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这段时间的市场，确实有点“跌麻了”。也正是在这种阶段，很多投资者会重新回到一个更现实的问题：到底什么样的收益，才能“拿得住”？我们曾刊载过容光投资合伙人、FOF基金经理杨培鸿的一篇文章——《过去6年回报最好的基金，有一个共同特点……》。回头来看他用数据呈现的那些结论，是很有价值的。杨培鸿提到，市场上很多人有个根深蒂固的直觉：高风险才有高回报，“舍不得孩子套不住狼”。但从数据上看，这个直觉往往是错的。在过去六年（2020-2025年），以最大回撤为划分标准，最大回撤介于15%到30%这一档，同期平均回报达到 72.25%，折算年化约9.6%，反而是风险收益比最高的一档。对真正的权益投资者来说，这类产品的优势在于：回报足够可观，但回撤又没有失控，不至于跌到让人怀疑人生，也更容易在市场波动中把策略坚持下去。放到当下的市场环境里，我们取一个更平均的筛选标准：近五年最大回撤控制在-20%以内、年化回报超过8%的主动权益基金（仅保留A份额，权益仓位超过60%，基金经理任职时间超过五年）。数据拉出来，共有11只产品。数据来源：Choice 截至2025年3月25日（基金管理人、公司员工持有金额数据截至2025年6月30日）其中除了李栋梁、余志勇两位偏债的基金经理和杨景涵管理的一只主题产品外，共有8只产品值得细看。聪明投资者（ID: Capital-nature）挨个来拆解下。先复盘我们熟悉的姜诚、徐彦、杨鑫鑫姜诚、徐彦、杨鑫鑫都是我们长期跟踪的基金经理，在近五年回撤20%的条件下，三人的任职年化回报超过10%，尤其姜诚、徐彦各有两只产品在榜。虽然三人身上都贴着“价值投资”的标签，但细看组合风格很不一样。我们对姜诚再熟悉不过，在2025年12月初市场跌破4000点时，姜诚进行过一次交流，现在来看依然有被安慰到（点此查看《中泰资管姜诚近期交流：知识要挑难的学，投资决策要挑简单的做》

上周GTC 2026大会之后，黄仁勋连续接受了至少4场访谈。挑选了3场仔细来看。对话人不同，挑选的问题还是挺千差万别的。不过，怎么说呢，黄仁勋总有能力把一些问题回到主轴上去，当然，也恰恰说明他对于产品业务应对复杂生态的情景，想得挺明白。比如他总会强调英伟达不仅仅是在造算力，更在定义一套让万物皆可加速的生存法则，and巧妙应对了关于为什么做CPU，为什么AI正在帮英伟达进入大量全新的行业，为什么他认为的空间比华尔街分析师预计的要大得多。他也谈到去年底备受关注的200亿美元Groq收编动作，是一场战略上的机缘巧合。重点是战略性，因为这是对英伟达“加速计算”的一次重要补完。（点击阅读：黄仁勋 GTC 后的最新访谈，关于收编Groq、中国市场、AI 末日论以及英伟达的本质，无所不谈 ……）几场访谈各有精彩。但最喜欢的还是all-in这场。四位主持人都有创始人背景，深谙产业、投资和政策，每次节目四个人的交流就挺精彩。黄仁勋坐在当中，莫名有种被层层“围猎”的感觉。哈哈哈。眼下市场最关心的几个问题，在这场对话里几乎都被问到了。AI的收入曲线到底能不能跟上能力曲线？智能体（agent）会不会摧毁软件行业？中国在模型、机器人和供应链上的竞争力到底有多强？中东冲突、供应链安全和美国政策，又会不会改变这场竞赛的方向？而黄仁勋给出的答案，和市场的通行看法并不完全一样。他对AI商业化的乐观程度，远高于市场。在黄仁勋看来，当AI还只是“回答问题”，它的价值更多停留在信息层；可一旦有了智能体，AI开始调用工具、执行任务，它对软件、工业、生物、机器人等产业的加速，就会从点状突破变成系统性扩散。也正因此，黄仁勋反复强调，市场低估的不是某一代芯片，而是智能体把整个产业链重新调动起来之后的放大效应。这也直接指向另一个当下很流行、但他并不认同的看法：很多人觉得，智能体会把企业软件行业直接摧毁。但黄仁勋的判断恰恰相

