社区

一、开场：上市后的第一份成绩表 江苏泽景汽车电子股份有限公司（02632）于2026年3月24日上市，招股价44.20港元，最新收报50.55港元，较招股价高14.4%；上市以来最高137.50元、最低27.70元。经历破发与急升后，核心问题是：市场正在买入汽车智能化的增长，还是在为有限的流通股份支付溢价？ 二、公司靠甚么赚钱 泽景主业是车载抬头显示系统（HUD），把车速、导航及驾驶提示投射至司机视线前方。传统W-HUD产品CyberLens负责基本资讯显示，AR-HUD产品CyberVision则把虚拟资讯与道路场景结合，另有测试设备及服务收入。 2024年，两类HUD合共占收入93.6%。公司主要向汽车主机厂供货，赚取产品售价与零件、生产及开发成本之间的差额。招股书引述灼识咨询，按2024年中国HUD销量计，泽景排名第二，市占率16.2%。 其壁垒在光学设计、畸变校正、软硬件整合及车规验证；一旦纳入车型，替换供应商需要时间。然而，前五大客户占2025年首九月收入83.1%，大客户仍有议价能力。技术入场券能带来订单，能否带来定价权，须由毛利率证明。 三、招股书中的增长故事 上市故事围绕HUD普及、AR产品升级及海外市场拓展。公司截至2025年9月底取得101个车型定点，但定点代表获选参与项目，并非保证采购量。 招股书计划把募集资金约46.7%用于扩产、自动化及智能化，32.4%投入研发，10.9%用于策略合作，其余10%补充营运资金。资金明显偏向扩张；投资者要追问的，是新增产能何时变成收入，以及新增收入能留下多少盈利。 四、财务体质与风险讯号 2025年亏损包含6.09亿元优先股赎回负债估值损失，属非现金项目，相关负债上市时转为普通股；但扣除估值、股份支付及上市开支后，全年仍亏3152万元。往绩期亦未向本公司股东派息。 最新2026年上半年收入仅增2.1%，毛利率降至20

一、开场：上市后的第一份成绩表 深圳市飞速创新技术股份有限公司（03355）于2026年3月23日上市，招股价41.6港元，10月30日收报33.94港元，较招股价低18.4%；上市以来曾高见57港元，低见27.96港元。首三季盈利显著增长，股价却仍然破发：市场低估了这门生意，还是上市时已把增长预支？ 二、公司靠甚么赚钱 飞速创新透过FS.com直接向企业销售光模组、交换机及光纤连接产品，配合网络操作系统、管理平台及技术支援。2025年，高性能与基础性能网络解决方案分别贡献约36%及52%收入，生意仍以设备及整体方案交付为主，不能套用纯软件订阅公司的估值。 其商业价值，在于把采购、兼容测试、方案设计及跨境交付整合，减少客户逐件选购设备的成本。客户分散是优点：招股书披露，2025年首九个月五大客户仅占收入6.9%。惟地域并不分散，2025年美国占收入53.6%。至于「全球第二」，指2024年线上直接销售网络解决方案这个细分市场，市占率6.9%，并非全球网络设备排名。笔者认为，其壁垒应以客户能否持续复购、软硬件整合及交付效率衡量。 三、招股书中的增长故事 上市故事围绕AI算力、数据中心升级及海外企业网络需求。募集资金计划四成投入研发、三成提升海外交付能力、两成推进业务平台数字化，一成作营运资金，重点是技术及服务能力扩张。连同部分行使超额配股权，集资净额约17.87亿港元。 公司7月另完成以3.3亿元收购上海博达。首三季收入增33.1%，高性能方案收入增51.5%，但公司同时提及收购协同，往后须分清原有业务增长与并表贡献。 四、财务体质与风险讯号 盈利有现金流支持，并非单靠调整口径成立；2024年收入增而纯利跌，亦反映研发及销售投入会压缩回报。2025年上市前派息2亿元，须与同期现金流一并衡量。 今年上半年现金14.60亿元、借款3.58亿元；但应收款及存货较去年底分别增约41%

