社区

泛远国际（02516.HK）2026年上半年业绩明显回暖。期内收益达14.77亿元人民币，按年增长82.7%；期内溢利573.5万元，较去年同期亏损1,448.9万元转亏为盈；母公司拥有人应占溢利492.2万元，每股基本盈利为0.53分。收入回升及盈利转正，既反映市场需求改善，也显示公司推进全球网络、扩充货代能力及控制成本的措施开始发挥作用。 三项核心服务均录得增长。端到端跨境配送收入5.735亿元，按年增长14.3%，占总收入38.8%；货运代理收入4.971亿元，增长966.3%，占33.7%；其他物流服务收入4.061亿元，增长56.3%，占27.5%。货运代理是期内主要增长动力，与美国附属公司纳入业绩及主要客户货量增加有关。三项业务收入分布较均衡，有助公司逐步形成仓储、清关、干线及末端配送相互配合的综合模式。 三大业务同步增长，盈利重回正轨 集团毛利增加10.6%至8,153.8万元，整体毛利率则由9.1%调整至5.5%，主要与毛利率相对较低的货运代理业务占比上升有关，反映现阶段增长较多来自规模扩大。随着新增业务逐步整合、海外仓利用率提升及服务组合优化，公司仍有空间把收入增长转化为更稳定的盈利和现金流。应收款项、单票成本及各业务毛利率，将是观察营运质素的重要指标。 期内，公司完成收购美国物流企业COPE及Hyperlining各51%股权，补足北美头程、海外仓和最后一公里配送能力。两家公司合计贡献约1.50亿元收入及331.6万元溢利，已带来实际增量。公司以迈阿密为转运枢纽，结合阿根廷及厄瓜多尔清关团队，把北美资源延伸至南美市场。美国海外仓成为TEMU合作对接仓，也有助增加平台订单、提升仓配服务黏性，并为跨境电商客户提供一站式方案。 并购协同效益将在未来数个报告期逐步显现。若公司能提升海外仓周转率、优化末端配送成本，并把现有客户导入新服务网络，北美业务有望由增加收入

8月26日，阿里巴巴（09988.HK）完成一笔规模罕见的新股配售。公司发行7.1亿股普通股。配售价为每股112.70港元，募集总额达到800亿港元。配售完成后，新股约占扩大后已发行股份的3.57%。 这不是一次用于补充日常现金的普通融资。阿里明确表示，配售净所得将全部投入AI。其中约478.71亿港元用于扩大全球计算基础设施。另有约319.14亿港元用于建设超大规模AI资料中心，并升级存储、资料库和高性能网路。 这笔交易的规模也具有特殊意义。路透资料显示，这是香港上市公司规模最大的增发融资之一，也是2026年全球规模排名第三的主要后续股票发行。交易获得主权财富基金和长期资金参与。资本市场因此收到一个清晰信号。大型科技公司的AI竞争正在快速转化为资本投入竞争。 市场第一反应并不温和。配售消息公布后，阿里港股一度下跌约8%。投资者担心新股带来的摊薄，也担心持续增长的资本开支侵蚀利润和自由现金流。短期股价与长期AI战略之间，由此出现明显分歧。 阿里真正购买的不是伺服器，而是未来数年的算力供给 800亿港元首先改变的是阿里的资本投入能力。2026年第二季度，阿里的资本性支出已经达到676.78亿元人民币，同比增长75%。这一投入主要流向AI基础设施。公司当季AI云与算力服务收入达到484.37亿元，同比增长45%。 更值得关注的是AI收入自身。阿里第二季度AI相关产品收入达到123.76亿元人民币，并连续第十二个季度实现三位数同比增长。也就是说，大规模投资已经对应真实收入。问题已经从「AI有没有需求」，转向「需求增长能否覆盖更大的投入」。 阿里没有等待经营现金流逐年支持建设，而是提前获得长期资金。公司因此可以更早采购计算设备，可以更快建设资料中心，也可以提前布局存储和高速网路。 这种做法会产生第一个连锁反应。中国大型互联网公司的AI投入门槛可能继续提高。腾讯控股（00700.HK

