今天的一个大新闻：Anthropic的3月份最新ARR已经达到300亿美金，超过OpenAI的大约250亿。 你知道有多疯狂吗？ 2024年12月，ARR 10亿美金。 2025年12月，90亿。 2026年1月，140亿。 2026年2月，190亿。 2026年3月，300亿。 ARR是年度经常性收入，绝大多数情况下，它的计算规则是：用最新月份收入*12。 不用怀疑，Anthropic和OpenAI都用的这套规则。 以下是OpenAI同一时间线下的ARR： 2024年12月，ARR 55亿美金。 2025年12月，200亿。 2026年2月，250亿。 如果没有意外，Anthropic的ARR已经超过OpenAI了，即便没超过（OpenAI只公布过截止2月份的ARR），也很快且短期内（2年内）会持续超过。 长期来看，AI的最大想象力还是C端，但短期B端的爆发力实在是太残暴了。 奥特曼这两年不够专注，做Sora、做智能硬件，但是在AI codex和Agent这样的超级风口都晚了一步，现在跟在Anthropic屁股后面追赶，难怪和阿莫代两个人在印度开会排在一起都不牵手。

1.美团到右侧了，在《2025年Q4美团业绩前瞻》中，我们曾说美团已见底，但反转时刻未到，四季报出来后，结合管理层释放的信息，我们认为美团右侧已到，反转时刻来了。 不过，这次的反转与2024年2月后那一轮有所不同，会相对比较温和，原因有多个方面： 首先，这次的反转是业绩反转预期驱动的估值修复，最乐观的情况下，核心本地商业二季度有望实现扭亏为盈，50%左右概率，即便二季度没有盈亏平衡，亏损也将大幅降低到20亿左右，核心变量是阿里是否在二季度降补。 而2024年那一轮，中概股整体估值都被压到了极低，在那之后，港股经历了一轮相当强劲的估值+业绩双轮驱动牛市。所以，2024年那一轮美团股价大涨，是业绩反转+港股整体估值提升的戴维斯双击。 其次，互联网逐渐登化，大科技公司的整体估值不再像过去那么性感。不论是美股七姐妹，还是中概互联网巨头，大家彼此彼此。 另外，美团这一轮股价回落，核心原因是到家业务竞争格局恶化，目前我们能看到的趋势，是行业竞争将逐渐走向理性，美团大概率惨胜收场，然后逐渐修复利润，但后续竞争强度仍比淘宝闪购、京东介入前激烈。 2.美团四季报基础数据整体温和，况且2月初美团已发布了一份业绩预告。 四季度核心本地商业经营亏损100.5亿，到店酒旅（含交通票务民宿）季度利润预计48亿左右，即时零售（外卖+闪购）季度亏损约148亿，单均亏损约1.8元，环比三季度单均减亏0.4元。 粗略预计，一季度即时零售的单均亏损可以做到1.2元左右，季度亏损约85亿，同时到店酒旅季度盈利预计40亿左右，核心本地商业整体亏损可能改善到45亿左右。 二季度的两个大的变量：补贴力度调整和即时零售UE自然改善（二季度季节性好）。UE因季节性自然改善是高度确定的，所以核心变量只有一个，二季度阿里是否降补。 假设阿里不调整补贴力度，美团即时零售二季度UE环比预计改善0.3元左右，也就是单均亏损改善到约0

3月25日盘后，快手发布了2025年四季度及全年业绩报告，整体来看，快手的业绩稳健且超出了市场一致预期。 比经营数据更重要的，是快手快速向AI转型并取得突破，以可灵为核心的AI技术沉淀，不仅夯实了主站经营质量，而且打开了独立的产品化、商业化和全球化空间，逐渐形成“主站提效稳基本盘，可灵打开新增量”的双轮驱动格局。 同时，快手还用AI新技术渗透到了从内容生态、电商到商业化的各个运营环节，重塑了业务流程，几乎变成一家AI原生公司。 考虑到快手并不是中国市场资源最雄厚的科技公司，这种转型尤为难得，也更具参考价值。在互联网逐渐“登化”，科技公司集体向AI转型的浪潮下，探讨快手的AI转型样本价值，也为这篇财报分析增添了些许额外的意义。 但是，业绩发布后的第一个交易日，快手股价大跌超10%，我们先来看看，其中的原因是哪些。 快手缘何大跌 2025年，快手总营收达到1428亿，毛利率提升0.4个百分点，经营利润增长35%，AI在里面既扮演了降本增效的角色，又扮演了开疆拓土的角色。 截止25日收盘，快手市值2309亿港币，大约2032亿元，对应大约1.4倍PS，对于一家主营业务高毛利，AI新业务高速成长的科技公司来说，这个估值是偏低的。 直播业务属于毛利较低的业务，且已经成熟，它的毛利率大约35%，净利润估计可以达到15%左右，如果给予0.6倍PS，即大约240亿估值，对应大约4倍PE。 广告+电商为主的其他业务合计1037亿营收，大约648亿毛利，综合毛利率62.5%，电商为主的其他业务因受物流成本、毛利刚转正的可灵AI影响，目前毛利率估计40%左右，可以推算出广告业务毛利大约559亿，对应毛利率68.6%，Meta 2025年毛利率82%，双方GAP主要因为短视频平台有创作者激励，部分因中美视频带宽成本差异。 Meta 2025年广告收入1962亿美金，市值15000亿，对应广告业务P