一、上市后的第一份成绩表 国民技术股份有限公司（02701）于2026年3月23日上市，招股价10.80港元，10月30日收报5.71港元，较招股价低47.1%；上市后高位17.14港元，最新低见5.68港元。公司首九月已转盈，股价却仍向下，问题在于：市场错过了复苏，还是盈利与现金流尚未足以支持估值？ 二、公司靠甚么赚钱 国民技术有两盘不同性质的生意：一是MCU微控制器、安全及电池管理等芯片；二是人造石墨负极材料与石墨化加工。2025年两项业务分别占收入46.5%及49.5%，不能将整家公司视为纯半导体设计股。 芯片采无晶圆厂模式，制造、封装测试主要外判，盈利取决于设计能力、客户导入、销量及采购成本；负极材料则需要厂房、能源及产能利用率支持。2025年芯片毛利率27.6%，负极材料约8.1%，两者对集团盈利的贡献并不对称。 客户包括电子元件经销商、设备生产商及电池厂。招股书引述灼识资料，按2024年收入计，公司在全球平台型MCU市场的中国企业中名列前五。但排名只是起点，真正壁垒仍须由产品可靠性、替换成本及持续毛利证明。 三、招股书中的增长故事 增长主线包括高性能MCU、汽车电子、多协议通讯，以及工业与数字能源应用，并透过新加坡国际总部拓展海外。 上市预计净筹约9.44亿港元，其中50.8%用于新产品研发、9.2%升级现有产品、15%策略投资及并购、15%还贷，另10%补充营运资金。研发占大头，但还债与周转合计四分之一，反映这次融资亦肩负修补资金余裕的任务。 四、财务体质与风险讯号 公司并非成熟盈利企业。2023、2024年即使加回股份支付，集团仍然亏损，往绩期间亦没有派息。2025年最大客户占收入33.7%，客户集中风险值得留意。 最新首九月收入15.19亿元、增58.5%，归母盈利899万元，但扣非仍亏130万元；第三季扣非盈利2,227万元，则是改善讯号。另一边厢，经营

一、上市后的第一份成绩表 岚图汽车科技股份有限公司（07489）于2026年3月19日以介绍方式上市，没有招股价。首日开市7.50港元，至10月30日收报1.485港元，上市以来高低位分别为7.50及1.485港元。相对首日开市价跌80.2%，究竟是市场错杀，还是2025年的盈利尚未站稳，便遇上重新定价？ 二、公司靠甚么赚钱 岚图是东风旗下高端新能源汽车品牌，产品涵盖梦想家MPV、FREE及泰山等SUV，以及追光轿车，提供纯电、插电混动与增程动力选择。2025年乘用车收入占约93.8%，其余来自零部件、售后及技术等业务，本质仍是汽车制造商。 客户包括个人、企业、租赁公司及经销商。盈利关键是单车售价能否覆盖材料、制造、研发及销售成本，再靠规模摊薄开支。梦想家的高端定位及产品组合改善曾支持毛利；东风的制造与供应链资源亦有帮助。但这些优势能否形成壁垒，仍须由持续毛利及现金流证明，不能单凭央企背景作结论。 三、上市文件中的增长故事 上市故事围绕新车迭代、平台技术、渠道扩张与海外市场。2025年底内地已有506家门店，覆盖164个城市；2026年中公司表示已进入40个海外国家及地区，设有逾240个销售网点。 惟介绍上市没有发行新股集资，不能列出一般IPO的募集资金用途。扩张仍须依靠经营所得、现有资金与融资；取得上市平台，只是增加未来融资选择，并不等于资金已经到账。 四、财务体质与风险讯号 2025年法定盈利10.17亿元，经调整盈利11.11亿元，主要差别为加回股份支付，并非只靠调整口径转盈。不过，两类政府补助合计10.79亿元，高于税前盈利10.67亿元，持续性须审视；不能全部视为一次性，也不能当作售车利润。往绩期间没有派息。 2025年存货与应收票据等明显增加，经营现金流亦受应付款增长支持。至2026年中，存货及贸易应收款项连票据已回落，但流动负债净额扩至42.28亿元。期末现金