一、开场：上市后的第一份成绩表 上海龙旗科技（09611.HK）于2026年1月22日挂牌，招股价31港元。首日最高升至36.86港元，惟其后反复下滑；上市以来最低20.16港元，最新收报22.58港元，较招股价低27.2%。上市七个月后交出的首份中期成绩表呈现「毛利改善、核心盈利转差」，问题是：破发属于市场错杀，还是低毛利ODM企业正在被重新定价？ 二、公司靠甚么赚钱 龙旗是智能产品ODM，即替品牌客户完成产品设计、研发、采购及生产，本身不靠消费品牌溢价。2025年智能手机收入289亿元人民币，占总收入68.7%；平板、AIoT及其他产品则分别占9.9%及18.7%。客户包括小米、三星、联想、荣耀、OPPO及vivo。按招股书引用的市场资料，公司2024年消费电子ODM出货量全球第二、份额22.4%，智能手机ODM更排名第一、份额32.6%。 利润主要来自庞大订单摊薄研发和采购成本，以及把既有技术平台重用于不同型号。其壁垒在工程能力、供应链整合、品质认证及跨国交付，而非品牌或专利垄断；品牌客户仍掌握定价及渠道，故公司即使出货量庞大，毛利率仍只有单位数至低双位数，规模优势未必能完全转化为股东回报。 三、招股书中的增长故事 上市时的故事是从手机代工升级至AI PC、汽车电子、智能眼镜及其他AI终端，并藉越南、印度等海外产能承接全球客户。约15.20亿港元上市净额中，40%用于扩充境内外产能、20%研发、20%策略投资及并购、10%开拓客户，余下10%补充营运资金，明显以扩张及技术升级为主，并非主要用来还债。 四、财务体质与风险讯号 2023至2025年收入分别为272亿、464亿及421亿元人民币，毛利率9.5%、5.8%及8.5%；股东应占盈利为6.05亿、5.01亿及5.85亿元，经营现金流均逾10亿元。不过，扣除非经常项目后盈利同期由5.26亿元跌至3.23亿元，并未跟

一、开场：上市后的第一份成绩表 湖南鸣鸣很忙商业连锁股份有限公司（01768.HK）于2026年1月28日上市，招股价236.6港元。首日收报400元；截至8月28日收报444.8元，上市以来最高465.6元、最低289元。上市后首份中期业绩亮丽，但核心问题是：盈利增长追上估值，还是稀缺筹码已提前透支憧憬？ 二、公司靠甚么赚钱 鸣鸣很忙经营「零食很忙」及「赵一鸣零食」两个品牌，出售烘焙、坚果、糖果、饮品及即食食品等。上市申请截止期末有19,517家门店，当中19,494家属加盟店；公司真正的直接客户是加盟商，而非到店消费者。逾99%收入来自向加盟商销售商品，另收取少量加盟服务费，利润则取决于大批采购所得的价差、商品组合、物流及存货周转效率。 招股书引述灼识咨询称，公司按2024年休闲食品饮料GMV计为内地最大连锁商。其壁垒主要是采购规模、厂商直供、密集仓配网络及数据选品，而非难以复制的独家产品。近4,000个活跃SKU及约34%定制商品可增加差异化，但低价模式本身容易模仿；真正考验是公司能否在快速开店之余，维持加盟商盈利及供应链效率。 三、招股书中的增长故事 上市时的故事是把湖南、江西起家的量贩零食模式复制至全国，并以数码化选品、智能补货及仓储建设支撑门店扩张。计及超额配股后，所得款项净额约40.91亿港元：25%投向供应链及产品开发、20%升级门店及支援加盟商、20%品牌推广、20%科技、5%并购，余下10%作营运资金。资金明显以扩张和能力建设为主，并非用来偿债或填补财务缺口。 四、财务体质与风险讯号 2022至2024年收入由42.86亿元人民币增至102.95亿及393.44亿元；纯利由0.72亿升至2.18亿及8.29亿元，但毛利率仅7.5%、7.5%及7.6%，反映这仍是薄利、高周转生意。经调整纯利主要剔除股份支付及上市开支，2024年为9.13亿元，并非依靠巨额

