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美股自4月7日大跌触底后，已经反弹两个月。其中纳斯达克指数最大涨幅32.5%，道琼斯指数涨幅17.2%。尤其是纳指，已经再次来到历史最高附近。很多人认为风暴已经过去，美股已重回牛市。 图片 关于美股，我始终认为2024年8月的下跌只是预演，而2025年4月的暴跌也仍然只是开始，绝非结束。 2025年4月初美股暴跌的诱因是特朗普的对等关税政策，但要注意，在对等关税出台之前，美股已经有了不小幅度的下跌。（如纳指从2月19日的20099快速下跌至3月13日的17239）。 用特朗普交易来解释2024年11月至2025年2月的上涨，又用它来解释之后的下跌。我想，这很难让人信服。股市的短期走势受一些事件原因影响，但长期趋势的背后一定有更根本更深层次的因素。这才是最重要的。 近期我再次回顾了历史，感到细思极恐。当下美国的情况与历史上三次大熊市（20世纪30年代大萧条、2000年互联网泡沫、2008年次贷危机）有着许多的共同特征。也就是说，如果这次爆发危机，其威力将非常巨大，相当于三颗核弹同时爆炸。这并非危言耸听。更不是因为我一直看空、做空美股而主观臆断。 瑞达利欧近期曾说，这次美国可能面临“比经济衰退还严重的事情”。此刻我才算有些明白——他的意思是美国可能面临一次大萧条（注意：经济衰退≠萧条）。 先来看一下当下和历史熊市期间的相似处对比： 图片 同时，当下、1930年代大萧条、2000年互联网泡沫以及2008年次贷危机均有一些相似共性： 1.危机之前都经历了较长时间的货币宽松，促使了全社会企业、个人等的加杠杆行为，而随后又大幅加息，并将其维持在高位； 2.危机之前股市投资有很高的年化回报，股市积累了很多涨幅，推高了估值水平； 3.危机之前经济增长强劲，有较高GDP缺口（需求增长高于产能增长）； 4.危机之前有长期的利益倒挂，而这一次利率倒挂的时间最长。 当然，还有很多其他相似点。这里就

过去一段时间，一只“丑萌”的潮玩角色 Labubu 在全球范围内社交媒体疯狂刷屏。东京、纽约、伦敦等全球门店前排起长龙，甚至在韩国因出现秩序混乱而一度暂停销售Labubu，限量款Labubu甚至在拍卖会上拍出百万天价，大量明星在社交账号免费为其“带货”，一家中国潮玩公司——泡泡玛特（Pop Mart） $泡泡玛特(09992)$ 由此从“圈地自萌”跃升为了“全球顶流”。 泡泡马特 与此同时，港股上市的泡泡玛特在资本市场也成为了近期最受关注的股票之一，公司股价在今年就翻了3倍，从90港元左右上涨至目前的超过270港元，市值 3600亿港元（合约460亿美元），超越了孩之宝（Hasbro） $孩之宝(HAS)$ 和美泰（Mattel） $美国美泰公司(MAT)$ 两大全球传统玩具巨头，助推创始人兼CEO王宁的一举成为河南首富。品牌也被资本市场贴上了“塑料茅台”、“中国迪士尼” $迪士尼(DIS)$ 等标签。 图片 泡泡玛特在潮玩领域和资本市场全面出圈背后的商业逻辑是什么？火爆背后的商业价值是“昙花一现”还是有潜力成为下一个类似迪士尼的“IP帝国”？ Labubu出圈背后的商业逻辑 泡泡玛特是一家中国领先的潮玩零售品牌，致力于打造一个以IP为核心的潮流文化品牌，公司网罗大量的潮流设计师，孵化自研IP矩阵（Labubu、Molly等），也与第三方授权IP形象合作（迪士尼、三丽鸥等）；绝大部分产品以“盲盒”的形式售出，通过线下门店 + 机器人售卖机+ 电商平台构建零售网络。

到底是传统消费被普遍低估，还是中国消费观已经改变？上半年港股频现大牛股，新消费板块不断走高，924以来，新消费板块的老铺黄金涨超6倍，泡泡玛特涨幅近5倍，相反传统消费板块不断走低。有人认为现在是传统消费很多被普遍低估，应该在其中寻找机会，但还有一种观点，就是中国消费观其实已经发生了改变。瑞银认为中国在整体零售还比较疲软，指数难以大幅向上的背景下，消费领域目前有HAPPI五大核心投资逻辑：疫情后健康意识显著提升：H——Health & Wellness（健康与保健），包括 $京东健康(06618)$ 消费者追求高性价比：A——Affordable Luxury（质价比消费），包括 $小米集团-W(01810)$ 政策导向驱动更新需求：P——Pragmatic（实用主义），包括 $吉利汽车(00175)$ 体验型或情绪价值消费：P——Personal / Emotional Value（情感和体验型消费），包括 $腾讯控股(00700)$ 通过IP打造品牌经济，粉丝经济活跃：I——IP / Content（内容与IP变现），包括 $泡泡玛特(09992)$ 符合当前需求的，才算是刚需，瑞银围绕当前的趋势，配合“高息防守+精选成长”，给到了这样一个HAPPI主题投资布局，结合王宁2023年的分享，无用的，才是永恒的—不要求具备功能属性，只要精神满足，就能实现价值。大家觉