一、开场：上市后的第一份成绩表 美格智能技术股份有限公司（03268）于2026年3月10日上市，招股价28.86元，10月30日收14.50元，累跌约49.8%；上市以来未复权盘中高低为34.30元及14.25元。最新三季盈利回升，股价却接近低位：市场错过了增长，还是在重新衡量增长的含金量？ 二、公司靠甚么赚钱 美格出售无线通信模组及定制方案，协助汽车、物联网设备及无线宽带终端连接网络、处理数据。2024年智能模组及方案占收入62.9%，其中高算力产品占总收入34.6%；数传模组占32.6%。公司外包生产，利润主要来自设计、软硬件整合及客户服务，而非制造核心芯片。 其壁垒在于操作系统适配、认证及联调经验，产品导入后有一定更换成本；但上游芯片成本、下游客户议价，仍会限制毛利。2024年最大客户占收入32.5%，2025年首九月仍占28.2%，定制化既带来黏性，也带来依赖。 三、招股书中的增长故事 上市卖点是端侧AI、智能汽车与海外市场。据招股书引述的弗若斯特沙利文资料，美格2024年全球无线通信模组收入排名第四；高算力智能模组细分市场则排名第一，两者不能混称整个AI行业龙头。 最终净集资约10.91亿港元，计划55%用于研发，海外拓展、投资收购及营运资金各10%，另15%还债。资金以技术投入为主，也兼顾财务与周转需要。 四、财务体质与风险讯号 上市前三年，公司保持盈利，但收入增长未同步变成现金： 2026年首九月归母盈利增65.2%至1.87亿元，扣非盈利1.88亿元，并非主要靠一次性收益支撑；但经营现金净流出2.11亿元，存货增98%至17.84亿元，应收账款增44.9%，短期借款升至7.51亿元。公司解释主要为后续订单储备芯片，投资者仍须等候出货与回款验证。 上市前亦有派息，2025年已付约3,393万元；金额本身不足以支持「上市前抽水」之说，但应与营运资金需求一并观察

一、 技术全面破局：大功率快充与无线充电「双轮驱动」 1. 超级快充（XFC）全面普及，800V高压架构降维打击 在2027年，大功率兆瓦级充电与4C/6C超级快充已成为新上市车款的标准配置。得益于碳化矽（SiC）功率元件的成本大幅下降与普及，800V高压电气架构从高阶车款全面下沉至主流经济型车款。主流充电桩的输出功率已从过去的120kW/180kW，普遍提升至360kW甚至480kW以上。使用者在高速公路服务区、都市核心商圈充电，可实现「充电5分钟，续航400公里」的极致体验，充电便利性已无限接近传统燃油车加油。 2. 液冷技术成为大功率充电桩的「刚需」 伴随超充带来的极高热效应，传统的风冷充电桩因散热不足、噪音大、故障率高，在超充站中正加速被淘汰。液冷散热技术在2027年已成为大功率直流快充桩的标准配备。液冷充电枪线不仅重量轻（女性使用者也能单手轻松操作），且系统运作噪音大幅降低，模组寿命延长至10年以上，显著降低了营运商的维护成本。 二、 市场格局洗牌：重组整合加剧，产业链走向深水区 1. 营运端：市场集中度显著提升，头部效应凸显 过去充电营运市场「群雄割据」的局面在2027年已不复存在。随著土地、电力容量等优质资源日益稀缺，加上前期低效「僵尸桩」的淘汰，行业历经了严酷的兼并重组。第三方专业营运商、传统能源巨头（如中石化、Shell）以及车企三足鼎立的格局更加稳固。头部企业凭借数位化营运能力与规模效应开始实现全面盈利，而缺乏核心资源与技术能力的小型营运商则加速退出市场。 2. 设备端：出海成为核心增长极，国际化标准融合 2027年，中国充电桩制造商的「集体出海」已从小试身手演变为深度在地化布局。北美（CCS1/NACS）与欧洲（CCS2）市场对高质量快充桩的需求依旧迫切。中国企业凭借供应链优势、快速迭代能力以及在液冷超充技术上的领先，成功打入欧美主流电力公司与营运商的