哔哩哔哩-W（09626.HK）第二季成绩表，最值得留意的并非收入79.4亿元人民币、按年增长8%，而是增长结构已经改变。广告收入达31.3亿元，增长28%，占总收入接近四成，成为最大收入来源；增值服务收入29.7亿元，增长5%，手机游戏收入则跌14%至13.9亿元，IP衍生品及其他收入仅增2%。换言之，平台正由过去较依赖游戏爆款，逐步转向以广告、会员及直播等收入支撑增长。 广告高速增长并非纯粹来自增加广告负载。管理层在业绩电话会议表示，这已是广告连续第14个季度录得逾20%增长；AI行业客户投放收入按年超过一倍，搜寻广告收入亦倍增，广告点击至转化效率提高19%。这些数据说明，哔哩哔哩开始把「年轻人多、停留时间长」转化为更具价值的消费意图。 第二季日活用户增长7%至1.165亿，月活用户达3.71亿，日均使用时长由105分钟升至113分钟，推动总使用时长增加14%。流量增幅低于广告增幅，反而证明单位流量的变现效率正在提升。用户逐渐进入置业、汽车、家居及家庭消费阶段，也让哔哩哔哩不再只是一个游戏及动漫广告平台。 盈利改善但质素仍须验证 收入只增长8%，毛利却增长10%至29.5亿元，毛利率由36.5%升至37.2%，并连续16个季度改善；营业利润更增长48%至3.73亿元。销售及市场推广开支仅增加1%，行政开支持平，反映规模效应开始出现。公司第二季净利润增长55%至3.39亿元，经调整净利润则增长25%至7.04亿元，盈利增速显著高于收入，已不能再用昔日「高增长、高亏损」的平台估值框架简单衡量。 然而，投资者也不宜只看经调整盈利。两个盈利数字相差约3.65亿元，主要包括2.83亿元股份酬金、4,069万元收购相关无形资产摊销，以及4,291万元上市投资公允值亏损。股份酬金虽非即时现金支出，却可能造成股东权益摊薄。 更值得注意的是，上半年收入增长7%至154.1亿元，净利润大增

内地保险股2026年中期业绩呈现出颇具代表性的复苏图景：一方面，寿险负债端经过产品定价及代理人渠道改革，新业务价值重新增长；另一方面，资本市场回暖改善投资收益，推高账面盈利；与此同时，中期派息逐步成为大型保险公司稳定股东回报的工具。中国人寿（02628.HK）与中国太保（02601.HK）的成绩表，正好反映保险业由追求保费规模，转向价值、资产负债管理及分红能力并重。 中国人寿上半年总资产达8.09万亿元人民币，较2025年底增长6.6%；总保费5,366.34亿元，同比增幅约2.2%，表面上并不算突出，但新单保费增长11.6%至1,800.39亿元，首年期交保费更增长24.7%至1,012.94亿元，十年期及以上首年期交保费亦增长19.2%。这说明增长动力逐渐由续期保费转向较具长期价值的新造及期交业务。 更值得重视的是，上半年新业务价值达381.67亿元，同比增长33.7%，明显快于新单保费增速。新业务价值反映新售保单扣除资本成本后，预期可为股东创造的长期利润，通常比单纯保费规模更能反映寿险公司的经营质素。新业务价值增速高于新单保费，意味产品结构、期限、渠道效率及负债成本均有改善。中国人寿半年报亦显示，其14个月及26个月保单持续率分别升至93.5%及90.3%，退保率则降至0.45%，增长并非完全依靠短期促销。 不过，归属股东净利润大增228.6%至1,344.89亿元，便不能全部归功于保险销售。中国人寿上半年总投资收益由去年同期1,275.06亿元升至3,145.04亿元，总投资收益率提高229个基点至5.58%。资产端改善带动公告口径营业收入增长81.5%至4,343.07亿元，也放大了盈利升幅。因此，市场不宜把228.6%的增长率简单外推至全年或未来年度；权益市场波动、公允价值变动及基数效应，都可能令保险公司单期净利润大幅上落。 太保胜在均衡　股息成为估值支点 中国

