说明大模型应该投入，大模型投入有价值和意义，大模型就算投入失败，也能卖掉或者租出花钱买的这些硬件。 换句话说，从管理层的角度，大模型必须要做，就算是哪天真的做不下去，这笔生意也不会赔很多。 从昨天到今天，其实一直觉得应该写点什么，但笔者真实的感受就是，其实也没什么可写的。 腾讯春天开年报业绩会的时候管理层就已经表明要大力投入大模型了。半年报其实就是确认一下大模型到底投入了多少钱，游戏和广告业务数据怎么样，以及管理层对大模型接下来的态度。 笔者一直在尝试使用大模型，曾经和Deepseek有过这样一段对话。笔者问Deepseek，大模型可以在人输入信息以外，自己创造新的内容么？ Deepseek认为自己必须需要人不断输入新的内容。换句话说，也就是如果没有人的专家去训练大模型，其实大模型的水平最多也就是比一般的实习生强点，强在收集信息相对比较全面，且能相对结构化的表达出来。 昨晚，笔者让大模型去写一篇关于东鹏饮料的研究报告。怎么说呢，如果是业余的，就是投资经验非常浅的，或许还真能得到一点有价值的信息。 但如果是专业的投资者，这篇报告不能说是浪费时间吧，但只能说是价值比较小。 如果让我付费给workbuddy或者是Deepseek帮我写投资研究报告，我觉得意义真的不大。 但是换个角度来说，如果是我完全没有专业能力的领域，刚开始还是有点用的。毕竟，我是小白，大模型比我强点。但是，在问答过程中，其实最后还是我在用我的经验，训练他，而且我还得花时间去帮他纠错，帮他校对，帮他判断是否正确和合理。 想到前段时间看到一个案例，一个农民菜地出问题，好像问了一个大模型，我观察界面可能是豆包，然后大模型给他的一个结

东鹏特饮2021年5月上市。上半年营收124亿元，扣非净利润25.9亿元。 东鹏特饮功能饮料（能量饮料），2026 年上半年实现营业收入89.37 亿元，同比增长 6.89%，营收占比71.9%。 运动饮料（电解质饮料），上半年实现营业收入16.72 亿元，同比增长11.98%，营收占比13.45%。 一、功能饮料，东鹏赞助张雪机车 东鹏饮料上市公司财报中，叫能量饮料。但笔者习惯上叫功能饮料。 1975年，泰国华人许书标，发现泰国的司机、搬运工等蓝领工人需要熬夜、重体力，常喝一种便宜的提神饮品。 他在1975年研发出了一种混合了咖啡因、牛磺酸、维生素B族和糖的糖浆状饮料，取名Krating Daeng（意为“红色的野牛”）。 1984年，奥地利人迪特里希·马特希茨在泰国出差，发现喝Krating Daeng能有效缓解时差。 他将口味调成带气的碳酸饮料，以适应欧美人喝汽水的习惯。包装抛弃了原来的小药瓶，开创性地使用了蓝银相间的细长铝罐，一下子就和所有普通饮料拉开了差距。 在营销上深度绑定极限运动：通过赞助F1赛车、山地自行车、滑板、电竞等赛事和运动员，红牛牢牢占据了年轻人心中“肾上腺素”和“突破极限”的代名词。 现在的F1红牛车队，也是奥地利红牛在运营的。足见奥地利红牛在营销、包装上让红牛这个饮料在全球拥有更大的影响力。 东鹏特饮于2026 年1月正式成为‌张雪机车 WSBK 车队官方赞助商‌，同年4月升级为‌全球冠名合作品牌‌；除该合作外，东鹏还广泛赞助‌F4方程式、世界杯转播、电竞（KPL/PEL）、街舞联赛及海南“村 VA"‌等多项赛事 。‌‌ 2025年11月张雪机车在抖音公开招募赞助商，网友大量"@东鹏特饮”呼吁支持，被东鹏运营团队捕捉 。 2026 年3月底张雪机车在WSBK葡萄牙站夺冠引发全网关注，‌2026年4月 16日