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其实借助前面的 15 篇文章，我已经基本上把我的投资策略写出来了，包括但不限于如下： 如果投资，应该投资什么品种 对于普通人，大概率获得不错收益的两种策略 为什么指数投资和价值投资有效的逻辑 如何进行资产配置 如何学习价值投资和我的价值投资策略 在「如何学习价值投资和我的价值投资策略」部分，我又分为了： 价值投资的流派和我的选择 价值投资需要学习什么 如何挑选公司 如何估值 买入的条件 卖出的条件 其实投资也就是这些东西，所以想了想，似乎就体系上面，还算完整，整个大体系部分如果以后想到再补充，但还有一些投资的小细节估计有人会关心，所以补充下。 发现有两本书前面没有提到过，特别推荐下。 第一本叫《投资至简：从原点出发构建价值投资体系》,里面有不少你看各类大师的著作中没有聊到细节和小疑问，在整本书中都会有对应的思考和作者的答案，作者也是做了不少研究的，我觉得很有参考意义。 第二本目前还没有简体中文版，英文名字为：《 Buffett and Munger Unscripted: Three Decades of Investment and Business Insights from the Berkshire Hathaway Shareholder Meetings》，作者整理了1994年至2023的股东大会的问答，虽然大陆还没有引进，但其实国内有人已经整理过对应的股东大会问答，我觉得也很好，但考虑到不一定每个人找得到，这本书算是正规出版物，值得推荐。 好了，下面正式开始补充想到的几个点吧，虽然感兴趣的人不多，但授之以渔还是尽量完整。 1、价值回归一般要多久？ 这本在上面提到的《投资至简》作者研究过，比如巴菲特认为是 5 年或以上、费雪认为是 3 年或以上、约翰邓普顿认为是 5 年或以上、大卫斯文森认为是 3~5 年或更久。 所以，如果你坚信自己对企业的判断正确，那么 3-

前面两篇说了买入的事情，参见下面链接： 13.一直等不到低估的时候怎么办？ 14.低估买入后股价越来越低，是不是买错了？ 显然大部分人会关心的另一个问题是：什么时候卖出呢？ 在继续之前，仍然需要说明，本文讨论的仍然什么时候卖出仍然有两个基本的背景： 1、这里聊的是价值投资的卖出 2、这里聊的是我理解的价值投资的卖出 即，如果你关心的不是价值投资的卖出，这篇对你参考意义大概率有限，甚至可以不看下去，另一个，因为是我自己理解的卖出，则仅代表个人观点，无任何投资建议，请根据自己的风格、风险承受能力、自己的策略等等方面做出自己的决策。 我们继续，这里我还是先引用巴菲特的一些观点，这些是我迄今为止都觉得非常受用的，但现在我的观点略有变化，但不多。 在巴菲特股东大会上，有很多股东也和我们一样好奇巴菲特如何卖出的，我挑几个问题精简下供参考： 1、股东: 你用什么标准来卖出股票?我知道你是怎么买的，但我不确定你是怎么卖的。 巴菲特: 最好的办法就是买一只你不想卖掉的股票。 … 有时候，如果我们需要资金转移到另一个行业，就像去年那样，我们会减持一些股票，但这并不意味着我们对这些业务持负面看法。 2、股东: 你如何决定什么 时候永远持有 ， 什么时候卖出? 巴菲特: 这是一个关于卖出的非常好的问题。可我们并不是天生就想着卖出。 … 我们通常是这祥决定卖出 的，如果我们需要钱买别的东西 ， 我们会卖出，但在过去10年或15年里， 这井不是问题。 四十年前， 我的卖出都是因为我找到了我更喜欢的东西。我讨厌卖掉我所拥有的股票， 但我也不想借钱， 所以我会不情愿地卖掉我认

上文我们聊到当找到优秀公司和估值后，常面临的第一类问题： 13.一直等不到低估的时候怎么办？ 但经常发生的时，你确实在自己认为低估的时候买入了，但随后股价一路下跌，你会有一个来自灵魂的拷问： 价格越来越低，是不是买错了？ 这里有两类情况，一类是你真的错了，一类是你没错（这不是废话？） 虽然是废话，但我们说几个例子，然后再说说判断是哪一类的一些建议。 先说没错的。 之前曾经提到过的约翰.聂夫（有《约翰·聂夫的成功投资》一书）就有个典型例子，你可以在书中找到。 简单来说，1987 花旗银行因为在拉丁美洲放贷失败等影响市盈率跌至 7~8 倍，聂夫大力买进，但到了 90 年代初，因为房地产市场一团糟，所以花旗的股价越来越糟，到 1991 年聂夫的持股成本是 33 美元/股，花旗已经跌倒了 14 美元/股，聂夫继续低位加仓，当时温莎持有 2300 万股（足够大手笔了吧），到 1991 年底，甚至有消息说花旗可能破产，股价跌倒了 8 美元/股，到 92 年花旗涨了 43%，93 年涨了 24.7%，聂夫获得了不错的回报。 看看这个时间，从 1987~1993 ，大概 6 年时间，其中从 1987~1991 年这 4 年，都处于买入后持续下跌的阶段。 再比如巴菲特购买华盛顿邮报，大概是 1973 年买入的，买入后就继续下跌，一直差不多到 1997 年左右才算结束传统意义上的套牢阶段。 还有很多类似的例子。 可以看到，买入后股价越来越低，不能代表一定买错了，上面的两个例子，其实两位投资大师后来都持续加仓了。 但哪怕从概率上来说，股价越来越低也有可能是你看错了。 还拿花旗银行