储能电站把大量电能集中在有限空间，事故未必始于明火，可能先由电芯内部缺陷、过充、冷却失效或监测误判引发热失控，再蔓延至相邻电池舱。这种风险跨越产品、工程、电力及消防多个领域，因此每逢事故，设备商、总承包商、运营方与业主互指责任并不罕见。可是，法规上的答案其实相当清楚：责任可以分工，不能因外判而消失。 国家能源局早已明确，业主或项目法人是电化学储能电站安全运行的责任主体；《安全生产法》则把生产经营单位主要负责人列为安全生产第一责任人。换言之，即使业主把设计、采购、施工及运维全部交予第三方，也不能用一纸合同卸下选址审查、安全投入、制度建设、隐患治理及应急管理的责任。 但「业主负总责」不等于其他参与者免责。设计单位须为防火分区、舱体间距、排风泄爆及消防系统负专业责任；电芯与系统供应商须为产品一致性、BMS保护逻辑和缺陷披露负责；施工及总承包方须保证安装、线缆、冷却与消防工程符合设计；检测机构不能把型式试验变成文件买卖；运维方则须持续监察温度、压差、绝缘、气体及电池健康状态。电网企业亦有并网验收和安全调度责任，监管及消防部门则负责监督执法和救援协同。任何一环失守，都可能形成相应的行政、民事甚至刑事责任。 从「验收合格」走向全生命周期问责 中国的规则正由推荐性规范走向更硬的底线。GB/T 42288—2022《电化学储能电站安全规程》已覆盖运行、维护及应急要求；强制性国标GB 44240—2024自2025年8月实施，直接规范储能用锂电池及电池组的安全要求。国家标准资料 国家能源局亦要求发电侧、电网侧电站建立台账，监测BMS、EMS、PCS、消防及运行环境，并把新建和存量项目纳入风险监测。2026年公布的「十五五」电力安全行动计划，更提出完善全链条标准、安全评价及信息共享机制。 真正的难点因此不再是有没有验收证书，而是证书背后的设备是否与送检样品一致、软件参数有否擅改、告警是否有人处

电动车普及初期，市场最关心的是「有没有桩」；当充电网络逐步成形，问题已变成「这支桩是否人人能用」。接口形状、通讯协议、身份认证、付款方式及后台平台，只要有一环不兼容，车主便可能遇上插得进却充不到的尴尬。充电桩行业的标准之争，表面上是插头之争，实际上是汽车、能源、支付及数据平台入口的控制权之争。 全球充电接口尚未统一。中国以GB/T体系为主，并透过ChaoJi向大功率充电演进；欧洲主要采用CCS2，日本曾力推CHAdeMO，北美则由CCS1与特斯拉发展的NACS竞逐，后者已被纳入SAE J3400标准。中国2023年发布的新一代GB/T标准，把最大充电电流由250安培提高至800安培，最高功率增至800千瓦，反映接口标准不只是外形选择，也决定电压、散热、安全及超充能力。 接口一旦累积庞大的车辆和充电站存量，便会形成网络效应。车企倾向采用覆盖较广的制式，营运商亦优先支援保有量较大的车型，最终造成「车愈多、桩愈多」的循环。北美NACS由企业自有设计走向产业标准，正好说明标准的胜负不完全取决于技术参数，充电网络覆盖、使用体验及车企联盟同样关键。 然而，转换接口的成本远高于换一个枪头。营运商要改造线缆、功率模组、认证系统及维修备件；车企亦要重新测试车端设计与安全性能。转接器可纾缓过渡期的不便，却未必支援最高功率和全部功能。旧桩能否升级、改造成本由谁承担，以及设备尚余多少使用年期，最终都可能转化为营运商的资产减值风险。 协议与平台才是下一轮护城河 物理接口只是第一层兼容。车辆与充电桩之间需要通讯，充电桩又要连接营运平台，再延伸至跨网漫游、付款和电网调度。ISO 15118支援「即插即充」，让车辆利用数码证书完成身份核验及结算；OCPP则处理充电设备与后台系统之间的沟通。Open Charge Alliance于2025年推出OCPP 2.1，加入双向充电、分布式能源控制及对ISO 15