本文首发于24日晚，以下内容只是笔者自己投资的跟踪与分享，不构成投资建议，望慎重。 请注意，以下表格中标黄部分数据表示预估值，肯定会与实际情况有误差。 1.根据公司在2月13日披露的公告，2025年全年亏损预计达到233-243亿元，取中间值238亿。 注意，这个数据不是经调整EBITA数据，也不是经营利润，而是财报中的“年内溢利”数据，因为公司也说了，2024年这一数据为盈利358亿： 图片 同时，公司也披露，2025年度核心本地商业经营亏损在68-70亿区间，取中间值69亿，已知2025年前三季度核心本地商业经营利润分别是134.9亿、37.2亿、-140.7亿，可以推算出来2025年Q4经营利润为约-100.5亿。 根据我们与行业分析师的交流，四季度新业务经营利润大约-20亿，加上一些未分配利润（亏损），整个四季度的经营利润预计约-160亿，环比三季度改善约38亿。 图片 2.从经营情况来看，四季度外卖日均大量约7500万单，同比增速约15.6%；闪购日均单量约1360万单，同比增速约30%；整个即时零售日均单量约8860万单，四季度总共约81.5亿单；到店酒旅GTV大约3150亿，营收约185亿，经营利润率约48亿，即时零售季度亏损约150亿（交通票务民宿有一些利润），单均亏损约1.8元，较上季度改善约0.4元/单。 从阿里财报释放的数据来看，淘宝闪购本季度亏损总额预计约230亿，中国电商集团EBITA利润同比下滑258亿，我们预计其中约230亿由淘宝闪购驱动，单均亏损约3.5元，较上季度改善约1.6元/单。 图片 美团与淘宝闪购的单均UE GAP仍有约1.7元/单，双方的UE GAP在缩小，但这是预期之内的，因为四季度本身茶饮需求不及三季度，这部分订单一方面天然客单价低，是拖累UE的重灾区，另一方面也是淘闪强攻补贴的品类，随着四季度季节性下降，叠加双方的补贴强度下

1.今天的AI投资热潮，很像100多年前的电力投资热，但100年前的事情离我们太远，说个不那么恰当的比喻，也有点像20多年前中国的房地产投资热。 光是四大巨头（亚马逊、微软、谷歌、Meta）今年的资本开支，就接近7000亿美金，全球总投资额可能超过3万亿美金（当然，里面有一些循环投资）。 那些说要把资金留下来，而不是投入AI新浪潮的公司，多少有点像20多年前把钱存进银行，舍不得拿去买房/建房的人们，他们的共同结局是：将错过一个时代，最后被时代巨轮吞噬。 所以，腾讯决定更激进地投入AI，虽然晚了点，但其实是没有任何必要讨论对错的事情。 AI会重构一切，将企业运作流程最大化程度融入AI，毫无疑问是正确的路。 2.很多人可能忽视了，腾讯有两个隐秘的优势，不是它掌握社交离人更近，也不是它坐拥中概股也许最充沛的现金储备，而是它不仅有资源，还近乎完美中立，腾讯几乎没有真正的电商基础设施，也几乎没有本地生活基础设施，这反而使得，如果一定要有一个通用人工智能入口，腾讯是面临阻力最低的巨头。 所有的APP都会恐惧被管道化，被库存化，被供应商化，但更可怕的，是你的上游入口不仅是裁判（掌握入口），还是运动员（同时拥有跟你一样的下游业务），这会是噩梦。 从这个角度来看，字节面临的行业阻力会是最大的，这也是为什么，字节去年底推出AI手机，几乎所有的互联网巨头都选择了屏蔽。 我个人倾向于认为，通用人工智能助理的出现是必然，而且它一定会掌握相当比例的入口价值（可能是20%-30%区间），成为工作、生活、娱乐的超级入口，去调用各种个各样的专业Agent（比如开会、写作、购物、生活、娱乐），在这个过程中，一些纯工具化的Agent价值将被内化到通用人工智能助理里面，而那些综合的、复杂的平台，将仍然主导用户主权，它们自己的原生Agent会有更大的权限，更丝滑的体验，比如大型电商、本地生活平台，它们的Agent必