上文继续聊了简化版估值的合理性的逻辑（下面链接） 12.为什么用3年后15~30倍市盈率简化版毛估价值是有用的？ 但是对于优秀公司，市场很多时候是有效的，所以很多时候我们定义的低估，可能要非常久才能等到，那应该怎么办？这次聊聊这个问题。 在开始之前，需要先说明的是，对于这个问题，没有正确且唯一的答案，所以下面的仅仅为经验之谈，为你构建你自己的投资策略做参考，你的策略还是要你自己做主。 对于优秀的公司（指前面不少篇谈到的有条件的优秀公司），下面的情况你会发现很比较容易碰到： 很多公司一直等不到低估价格，怎么办？ 低估后似乎越来越低估，是不是买错了？ 其实还有更多的场景，但上面两条是当你找到一个优秀公司后，最常碰到的 2 个问题，本篇先说第一个，后面再说第二个。 对于等不到低估价格的情况，举个例子，类似苹果，类似早些年的腾讯，很可能你按照自己的估值，低估的价格一直等不到怎么办？ 当不是低估的时候，那就是另外两种情况： 1、合理价格 2、高估 高估显然不用说，肯定不应该买，不卖就不错了（卖是另一个话题了）。 剩下的就是合理价格的处理问题了。 不论你用何种策略，低估、合理价格，一定是基于自己假设，类似低估大概率就是定一个一眼就看出来低估的意思，这种情况下，固然有可能获得更高的回报，但市场虽然不完全有效，却还是经常有效的。 因此，低估不常发生是非常合理的，而低估的发生，大概率都伴随着非共识，且至少有一不小的一批人会对公司的前景非常悲观，类似前面因为大股东抛售、游戏管理等对腾讯的担忧。 也有一些虽然不低估，但在合理价格区间偏低的部分，类似前段时间不算低估的因为对苹果跟不上 AI 的担忧。 考虑低估，只是一个个人经验估计，因此追去完全的低估，会带来的问题是损失机会成本和潜在

上一篇介绍了资深投资人唐朝的简化版估值方法： 11.自由现金流折现估值可靠性有限，有其他简单且有效的估值方法么？_老虎社区_美港股上老虎 - 老虎社区 即在提到的 3 个前提情况下： 低估：三年后以15~25倍市盈率卖出能赚100%的位置就可以买入，高杠杆企业打七折。（部分优秀企业可以放到 30 倍） 高估：当前 50 倍市盈率或 3 年估值的 150%中比较低的价格 合理：介于低估和高估之间 简化一下就是： 假设： FutureValue = 3 年后 15 ~30 倍市盈率 低估：0.5* FutureValue 合理：0.5* FutureValue~Min(50PE,1.5* FutureValue) 高估：Min(50 PE,1.5* FutureValue) 那这个到底合理么？有没有底层的逻辑依据？ 我来尝试整理下，让你用的时候会知道原理，一来用的时候大体知道什么时候适用，另一个用起来也更放心一些。 首先说现金流折现法，之前提到过，这个基本的逻辑是资金的时间价值，即今天的 100 元是比 1 年后的 100 元更值钱的，因为无风险利率（一般用长期国债利率）是 5%，那等于 100 年你不用冒风险第二年就值 105 ，即这 100 元，在现在只值 100 /1.05 = 95.24。 考虑到我们投资股票了，一般希望获得比无风险利率更高的收益（不然直接买国债就好了，为啥要股票），假设这个值是 8%。 因此，如果一个企业现在自由现金流是 1，每年增长 5%，那么对应的价值就是： 1 + 1*1.05/1.08 + 1*1.05^2/1.08^2 + ... 注意这是个等比数列，然后用等比数列公式，可以得出这个值是 1*（1.05/1.