传统数据中心给人的印象，是一排排伺服器、冷气机和备用电源组成的「大型机房」。但AI运算正在改写这个概念。国际能源署估计，全球数据中心用电量将由2025年的约485太瓦时，增至2030年的约950太瓦时，其中AI专用数据中心的用电增长更快。当一个园区的电力需求由数十兆瓦走向数百兆瓦，甚至以吉瓦规模规划，建设重点便不再只是放置多少伺服器，而是从哪里取得持续、稳定且价格可控的电力。 原因首先来自单位机架功率急升。以NVIDIA GB200 NVL72为例，一个液冷机架整合72枚GPU，耗电约120千瓦。若园区部署数千个高密度机架，用电量便可媲美重工业设施。这些负载不能直接接上普通商业楼宇电网，而要配置高压变电站、变压器、开关设备、母线、UPS、电池及后备发电机，并以多重供电路径确保任何一个环节故障时，价值数十亿美元的运算集群不会停机。 AI负载的特性也更接近工业生产。大型模型训练可以连续运行数星期，大量GPU同步工作，形成高而持续的基础负载；工作启动、停止或转换时，又可能造成明显功率变化。因此，营运商不只管理伺服器利用率，也要预测负载、控制电能质素、安排备用容量，甚至配合电网进行削峰或需求响应。 算力竞争已变成能源工程 每一兆瓦送进晶片的电力，最后几乎都会变成热。园区因而要以冷板、冷却液分配装置、水循环和冷却塔把热量排走，其工程逻辑与电厂处理蒸汽、冷却水及废热愈来愈相似。ASHRAE的AI数据中心框架亦把大规模供电、液体冷却、高速网络及建筑承重，视为高密度AI园区必须整合考虑的设计条件。 电力亦开始取代土地和光纤，成为选址的首要条件。国际能源署估计，输电线建设在先进经济体往往需时四至八年，变压器和电缆等设备的交货时间亦在拉长；若瓶颈未能解决，约两成规划中的数据中心项目可能延误。这意味一家AI公司的扩张速度，未必受制于能否买到GPU，反而可能取决于当地电网何时批准接驳。 这也解释了

十年前，伺服器产业谈论rack-scale，核心并不是把更多机器塞进机柜，而是改变资源的管理单位。传统伺服器把处理器、记忆体、储存、网络和电源封装成一台完整设备，企业按「台」采购，故障时也按「台」维修。云端数据中心兴起后，这种模式暴露出利用率低、扩容缓慢和供应商绑定等问题。英特尔当年的内容式机架设计（Rack Scale Design）因此提出把运算、储存及加速器拆分成可组合的资源池，再由软件按工作负载动态配置。机架开始由安装设备的铁柜，变成一套可被调度的系统。 这个转变与Open Compute Project推动的开放机架、共用电源及模组化设计互相呼应。对大型云服务商而言，伺服器不再需要每台都有独立而完整的外壳、电源和管理逻辑；只要整个机架能快速部署、替换及扩充，便可降低总持有成本。rack-scale的第一个十年，解决的主要是标准化、资源利用率和营运效率问题。 AI令机架成为一部超级电脑 生成式AI出现后，问题突然由「如何共享资源」变成「如何让大量GPU像单一处理器般协同工作」。大型模型训练及推理需要高频宽记忆体、GPU互连和低延迟网络，任何一个节点等待数据，都会拖低整个集群效率。NVIDIA GB200 NVL72把36枚Grace CPU及72枚Blackwell GPU整合于液冷机架，透过NVLink形成72 GPU运算域，总互连频宽达每秒130TB。相较上一代主要以八枚GPU为高速互连单元，设计逻辑已从「多台伺服器组成集群」，转向「整个机架就是伺服器」。 性能密度上升，也把散热推向物理极限。GB200 NVL72的机架用电需求约120kW，已远超传统企业数据中心的低密度机架。空气的带热能力有限，单靠提高风扇转速，不但耗电、产生噪音，还会占用机箱空间，甚至迫使晶片降频。液体的热容量及导热能力较高，直接液冷遂由高性能运算市场的特殊方案，变成AI伺服器的基础设计。N