2月5日港股收盘后，美团发布公告，宣布以7.17亿美金（最高上限）全资收购叮咚买菜，收购完成后，叮咚将成为美团全资子公司，叮咚业绩将并入美团财务报表。 截止昨日美股收盘，叮咚市值6.94亿美金，较历史高点已经下跌约93%，公告中说，卖方可以最多先行提取2.8亿美金（前提是公司现金储备不能低于1.5亿美金），这意味着美团的最终实付价将视卖方提取现金多寡调整，但双方对整个叮咚的估价就是7.17亿美金，几乎为0溢价收购。 在笔者看来，这意味着一个时代的终结，也是一个新时代的开启。本文将重点讨论两个主题： 交易折射的历史进程； 对美团有什么价值。 独立生鲜电商时代终结 巨头资源整合时代开启 叮咚买菜于2021年6月美股上市，笔者有幸参加过它们的上市发布会，彼时创始人梁昌霖意气风发，今日资本的徐新代表投资人发言。 上市后叮咚股价一度冲高到46美金，市值达到99.82亿美金。此后股价一路震荡下行，昨日美股收盘价为3.2美金。 如今，叮咚以近乎0溢价出售，未免让人唏嘘，梁昌霖和他的团队行事风格稳健、低调，他们做对了一切，唯独无法对抗时代逆流。 但是，能够顺利出售，未尝不是一种幸运，时代巨轮之下，能够全身而退，已属不易。 更早之前，每日优鲜在流血上市后，仍然倒在了疫情复苏的黎明之前。 每日优鲜成立于2014年，此后是2016年成立的朴朴超市，美团小象超市成立于2019年，过去十年是生鲜前置仓跑马圈地的时代，朴朴屯兵华南，叮咚扎根华东，小象坐稳华北后挥师南下，这阵仗像极了三国时的魏蜀吴。如今，每日优鲜成为先烈，叮咚卖身美团，只剩下朴朴独自对抗“魏吴联军”，未来恐怕凶多吉少。 从这个角度来看，独立生鲜电商的时代结束了，朴朴最好的结局，可能是卖给巨头。 下一个十年，是互联网巨头在生鲜零售领域资源整合的时代。 美团坐拥即时零售领域最成熟的履约基础设施，美团闪购+小象双拳出击，闪购镇守平台模式，小象

最近，腾讯为自家AI应用元宝发起了10亿元现金红包的春节营销活动，我所在的微信群成为了这些红包活跃的“重灾区”。 一开始，我觉得挺好的，说明元宝的活动做的很成功，元宝冲上苹果AppStore免费下载榜榜一，也能证明这一点。 但是，随着时间的推移，这件事越来越成为一个负担。 我的有些群，几百条消息，99%都是元宝红包活动的链接，微信群几乎废了，有人发正常内容，也很快被僵尸一般的红包链接冲掉，朋友圈里也到处都是红包链接，甚至有些多少年不联系的“朋友”，还私信给你发。 如果说这不是影响微信用户体验，那什么是影响的呢？ 讽刺的是，做出这种影响微信用户体验的，恰恰是微信的母公司本身，而它的产品信条——20多年形成的产品圣经——就是用户体验。 不止我一个人这么觉得，我的微信群群友很多人都受不了了，不得不艾特我出来管理一下。 多么荒谬，我只是微信10亿用户中的普通一员，现在却不得不出来替其他用户“主持公道”： 活动期间，我也下载了元宝，我很想知道，这种伤害微信用户体验的事情，元宝自己有什么看法，不得不说，元宝的反应，甚至比他伤害微信用户体验更令我失望： 元宝这个答复要么是蠢，根本算不上一个AI助手的答复，要么是坏（傲慢），故意避重就轻、回避事实，要么两者兼而有之，我把感受告诉它，它的回应也很生硬，完全没有正常AI助理会有的共情、智慧，但比第一个回答还是柔和了许多。 无论怎样，我知道从元宝这里是无法得到正常的答案了，于是，我把同样的问题丢给了千问、豆包、Kimi和ChatGPT，看看他们分别是怎么看待这个问题的。 下面是千问的答复： 千问的答复是最生动、情感最浓烈也最有深度的，下面我们再来看看豆包的答复： 豆包的回复整体上比较克制，但也说到了点子上，我们再来看看Kimi的回复： Kimi在回答第一个问题时非常理性，几乎不带任何情绪，而且还给腾讯找了个台阶，认为腾讯之所以这么做有其战略考量，