‍3月19日华源证券2026年春季策略会上，首席经济学家论坛理事刘煜辉做了一场主题为《买中国，就是买安全》的演讲，用宏观叙事勾勒出跌宕不安的中东局势背后值得重视的投资大逻辑。刘煜辉开篇就指出，全球资本市场的底层逻辑已发生根本性逆转，“安全”取代“效率”成为全球最稀缺的资产，而“安全溢价”则是未来最大的资产定价权重。 眼下局势的焦点无疑是战争，资本市场正处于对战争过程定价的剧烈波动中。他同时强调，透过战争的硝烟我们可以清晰地看到：旧有的以石油美元为核心的美国治权体系正因冲突陷入系统性坍塌；而中国早在“十四五”规划中就高瞻远瞩，将安全置于发展之上，明确以“安全与发展并重”为核心。这种在产业体系与全球供应链地位上倾斜大量资源的战略布局，如今正转化为坚不可摧的供应链优势，成为新秩序的基石。当西方世界在能源冲击与深度滞胀的泥潭中挣扎时，中国资产正凭借其确定性的安全属性，开启大溢价时代。他还点出了一个市场尚未充分定价的风险，若原油无法外运、库存被占满，那么原油生产被迫在物理上截断，形成“占库风险”。冲突若再拖延10天，这个物理性的重大冲击将形成。这一周会相当关键。在刘煜辉看来，当前美国面临的真正挑战，在于其由AI与科技市值构成的巨额资产池正面临物理性冲击。一旦地缘冲突触发供给侧断裂，这个原本吸纳了巨量流动性的“蓄水池”将面临向外溢出的风险，进而导致货币流速陡然抬升，将美国推入深度滞胀的经典模型。刘博演讲一如既往的语言张力拉满，仔细回味其中的叙事逻辑，还是有很多令人启发之处。聪明投资者（ID：Capital-nature）整理重点内容分享给大家。冲突进一步强化“安全”的重要性这场冲突触发并强化了我们整个行业的认知，最终形成了这样一种共识：安全已经成为全球最重要的核心变量，安全溢价可能是全球大类资产中最重要的定价因子。其实在这一共识形成之前，市场已经在逐步形成相关认知。从高瞻远瞩

这周王兴兴在亚布力企业家大会上的发言，又一次把很多人对机器人的想象往前推了一步。去年8月的北京人形机器人运动会上，宇树拿下了1500米、400米和4×100米障碍赛冠军，最快速度大概在五点几米每秒，1500米6分多钟的成绩已经快过大多数人。如今，王兴兴明确地表示，再过几个月到今年中旬，全球尤其是是中国的人形机器人应该会跑得比人还快，比博尔特更快一些，百米冲刺的速度应该可以跑到十秒以内。但王兴兴的重点并不只是“跑得快”，而是在证明，如今的机器人在速度、稳定性、动作控制、软件升级和场景落地上不断进化。这种进化对他而言更加重要。从王兴兴近两年的采访中可以看到，他反复强调，机器人大规模普及的前提不是“能动”，而是真正能够做事，要有足够高的稳定性以及适当的价格。在本次大会中，王兴兴始终在回答一个问题：机器人什么时候能真正成为生产力的一部分？所以在他的身上，我们注意到了一个很有意思的组合。一方面，他是真正最早扎根在机器人行业里的那批人。2009年刚上大一时，王兴兴就做出了第一台小型双足机器人，读研期间又做出了XDog，从2016年创立宇树至今，快十年的时间，王兴兴从四足机器人一路做到了人形机器人。毋庸置疑他是个技术型人才。但另一方面，王兴兴不只是一个会做技术的人。他将商业化想得很早很清楚，“实打实的需求在哪里，我们就解决什么问题。”他将价格交给市场，“我们一开始定的价是跟消费者一起磨出来的。很多情况下并不是你便宜就好，很多情况是反人性的，因为在大多数人的认知里面价格高就好。”他在努力地看未来，“具身智能的ChatGPT时刻，就是在80%的陌生场景中，通过语音或文字指令，机器人能够顺利完成大约80%的任务。”市场最先看到的，往往是他不断带来的技术震撼，机器人会跑、会功夫、会单腿空翻。但在王兴兴的表达里，其实可以看到他很理科、很朴素的那种企业思维，一家企业真正的起点，是你想解决什么问题？能