上一篇（如下链接）提到了虽然自由现金流折现的估值因为你要做太多假设，这些假设本身可靠性有限，而且会因为一些参数变化带来估值的巨大变化，因此会对使用此方法的人要求偏高，且可靠性有限。 10.当你找到一家好公司后，如何为公司估值？_老虎社区_美港股上老虎 - 老虎社区 而且在巴菲特股东大会上，芒格还调侃过巴菲特： "他张口闭口老是说他的现金流折现，但我从没见他计算过半次。" 巴菲特的回应是： "有些事情是私下底做的，查理。假如计算某家公司要用上铅笔和纸，那么安全边际也太小了点。那种一目了然到好像在向你大叫的机会，才算有安全边际。" 这里说明了两个点 1、巴菲特并不是用现金流折现估值的 2、巴菲特的估值，更多是他之前提到的胖子理论，要那种一眼可见的低估（或合理估值） "你知道，当我们看到一个伟大的企业时，就像如果你看到一些人走进门，你不知道他们的体重是300磅还是325磅。但你还是知道他们很胖，对吧？" "因此，如果我们看到一些我们一看就知道它很胖，那么在财务上，我们就不担心财务数字是否精确。在那个特定的例子中，如果我们能以相当于270磅的价格购入，那我们会感觉很好。" 但是，巴菲特从来没有详细介绍过他如何估值，当然，股东大会上如果有人问他用自由现金流折现的折现值取多少比较合理，他倒是有不少回答。 那到底巴菲特是怎么估值的？有没有什么可参考的估值方法? 毕竟大家都喜欢简单，而且巴菲特也是特别快能给出估值决策，一定有一些方法能快速得出结论。 我先介绍一个资深价值投资者的方法，后续再说一些我的理解和建议。 因为真的有很多人在研究巴菲特，所以确实有人研究并总结出自己的估值方法，其中我觉得比较靠谱的是之前提到过两三次的唐朝的估值方法解读。 他的估值方法中，低估区间的定义是

当你在自己的能力圈内，尝试找出一些公司后（寻找建议参考之前的文章，链接如下），你下一个面对的问题是，如何为这个公司估值。 9.当你筛出了一些公司后，如何进一步判断是否应该放入值得投资标的池？_老虎社区_美港股上老虎 - 老虎社区 因为，你只有知道这个公司值多少钱，才能知道现在的价格是贵了，还是便宜了，还是适中，从而才能用你的策略的其他部分指导现在的行动。 1、PE 估值 你最常看到且最容易获取的显然是市盈率（PE），如果股市的收益能像债券一样稳定，显然 PE 是非常好的估值标准，换个角度更容易理解，1/PE 即 PE 的倒数即为收益率。 类似 PE 为 10 ，可以理解为 10% 的年利率，或换句话说 10 年收回本金，PE 为 20% 可以理解为 5% 的年利率，20 年收回本金。 但是，PE 往往是不可靠的，因为你不知道 PE 的质量和未来变化。类似： 盈利中可能有一次性收益，从而扭曲的收益 当年、当季的盈利可能有季节特征或周期特征从而扭曲了收益 可能会有一些本来不该资本化的但做了资本化从而扭曲了收益 可能计提折旧、摊销、坏账不够从而扭曲了收益 可能会有关联交易扭曲了收益 今年的收益，后面很可能不能持续，从而让 PE 失效 … 因此，看似最简单可以获得的 PE 估值显然是不太靠谱的，但是这里留个悬念，有时候 PE 估值是很容易帮我们判断是否便宜的方法，但有不少前提，我们后面再说。 2、重置价值 这个意思是说如果要投入资本重造同样一个公司，需要投入多少钱。 这个存在理论中，或存在收购中，但在二级市场你基本上很难看到按照这个估值的。 因为如果一家在持续盈利的公司，更多还是会看未来的收益，而如果一家不怎么盈利的公司，为什么要投入资本重置？ 只不过有时候实在不知道