2月3日，市场传闻中国对互联网科技公司增值税（Value-Added Tax，简称VAT）也可能调整，包括腾讯、阿里、美团、拼多多、京东、快手等互联网平台可能不再适用6%的VAT税率，而调整成9%甚至顶格的13%，对于游戏这种高利润业务，还可能向白酒的32%看齐。 受此传闻影响，中概股集体重挫，腾讯尤甚，一度跌超6%，因为传闻中游戏有可能课税32%，最终收盘跌2.9%，美团、阿里、京东、快手等港股跌幅在0.7%-4.6%不等。 以下是我对这则传闻的一些观点： 1.这则传闻肯定是假的，但也不是完全的捕风捉影。 说它是假的，最直接的证明，是揣测腾讯游戏可能会按照白酒32%的VAT标准征税，这种可能性近乎为0。 首先，白酒并不是32%的VAT（增值税），它的VAT仍然是13%，属于VAT里面的顶格征税标准，跟手机、数码、大众日用品等无异，之所以白酒有高达32%左右的“类VAT”税率，是因为白酒属于特殊商品，有高达20%左右的消费税。 另一个跟白酒高税率类似的商品品类是烟草，烟草同样征收13%的VAT，但是有接近40%的消费税，外加附加税，总税负比例高达55%左右。 必须承认，在某一部分社会舆论眼中，游戏的危害跟白酒、烟草无异，但是纵观全球，没有国家对游戏这种大众娱乐消费品征收类似白酒、烟草一样的税赋。 客观地说，游戏仍然是一种大众娱乐消费产品，跟电影、电视、短视频类似，目前它享受的是互联网服务6%的VAT税负，有可能会上调到9%水平，调到13%的几率微乎其微，因为中国VAT税率都有严格分类，13%只适用于商品销售。 严格来说，电信、移动的通讯服务也属于服务消费，原本应该适用于6%的VAT税率，政府调整的理由，是这些服务已经从高技术服务转为基础通信服务，这个理由说得通，但是更深层次的原因，可能是因为缺钱啦。 政府收入主要有4块： 财政收入（包括增值税、企业所得税、个人所得税、消费税

1月29日，阿里巴巴集团旗下芯片半导体公司平头哥官网上线了一款高端AI芯片“真武810E”，去年9月16日，央视《新闻联播》曾报道过阿里这款自研芯片，在此之前，美媒《The Information》亦曾披露，阿里初代PPU整体性能与英伟达H20相当，而升级版甚至在部分指标上超越了英伟达A100。 平头哥“真武810E”系列高端AI芯片成功推出，意味着由通义实验室（通）、阿里云（云）、平头哥芯片（哥）组成的阿里AI黄金三角首次浮出水面。至此，阿里不仅完成了AI领域云+AI+芯片的全栈自研和战略闭环，有望将“通云哥”打造成AI时代的“水电煤”，而且和谷歌一起成为了全球唯二在芯片、云和大模型三大领域均具备顶级实力的科技公司。 悄然之间，阿里“通云哥”不仅开始重塑全球AI产业格局，而且走出了中国AI的战略自信，它是如何做到的，又为什么可以，这些问题将是本文探讨的核心。 “通云哥”前世今生 阿里云成立于2009年，从创立第一天就坚持自研，研发出了中国唯一的云计算操作系统——飞天。过去17年来，阿里云先后经历了双11海量高并发交易流量洗礼、政企金融等千行百业扩张、AI云化并逐渐转变为AI时代的基础设施。 图片 根据此前国际权威机构Gartener的报告，阿里云Iaas基础设施能力拿下全球第一，这是中国云服务商首次超越亚马逊、微软、谷歌等国际大厂。 目前，阿里云全球基础设施覆盖29个地域、92个可用区，总计服务了全球500多万客户，市场份额位居亚太第一，全球前四。 图片 超级AI时代，未来全世界可能只会有5-6个超级云计算平台，阿里要成为其中之一，已启动了未来三年3800亿的AI基础设施建设计划，并将持续追加更大的投入。 通义实验室于2019年开始大模型研发，它的前身源自阿里达摩院的人工智能团队。 2021-2022年，通义大模型从研究走向系统工程化；2023年正式发布千问大模型，并从服