随着以伊冲突持续爆发，全球资金涌入原油市场做多，6月13日当天美国原油期权市场总成交量高达68.1万份，也出现大规模的80美元看涨期权交易。市场正在积极定价中东局势可能带来的原油供应冲击，地缘冲突风险下，原油价格出现大幅溢价，潜在绕行成本也已抬升。资金涌入做多油价以伊冲突爆发在全球市场引发巨震，当地时间6月13日，纽约 $WTI原油主连 2507(CLmain)$ 原油一度暴涨超14%后回落，黄金等避险资产明显拉升，全球股市集体下挫。截至收盘， WTI原油主连价格收涨超7.5%，报价73.18美元/桶，创2022年3月以来最大单日涨幅。而 美国原油ETF 大涨6.89%，创下5个月以来新高。根据摩根大通首席大宗商品策略师最新发布的研报，当前油价已至少部分反映了地缘政治风险溢价——目前原油价格略高于70美元。这意味着市场已对"最坏情境"给出了7%的概率定价，该情境下油价将呈现指数级而非线性上涨，其对供应端的冲击可能远超伊朗原油出口减少210万桶/日的程度。该报告认为，当前市场焦点，在于冲突扩大化可能导致霍尔木兹海峡关闭，或是中东战火全面升级引发该地区主要产油国的报复性反应——这些国家贡献了全球三分之一的石油产量。摩根大通估算，若出现这种极端情况，油价可能飙升至120—130美元/桶。此前，市场对中东石油供应中断的担忧升级，推动资金押注原油价格上涨的多头头寸规模仍在快速上升。根据美国CFTC数据显示，截至6月10日当周，投机者所持NYMEX WTI原油净多头头寸增加16056手合约，至179134手合约，创19周新高。而洲际交易所的数据显示，截至6月10日当周布伦特原油净多头头寸增加29159手合约，至196922手合约，创10周新高。而以伊冲突之后，投资者大量买入原油看涨期权，押注未来油价

本周科技市场在整体温和中暗藏诸多结构性变局。从宏观到板块，再到公司基本面，多个维度交织出当前复杂又充满机会的局面。一、宏观风险渐起：关税博弈卷土重来在以色列与伊朗的军事紧张仍未消弭之际，美国与越南之间的新一轮关税谈判成为近期市场关注重点。彭博社报道称，美国拟对越南出口征收20-25%关税，显著高于市场此前预期的10%区间。随着7月9日谈判截止期临近，关税风险重新成为压制风险偏好的一大变量。过去几周因乐观的关税预期，市场资金配置普遍提升净多仓位。但随着时间窗口收窄，部分投资者开始主动降仓、获利了结，转入观望状态。尽管整体仍维持偏多，但短期交易心态趋于谨慎。二、科技股结构性分化加剧：赢家恒强、SaaS承压科技板块总体走势尚稳，但板块内部分化趋势越发明显。尤其在软件领域，AI受益逻辑成为主线：第一梯队（高确定性AI受益股）： $微软(MSFT)$ 、 $Cloudflare, Inc.(NET)$ 、 $Snowflake(SNOW)$ 、 $Palantir Technologies Inc.(PLTR)$ ，均已在AI落地应用中形成真实收入贡献。第二梯队（转型潜力股）： $SAP SE(SAP)$ 、 $ServiceNow(NOW)$ 、