2027年的储能行业将迎来四大核心发展趋势。 一、 市场驱动：从「表前大储」到「AI资料中心与表后爆发」 到了2027年，市场结构发生了根本性重塑，呈现双轨并进的动能： • 算力协同与AI资料中心（Behind-the-Meter）： AI晶片与超大型资料中心的全球激增，使供配电系统面临史无前例的压力。2027年，仅全球资料中心在线储能部署预计就将达到数个吉瓦（GW）级别。储能系统不再仅是停电时的UPS备援，而是成为结合超级电容、动态负载平衡、跨周期绿电平滑度的战略资产。 • 「表后储能」的商业化大爆发： 随著各国政府针对工业用电大户实施更严格的自发自储法规（如台湾《能源管理法》修法与表后专用电价），尖离峰价差在部分地区已拉大至四倍以上。这促使工业大户、科学园区大举建置表后储能系统，利用离尖峰套利与降低契约容量冲击，使2027年成为表后储能全面实现市场化回报的关键年。 二、 技术演进：锂电称王、钠电崛起与长时储能（LDES）成标配 在技术路线上，2027年的储能市场呈现「一超多强」的高效竞逐形态。 • 磷酸铁锂（LFP）极致化与产能过剩后的结构优化： LFP电芯因成本降至历史低点（部分大储电芯成本已逼近每千瓦时50~60美元）而牢牢占据80%以上的市场份额。2027年，上游材料（如磷酸铁锂正极、负极与隔膜）的产能扩张在经历前几年的价格战后趋于理性，有效产能利用率维持在70%左右，产业告别恶性削价，转向高带电量、长寿命（高达2万次循环以上）的品质竞争。 • 钠离子电池（Sodium-ion）跨越商业化分水岭： 具备免主动冷却、低温性能优异、高安全性以及无锂资源依赖优势的钠离子电池，在2027年加速蚕食部分低能耗大储与基地台市场，市场渗透率稳步向双位数迈进。 • 长时储能政策硬性指标落地： 以中国为例，其制定的「2027年新型储能装机规模达到1.8亿千瓦（180 GW）以上」以

2027年的储能行业将迎来四大核心发展趋势。 一、 市场驱动：从「表前大储」到「AI资料中心与表后爆发」 到了2027年，市场结构发生了根本性重塑，呈现双轨并进的动能： • 算力协同与AI资料中心（Behind-the-Meter）： AI晶片与超大型资料中心的全球激增，使供配电系统面临史无前例的压力。2027年，仅全球资料中心在线储能部署预计就将达到数个吉瓦（GW）级别。储能系统不再仅是停电时的UPS备援，而是成为结合超级电容、动态负载平衡、跨周期绿电平滑度的战略资产。 • 「表后储能」的商业化大爆发： 随著各国政府针对工业用电大户实施更严格的自发自储法规（如台湾《能源管理法》修法与表后专用电价），尖离峰价差在部分地区已拉大至四倍以上。这促使工业大户、科学园区大举建置表后储能系统，利用离尖峰套利与降低契约容量冲击，使2027年成为表后储能全面实现市场化回报的关键年。 二、 技术演进：锂电称王、钠电崛起与长时储能（LDES）成标配 在技术路线上，2027年的储能市场呈现「一超多强」的高效竞逐形态。 • 磷酸铁锂（LFP）极致化与产能过剩后的结构优化： LFP电芯因成本降至历史低点（部分大储电芯成本已逼近每千瓦时50~60美元）而牢牢占据80%以上的市场份额。2027年，上游材料（如磷酸铁锂正极、负极与隔膜）的产能扩张在经历前几年的价格战后趋于理性，有效产能利用率维持在70%左右，产业告别恶性削价，转向高带电量、长寿命（高达2万次循环以上）的品质竞争。 • 钠离子电池（Sodium-ion）跨越商业化分水岭： 具备免主动冷却、低温性能优异、高安全性以及无锂资源依赖优势的钠离子电池，在2027年加速蚕食部分低能耗大储与基地台市场，市场渗透率稳步向双位数迈进。 • 长时储能政策硬性指标落地： 以中国为例，其制定的「2027年新型储能装机规模达到1.8亿千瓦（180 GW）以上」以