相对于给出答案，如何提问题更能反映一个人的智慧。 从这个角度来说，AGI（通用人工智能）成为现实的逻辑是高度确定的，因为AI第一次实现了，汇聚全人类的提问，每一次提问都是个体智慧的最佳呈现，AI等于不断地集结全人类的智慧，最终通往万能的神一样的存在，解决全社会医疗、教育、生产、娱乐、消费、生活、工作的一切问题。 千万次的问，便是千问，问题本身比答案更重要，千问这个名字很好，直击核心。 过去几年，千问主要聚焦底层技术攻关和B端产业赋能。 2025年年末开始，千问在C端不断发力，从APP上线一周突破1000万次下载，到今天突破一亿月活，是厚积薄发，也是水到渠成。 千问在芯片、大模型技术领域的攻关可以说是厚积薄发，他的内部应用场景搭建只能是水到渠成，阿里过去20年构建的淘宝、支付宝、闪购、闲鱼、飞猪、大麦、菜鸟、盒马、钉钉，完美适配千问从AI大模型向agent生活助理的跃迁，一方面这些服务确实覆盖了人们的衣食住行办公等场景，另一方面，这是阿里自己的业务，内部协同效果当然比外部协作更好，而且可以反过来助理这些具体的业务。 但更重要的，是他们的协同可以深度改善用户体验，提升消费者的生活质量、职业发展、人生阅历，从超级教育家教到超级工作搭档、生活助理，AI促进信息平权、提升社会福祉的路还有很长，也许未来某一天，我们真的可以通过AI攻克癌症、罕见病，实现全人类的富足、和平，走向天下大同。$阿里巴巴-W(09988)$  $阿里巴巴(BABA)$  

一场耗资千亿的外卖大战贯穿整个2025年，这场旷日持久的商业博弈不仅引发行业、监管、舆论、资本市场强烈关注，而且引发了巨大的争议，截止9月份季度，三大外卖平台投入的增量资金就超过1000亿，但创造的增量收入仅区区90多亿，且全行业由盈转亏超700亿，显而易见地，这是一场典型的内卷式竞争。 随着竞争进程不断深入，消费者、商家、投资者的疲惫感与日俱增，行业监管的风声也日渐收紧，为创造规范有序健康的平台经济环境，单单是2025年，以国家市场监管总局为主体的监管部门就3次发声介入。 在这种背景下，去年四季度外卖行业的补贴竞争有所收敛，市场原本以为竞争会在2026年进一步趋缓。但是，1月8日，阿里一份面向投资人的内部交流纪要一石掀起千层浪，纪要透露淘宝闪购2026年的第一目标是取得市场份额的绝对领先，激烈竞争将继续。 不知道是巧合还是有意为之，仅仅一天之后，市场监管总局官方就发布消息称，“近日，国务院双反委员会办公室（反垄断反不正当竞争委员会）依据《中华人民共和国反垄断法》，对外卖平台服务行业市场竞争状况开展调查、评估。” 还记得2025年12月最新的中央经济工作会议中，前三大重要事项就包括：内需、AI、反内卷。根据会议精神，扩大内需需要建设强大的国内市场，扩大优质商品和服务供给，避免过分卷低价，防止进一步通缩；坚持创新驱动要提升资源配置效率，做好AI领域创新攻坚，面向未来和增量谋发展；会议明确指出要深入整治“内卷式”竞争，反内卷是寻求高质量发展的必经之路，也是这次监管调查的焦点。 由此可见，1月9日这次监管不仅是过去一年反内卷监管动作的延续，也是一次深化，它将过去言论敲打式的介入升级为系统性的调查评估。 综合考虑这场竞争的性质、市场参与各方的态度、监管方层层加码的监管力度，我们有一个简单而清晰的判断，2026年的外卖行业注定了掀不起大战。 1、外卖市场波澜再起 1月8日，一则阿里面