上文虽然说的也是如何挑选公司（参考下面链接），但我估计你看完后也还是有点懵。 8.投资你可能最想问的问题，买什么股票？_老虎社区_美港股上老虎 - 老虎社区 为什么呢？因为里面说了一些原则，大概率能让你非常大幅度的缩小范围，但是缩小后的范围从几千个标的中挑几个，变成从几十个或上百个中挑几个。 这个时候难度反而变大了，为什么？因为上面的筛选是指标层面，你可能可以直接通过 AI 或者如果有工具，也可以较为快速的筛选出来，但初筛完成后，剩下就需要更多的功夫了。 这个时候目标还是继续之前谈到的深入判断： 1、之前一直在大幅盈利且有有高资本回报率的原因？ 2、这个盈利能力是否可持续？ 3、这里盈利能力是否可增长？ 至于价格合适不合适我们可以在后续聊，如果一个企业都不值得关心，也就不值得估值。 为什么说难度大？因为在一开始，你的能力圈一开始有限（即你理解和了解的行业和企业是有限）的时候，可能发现没有一个自己能看懂的，这个时候要做的是挑选一些自己感兴趣的进一步研究。 如果这个标的很多，且一定要排顺序的话，我的建议是： 1、挑选复杂度相对较低的 2、挑选你有一定兴趣的 3、如果整个行业都挣钱不错，可能是更好的 4、挑选有较多可参考资料的 一个个来说这个建议的逻辑。 在开始说之前，再次强调，我们研究的目标，是为了挑选出持续有良好盈利且未来能持续盈利的标的，因为这个是我们认为的优秀企业。 如果你是其他的投资风格，比如类似风险投资广撒网，但个别获取非常大收益的例子，显然不需要继续看下去。 在这个前提下，所做的研究是为了构建你的能力圈，而能力圈的构建是为了让你能力理解企业，从而对企业的未来做出判断。 历史盈利不好的未来就不能判断了？显然不是，只不过历史盈利好，且你了解原因的，能做出的

书接上回（链接如下），在你大体知道应该以如何的态度面对投资在生活中的定位、以及应该投入多少比例后，我们来聊聊你大概率会问的第一个问题，那就是：我应该买哪个股票？ 7.钱少了是不是投资没用？应该把多少比例的钱放到投资上？多少钱可以实现靠投资生活？_老虎社区_美港股上老虎 - 老虎社区 首先要注意的是，非常大比例在网上说应该买什么股票的人，只能当做个人意见和观点，因为他们大概率没有任何的资质可以从事投资建议（包括我），虽然我通过了基金从业资格考试还有会计从业资格考试，但这个和投资建议是两码事。 因此，我也不会推荐股票，我只是说思考逻辑，任何的投资决策都需要你自己判断和独立决策，或通过和有投资建议资格的从业人士沟通获得建议（建议对不对是另一个事情）。 你会高频看到一些提示，类似「投资有风险，入市须谨慎」，还有类似「你应该根据自己情况独立做出投资决策等等」，这些都是在提醒投资者，请对自己的投资决策负责。 好了，回到这个问题，重复一下，我不会直接说买什么股票，而是讲一些思考、原则和一些底层的原因。 在这个之前，还会前面 7 篇循序渐进提到的我自己的投资风格上，如果你还有印象，我自己的投资风格是： 1、芒格和后期巴菲特的分割，即集中投资于优秀的公司，并伴随公司成长获取公司成长收益。 2、寻找高确定性的桶中射鱼的机会。 这两条中后者有买入时机的隐含条件，但这两条同时都包含了购买什么公司的思路。 在这个之前，你会发现我尝试用的词是「购买什么公司」，而不是「购买什么股票」，这里稍微有一点不同。 如果你用「购买股票」去描述，你大部分时候会认为这是一个有价证券，会下意识的用认为商

前文提到如果要开始价值投资，应该学习什么，参考下面链接： 6.如果开始尝试价值投资，要学习什么？_老虎社区_美港股上老虎 - 老虎社区 但是，如果你已经学习或者觉得自己学有所成，首先面临的一个问题是，我到底应该把多少钱放到投资上？ 或者说我到底应该什么对投资报以什么态度？以及如果投资，应该投资多少钱？ 我这里有一些自己的观点，也会介绍对应的逻辑，可能会对你有些参考意义。 1、钱少了是不是投资没用？ 先说观点，再说原因。 钱少了投资对财务自由没多大用，但钱少的投资对于积累投资经验一样很有用。 先说前半句，这个需要一点解释，怎么理解钱少了对投资理财没有什么用？ 这么讲吧，假设你只能拿出 1 万块投资，那么即使你做到了年化收益 10%（不要瞧不起这个收益率，非常大比例的人做不到），那么 20 年后，这笔钱变成了 6.15 万，增长增长了 515%，不少吧？ 但是，你发现没有，这个绝对值太小，不解决问题，不改变生活。 那 15% 的收益率呢？20 年后是 14 万，同样不解决问题，不改变生活。 所以为什么有人用滚雪球形容投资，因为雪球越大，每次可以粘上的雪越多，即收益越多。 我们换个数量级，类似 100 万，那么 10% 收益率 20 年后，这笔钱变成 615 万，多出了 515 万，这个还是不少吧？如果是 15% 收益率，是 1400 万，这个就真不少了。 所以，投资已经是需要一定数量的本金的，这个本金怎么来？绝大部分人不是通过投资来的，而是通过其他途径，比如努力工作，好好升职加薪，这个期间带来的投资资金积累效率是远远高过投资的，而这个同样是对绝大部分人来说最靠谱的原始积累。 这个期间与其有想要通过投资实现财务自由这样实现概率极低的梦想，不如做到如下两点： 努力工作