「后宁德时代」的汽车电池竞争，将是一场市场规则的重写。SNE Research统计，2026年首八个月，宁德时代的全球装车份额升至39.4%，比亚迪占15.1%，双雄合计逾半。宁德仍居主导地位，但竞争已延伸至车企联盟、补能网络和海外生产。下一场较量，是谁能把技术优势变成持续的议价能力。 双强之下，供应链重新结盟 宁德与比亚迪，代表两种不同的商业模式。宁德向多家车企供货，可把研发与制造投入摊分到更多订单；比亚迪依靠自家整车销量支撑电池需求，把电池成本、车辆设计与售价一并考虑。前者的护城河在供应平台的规模，后者在整车与电池的一体化。这也意味，比亚迪的电池份额会更直接受到自家汽车销情牵动。 中创新航、国轩高科及亿纬锂能等厂商，则可争取车企分散采购及定制产品的机会。福士今年9月与国轩协议，在西班牙、斯洛伐克及摩洛哥筹组合资，建立面向欧洲的磷酸铁锂供应链。由此可见，二线厂的突破口，是成为车企的长期产业伙伴，透过共同投资锁定需求。车厂也可借此增加供应选择，掌握更多议价筹码。 海外市场还有另一套考卷。LG新能源、松下与欧美车企的既有合作，仍是守住客户的基础；中国厂商则要把成本优势转化为当地交付能力。宁德匈牙利电芯厂9月开始试产，正好说明出海竞争已走入建厂、认证与产能爬坡的实战阶段。工厂建成之后，订单能否填满产线，才决定回报。 技术路线分岔，盈利决定胜负 技术竞赛同样趋向多线发展。比亚迪3月推出第二代刀片电池及闪充系统；宁德4月亦发布新一代快充、三元及钠离子产品。磷酸铁锂主攻成本与寿命，三元电池争取能量密度，钠离子寻找低温等特定场景。不同用途各有取舍，车企采购将更讲求整车配置与实际用车需求。新技术仍须借助客户验证及制造管理，龙头因此有机会把既有优势带进新赛道。 快充尤其考验整套系统。电池即使能在几分钟内补入大量电量，仍须充电站、电网和热管理配合。若建站成本高、使用率低，漂亮的充电数字便可能

当市场为人工智能的模型、晶片和估值争得面红耳赤，另一场竞争已在变电站外展开：谁能取得足够、稳定而价格合理的电力。数据中心要运算，汽车要充电，工厂要电气化，背后都需要一张承受得住新增负荷的电网。未来十年，电力将走到资本配置的前台，重新影响企业选址、产业竞争和资产估值。 国际能源署在《电力2026》预测，2026至2030年全球电力需求年均增长3.6%，动力包括工业、电动车、冷气及数据中心。这意味即使人工智能投资降温，电气化仍有其他需求支柱。投资者要判断的，是哪些企业有能力把这股需求变成盈利。 价值沿电网重新分配 电力革命的关键，在于整套系统能否同步升级。风光发电受天气影响，新增电厂若接不上电网，装机容量便难以转化为售电收入。国际能源署今年五月估计，2026年全球电网投资将接近5,500亿美元，按年增加近两成，电池储能投资亦料超过1,000亿美元。资金的去向，已勾画出产业瓶颈。 由此推看，变压器、输电电缆、电力电子及调度系统，值得与发电企业放在同一张研究清单。储能的价值则在于把电力搬到更需要的时段，并协助维持电网稳定。投资分析也应由每度电的发电成本，延伸至送电、储电和保障供应的整体成本。 当然，设备供应商与电站业主，赚的是不同的钱。前者靠技术、交付与订单利润率；后者靠利用率、售电条款及融资成本。假如设备扩产过快，需求上升仍可能伴随减价竞争。真正值得给予较高估值的，是有交付能力、客户黏性及现金回收纪律的企业。 投资热潮要过现金流一关 对资本市场而言，这场革命意味大量资金要长期投入实体设施。电网、电厂与储能项目的收入期限，适合长期资金研究；可靠买家签订的长期购电合约，亦可提高收入可见度，支持项目融资。香港市场可从发电、电力设备、工程服务到能源管理，重新审视相关公司的业务价值。 估值方法也要分流：成熟电网重看受规管资产与派息，设备商重看订单转化和毛利，尚未商业化的技术则须另计研发与落