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上周回顾：地缘冲突引美股回调1、行情动态周五以色列意外对伊朗发动空袭，美股抹去了全周涨幅。周五的抛售导致主要股指本周跌至负值区域，道琼斯指数一周下跌1.32%。波动率指数（VIX）全周飙升24%，反映出投资者对中东冲突升级的担忧加剧。布伦特原油期货和西德克萨斯中质原油期货全周均飙升约12%，西德克萨斯中质原油期货一度逼近每桶74美元。由于投资者寻求避险资产，黄金价格也攀升至近两个月高点。“如果原油价格持续高企，将对通胀产生几乎立竿见影的影响，”Siebert Financial首席投资官Mark Malek表示。香港方面，尽管周五跟随全球市场下跌，恒生指数 (HSI) 全周仍守住小幅上涨 0.4%。香港交易所正加大力度吸引来自大中华区、东南亚和中东地区的 IPO。截至上周五，香港上市企业数量超过 160 家，较 2024 年 12 月翻了一番，已成为 2025 年全球最大的上市地点。2、个股大事记美股能源板块成为上周标普500指数中表现最佳的板块，上涨5.7%。受地缘政治紧张局势加剧导致油价飙升的提振，康菲石油公司(COP)、APA公司(APA)和哈里伯顿公司(HAL)等个股表现突出。周五，在以色列空袭伊朗后，国防股大涨，这是自两伊战争以来最大规模的袭击。RTX公司(RTX)和诺斯罗普·格鲁曼(NOC)上涨约5%。另一方面，工业板块表现落后，下跌0.7%。美国联合航空(UAL)下跌超过12%，通用电气航空航天(GE)下跌7%。印度航空171航班起飞后不久发生坠机事故，机上242名乘客和机组人员全部遇难，波音公司(BA)股价下跌近5%。甲骨文 (ORCL) 股价飙升近 24%，创历史新高，此前该公司公布了强劲的第四季度业绩并上调了业绩指引，并表示其云基础设施业务增长加速。首席执行官萨弗拉·卡兹 (Safra Catz) 预计 2026 财年的增长速度将“大幅提升”。由于投资者

港股IPO观察截止2025年的第24周，港交所3家新股上市，4家招股，6家通过聆讯，12家递交招股书。当周上市食品级三氯蔗糖和甘氨酸添加剂生产商 $新琪安(02573)$ AIDC装置及解决方案提供商 $容大科技(09881)$ 领先的公交信息服务提供商 $METALIGHT(02605)$ 当周招股“酱油茅” $海天味业(03288)$ 全球制冷与汽零领域的龙头企业 $三花智控(02050)$ 从事投资及提供医疗相关服务的肿瘤医疗集团 $佰泽医疗(02609)$ 小分子创新疗法生物医药公司 $药捷安康－Ｂ(02617)$ 通过聆讯领先产后护理及修复业务的家庭护理品牌集团圣贝拉领先的香水品牌管理公司颖通控股厨房小家电制造商和出口商香江电器 $吉利汽车(00175)$ 旗下的中国领先出行科技平台$曹操出行（A+H）速冻食品龙头 $安井食品(603345)$ 中国第四大AI解决方案提供商云知声递表公司领先的AI具身家庭机器人系统提供商卧安机器人领先的金

没想到吧？我也没想到！当市场都在翘首以盼中美谈判和关税话题如何进一步推进，结果以色列又开始大肆搅局市场。敏感的地缘政治使得油价成为了上周最大的赢家，快速重回65之上后利好推动下开始反弹向80美元，这一价格水平也开始接近拜登政府时期长时间的价格中轨。以伊局势如何进展将对油价以及目前还相对淡定的其他市场构成巨大的不确定性。针对原油市场的反馈，按照摩根大通的说法，最坏的情况下，如果霍尔木兹海峡关闭，油价将升至120美元，当然这个可能性目前概率依然相对较低。同时，小摩认为美油的公允价值在60-65美元，因为持续高企的油价会推升通胀。这一点我同样认为是非常重要的，因为将影响到美联储的利率选择以及特朗普的其他政策。如果这一逻辑正确的话，那么按照正常的路径，以色列还是会听老大哥美国的话，在“犯规”的边缘反复试探但不会轻易彻底惹恼伊朗。这种情况下，如果后续没有新的大进展，那么时间将会逐渐平复当前的走势，属于相对的大概率解决。另外一种状况则意味着伊朗全面反击并直面被颠覆的风险，考虑到伊朗内部的状况以及其领导人的年龄，可能性相对不大。  基于上述的判断，那么或许又可以重复去年大部分时间的中轴“价值回归”策略：涨破84附近水平做空，以95上方为止损；回落至65/70水平则回补空头或者看情况做多（新低止损）。不看好局势进一步严重恶化的另外一个因素来自于其他多个市场的表现。比如黄金虽然在消息后快速上涨，但其实在冲突之前已经有企稳迹象，并且突发消息后的上涨力度其实也并不那么强劲。美债收益率同样走高，但也仅限于反弹局面，而日元的表现则更加疲软，暗示市场并没有认为有巨大的避险需求。甚至包括美股指来说，上周五的跌幅盘中就收复了一半，而本周一甚至已经回到了消息下跌的起点上方，暗示一切相安无事。 当然，就像以色列会搞意外和惊喜一样，后续市场新的风暴可能也来自于别的地方，包括特朗普如