“你需要两样东西：第一，你要对未来会发生什么有一个判断；第二，你还要判断，自己这个判断有多大概率是对的。”“没有任何一种资产好到可以无视价格；反过来，也很少有什么资产差到便宜透了之后仍然毫无吸引力。”3月17日，在纽约举行的佩雷拉·温伯格资本市场行业大会上，橡树资本联合创始人霍华德·马克斯接受了彭博主持人丽莎·阿布拉莫维奇（Lisa Abramowicz）的采访。放在当下，这场对话的时点其实很微妙。一边，人工智能正以前所未有的速度改变商业世界，也改变资本市场的想象力边界；另一边，私募信贷在经历多年热潮之后，开始成为越来越多人追问风险的焦点。当然，在短短20多分钟的对话中，并没有展开地缘政治、货币政策这些更宏大的议题。即便如此，霍华德·马克斯仍然直言，这可能是他一生中见过最难判断的阶段。这场对话倒没有停留在“AI很重要”这样的泛泛判断上，而是把两个当下最受关注的话题放在了一起，一边是人工智能带来的巨大不确定性，另一边是私募信贷在长时间繁荣之后开始显露出的紧张情绪。马克斯的核心判断其实很清楚，把钱借给企业，这件事本身没有错，问题从来不在资产类别本身，而在于当太多人一窝蜂涌进去，利率被压低，安全边际被削弱，风险最终就会暴露。过去市场关注的是“私募信贷是不是机会”，现在问的却是“私募信贷会不会出事”，这背后反映的，正是一轮典型的周期转向。马克斯并不是一个技术悲观主义者，但也绝不是轻率的技术乐观主义者，他会理性提醒说，如果你押注人工智能，未必该去买债，反而更应该去买股。因为当你面对的是商业模式层面的根本变化，固定收益未必能补偿这种不确定性。而且在他看来，即便AI已经能帮人整理信息、生成判断，它依然替代不了投资中最关键的那些东西：直觉、审慎、对人的判断，以及在极端时刻敢不敢出手的分寸感。对话呈现的思维锚点其实很朴素，都是那些简单的道理在不同场景下如何影响我们的判断：尊重周期，尊重价格，

1、我们觉得估值是感知市场热度最重要的温度计。2、我们的投资风格，天然对一类资产在短时间内大幅上涨后会保持警惕。3、我们始终认为，做资产管理这个行业，只有一条命，不能在任何一次重要决定里把这条命赔掉。4、安全边际是一种思路，具体要结合各种场景灵活应用。5、风险控制能力就是投资能力非常重要的一环，它不是投资能力之外的另一种能力，就是投资能力中重要的一部分。6、（转债）这种不对称的风险收益比，是我们非常看重的。7、我觉得今年用“混沌”两个字，更能表达我对市场的看法。8、二三十年下来，我们对投资这件事的热爱始终没有变。也没有因为时间久了就松懈，依然按时到公司做研究，保持简单、专注的状态。9、AI的强项，是对已经发生的信息处理得非常快、总结得非常好。但对于还没有发生的事情，要对未来做判断、做前瞻，AI目前还做不到那么深。我们要做的，就是看得更深一点、更远一点。10、投资最根本的东西是一致的，就是如何理解投资、如何看待风险，这一点和资金大小、是个人还是机构，没有太大差异。11、实现复利的前提，是要走在正确的路上。毫无疑问，这是聪明资金在2026年最不容错过的一场围观。宁泉资产杨东，睿郡资产杜昌勇、王晓明、董承非、薛大威，五位第一次同台，参与睿郡2026年策略交流会圆桌对话。尽管是当天最后的环节，几乎无人离席。这种参会态度，一位在场的机构投资者用“绝了”二字来形容。五人同台，不仅是加起来远超百年的投研阅历，更是中国资管行业里一段关于同频、信任与传承的佳话。被杜昌勇称为“引路人”的杨东，加上王晓明，三人是兴全基金最早的创始核心；这个平台上成长起来的董承非，完成了一份公募15年投资的出色成绩单，薛大威则是完整历经了那套专户与公募体系的深度打磨。如今宁泉和睿郡，各自以500亿元左右的管理规模在私募行业位于第一梯队。不单单是规模，同样的价值投资底色、多元资产的选择运用，最终表现在产品特征上都有

