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来源：东哥解读电商 作者：金珊 5月27日美股盘前，拼多多发布了业绩公告。财报显示，2025年Q1拼多多总营收956.7亿元，同比增速降到10%。非美国通用会计准则下，归属于普通股股东的净利润为169.2亿元，同比下滑45%。 营收和利润大幅低于预期。彭博社此前预估拼多多营收增长18%，非国际会计准则下的净利润增长9%。业绩暴雷，拼多多昨日的收盘价跌幅近14%。 拼多多究竟怎么了？ 至暗时刻：营收增速接近淘天，利润下滑四成 2025年Q1拼多多实现总营收956.7亿元，同比增长10%。和成熟的淘天相比增速差不多了，距离个位数增长也仅一步之遥。主要还是TEMU影响。为了应对关税战，TEMU从全托管转型为半托管。祸不单行，国内也减免了商家的佣金，国补逆风。所以总体收入增速和去年同期相比明显放缓。 拼多多收入结构很简单，主要是广告和佣金两部分。广告收入略高于预期，佣金远低于预期。 在线营销服务及其他收入为487.2亿元，同比增长15%，主要是国内主站贡献，同时TEMU开始商业化了也贡献了广告收入。交易服务部分收入为469.5亿元，同比增长6%，比市场预期低了70亿元。主要是TEMU转半托管的影响。 毛利率明显下滑。营收成本达到409.5亿元，同比增长25%。结转毛利率57.2%，去年同期为62.3%。这一增长主要由于履约费用和支付处理费用的增加。半托管比重上升、贴补商家影响了毛利率。 巨额营销费用是净利润下降的罪魁祸首。总运营费用为386.4亿元，同比增长37%。 其中，销售和营销费用占据主导地位，达到334.0亿元，同比增长43%，这主要是由于促销和广告活动的支出增加。 结合TEMU在海外营销投放整体是下滑的状态，营销费用主要是对国内主站对商品进行贴补。因为拼多多在国补方面不占优势，如果要维持低价竞争力，就得贴钱自己补了。一般及行政费用为16.6亿元，同比下降9%；研发费用为3

在所有中概企业中，对于“预期”最无感的大概要数拼多多了，不管是在业绩上行期或是下行期。 而最新发布的拼多多25年Q1一季报，营收增速、佣金收入增速和毛利润均低于预期，而经营利润增速则是大幅低于预期，近期来首次出现负增，同比大幅降低38.07%。 image.png 一、出人意料的是增速下滑的速度，而不是下滑本身 业绩下滑其实是在预期中的，毕竟早在24年Q2业绩会中，多多的管理层就“出人意料”的狠狠砍了自己一刀：“为了支持平台生态的可持续发展，在未来12个月内，我们将加大对优质商家的扶持力度。短期内，利润可能会有波动，但整体利润下降的趋势是不可避免的。” 1748425890356.png 从之后几个季度发布的业绩来看，确实如管理层所说，主要业绩都是呈明显持续下滑的趋势，从24年Q2到25年Q1： 营收增速从85.65%跌落到10.21%； 经营利润增速从156.04%跌落到-38.07%； 广告收入增速从29.48%跌落到14.76%； 交易佣金收入增速从234.15%跌落到5.85%； 似乎我们可以推导出这样的结论： 当管理层说业绩好的时候，通常我们可以保守点打个七折或八折去看； 而当管理层主动说业绩将下滑的时候，不管实际是出于什么原因和考虑，靠谱程度可能还是接近九成以上。 当然，本季让人没有想到的是利润的大幅降低，近期以来首次出现负增且跌幅巨大。 二、本季发生了什么？ 1）本季最刺眼的数据是利润的大幅下降，有几个原因导致： i）营销费用为334.03亿，同比大幅增加42.68%，相比去年同期增加了接近100亿；环比也高于Q4旺季的313.57亿； 营销费用的增加，部分是由于管理层之前早就提过的：为了支持平台生态的可持续发展，而加大对优质商家的扶持； 而另一部分则是相比于京东及阿里，多多在国补上需要额外作出的补贴：主要基于多多在自营业务，及品牌商家数量等方面的劣势，导致多