12月19日，拼多多举行2025年度股东大会，并在会上宣布实行联席董事长制度，集团原联席CEO赵佳臻将与陈磊共同担任联席董事长，同时决定聚焦中国供应链高质量发展战略，希望在未来三年再造一个拼多多。 2025年是拼多多创立第十年，无论是国内主站还是它的跨境业务TEMU，都在短时间内建立了庞大的生态基础。尤其是TEMU，用联席董事长陈磊的话说，“Temu用3年走完了拼多多国内电商10年的路”。这说明在营收和用户规模层面，TEMU的体量已经接近拼多多国内业务。 对于拼多多来说，这既是一个里程碑式的时刻，证明它的商业模式在全球具备领先优势；同时，这也是一个新的起点，在国内消费互联网流量红利见顶，全球地缘政治波云诡谲，海外平台流量获取成本飙升的时代背景下，拼多多需要做出新的战略选择，证明它可以克服当前挑战，承接新的历史机遇。 在这个承前启后的关键节点，拼多多做出的战略选择，是重仓中国供应链。 过去十年，拼多多是中国新经济领域战略决策质量最高的公司之一，无论是推荐算法的技术路线选择，还是极致效率的供应链体系打造，抑或是百亿补贴、百亿减免、多多买菜等具体的运营策略，拼多多几乎每一步都踩准了时代脉搏。 如何理解拼多多这一最新战略决策：为什么要重仓中国供应链？如何具体执行？内在价值几何？弄清楚这些问题，可能是理解这家公司未来几年发展趋势的重要路径，而这也是本文试图解析的方向。 一、为什么拼多多决定重仓中国供应链 1.1 从历史的角度来看，拼多多自诞生以来一直是一家技术+供应链双轮驱动的公司。 技术驱动是显性的，熟悉拼多多的人对这一点早已耳熟能详，它的算法推荐技术在供需匹配上效果显著。 供应链驱动是隐性的，许多人可能没有意识到，过去十年拼多多对中国商品制造与流通环节的改造是功勋卓著的，这也是它的生态系统能在国内竞争激烈的电商环境下脱颖而出的核心原因之一。 图片 （轻上自动化流水线） 这些改造的

阿里和字节正在成为AI赛道最大的一对竞争对手。  12月9日下午，阿里成立千问C端事业群，由副总裁吴嘉负责。据悉，该事业群由原智能信息与智能互联两个事业群合并重组而来，包含千问APP、夸克、AI硬件、UC等业务。 此前一个月，阿里已在市场向千问注入更多投放资源，千问APP公测一周下载量即突破1000万大关。蚂蚁集团11月18日推出的多模态AI助手“灵光”也在6天内突破200万下载量。就在10日，千问App的月活用户突破了3000万。 持续加码的背后，是阿里AI业务在C端的弱势，长期来看，这种B端强C端弱的偏科状态可能进一步影响阿里在AI云业务的长期竞争力。补上C端缺失，已成为阿里迫在眉睫的任务，包括最近发布的夸克眼镜等产品，都是尝试在抢夺“超级入口”。 字节今年也在AI上打了个漂亮仗。最近的豆包手机，直接将AI应用集成到手机操作系统层面，点外卖、网购、比价都可以一键完成。当然这种“超级入口”也引发了其他大厂的警惕，微信、淘宝都限制了使用，但这也代表着未来的趋势，离用户越近，越能掌握新时代的流量分配的入口。 豆包也在一骑绝尘。根据花旗的报告，如果将豆包海外版（Dola）用户合并，字节跳动旗下AI聊天产品的总MAU将达到约2.5亿，全球排名超过PerPlexity成为第三。这也仅次于ChatGPT（月活8亿）、Gemini（月活3.35亿）。 至于B端的AI云市场，字节旗下的火山引擎日token调用是30万亿次，仅次于全球第一的Google（43万亿次）。包括之前也有报道，AI云这个赛道，火山云正在成为阿里云最大的竞争对手，双方经常激烈争夺同一个客户。 不过我之前也谈过，字节的火山云总体规模目前仍远远落后于阿里云，但考虑到字节在AI C端应用的强势，以及云计算的未来主要看AI，那么火山云也不是毫无希望。 阿里和字节AI在B端和C端同时开打，这将会是一场硬仗。 To C

可能因为奉行无边界扩张理念，美团总与各大巨头多有碰撞。 但这里面首先有一个小误会，美团其实是一家边界非常清晰的公司，他一直是本地零售的数字化先锋，无论团购、到店、酒旅，还是外卖、闪购、小象、Keeta，它的所有业务其实都围绕本地零售（服务零售+商品零售）数字化这一目标推进。 其次，历史一再证明，美团是打不死的小强，战斗力并不是唯一原因，更深刻的原因，其实源自前面提及的边界——本地零售数字化——无论是本地生活大战，还是外卖即时零售大战，这些业务本就在美团的核心边界内。 一言以蔽之，美团别无选择。 经过近一年的较量，我认为人们此刻可以给美团多一点信心了。 1.核心业务业绩不佳 1.1 外卖压力山大，但抗过来了 是的，三季度美团整体来说业绩全面不及预期，但是最糟糕的时刻已经过去，经过激战，市场各方的认知都越来越对齐，这不是一场你死我活的战争。 在外卖市场取得第一名，并不是阿里的必选项，能做到这一点固然很好，做不到其实也没有关系。 实际情况是，要持续做到这一点，不仅代价过于昂贵——过去两个季度阿里已经烧掉了500亿左右，全行业烧掉了1000多亿，带来的结果只是虚增大量无效订单——因为体现真正成绩的营收、利润都非常拉胯，根据粗略统计，三季度外卖三巨头合计额外烧掉900多亿，整体营收增量只有96亿左右，全行业巨亏700多亿，去年同期还有100多亿利润。 从具体的即时零售业务来看，这样的投资显然无法持续。 但阿里和京东做即时零售有两个额外的战略目标： 第一是从传统的实物电商平台，进化到吃喝玩乐一体化的超级消费平台。 第二是建立稳定可持续的即时零售客流，利用它高频稳定的流量反哺实物电商。 我倾向于认为，第一个战略目标的优先级是高于第二个的，而且是一个更现实的目标。 目前来看，第一个目标基本实现，第二个大概率无法有效达成。 无法达成的原因其实很简单，即时零售和货架电商之间，一方面心智不同，一