“未来所有软件都将全面“智能体化（Agentic），企业将结合自行微调的开源大模型与现成的闭源大模型，推动软件向全自动化运作迈进。”在日前摩根士丹利科技大会上，英伟达CEO黄仁勋抛出上述重磅论断。的确，科技的发展和迭代速度，正在超越人类的想象上限。从人工智能、量子计算，到存储芯片、聚变能源，再到航空航天、人形机器人，全球科技的产业生态以及技术发展的底层逻辑正在被重新撰写，AI也正从云端逐渐走向物理世界。不过，当我们回望由2023年ChatGPT引发的这波AI浪潮，相信还是会有不少投资者疑惑“这股热潮还能持续多久？AI发展是否已经严重泡沫化？”尤其是近期由于地缘政治冲突，引发AI相关科技股的全球范围巨震时。在前段时间景顺长城的“Alpha Insights”2026年投资策略会上，我们记录下了一些富有洞见且深度的观点与看法。比如景顺长城优质成长基金经理张仲维，从模型、收入、供应链的角度出发，分析得出全球算力发展还有很大的需求空间；与此同时，因为AI行业准入门槛很高，所以很多时候看起来像“泡沫”是投资过程中的一个必然结果；景顺长城品质长青基金经理农冰立，拿19世纪80年代美国铁路投资做类比，当时铁路投资占北美GDP的6%左右，但如今算力投资仅占1-2%左右，投资空间很大；更重要的是，当前的每一块GPU投下去能立马形成算力，不管在训练端还是推理端，投资效率极高；景顺长城智能生活基金经理江山，则是从体感更高的C端切入，他指出AI应用已经在多个场景逐渐铺开，未来手机软件会成为重要的个人助手，聊天机器人也或将变成一个极为普遍的交互方式。凡是洞见，都需要扎实且深度的投资研究做支撑——景顺长城科技军团过去3年线下调研600余次，基金经理不是在调研，就是在去调研的路上。截至2025年末，景顺长城科技军团旗下共有39只科技主题基金，规模达689.6亿（数据来源：Wind，基金定期报告）。而这支

连续听了三年的年度“睿所思”，今年第四场，很有些不一样。除了安排更大的客户交流空间，最不一样的是科技感扑面，不仅有机器人展示，现场还有很多的AI玩法。而这种科技感一路延伸到了睿郡资产管理合伙人、研究总监董承非的PPT里。虽然色调换回了一贯深邃严谨的靛蓝色，但在董承非“狂野”的想象中，他对智能汽车的乐观，对AI浪潮的乐观，让我们有了非常强烈的实感。“汽车智能化就是AI对汽车行业的重塑过程，是AI在物理世界的第一个入门级的应用。”“智驾不等于智能汽车，智驾只是智能汽车的一个子系统，未来车身智能及各类创新都会不断出现，汽车的形态和功能将迎来较大的变化。”“未来智能汽车行业不会像现在这样分散，玩家数量会大幅减少。”“消费者从驾驶中解放后，车与消费者的互动体验将成为核心，本质就是软件和生态的竞争。”“有能力的企业能领先市场推出符合未来趋势、激发消费欲望的创新产品，就像苹果一样，永远是用供给创造需求。”“当下行业正处于淘汰过程，赢家尚未显现，但未来的头部企业，一定是披着汽车外衣的AI公司。”“当下的资本市场更开放、更包容，中国企业的实力也上了一个新台阶，且本次AI浪潮主要集中在中美两个国家，我们的技术没有落后太多，完全有机会抓住这一机遇。”能明显感受到，董承非不是在泛泛追一个热门主题，而是试图完整回答一个更底层的问题：如果汽车正在被AI重新定义，那么这个原本并不算特别好的行业，会不会因此变成一门好生意？按照“睿所思”一贯的结构，董承非除了智能汽车，还分享了另外两组思考。一是市场关注很高的地产方向。他不是仅将地产当作一个宏观变量，而是进一步详细拆解，在复苏真的发生之后，哪些方向可能更受益，应该用什么样的思路去把握投资。二是用数据说话“昔日牛股今安在”。这种缜密的数据反观，也在提醒我们，任何宏大叙事和主题，最后都要回到商业本质。比这三组判断本身更打动人的，是他对“思考”本身的态度。一个在投

这场对话听了有段时间了（大约两周），内容很好，但一直纠结要不要放出来。因为很多核心的投资想法，霍华德·马克斯已经讲了很多遍，但每一次，不同的情景下，确实又有不同的共鸣点。这期在博枫资产（Brookfield）播客主场做的这场，比较像内部体系的一场交流。博枫资产在2019年完成对橡树资本约61.2%业务的控股收购，之后橡树一直作为其信用投资版图中最核心的牌面之一运作。而在2025年10月，博枫又宣布将收购橡树剩余股权，把持股提升至100%，交易预计在本季度完成。目前正处于监管审批和惯例成交条件的最后处理阶段。所以说内部对话，是恰如其分的。主持人是博枫投资解决方案负责人阿尔珀·达格利奥卢（Alper Daglioglu），对话内容围绕投资者心理、风险站位，以及进攻与防守之间的平衡。霍华德·马克斯依旧从那句老话开场，我们很难知道要去哪里，但至少要知道自己身在何处。在他看来，短中期，市场最影响人的往往不是某一条数据，而是乐观和悲观的摆动。重点是，他把“风险站位”和“资产选择”放在同一个框架里丈量，一方面风险站位决定该有多谨慎，另一方面资产选择决定会不会踩到雷。会觉得这期节目的视角特别适合“自己在管组合”的投资管理人听。尤其是从博枫角度，观察到全球大体量的客户正趋向于减少合作的管理人数量，而追求合作关系更深、更具战略性的背景下，主动投资管理人如何保持所掌握的优势，就尤为重要了。尽管一直近距离关注AI对于投资的挑战，但霍华德·马克斯始终强调，“卓越投资永远来自卓越判断。在我看来，投资的高下终究在判断，而判断是人的本事，不是机器的流水线。”整理好很久，聪明投资者（ID: Capital-nature）还是发出来分享给大家。希望同样有很多的共鸣感。当下做投资选择时最关键的要素 阿尔珀  你常说一句话：我们永远不知道自己要去哪里，但我们肯定应该知道自己

本周推荐阅读最近在一年一度的股东深度交流中，苏格兰抵押信托（SMT）两位基金经理汤姆·斯莱特（Tom Slater）和劳伦斯·伯恩斯（Lawrence Burns）直面最关切的市场和持仓问题，做了言无不尽的分享。真的是言无不尽。比如说到中国，坦诚过去几个月在中国新增了两个持仓，一个是小红书一个是MiniMax，而且今天的中国敞口大约在12%左右。还细细讲到很多投资标的的投资逻辑和思考。很过瘾。点击阅读：近期在中国新增了两个持仓！巨头Baillie Gifford旗舰基金两位掌舵人，畅聊软件重估、自动驾驶及SpaceX等热点问题2026年初入职国泰海通后的海通国际执委会委员、首席经济学家张忆东，在3月9日全球市场遭遇“黑色星期一”后接受我们的专访。他说“在我看来，特朗普很可能很快就会退缩，美联储也能按计划继续推进降息。”结果第二天一早起来，特朗普果然就TACO了。虽然有些巧合，但是这场专访谈到的逻辑和思考都很值得看，尤其是对于有较强抗风险能力的中国资产，如何从风物长宜放眼量的角度去构建”反脆弱“组合，张忆东划了很多重点。点击阅读：面对反弹，保持耐心！张忆东最新专访，直面回答当下市场最关注的八大问题……其他值得看1、“几乎没有一天，我不会想到他！”苹果CEO库克最新对话，讲述乔布斯那些了不起的原则2、但斌激情分享30多年投资心得，再度强调人工智能很可能迎来10年以上牛市3、恒生科技为什么被“错杀”！王胜最新分享：重新回归慢牛的“牛”，重要契机是PPI……3、储能的账，开始越来越算得清了4、看懂船舶：一门卖产能与时间的生意