这是笔者对美团Q3的业绩简评，长文点评预计在本周日推出（如果没有意外的话，也有一定可能延迟到周一），敬请期待。 因为只是简评，所以就简单说下，全文预计不超过1500字。 先说业绩，本季度美团业绩整体低于预期。 营收955亿，低于彭博一致预期的976亿。 非国际会计准则下净利润-160亿，不及彭博一致预期的-139亿。 核心本地商业营收、利润以及新业务营收均不及市场预期，唯独新业务利润超过预期。 图片 上个季度开始，美团不再公布季度即时零售数据，据我们了解，三季度美团即时零售日均大量约1亿单，阿里即时零售约8000万单，京东在1000万-1500万区间。 美团去年三季度即时零售日均单量约7700万，本季度单量大幅增长，但增产不增收，这充分反应了行业竞争的残酷性。 以核心本地商业维度来看，配送服务收入不仅没有同比上升，反而下降了17.1%，主要是因为剧烈竞争之下，许多原本可以收取配送费的订单都采取了免费配送策略，平台无法从消费者手中获得配送收入——平台的配送收入通常由商家和消费者共同承担，商家配送费照出，消费者免单。 佣金收入增速1.1%也远远低于单量/GTV增速，主要因为补贴加剧，通常情况下佣金收入以优惠后实付金额为基数抽佣，这部分收入也大受影响。 营销服务收入同比仅增长5.7%，也大幅放缓，反应激烈市场竞争下，商家实际上并没有获得实质性收益，被动参与了更多消费补贴，自然会降低主动营销的力度。 本季度新业务的佣金收入达到16.3亿，同比增长101%，固然有基数上升的因素影响，但在这个体量就开始增速放缓，说明国内惨烈的市场竞争，也一定程度上影响了Keeta的扩张力度，虽然并不明显，但仍有一定的影响。 图片 本季度美团整体收入955亿，同比仅增长2%，其中核心本地商业营收674亿，同比下降了2.8%，这是疫情以来首次，也是美团成立以来除疫情外的第一次负增长，同样反映了市场竞争烈度

眨眼之间，2025年疏忽将逝，如果说这一年有什么让人特别印象深刻的商业奇观，外卖大战绝对算是浓墨重彩的一笔。 这场从年初打到年尾的外卖大战，耗资以千亿计，战火从茶饮打到正餐、闪购乃至到店酒旅，所到之处，宛如海啸过境。 但是，熟悉海啸原理的朋友们应该知道，海啸本质是一种由海底突然的大规模位移触发的巨大长波。 更深的风暴来自深海，正如2025年这场外卖大战，更深刻的危机源自电商市场潜在的剧烈位移，只是眼前的热闹掩盖了一切。 一、更焦灼的电商战场 无论京东还是阿里，都是因为自身电商业务发展趋缓，于是大力投入即时零售，试图通过外卖大战激活传统电商业务。 如今，传统电商行业各家财报都已经发布完毕，毫无疑问，电商行业的战况更加焦灼了。 图片 统计局数据显示，三季度中国实物电商行业平均增速6.5%，同期阿里巴巴中国电商核心CMR收入同比增速10%，但财报披露主要由货币化率提升驱动，这意味着它的GMV增速不到5%，仍低于行业均值；综合考虑货币化率变化趋势，预计京东与拼多多GMV增速均在10%左右，快手则为15.2%。 与此同时，双11后中信证券发布研报，经过测算发现，预计双11期间（10月9日~11月11日）电商大盘GMV同比增速+10%~+12%。平台侧，预计淘天GMV增速在+5%左右、京东在+5%~+10%、拼多多在+15%左右、抖音电商在+20%~+25%。 作为电商行业龙头，阿里通过提升货币化率稳住了电商业务收入增速下滑的势头，但是核心的GMV市场份额仍在持续下降。 2022年5月，阿里公布其2022财年年报时最后一次公布年度GMV，此后数年，它的GMV整体规模增长非常有限，但同期中国电商市场规模即便以统计局数据也增长了近30%。 根据晚点报道： 抖音电商今年前十个月GMV（完成支付的成交额）增速超过了30%，全年 GMV 将迈过 4 万亿元关口，逼近拼多多水平（同支付口径）。多位

阿里本季度财报关注度拉满，因为这是阿里重金投入外卖后的第一个完整季度，市场当然想看看外卖大战后的阿里电商走势，同时，这也是阿里一再调高资本支出后的最新财季，人们迫切希望他兑现对AI的高预期，云计算是否能承接住如此高的期望值。 事实证明，云业务目前来看承受住了压力，远超市场预期；包括即时零售在内的大电商，整体表现符合预期，但仍需进一步证明自己。 图片 截止9月30日的季度——按阿里的财务规则属于2026财年第二季度，阿里巴巴整体营收2478亿元，同比增长5%，若剔除高鑫零售等直营业务出售影响，收入同比增长15%，整体上超出了市场预期。 集团整体经调整净利润本季度来到90.7亿元，同比下降77.6%，主要因为即时零售投入、AI等新业务投入增加所致，不过这些本就在市场预期之内。 毛利率整体稳定，影响利润表现的最大因素，是营销支出大增，本季度营销支出达到665亿，同比增加340亿，营收占比提升13.1个百分点；环比增加133亿，营收占比环比提升5.3个百分点。 二季度是618旺季，通常电商业务的营销支出会更大，所以三季度即时零售业务增加的市场投入实际上应该超过环比增加的133亿。 分业务来看，云业务大超市场预期，本季度收入来到398亿，同比增长34%，市场预期本身就很高，这个增速放在全球云计算巨头里，也是第一梯队的表现，剔除集团内云需求影响，云业务的增速也达到29%，仍然是一份非常亮眼的成绩单。 同时，云业务的利润率进一步提升到9%，在高投入拓展新业务的情况下，利润率持续提升，证明了AI浪潮驱动云业务增长是可持续的，这部分表现是驱动阿里最近一年股价表现的核心力量。 国际电商业务营收348亿，同比增长10%，增速进一步放缓，但利润率来到0.5%，提前实现扭亏，算是小惊喜。 图片 淘天CMR收入789亿，同比增速10%，连续3个季度录得双位数增速，同时，这也是阿里核心电商CMR增速首次

AI真的有用吗？ 就在今天，台积电发布了一份大超预期的三季度业绩，再次给AI产业注入了一剂强心针。 过去一个多月，OpenAI在全球资本市场长袖善舞，甲骨文、英伟达、AMD、博通、ARM纷纷与之合作，所到之处市值低则增加数百亿美元，多则增加数千亿美元。 萨姆·奥特曼正式接过马斯克、黄仁勋的权杖，成为全球资本市场最有权力的人。 但是，这些都是离我们日常很遥远的资本市场故事。 当淘天双十一论坛中，主持人向品牌方、平台问出这个问题——AI真的有用吗？ 我一方面感到错愕，一方面意识到这是一个尖锐且很棒的问题，因为它足够真实。 从品牌方和平台给出的答案中，我也意识到，AI的影响力不仅无远弗届，而且巅峰远未到来。 因为，这些具体的零售品牌，已经开始在日常运营中真真切切地部署AI，并感受到AI带来的价值，比如无印良品在深夜启用的AI直播，他们说ROI比真人直播还要好，而AI切图、剪视频、做推广、加码搜索和推荐算力，也已经不是新鲜事。 品牌是全球宏观经济的毛细血管，当AI从互联网巨头向初创AI企业扩散，再进一步扩散到传统的零售品牌，乃至于各行各业，这种自上而下的渗透，无疑给AI的叙事构筑了越来越坚固的地基。 今年是AI第一次在天猫全面落地的双十一，10月15日天猫双十一预售已经正式开启，预售开启的首小时内，35个品牌破亿，1802个品牌翻倍增长，10月20日正式开启，届时将有500亿优惠券，官方立减85折，叠加88VIP等多重优惠，全年价格最优。 另外分享一些小数据： 今年iPhone 17发布后，天猫渠道来自88VIP的订单占比超过55%。 截止6月份季度，88VIP会员数超过5300万，这些VIP用户每个月有26天会访问淘宝，平均每隔一天会下单一笔，也就是说88VIP的人均年单量大约180单，过去12个月来自88VIP的总订单量大约90亿单，毛估估占了淘天年单量的13%，消费额占比可能